Los intermediarios reputacionales y el
desarrollo del mercado de valores
Carlos Alberto Sandoval
Congreso Asobolsa
Agosto 13 -14 de 2009
Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
Mercado de capitales y crecimiento
económico
• Múltiples estudios evidencian que el mercado de capitales tiene un impacto positivo sobre la
actividad económica de los países. Según la literatura, los sistemas financieros atenúan las
fluctuaciones del consumo y la inversión promoviendo una senda de crecimiento económico
sostenida.
• La literatura coincide en que el desarrollo del mercado de capitales requiere:
• Entidades financieras sólidas, eficientes e incluyentes (enfoque basado en bancos - Beck
et.al 2000, Levine 1997, 2002, Demirguk 2006).
• Mercados de valores líquidos y transparentes (enfoque basado en mercados - Beck y
Levine, 2000).
• Sistemas legales y regulatorios robustos que permitan hacer valer los contratos de forma
oportuna y proteger a los inversionistas (enfoque legal e institucional - La Porta et.al. 2000).
• Alcanzar estos objetivos implica un proceso de largo plazo y el esfuerzo conjunto de la industria,
los proveedores de infraestructura y las autoridades de control.
Contenido
1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
Fallas del mercado de valores
Problemas de información
• La emisión de valores supone revelar el
desempeño pasado y las perspectivas
futuras del emisor.
• Sin embargo, pueden existir incentivos
para ocultar o exagerar la situación de la
empresa.
• El inversionista carece de las
herramientas para validar la veracidad de
la información, especialmente empresas
que emiten por primera vez.
• El problema de información asimétrica
lleva a los inversionistas a descontar el
precio de los valores (selección adversa).
• Deterioro de confianza.
• Sobrecostos y largos trámites en el
proceso de emisión.
• Emisores terminan acudiendo a
fuentes de financiación onerosas.
• Se obstaculiza el crecimiento del
mercado de valores.
• El mercado de valores es un ejemplo del problema de asimetría de información.
Fuente: Akerlof G. (1970). The market for “lemons”: Quality uncertainty and the market mechanism, Black, B. (2000) The legal and
institutional precondictions for strong securities markets.
Emisores
Potenciales
emisores
Inversionistas
Mercado no transparente
• Manipulación.
• Utilización de información privilegiada.
• Operaciones entre vinculados sin adecuada
revelación (insider dealing).
• Fraudes.
Mercado transparente
• Altos estándares de integridad.
• Quienes manipulan son sancionados.
• Se cumplen las normas mediante el adecuado
ejercicio de la autoridad.
• Mayor participación en el mercado.
Tiempo
Precio
Valor real de la
empresa
Mercado
Transparente
Mercado no
transparente
• Los abusos de mercado impiden que los precios reflejen el valor real de las empresas.
• La formación eficiente de los precios permite que el mercado monitoree la administración de los
emisores y representa un mecanismo clave para la protección de los inversionistas.
Fallas del mercado de valores
Abusos de mercado
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2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
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2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Para mitigar los problemas de información asimétrica y conductas abusivas se debe contar con
intermediarios reputacionales que sirvan como filtro para garantizar la calidad de las emisiones
y una negociación transparente de las mismas.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsa de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
Entidades regulatorias estatales
(Principios de IOSCO)
Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
• Jugadores de varias rondas con
incentivos para cuidar su reputación.
• Verifican que los prospectos reflejen la
verdadera situación del emisor.
• Previenen conductas indebidas a
través de una debida cultura de
cumplimiento y altos estándares de
Gobierno Corporativo.
Sin embargo, la presencia de
externalidades incentiva a jugadores no
calificados a aprovecharse de su
reputación (free riders).
Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Aportan confianza y elevan los
estándares imprimiendo un sello
reputacional a los miembros.
• Emiten reglas de conducta, velan por
su cumplimiento y sancionan a quienes
las incumplan (retirar membresía o
incluso expulsar del mercado).
• 96% de los miembros de COSRA
tienen autorregulación con función
normativa, de supervisión y disciplina1.
• Certifican la calidad profesional de los
intermediarios reputacionales.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsas de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)Sin embargo, se puede capturar a los
intermediarios reputacionales del
segundo escalón o crear nuevos que
promuevan bajos estándares1/ Análisis de La Autorregulación en las Américas. IARC y COSRA (2009) .
Intermediarios Reputacionales
Estructura regulatoria
• Otorgan licencia y supervisan a todos
los intermediarios reputacionales
generando confianza.
• Impiden la asimetría de información
en un tercer nivel, asegurando que los
organismos de autorregulación tengan
adecuados recursos y cumplan sus
funciones con independencia.
• Aseguran una adecuada revelación de
información de los emisores de valores.
• Fijan estándares prudenciales.
• Tienen capacidad sancionatoria sobre
inversionistas que incurran en abusos
de mercado.
Intermediarios Reputacionales de segundo
escalón
(Organismos de Autorregulación, Certificación y
Bolsa de Valores)
Intermediarios Reputacionales de primer
escalón
(Intermediarios de Valores, Bancas de
Inversión, Calificadoras de Riesgo, Auditores
Externos, Asesores Jurídicos, Proveedores de
Infraestructura)
Entidades regulatorias estatales
(Principios de IOSCO)
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a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• En los últimos años Colombia ha recorrido un camino importante en materia regulatoria del
mercado de valores, lo que ha permitido consolidar intermediarios reputacionales en los tres niveles:
• Ministerio de Hacienda y Crédito Público
• Superintendencia Financiera de Colombia
Autorregulador del Mercado de Valores de
Colombia - AMV
• Intermediarios de Valores
• Proveedores de Infraestructura
Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
• Reglamentación de la Ley 964 de 2005:
• SIMEV (Decreto 3139 de 2006)
• Repo, simultaneas y TTVs (Decreto 4432 de 2006)
• Compensación y Liquidación (Decreto 1456 de
2007)
• Carteras Colectivas (Decreto 2175 de 2007)
• Intermediación y sistemas de negociación y
registro (Decreto 1120 y 1121 de 2008)
• Derivados y productos estructurados (Decreto
2893 de 2007 y 1796 de 2008)
• Supervisor integrado con responsabilidades claras
y capacidad para perseguir conductas abusivas
(Decreto 4327 de 2005).
• Sistemas de administración de riesgos y
provisiones anticíclicas.
Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
Autorregulador del Mercado
de Valores de Colombia -
AMV
• Constitución de AMV (Decreto 1565 de 2006,
Decreto 3516 de 2006, Decreto 4668 de 2007).
• Supervisor de primera línea de conductas en el
mercado de valores en coordinación con la SFC
(MoU SFC - AMV).
• Fijación de políticas y procedimientos e
identificación de mejores prácticas relativas a
intermediación de valores y LEO (Carta Circular 21
y 22 de AMV).
• Obligatoriedad de certificación (directivos,
operadores, asesores comerciales y digitadores).
• Actividad de supervisión y disciplinaria (93
sanciones entre 2006 y 2009).
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
Intermediarios Reputacionales:
El caso de Colombia
• Intermediarios de Valores
• Proveedores de
Infraestructura
• Puesta en marcha de los nuevos sistema de
negociación de acciones y de derivados y de
registro (OTC).
• Constitución de la Cámara de Riesgo Central de
Contraparte.
• Fortalecimiento de los sistema de control interno y
cultura de cumplimiento.
• 3.776 profesionales certificados a junio 2009.
• Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
• Superintendencia Financiera
de Colombia
Autorregulador del Mercado
de Valores de Colombia -
AMV
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1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
1. Fortalecer la reputación de la industria:
– Accountability de las calificadoras de riesgo, auditores y asesores jurídicos.
– Fijar estándares de las bancas de inversión.
– Falta de activismo de los inversionistas institucionales y los intermediarios reputacionales en
el gobierno corporativo de los emisores.
2. Robustecer las metodologías de supervisión para detectar conductas indebidas en los
sistemas transaccionales y OTC:
– Consolidación y monitoreo sistematizado.
– Sistema de denuncias anónimas (whistleblowers).
3. Mecanismos Alternativos de Resolución de Conflictos – MARCO:
– Implementar herramientas para la solución oportuna de disputas con la participación de
profesionales con conocimiento técnico y especializado en temas del mercado de valores.
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
4. Autorregulación en Divisas:
– Reglamento y certificación de los IMCs.
5. Segundo Mercado:
– Establecer mecanismos para diferenciar a los intermediarios reputacionales (autorizados y
vigilados) que participan en el proceso de estructuración.
– Lo anterior sumado a que este mercado está dirigido a inversionistas profesionales,
ayudaría a agilizar y flexibilizar el régimen de autorización de emisiones.
6. Asesoría irregular en el mercado de valores:
– Mesas de dinero irregulares.
– Ofrecimiento de alternativas de inversión (soliciting) exclusivo a entidades vigiladas.
– La figura de ordenantes debe reglamentarse.
7. Independencia de la Superintendencia
– Periodo Fijo
– Asistencia jurídica
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
7. Programa para la Educación del Inversionista –
PEI de AMV:
– Brindar información objetiva del mercado de
valores al público en general:
• Publicación de cartillas pedagógicas sobre
el funcionamiento del mercado de valores.
• Participación en Asambleas de
Accionistas, Ferias de Inversionista y
Boletines de Accionistas.
– Es necesario diseñar una agenda de trabajo
conjunta que articule los diferentes programas.
El Grupo de Trabajo para la Educación
Financiera y Económica (GEFE) es un primer
paso en esa dirección.
Intermediarios Reputacionales
Temas para trabajar
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1. Introducción
2. Fallas de mercado
3. Intermediarios Reputacionales
a. Consideraciones generales
b. Avances en Colombia
c. Temas para trabajar
4. Comentarios finales
• El desarrollo del mercado de capitales tiene un impacto positivo en la actividad económica. Este
es un proceso de largo plazo y requiere del esfuerzo conjunto de la industria, los proveedores
de infraestructura y las autoridades.
• Los problemas de información y los abusos de mercado elevan los costos de emisión y le
restan transparencia a la negociación de valores. Los intermediarios reputacionales juegan un
papel clave para garantizar la calidad de las emisiones y retornar la confianza en el mercado.
• El país ha recorrido un camino importante en los últimos años con la reglamentación de la Ley
964 de 2005 y los avances en materia de infraestructura. Hoy contamos con un marco
regulatorio robusto y sistemas de negociación, registro, compensación y liquidación adecuados
para preservar la integridad del mercado.
• La consolidación de intermediarios reputacionales es un elemento fundamental para el
desarrollo del mercado de capitales.
Comentarios finales
Los intermediarios reputacionales y el
desarrollo del mercado de valores
Carlos Alberto Sandoval
Congreso Asobolsa
Agosto 13 -14 de 2009
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