G e r e n c i a R e g i o n a l d e E s t r a t e g i a d e I n v e r s i o n e s
Estrategia Mensual y Perspectivas Noviembre de 2016
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jun-2016 jul-2016 ago-2016 sep-2016 oct-2016 nov-2016
Indice Sentimiento Global Trump - Clinton (eje der.)
Por esta razón, es que seguimos cautos en nuestro posicionamiento. De
resultar victoriosa Clinton, volveríamos a favorecer a US HY, y con menos
fuerza RF EM, las cuales hemos pasado a neutral desde hace un mes por el
ruido de las elecciones. En RVG, nuestro posicionamiento en los desarrollados
se mantendría con una sobreponderación en EE.UU, y con una
subponderación en EAFE por los riesgos mencionados. Dentro de la RV EM,
vemos más valor en Asia que en Latam. Esta preferencia se sustenta en una
mejor valorización y un mayor potencial de crecimiento de utilidades. No
obstante, ambas están expuestas al riesgo China, que por un lado tiene a Trump
como una amenaza, y por otra, los riesgos de una potencial burbuja inmobiliaria que
las autoridades chinas han estado intentando controlar. Un factor de riesgo adicional
es las especulaciones en torno a la decisión de recorte de producción de la OPEP.
En la siguiente página analizamos los diferentes escenarios de las elecciones
de EE.UU. (en línea con lo presentado en el Q&A del 20 de octubre) y nuestro
posicionamiento táctico recomendado bajo cada uno. En la última sección se
presenta nuestro posicionamiento bajo nuestro escenario base el cual
contempla la elección de Clinton, dada la alta probabilidad aún estimada por
analistas especializados.
Editorial: Frente a dos caminos divergentes, ¿cuál tomar? Este año se continúa perfilando como uno muy particular. Los desafíos
estructurales no han sido suficientes para mermar el retorno de los activos riesgosos.
En parte, este crecimiento ha sido sostenido por la política monetaria expansiva
que han llevado a cabo la mayoría de las economías desarrolladas. Como consecuencia
de ello, la inflación ha empezado a aparecer o por lo menos ha dejado de retroceder.
Lo anterior se ha visto en EE.UU., en donde el indicador de precios preferido por la
Fed (PCE core) resultó ser 1.7% para el 3T16, superior a las expectativas. Esto además
motivó que la Fed realizara una breve modificación en su último comunicado señalando
esta tendencia. Si bien es deseable romper con el fantasma de la deflación, en el Reino
Unido estaba comenzándose a temer otro riesgo, el de la “estanflación”. Por esto
es que el mercado ha tomado con algo de suspicacia las nuevas proyecciones de
crecimiento del BoE revisadas marcadamente al alza para 2017. En Japón, por el
contrario, no logran estimular la economía y la inflación. De hecho, en la última
reunión del BoJ de octubre, este mantuvo los montos a inyectar en la economía a través
de la compra de activos, pero modificó las proyecciones de inflación para los años
venideros, admitiendo que no podrá alcanzar sus metas. Al mismo tiempo, la autoridad
monetaria sigue al compás de una política fiscal que busca volver a ser expansiva.
A pesar de ello, ha sido la situación política misma la que ha generado mayor
incertidumbre. En Reino Unido, la primer ministra Theresa May se pronunció hacia una
salida de la UE más “dura” en cuanto a la negociación en el ámbito económico y
financiero, aunque recientemente el fallo de la Corte Suprema podría implicar que el
Brexit tenga que someterse a votación en el Parlamento. Además, quedan pocas
semanas antes del referéndum constitucional en Italia, y pocos meses hacia una
ronda de elecciones presidenciales en las economías más grandes de la UE. Lo
positivo, es que finalmente en España, Rajoy ha logrado formar gobierno.
Pero a pesar de todo el ruido proveniente de Europa, la evolución de las encuestas
sobre el devenir de las elecciones presidenciales en EE.UU. es el tema que ha
dominando a los mercados. Durante octubre, y luego del 2º y 3er debate, la probabilidad
de que Clinton resultara electa llegó a estar en torno al 85% de acuerdo con analistas
especializados. Sin embargo, hacia el comienzo de noviembre, la balanza se ha alejado
de Clinton, y la brecha con Trump se ha acortado. Los activos de mayor riesgo han
sentido el efecto, sobre todo el peso mexicano (ver gráfico 1).
Gráfico 1: Evolución de la brecha en intención de voto y Sentimiento Global*
* Indicador de Sentimiento Global elaborado por Credicorp Capital en base a distintas variables de mercados
Editorial: Frente a dos caminos divergentes, cuál tomar
Escenarios para el corto y largo plazo bajo cada candidato en EE.UU.
Las flechas representan la evolución esperada a partir de las elecciones
Trump Clinton Trump Clinton
Impacto Activos
Escenario Macro(1)
Crecimiento Mundial
Crecimiento EE.UU. ?
Inflación EE.UU.
Fed Funds Rate
Tasa del Tesoro EE.UU. 10y
Dólar
Commodities
Petróleo
Oro
S&P
Sectores beneficiadosDefensivos, Materiales, Industrial,
FinancieroConsumo y Tecnología Defensivos, Materiales, Industrial Consumo y Tecnología
RV MM.EE.
China
México
MILA
Posición Táctica Recomendada
Renta Fija Global OW N N UW
UST Mediano Plazo OW UW UW UW
US IG OW UW UW UW
US HY UW OW OW OW
RF EM UW OW UW OW
Renta Variable Global UW N N OW
EE.UU. OW OW OW OW
Europa UW UW OW N
Japón OW UW N UW
Emergentes UW OW UW OW
Posicionamiento Local
Chile OW RF, neutral duración Neutral RF vs RV OW RF, acortar duración OW RV
Perú OW Mayor en Liq, N RF, UW Mayor en RV OW Liq, N RF, UW RV OW Liq, N RF, UW RV UW Liq, OW RF, Neutral RV
Colombia OW RF, acortar duración OW RF, neutral duración OW RF, neutral duración OW RF, alargar duración
(1) Corto Plazo para Macro es percepción con respecto a la situación macroeconómica
(2) Históricamente la victoria de Republicano es bienvenida por el mercado, pero ahora traería mayormente ruido
(3) Asumiendo que Trump gobierna con Congreso Republicano y cumpliendo sus propuestas proteccionistas
Corto Plazo (2 meses) Largo Plazo (12 meses) (3)
Claves Globales Principales acontecimientos macroeconómicos del mes Sorpresas Macro
>0 Implica Sorpresa Positiva Global: Luego de publicar a principios de octubre su WEO con la actualización de la proyección
de crecimiento global y para las principales economías, se dieron a conocer las perspectivas
para las economías Latam. Para Perú proyectó un crecimiento del PIB de 3.7% para 2016 y 4.1%
para 2017, estimaciones similares a las de julio. El FMI resaltó que el resto de las economías
exportadoras de la región experimentarán una desaceleración en la actividad de 2016. Para
Chile, luego de su “misión” oficial, el FMI sigue previendo una débil recuperación e incluso sugirió
un recorte de la TPM por parte del BCCh.
EE.UU.: En su penúltima reunión del año, la Fed dejó sin cambio la tasa de referencia. La
entidad afirmó que antes de realizar una nueva alza, necesitaría más de evidencia de que la
inflación y empleo están rumbo a sus metas. En esta línea, el dato de empleo publicado el 4-nov
resultó levemente bajo lo esperado pero se realizó una importante revisión al mes previo. Los
salarios por hora crecieron 2.8% a/a. Los mercados asignan una probabilidad de cerca de 76% a
una subida de tasa Fed en la reunión de dic-16. Cabe recordar que en los últimos 20 años la Fed
no ha incrementado su tasa de interés si dicha probabilidad no era al menos de 60%.
Europa: El BCE decidió mantener inalteradas sus tasas de referencia (TPM 0,0% y -0,4% para
depósitos). Señaló que los estímulos monetarios son los adecuados para mantener la inflación
con tendencia positiva y avanzando hacia el objetivo de largo plazo. Además, mantuvo la fecha
de culminación del plan de estímulo para mar-17, aunque un final “abrupto” del estímulo
monetario es improbable. Las nuevas proyecciones que serán publicadas en dic-16, entregarán
información importante para definir la necesidad de estímulos adicionales.
Japón: Tal como lo esperaba el mercado, el BoJ decidió mantener inalterada la tasa de
referencia en -0.1%. Decidió mantener constantes los montos de intervención para compras de
diferentes activos. Se mantiene el objetivo de estabilizar los rendimientos de los bonos de
gobierno a 10 años alrededor del 0%. Pero llamó la atención el cambio en proyecciones de
inflación: -0.1%, 1.5, 1.9% para 2016, 2017 y 2018 respectivamente. La proyección de
crecimiento del PIB para 2016 será del 1%, 1.3% para 2017 del 1.3% y 0.9% para el 2018.
China: El PIB creció 6.7% a/a en 3T16, en línea con lo esperado por el consenso y los dos
trimestres previos, con lo cual el país llegaría a la meta de crecimiento anual de 6.5%-7.0%. El
ritmo estable de crecimiento da espacio para que China emprenda esfuerzos para enfrentar
vulnerabilidades financieras vinculadas a la alta dependencia de la economía en el crédito y la
elevada deuda, las cuales han sido resaltadas por distintas entidades, entre ellas el FMI.
Chile: El BCCh mantuvo inalterada la tasa de referencia en 3.50% y también su
postura neutral. La actividad está comenzando a mostrar una leve recuperación con
un avance del Imacec de agosto más alto de lo previsto y datos sectoriales de
septiembre. En las elecciones municipales, el movimiento opositor “Chile Vamos” se
convirtió en la primera fuerza política.
Perú: El BCRP mantuvo su tasa de política monetaria inalterada en 4.25% por octavo
mes consecutivo. Seguimos previendo que el BCRP mantendrá inalterada su tasa de
referencia en 4.25% en los próximos trimestres, a pesar de que la inflación se aceleró
por sobre las expectativas, pero las expectativas se mantienen acotadas. El ministro
de Economía y Finanzas, Thorne, adelantó que se realizará el anuncio de los grandes
proyectos de inversión destrabados en la presente gestión.
Colombia: BanRep mantuvo sin cambios su tasa de referencia en 7.75%, en línea
con lo esperado por el mercado y por tercer mes consecutivo. Según estimaciones de
la entidad, la inflación de este año sería 6.1%. De acuerdo con el Ministro de
Hacienda, este mes se iniciarían las discusiones al interior del BanRep sobre un
recorte a la tasa de referencia. Lo más relevante del mes fue que el Ministerio de
Hacienda radicó finalmente en el Congreso la esperada reforma tributaria estructural
Fuente: Bloomberg.
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nov.-15 ene.-16 mar.-16 abr.-16 jun.-16 ago.-16 oct.-16
EE.UU. Europa China
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Nota: Datos al 31 de Octubre de 2016.
* Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. Neutral.
YTD 3 Meses Octubre 2015 F V S M Total
Sesgo Emergentes 10,8 0,6 -0,5 -1,0 -
UST Mediano Plazo 3,9 -1,8 -1,1 0,8
US IG 7,9 -0,9 -0,9 -0,8 -
US HY 15,6 3,2 0,4 -4,5 -
RF EM 12,7 1,1 -0,7 1,2 -
Sesgo Desarrollados 4,8 -0,8 -1,7 -2,4
Sesgo Emergentes 4,2 -0,5 -1,7 -2,1
EE.UU. 5,2 -1,8 -1,9 0,7
EAFE -0,4 -0,8 -2,0 -0,8
Mercados Emergentes 16,3 4,1 0,2 -14,9
Agregado 5,8 2,9 0,0 -25,1
Petróleo Brent 29,6 13,8 -1,5 -35,0
Petróleo WTI 26,5 12,6 -2,9 -30,5
Oro 20,3 -5,5 -2,9 -10,4
Cobre 2,9 -1,5 -0,1 -26,1
1 En Renta Fija: Indice Global corresponde a una composición con 94% en mercados desarrollados, mientras que para Sesgo Emergentes alcanza un 60%
2 En Renta Variable: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 85% en mercados desarrollados, mientras que para Sesgo Emergentes representa un 58%
Evolución Visión*
Ren
ta F
ija
Ren
ta V
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leC
om
mo
dit
ies
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Nota: Datos al 31 de Octubre de 2016.
* En monedas, la flecha hacia arriba indica apreciación.
** Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. neutral
YTD 3 Meses Octubre 2015 F V S M Total
Renta Fija 7,2 2,2 -0,3 4,8
Renta Variable 16,6 4,2 6,8 -4,4
Moneda 8,6 0,4 0,8 -14,3
Renta Fija 6,8 3,3 0,5 2,7
Renta Variable 18,4 4,4 2,0 -23,7
Moneda 5,3 2,1 -4,3 -33,6
Renta Fija 0,0 2,1 -0,5 4,2
-
Renta Variable 45,3 -0,3 -0,8 -33,4
Moneda 1,5 -0,3 0,6 -12,7
Pe
rú
Evolución Visión*
Ch
ile
Co
lom
bia
16.8 2.2 -0.2
54,0
Posicionamiento Recomendado
Activos Globales
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Alternativos
Mantenemos la neutralidad. En el caso del oro, los fundamentos no sugieren un upside significativo,
la valorización aún luce un poco cara, pero el sentimiento sigue siendo favorable, por lo que
recomendamos neutralidad en este activo.
Renta Variable
Recomendamos neutralidad. Ante la expectativa de una victoria de Hillary Clinton, consideramos que
el sentimiento puede generar un avance de la renta fija aprovechando los resultados negativos de las
últimas semanas. No obstante, nos mantenemos atentos a las bajas perspectivas de crecimiento
global y a la proximidad de una subida de tasa Fed.
Comentarios
LiquidezRentabilidades históricamente bajas y escenario de incertidumbre en el corto plazo sugieren un
posicionamiento neutral.
Renta Fija
Recomendamos neutralidad. Asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las elecciones
presidenciales de EE.UU., el siguiente riesgo sería el más que probable incremento de la Fed en
diciembre. Además, el menor crecimiento y la baja inflación a nivel global, así como la incertidumbre
sobre las expectativas de mayores estímulos monetarios de los bancos centrales en los próximos
meses mantienen presiones sobre las tasas base.
Posicionamiento Recomendado
Renta Fija Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta fija
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
Comentarios
Emergentes
Recomendamos sobreponderación moderada. Al igual que en el caso de US HY, consideramos que
un mayor apetito por riesgo ante una eventual victoria de Hillary Clinton en las elecciones podría
generar retornos atractivos en línea con precios de commodities más estables.
Tesoros
US Investment
Grade
Recomendamos subponderación moderada. Al igual que en el caso de Tesoros, consideramos que
un mayor apetito por riesgo ante una eventual victoria de Hillary Clinton podría generar un rally que
deje a este activo de lado. De todas maneras, nos mantenemos atento a la valorización (más cercana
al neutral dado el mayor avance de otros activos) y a las entradas de flujos que mejoran el sentimiento
de este activo.
Recomendamos sobreponderación. Como consecuencia de la victoria de Hillary Clinton en las
elecciones de EE.UU., esperamos que se reanude la entrada de flujos como consecuencia de las
tasas negativas que existen en el mundo desarrollado.
US HY
Recomendamos subponderación moderada. Ante una eventual victoria de Hillary Clinton,
consideramos que el apetito por riesgo se incrementaría, lo que perjudicaría a este activo. Si bien
factores como el desempeño de la economía de EE.UU. y la normalización de la política monetaria de
la Fed sugieren tasas más altas por fundamentos, las presiones a la baja por valorización y
sentimiento todavía se mantendrían.
Posicionamiento Recomendado
Renta Variable Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta variable
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
Comentarios
Mercados
Emergentes
Recomendamos sobreponderación moderada. Mientras que una eventual victoria de Hillary Clinton
mejoraría el sentimiento hacia esta región y sus fundamentos han mejorado en línea con la
estabilización de los commodities, su valorización por encima de sus niveles históricos nos mantiene
atentos a su evolución.Preferimos Asia EM sobre Latam debido a su más atractiva valorización.
EE.UU.
Recomendamos una leve sobreponderación. En un contexto internacional de menor crecimiento, los
fundamentos de esta región parecen ser los más sólidos. La alta valorización que exhibe es un
riesgo, pero el alto upside esperado por el mercado y la menor volatilidad comparada con otras
regiones nos hacen preferir esta exposición.
Europa y Asia
Desarrollada
Recomendamos subponderación. Luego de Brexit, la RV de UK presenta perspectivas fundamentales
desfavorables e inciertas y una valorización muy cara. Por ello, preferimos subponderar fuertemente la
RV de esta región, manteniendo nuestra preferencia por el resto de países europeos (donde los
programas de estímulo implementados por el BCE se compensan con los riesgos asociados a los
bancos italianos y Brexit) y neutralidad en Japón (valorización atractiva compensa fundamentos
Posicionamiento Recomendado
Monedas Duras
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Libra
El camino de la aplicación del Brexit continúa, para darse a partir de mar-17. En ese sentido, la
moneda la moneda ha permanecido estable, luego de la importante depreciación registrada al inicio
del mes de octubre. Sin embargo, esperamos que la economía se vea beneficiada al final por el
menor valor relativo de su moneda frnte al dólar y ésto ayude a amortiguar los efectos negativos del
Brexit. A 12 meses esperamos un nivel de 1,32 por dólar
Comentarios
Yen
Dando continuidad a las decisiones del BoJ, donde más que los objetivos macroeconómicos, se fijan
objetivos intermedios sobre las tasas de interés de la curva de rendimientos, se espera que el efecto
monetario se siga ampliando. Por ahora en la moneda el efecto ha sido un incremento en la
volatilidad. A 12 meses se espera un nivel de 106,5 por dólar
Euro
La expectativa e incertidumbre sobre el futuro de los estímulos monetarios, ha dominado el
comportamiento del tipo de cambio. De otra parte, economías como Alemania comienzan a mostrarse
más fuertes y con capacidad de intervenir fiscalemente para dar un impulso al crecimiento. A 12
meses se espera un nivel de 1,11
Canadiense
La incertidumbre sobre los acuerdos alcanzados por la OPEP en septiembre y que ahora están en
duda por las diferencias frente a la posible repartición de las cuotas de recorte de producción, han
impulsado la depreciación de la moneda. A 12 meses se espera un nivel de 1,32 por dólar
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Posicionamiento Recomendado
Monedas Blandas
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
Yuan
La moneda ha registrado una reciente depreciación que la ha llevado a niveles cercanos a 6,8 yunaes
por dólar. Las dudas que subsisten sobre el mercado financiero, son el principal detonante, además
de un importante flujo de salida de dólares hacia los mercados de Hong Kong. A 12 meses
esperamos una apreciación hasta los niveles de 6,6 yunes por dólar.
Comentarios
Real
Una vez ratificado en el cargo hasta el final del mandato de la ahora ex-presidente Dilma Rousseff,
Michel Temer ha reactivado la confianza de los inversionistas extranjeros y de los locales en su
economía. La moneda se ha visto favorecida con la llegada de flujos a mercados emergentes, aunque
por fundamentos se sigue mostrando un débil crecimiento. A 12 meses esperamos un nivel de 3,5
por dólar
Peso Mexicano
Las elecciones presidenciales en EE.UU., siguen tenidneo una influencia importante en el
comportamiento de la moneda. En la medida que Donald Trump sube en las encuestas, la moneda
ha seguido la tendencia de depreciación, a pesar de que sus fundamentales se muestran fuertes. Si
Trump lograra el triunfo, la moneda podría alcanzar niveles incluso superiores a MXN 21. A 12 meses
esperamos un nivel de 17,6 por dólar
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Posicionamiento Recomendado
Activos Chile
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Moneda
El CLP quedó rezagado en la primera parte del mes frente a la apreciación de sus pares. Pero la
fuerte recuperación del precio del cobre junto con el mayor optimismo de los inversionistas
extranjeros asociado a los resultados de las elecciones municipales, llevó a que el CLP se apreciara
de forma importante en la segunda parte, continuando cerca de su mínimo de 12M. Seguimos viendo
que por fundamentos y valorización el dólar debiera estar transándose en torno $665.
Comentarios
Liquidez
En octubre el escenario macro ha mejorado marginalmente en Chile, pero no ha sido suficiente para
compensar el efecto que está teniendo la fortaleza del CLP en las expectatativas inflacionarias. El
BCCh ha hecho notar esto en sus minutas y comunicados, y ha ido incrementándose la probabilidad
de recorte antes de lo esperado. En parte el cambio de presidente del BCCh, podría acelerar esto. El
mercado tiene incorporado dos recortes en el corto plazo, e incluso el primero se ha adelantado.
Renta Fija
Hacia fines de mes las tasas nominales comenzaron a incrementarse. Las tasas en UF subieron aún
más, reflejando la menor inflación esperada. Esto implicó una menor demanda por corporativos, pero
también afectó el hecho de que los spreads se encuentran apretados. La evolución del CLP, las tasas
afuera, y las discusiones del presupuesto fiscal 2017 seguirán afectando la evolución de las tasas
locales. Mantenemos la visión de rentabilidades esperadas reducidas.
Renta Variable
Octubre fue un buen mes para la bolsa chilena en un contexto en que las bolsas globales caían. No
es trivial identificar un catalizador claro que explique el 6,8% (7,9% en USD) de rentabilidad del IPSA
durante octubre, pero entre los factores que distinguimos está el hecho de que las compañías han ido
reportando sus resultados de 3T16 en línea, mejor sentimiento de los inversionistas internacionales
por el resultado de las elecciones municipales y datos económicos levemente mejores. Seguimos en
la línea de favorecer la RV sobre la RF bajo nuestro escenario base.
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Posicionamiento Recomendado
Activos Perú
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Moneda
Fundamentos se mantienen débiles por subida esperada de tasa Fed y menores términos de
intercambio. Además, la moneda se mantiene cara con respecto a sus pares regionales. Esperamos
niveles en torno al 3.45-3.50 a 12 meses.
Comentarios
Liquidez
Riesgos a la baja sobre crecimiento global y futura normalización de política moentaria nos hacen
tomar una postura más cauta y sobreponderar liquidez. Además, presiones al alza sobre tasas de
depósitos en soles se mantendrían por debilitamiento esperado de la moneda.
Renta Fija
Mantenemos la neutralidad. Por un lado, los fundamentos se mantienen débiles: la compresión
esperada del riesgo país ya se materializó y continuamos esperando aumento de tasas base y de
premio por moneda. Además, la valorización se mantiene poco atractiva. No obstante, el actual
contexto de tasas en niveles históricamente bajos y la búsqueda de rendimientos mantienen el
sentimiento positivo hacia el activo. Sobreponderamos globales en contra de soberanos dado el
incremento esperado de premio por moneda.
Renta Variable
Recomendamos subponderación moderada. El notable avance de este activo (y su consecuente
pérdida de atractivo por valorización) a lo largo del año no ha sido acompañado por un cambio
significativo de fundamentos sino por una dispersión de los riesgos que se percibían a lo largo del
año.
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Posicionamiento Recomendado
Activos Colombia
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo Subponderar Neutral Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Moneda
Los riesgos locales han sido importantes en el comportamiento de la moneda. La presentación de la
reforma tributaria, tan esperada por inversionistas locales e internacionales, permite que por ahora la
calificación de riesgo no sea modificada. Sin embargo, algunas agencias se han pronunciado frente a
la importancia de que el texto presentado sea aprobado casi en su totalidad para que la calificación
pueda mantenerse. A 12 meses esperamos un nivel de COP 2900.
Comentarios
LiquidezLas expectativas acerca la TPM indican que cada vez es más cercano un recorte; algunos analistas
comienzan a resaltar que el periodo de recorte podría comenzar en la última reunión del año en curso.
Renta Fija
El Banrep decidió mantener inalterada la TPM en el nivel de 7.75%. Luego de que se presentara la
reforma tributaria al Congreso, está latente la expectativa de su aprobación. Las oportunidades de
inversión en la RF indexada cada vez son menores y se podrián empezar a materializar las
oportunidades en la parte larga de la curva de la deuda pública no indexada.
Renta Variable
En octubre el mercado accionario mostró una recuperación importante y el índice accionario de
referencia, COLCAP, registró un avance de 1.99% respecto al nivel de septiembre. La presentación de
la tan esperada reforma tributaria no tuvo efectos inmediatos sobre los mercados y todo indica que los
inversionistas estarán más atentos a qué es lo que efectivamente aprobará el Congreso en el marco
de los próximos dos meses. La volatilidad mensual del índice a 50 días disminuyó a 15.33%, el valor
más bajo del año.
* Posicionamiento asumiendo una victoria de Hillary Clinton en las Elecciones Presidenciales de EE.UU.
** Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
q Posicionamiento Recomendado*
p Posicionamiento Anterior**
Anexo 1: Proyecciones de Activos
(Retornos %, salvo que se indique lo contrario)
Notas:
1. Las proyecciones a 3 meses para el caso de retornos (no niveles) son anualizadas.
2. En Renta Fija: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 94% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 58%.
3. En Renta Variable: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 85% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 65%.
4. Todas las monedas son cantidad de moneda por USD, salvo el Euro, donde es USD por Euro.
Proyección 3M1 Proyección
12M
Euro (Nivel) 1,10 1,11
Yen (Nivel) 105 106
Real (Nivel) 3,55 3,56
Peso Mexicano (Nivel) 18,1 17,9
Monedas
Mo
ne
da
s4
Proyección 3M1 Proyección
12M
Renta Fija 4,7 4,7
Renta Variable 11,0 10,0
Moneda (Nivel) 664 664
Renta Fija 7,7 7,7
Renta Variable 5,5 7,3
Moneda (Nivel) 2.970 2.943
Renta Fija 2,4 2,8
Renta Variable 7,3 11,2
Moneda (Nivel) 3,4 3,5
Activos MILA & Commodities
Ch
ile
Co
lom
bia
Pe
rú
Proyección 3M1 Proyección
12M
Petróleo Brent (Nivel) 54,7 53,7
Petróleo WTI (Nivel) 53,1 51,9
Oro (Nivel) 1.326 1.289
Cobre (Nivel) 2,26 2,26Co
mm
od
itie
s
Commodities
3.40-3.45 3.45-3.50
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Renta Variable Renta Fija
Encuestas amplias a managers y
analistas sobre precios target
Monedas
Fundamentos económicos de
los precios de los activos
financieros
Relaciones de arbitraje
financiero
Desviaciones temporales
respecto de fundamentos y
arbitraje
Expectativas de los
profesionales de inversión en
la industria
Crecimiento utilidades
Origen, Sustentabilidad y
Calidad de las utilidades
Administración y Gobierno
Corporativo
Beta, Valor-Crecimiento,
Tamaño, Momentum
Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Hot/Cold Markets.
Expectativa y sentimiento
analistas y managers.
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Capacidad de pago actual y
futura de las obligaciones
Disposición a pagar
Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
Duración, Spread de Riesgo,
Tasa Base, Momentum
Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Hot/Cold Markets.
Expectativa y sentimiento
analistas y managers.
Cambio clasificación riesgo
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Crecimiento, Flujos de capital,
Competitividad sectorial (TCReq)
Paridades del mercado de
bienes y de activos financieros
(tasas)
Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
Evolución relativa con respecto a
países similares en desarrollo,
ubicación geográfica, estructura
industrial, etc.
Carry trade
Flujos, Oferta y Demanda, Otros
Valorización
Sentimiento
Mercado
Fundamentos
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Metales Preciosos Metales Base
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Granos
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
Modelos ad-hoc para el oro
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC) y tenencias ETF
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios,
importaciones China y costo
marginal)
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Ratios entre precios LME y
SHFE (arbitraje)
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Petróleo
Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
principales bancos de inversión
Variables macro de baja
frecuencia (PIB)
Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios
e importaciones China)
Ratios entre commodities
Ratios con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Betas con otros commodities
Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
Momentum
Cambio en upside esperado y
proyecciones
Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
Valorización
Sentimiento
Mercado
Fundamentos
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
CHILE COLOMBIA PERÚ
Paulina Yazigi
Director Portfolio Solutions
Juan Camilo Rojas
Gerente Estrategia
Javier Gutiérrez A., CFA
Vicepresidente de Estrategia
[email protected] [email protected] [email protected]
Klaus Kaempfe Ricardo Castiblanco Andrés Herrera
[email protected] [email protected] [email protected]
Manuel Álvarez Camilo Andrés Ramirez Alfredo Vargas
[email protected] [email protected] [email protected]
Alejandra Rincones Castañeda Rosibell Solis
[email protected] [email protected]
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