OCTUBRE DE 2017

Entorn de mercats

• El cicle expansiu actual és el més sòlid dels últims 30 anys.• Els riscos continuen sent polítics, i no econòmics.• Torna la globalització?

Renda fixa

• La renda fixa ha estat l’actiu més afavorit per les polítiques monetàries no convencionals.

Renda variable

• Un exemple de la sobrevaloració del creixement defensiu en el sector d’autos.

Resum d’estratègia d’inversió

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

Entorn de mercat

El cicle expansiu actual és el més sòlid dels últims 30 anys.

El creixement del deute va per darrere del creixement de l’activitat i permet una reducció del quocient de deute sobre PIB.

El creixement del percentatge de deute sobre PIB no és, en si mateix, un problema, sinó que respon als guanys d’eficiència d’economies en les quals el finançament, tant de nous projectes empresarials com de decisions de consum, s’han fet progressivament més fàcils per la desregulació i l’aplicació de tecnologia en el sector financer.

El problema apareix quan aquesta tendència passa de ser un facilitador del creixement a ser el motor que l’impulsa, com va passar per les economies emergents a principis dels 90 i, de manera molt més greu, per a les desenvolupades en els primers anys

d’aquest segle. Aquests episodis suposen l’acumulació de deute “dolent”, sense possibilitat real de repagament, i crisis sobtades i profundes quan el miratge desapareix. Fent servir dades homogènies del Banc Internacional de Pagaments, el cicle actual es caracteritza per un crei- xement del deute inferior al tendencial per a gairebé totes les economies, és a dir, que lluny de ser un motor, és un llast per al creixement, cosa que reflecteix que encara estem sanejant balanços.

L’excepció és la Xina, però fins i tot en un país tan rellevant, el 15 % del PIB mundial no suposa un risc ni de lluny similar a l’acumulació desor- denada que va contagiar el 50 % de l’economia mundial a la bombolla.

El final d’aquest cicle no vindrà per l’acumulació de desequilibris.

Els riscos continuen sent polítics, i no econòmics

I no per les nostres tribulacions domèstiques, que per molt que ens afectin anímicament com a ciutadans, tindran un impacte marginal en el cicle global.

Hi ha altres fronts oberts que, si evolucionen malament, podrien tren- car la confiança dels inversors. Les negociacions, en fase preliminar, entre EUA, Mèxic i Canadà per modificar el seu acord de comerç, la política interna dels EUA i, més a prop de casa, les eleccions a Itàlia que se celebraran en els primers mesos del 2018 són esdeveniments rellevants, però sens dubte, l’impacte de la normalització de la política monetària en uns mercats, els dels bons lliures de risc, que encara no l’han descomptat, és el factor que hem de vigilar amb més atenció en els pròxims mesos.

Dependència del crèdit per al creixement del sector privat

Font: Bloomberg i elaboració pròpia

-15 %

-10 %

-5 %

0 %

5 %

10 %

15 %

20 %

25 %

30 %

35 %

MÀXIM ANTERIOR

EUA12 %

Zona euro4 %

Japó24 %

Brasil8 %

Índia12 %

Rússia11 %

Xina29 %

EUA-8 %

Zona euro-9 %

Japó5 %

Brasil-3 %

Índia-6 %

Rússia-1 %

Xina25 %

SITUACIÓ ACTUAL

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

Entorn de mercat

Creixement del comerç mundial i dels beneficis empresarials

Font: Bloomberg i elaboració pròpia

-100 %

-50%

0 %

50 %

100 %

-40 %

-20 %

0 %

20 %

40 %

Variació beneficis (dreta)

Comerç internacional

Jun

y-96

Jun

y-97

Jun

y-98

Jun

y-99

Jun

y-00

Jun

y-01

Jun

y-02

Jun

y-03

Jun

y-04

Jun

y-05

Jun

y-06

Jun

y-07

Jun

y-08

Jun

y-09

Jun

y-10

Jun

y-11

Jun

y-12

Jun

y-13

Jun

y-14

Jun

y-15

Jun

y-16

Jun

y-17

¿Torna la globalització?

Una anomalia dels últims trimestres s’està corregint. El creixement eco- nòmic és similar al d’altres cicles expansius i, en canvi, el comerç internacional mostrava caigudes més pròpies d’un cicle recessiu.

De les diverses explicacions aporta- des per aquest fenomen, algunes francament alarmistes, la que sembla més raonable a la vista de la recu- peració dels nivells de creixement del comerç és que era un producte de la caiguda del preu de les matèries primeres.

Diagnosticar correctament l’origen de la caiguda i recuperació del comerç internacional és clau per entendre l’evolució dels beneficis empresarials.

Els punts d’inflexió en el comerç internacional anticipen els dels beneficis empresarials en més de dos trimestres.

Si, com s’avançava des de posicions molt pessimistes, la contracció en el comerç hagués estat resultat de canvis permanents en l’escenari econòmic: retrocés en la globalització, caigudes fonamentals en la capacitat de creixement de l’oferta de béns i serveis

etc., les conseqüències per a la generació de beneficis haguessin estat molt greus.

Si tot era un efecte, passatger, de la fortíssima caiguda en els preus de les matèries primeres, l’expansió actual és la conseqüència lògica de l’estabilització en els preus i encara hauríem de recollir els efectes beneficiosos, per al creixement i els beneficis, d’aquestes matèries pri- meres excepcionalment barates.

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

Renda fixa

Font: Bloomberg i elaboració pròpia

L’expansió de balanç de la Fed ha empès diners cap a la renda fixaFluxos acumulats en fons Y ETF i mida del balanç de la Reserva Federal

0

800

1.600

2.400

3.200

4.000

0

400

800

1.200

1.600

2.000Balanç Reserva Federal (dreta)Total renda fixaTotal renda variable

Set.

-04

Set.

-05

Set.

-06

Set.

-07

Set.

-08

Set.

-09

Set.

-10

Set.

-11

Set.

-12

Set.

-13

Set.

-14

Set.

-15

Set.

-16

Set.

-17

La renda fixa ha estat l’actiu més afavorit per les po- lítiques monetàries no con- vencionals.

Especialment per l’aportació de fluxos d’inversió.

Des de l’inici de l’expansió de balanç de la Reserva Federal, les aportacions a fons de renda fixa, especialment de renda fixa privada, s’han multiplicat per quatre, mentre que les de renda variable han estat inferiors a la tendència prèvia a aquesta expansió de balanç.

De manera encara més cridanera, els actius sota gestió en renda variable en EUA són en aquest moment 1,6 vegades respecte al màxim assolit entre 2002 i 2008, i 11 vegades, ni més ni menys, en el cas de la renda fixa.

El 90 % d’aquests fluxos s’han adreçat a la renda fixa privada, amb una proporció significativa cap a actius de High Yield.

Les polítiques monetàries no convencionals, que han comportat nivells mínims i mai abans vistos, en els tipus d’interès lliures de risc, han

obligat els inversors a buscar fonts alternatives de renda. Malgrat l’excel.lent comportament dels mercats de renda variable, que han pujat un 80 % des de l’inici d’aquestes polítiques, aquesta recerca de rendes s’ha concentrat en actius de renda fixa privada.

La reversió de les polítiques monetàries no convencionals posa en risc aquestes posicions; l’actiu més fràgil és sempre el més massificat.

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

Renda variable

Sector automoció: un exemple de les disparitats de valoració

Font: Bloomberg i elaboració pròpia

KIA

HYUNDAI

NISSAN

ISUZU

TOYOTA

MAZDA

HONDA

SUZUKI

SUBARU

ASTRA

BMW

DAIMLER

FORD

FIAT

G.M.

HARLEY - DAVIDSON

AUDI

PORSCHE

FERRARI

RENAULT

PEUGEOT

VOLKSWAGEN

0,0 %

0,5 %

1,0 %

1,5 %

2,0 %

2,5 %

3,0 %

3,5 %

4,0 %

4,5 %

5,0 %

5,5 %

4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40

REN

DIB

ILIT

AT

PER

DIV

IDEN

D

PREU / BENEFICI

Un exemple de la sobreva- loració del creixement defen- siu en el sector d’autos.

La valoració del sector de fabricants d’automòbils presenta un exemple, xocant per l’extrem, de la bretxa de valoració entre les companyies tradicionals i Ferrari.

El primer grup és un exemple molt bo de sector d’estil valor, companyies el compte de resultats de les quals depèn del cicle econòmic, mentre que Ferrari ha estat classificada pels inversors com una companyia d’estil creixement,

capaç de millorar les seves vendes en qualsevol conjuntura.

El sector del luxe ha estat molt ajudat en els últims 20 anys per l’aparició de nous consumidors en els països emergents i la creixent desigualtat en els desenvolupats, però la valoració actual només es justifica si aquesta tendència es manté de manera indefinida.

Recordem que una manera tradicional d’entendre el quocient entre preu i benefici és que equival al període en què es recupera la inversió inicial en absència de creixement; aquesta ràtio

ronda els 7 anys per als grans fabri- cants, i 37 per a Ferrari.

Qualsevol hipòtesi que s’assembli al creixement dels fabricants tradicionals amb el de Ferrari en els propers dos o tres anys deixa patent l’enormitat d’aquesta bretxa.

© CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció, la comunicació i l’accés a tercers no autoritzats.

Aquest document l’ha elaborat CaixaBank, SA (CaixaBank) amb la finalitat de proporcionar informació general en la data d’emissió de l’informe. Les opinions que s’hi expressen, la informació i els aspectes financers, econòmics i/o de mercat no són en cap cas definitius, i poden variar sense avís previ. Ni CaixaBank ni cap de les empreses del Grup assumeixen el compromís de comunicar aquests canvis ni d’actualitzar el contingut d’aquest document. Ni el document ni el contingut són cap oferta, invitació o sol·licitud de compra o subscripció de valors o d’altres instruments, ni de realització i cancel·lació d’inversions, ni tampoc poden servir de base en contractes, compromisos o decisions de cap mena ni es poden interpretar com a assessorament legal, financer, comptable o fiscal. Aquest informe no presta assessorament financer personalitzat. S’ha elaborat independentment de les circumstàncies i els objectius financers particulars de les persones que el reben. La informació que s’hi inclou s’ha obtingut de fonts públiques que es consideren fiables i, tot i que s’ha tingut una cura raonable per garantir que no sigui incerta ni inequívoca quan es publiqui, no manifestem que sigui exacta ni completa i no s’hi ha de confiar com si ho fos. Ni CaixaBank ni les empreses del grup assumeixen cap responsabilitat per pèrdua, directa o indirecta, que pugui resultar de l’ús de la informació que ofereix aquest informe. Addicionalment, ni CaixaBank ni les empreses del Grup accepten cap responsabilitat per la utilització que faci d’aquest informe qualsevol tercer que no sigui el destinatari. Els comportaments de variables en el passat poden no ser un bon indicador de resultat en el futur. Si vol informació addicional de la informació que conté aquest informe, la pot demanar en qualsevol oficina de CaixaBank, SA © CaixaBank, SA. Tots els drets reservats. En particular, se’n prohibeix la reproducció i la comunicació o l’accés a tercers no autoritzats.

Advertiments legals