México, D.F., 7 de mayo de 2013. Versión estenográfica del Panel “Vinculando las Fases de Acumulación y Desacumulación”, durante la 23 Convención de la Aseguradores de México, organizada por la Asociación Mexicana de Instituciones de Seguros, llevada a cabo en el salón Diezmo 2 del Centro Banamex de esta ciudad. Presentadora: A continuación, daremos paso al Panel “Vinculando las fases de acumulación y desacumulación”, el cual estará conformado por Eduardo Reyes Esparza, Director Ejecutivo Grupo Profuturo GNP; Luis Mario Hernández Acevedo, Vicepresidente Financiero, Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro; Mattew Rauseo, Director Blackrock USA and Canady Find Contribution Group, y como moderador, Xavier de Uriarte, Director de Afores Sura. A continuación, daré una breve reseña de sus trayectorias. El actuario Eduardo Reyes Esparza es Director Ejecutivo de Estrategias de inversión para Grupo Profuturo desde 1997, sus responsabilidades incluyen la administración de activos y pasivos y la administración de riesgos para las empresas de Grupo Profuturo. Además, es miembro del Comité de Inversiones de AMAFORE, miembro del Comité de inversiones de AMIS y consejero independiente del MexDer. Antes de Grupo Profuturo fue Director de Inversiones de sociedades de inversión en Scotiabank-Inverlat por 11 años, tiene una licenciatura en actuaría y diversos grados en derivados, inversiones y riesgos. Luis Mario Hernández Acevedo es actuario por la Facultad de Ciencias de la Universidad Nacional Autónoma de México, posteriormente obtuvo los grados de maestría y doctorado en economía en la Universidad de Chicago. Trabajó en el Banco de México como investigador de mercados, en mayo de 2005 se integró a la CONSAR como Director General de Planeación Financiera y Estudios Económicos.

En agosto de 2010 fue designado por la Junta de Gobierno de la CONSAR como Vicepresidente financiero, cargo que ocupa actualmente. Sus principales actividades son proponer a su Junta de Gobierno modificaciones del régimen de inversión de las SIEFORES, realizar estudios económicos y actuariales sobre los sistemas de pensiones y coordinar la supervisión de la normatividad financiera aplicable a las SIEFORES. Mattew Rauseo, es un estratega de inversiones de Blackrock para el grupo de contribución definida en Estados Unidos y Canadá, es responsable de representar las capacidades de contribución definida de Blackrock a los inversores institucionales, asesores de inversión y consultores. Además es responsable de mantener las relaciones con los gestores de inversiones de valor estable y los proveedores de soluciones conjuntas. Antes de unirse al grupo de contribución definida fue miembro del equipo institucional de Estados Unidos y Canadá dentro del Global Clain Group de Blackrock, en este cargo fue responsable del desarrollo y mantenimiento de relaciones con los inversores institucionales incluidos los planes de pensiones públicos y privados. Ha sido parte de Blackrock desde 2001, incluyendo sus años en State Street Research of Management, que se fusionó con Blackrock en 2005. En este último fue responsable de servicio al cliente institucional, principalmente en productos de renta fija. Obtuvo una licenciatura con la distinción en finanzas y administración The North Sistem y University en 2001. Javier de Uriarte Berrón es el Director General de Afores Sura, antes de su nombramiento como director fue Vicepresidente de Hipotecaria, Arrendadora y Fianzas de ING en el país. Inició su trayectoria en el grupo en ING Bank México donde impulsó las finanzas corporativas de la organización. Más adelante formó parte de ING Capital en Nueva York donde fue responsable de la administración de las cuentas estratégicas de ING Bank a nivel global.

Fue Director General de Grupo Bursátil Mexicano y Vicepresidente de Financiamiento Corporativo de Bank of América en México. Xavier de Uriarte es contador público egresado del Instituto Tecnológico Autónomo de México, y maestro en administración de empresas por la Universidad (...), en el Reino Unido. Les damos la más cordial bienvenida. Xavier de Uriarte Berrón: Buenas tardes a todos. A mí me toca hacerla de moderador. Ante que nada quiero dar las gracias a la AMIS por la invitación a moderar este panel. La mecánica es muy sencilla, voy a dar un breve contexto del tema de este panel, posteriormente tanto Eduardo, Luis Mario y como Mattew van a dar una breve presentación de 10 minutos y luego entraremos a una sesión de preguntas y respuestas. Los invito a participar con sus preguntas y comentarios. Para darle un breve contexto de este tema, que el tema se llama como lo dice la lámina, vinculando las fases de acumulación y desacumulación. Déjenme darles unos pocos, algunos números para ubicarnos en la realidad de la fase de acumulación. Desde la reforma del 97 de las afores la acumulación de fondos ha crecido de una manera muy importante, al día de hoy el sector particularmente de las afores tiene cerca de dos billones de pesos en fondos, hoy representan algo así como el 12.5 del Producto Interno Bruto. Si bien hay muchas todavía áreas, desafíos y retos, se ha avanzado mucho en el régimen de inversión que comprueba que nuestro sistema de cuentas individuales está funcionando, hay temas sobre las tasas de remplazo que tienen que ver más con la cantidad de aportaciones que se meten en el sistema que por el sistema per se, pero es un sistema exitoso. Por otro lado, el sistema de desacumulación también se generó con la ley del 97, el sector de pensiones ha tenido un crecimiento tal vez un poco menos dinámico por todos los cambios regulatorios que

hemos tenido. Pero al día de hoy presenta ciertas perspectivas interesantes. Por ejemplo, para el 2013 se tiene proyectado administrar unos 17 mil millones en montos constitutivos, en un sector que hoy si bien tiene 12 ó 13 jugadores sólo cuatro están activos. Pero lo que es muy relevante es que cuando el sector de las afores, la gente que no está en la ley 73 se empiece a retirar, es decir, 97 más 30, 40 años el crecimiento del sector de las pensiones de las capitalistas va a tener un crecimiento. Es muy relevante para todos que vayamos preparando el camino para que la desacumulación se adecúe de una manera y se vincule de una manera correcta al tema de la acumulación. Hay desafíos y áreas de oportunidad en el tema de inversiones, en el tema regulatorio y general en el sector de rentas vitalicias, y por supuesto que nos faltan incentivos y algunas mejoras, es una industria joven, igual que la afore, y qué bueno que se hagan estos seminarios para ir avanzando en este tema. Sin nada más que agregar, le quiero ceder la palabra, ¿quién va primero? ¿Eduardo? A Eduardo Reyes de GNP. Eduardo Reyes Esparza: Antes que nada muchas gracias a AMIS por la oportunidad de presentar y de invitarnos aquí. Gracias Xavier por la introducción. Realmente lo que queríamos mostrar aquí son los temas relevantes que estamos viviendo tanto en la fase de acumulación, como la desacumulación, las dos fases ya están en camino, generalmente son fases activas y claramente traen unas oportunidades que si bien no las hemos podido concretar al 100 por ciento, vamos en el camino adecuado. ¿Qué es lo que queremos presentar? Es básicamente un pequeño esquema de qué es el sistema, básicamente la parte de acumulación, que es del lado izquierdo, es todo lo que hemos estado haciendo a través de estos últimos 16, casi 17 años en el tema de afores. No me voy a centrar mucho en explicar mucho esto, simplemente que hay distintos mecanismos, dependiendo de las edades para

poder profundizar en el ahorro, y luego entra a una fase de desacumulación que va a ser realmente la fase en donde se van a pagar las pensiones. Este esquema formalmente está compuesto vía las aseguradoras de pensiones, que son las que están creadas para este fin, o incluso oportunidades que la propia afore pueda dar retiros programados del saldo acumulado que se haya generado en las cuentas. El tema principal es toda la fase de acumulación, como lo vamos a ver un poquito más adelante, sí es muy relevante desde cuándo se inicia la acumulación, sobre todo por el tiempo en el que se va a aportar y que pueda generar un saldo o un monto suficiente para que pueda tener una mejor pensión, que al final es el objetivo del sistema, o sea, tratar de maximizar o tratar de dar la mejor pensión posible al momento del retiro. Aquí es un poquito la situación como hoy tiene el esquema muy a groso modo la acumulación de los fondos que hoy están invertidos en esta etapa de crecimiento de los recursos. Si bien hemos incursionado a través de distintos cambios en el régimen de inversión en distintas alternativas de inversión, hoy la situación actual es que todavía tenemos un porcentaje muy alto en valores que si bien tienden a ser más seguros desde el punto de vista riesgo contraparte, porque al final son valores del Gobierno Federal, a lo mejor vale la pena puntualizar. Para nosotros el valor del Gobierno Federal es casi nuestra tasa libre de riesgo, a lo mejor no debería ser en el futuro, pero hoy por hoy es. Y hoy tenemos la mayor parte de los recursos invertidos ahí. ¿Qué creemos? Sobre todo porque lo vamos a ver un poquito adelante, es que esa composición debería ir cambiando en el tiempo, claramente los valores del Gobierno Federal, si bien como dije hace ratito son seguros desde el punto de vista de crédito, no necesariamente son los más rentables y sobre todo con expectativas de inversión de 12, 20 hasta 30 ó 40 años.

Nosotros creemos que debemos de ir caminando hacia algo como lo que dice la columna de la derecha, si bien los datos no son los más objetivos o un objetivo per se, es la intención, ir reduciendo la pate verde que es la inversión en valores del Gobierno Federal por valores plenamente privados, plenamente privados tanto mexicanos como extranjeros. ¿Por qué creemos que debemos de ir avanzando hacia allá? Porque una buena parte de la acumulación se debe a los rendimientos que pueden generar los activos que hoy tenemos, entonces también tenemos que buscar que vayan cambiando a un mejor potencial de rentabilidad. La siguiente lámina es un ejemplo de lo que hoy es, hoy tenemos en la parte izquierda un caso hipotético, suponiendo que una persona que tiene 23 años inicia con un sueldo de 20 mil pesos y va a ir creciendo en términos reales, le pusimos aquí creo que un crecimiento del uno por ciento real hasta la edad del retiro, entonces todo esto está en términos reales para no movernos con temas de inflación. Al final la parte rosita es su saldo final de sueldo, al final va a llegar a un sueldo de cerca de 30 mil pesos. Y la parte azul es el saldo acumulado. Hoy, si recordamos un poquito, en el sistema se aporta el 6.5 por ciento del sueldo, es una aportación tripartita aunque la mayor parte es de las empresas y una parte del Gobierno Federal, y una parte del trabajador. Ahí lo que estamos viendo es un crecimiento que probablemente llegue a cerca de un millón 670 mil como dice le cuadrito de abajo, ese es el saldo que tendría a edad de retiro, con ese saldo es con el que se va a pensionar. Aquí juegan dos factores, como lo puse como caso base es una composición de rentabilidades esperadas muy de acuerdo a la situación que hoy tenemos, una gran mayoría en valor del Gobierno Federal y poco menos de la mitad en valores privados, pero también mucho menos en la parte de rentabilidad. Los rendimientos que le pongo en SD4 son las sociedades de inversión donde están administrando los recursos, es claramente un ejemplo de esta proporción, suponiendo ciertas tasas de

rentabilidad. Claramente la sociedad de inversión básica cuatro genera un potencial de rendimiento mayor porque tiene mayor capacidad de inversión en instrumentos no gubernamentales, vamos a llamarle así y así van bajando, entonces el combinado de eso es lo que da el saldo a edad del retiro. En la parte de arriba, claramente tenemos edad 23 años y le ponemos una tasa en la renta vitalicia, ¿eso qué significa? Esa es la tasa que hoy bajo ciertas reglas que hoy están puestas es lo que en riesgo muy bajo es lo que pueden invertir los recursos que se le dan a una aseguradora para que invierta y con eso garantice el pago a la pensión. Hoy dado las condiciones del mercado, y a lo mejor todavía me faltan algunos puntos base por abajo, esa es la que se pude ofrecer, se puede ofrecer acerca de 1.60 de tasa de rentabilidad después de acumulación, esa es una fase a la acumulación. Y con esa tasa es con la que la aseguradora hace los cálculos y manda una pensión, en este caso pues la pensión es de cerca de seis mil 600 pesos, seis mil 700 pesos. Que es cerca de 22 por ciento de tasa de remplazo. La tasa de remplazo es que de acuerdo al último sueldo que tenía, que es de cerca de 30 mil pesos como lo vimos, se puede rentar con seis mil 600 peos después de cerca de 40 años de actividad laboral. Lo que nosotros estamos viendo aquí es que claramente hay que mejorar esto. En la siguiente estamos haciendo un cambio que es que necesitamos subir la tasa de aportación, en lugar de aportar seis y medio por ciento estamos suponiendo que aportemos el cuatro y medio adicional como una especie de ahorro voluntario, todas las comisiones de más son iguales, y lo que cambia claramente es que en lugar de tener una tasa de remplazo del 22 por ciento la podemos subir al 37 por ciento, suponiendo que las inversiones son las mismas y los riesgos son los mismos. Aun así sigue siendo baja, o sea, sí es importante aportar más desde edad 23, estamos hablando, o sea, una persona que hoy quisiera aportar y a lo mejor tiene ya 40 años, pues a lo mejor su

cuatro y medio por ciento ya tendría que multiplicarse un poco más para poder llegar al 37 por ciento de remplazo. Voy a jugar un poquito con estos números, el siguiente ejemplo es qué pasa si la edad de acumulación no generamos esas tasas y generamos 200 puntos base, adicionales en cada una de esas etapas. Bueno, aquí claramente ya el cambio empieza a ser significativo, no dejo de aportar cuatro y medio adicional, pero aquí ya lo movimos hasta el 62 por ciento. Este 62 por ciento ya es mejor de lo que teníamos al principio. Y aquí lo que hace falta claramente el saldo como vimos al principio que era de un millón 700 mil ya se subió hasta dos millones 780 mil, o sea, casi más de un millón de pesos para este caso hipotético, se subió automáticamente por moverle 200 puntos base a la etapa de acumulación. Estos cambios no son tampoco exagerados, sino tienen que ir mucho con lo que platicamos al principio, que es ir moviendo la estructura de rentabilidad y de inversiones sacando cerca de 40 por ciento de valores gubernamentales y destinándolo a empresas con cierta capacidad adicional como pueden ser las empresas privadas, o incluso la propia renta variable, que siguen siendo empresas privadas, tanto en deuda, como en capital. Tenemos todavía pendiente la tasa de las pensiones, la tasa que puede conseguir la aseguradora de pensiones. Voy a regresar al caso, esos 200 puntos base se los voy a quitar a la aportación adicional y vamos a seguir en la lámina siguiente qué pasa si esos 200 puntos base sólo se los doy a la tasa de inversión de los recursos después de que me los entregan o se los entregan a una aseguradora. Aquí en lugar de 1.59 nos regresamos a 3.59, y eso quiere decir que también algo importante es poder buscar mejores alternativas de inversión para los recursos que se le entregan a la aseguradora cuando sea la edad de retiro, en este caso sí sube, sube a 47 por ciento, no es lo importante o lo más importante, pero sí contribuye en forma adecuada para mejorar la pensión.

Y claramente como es de suponer pues qué pasa si combinamos los tres casos. Tanto una contribución adicional de cuatro y medio por ciento, 200 puntos base más en la edad de acumulación y 200 puntos base más en la edad de esa acumulación que es lo que pudieran otorgar. Aquí ya estamos llegando a una tasa de remplazo de cerca del 80 por ciento, a lo mejor el objetivo pudiera ser estar cercano de eso, yo creo que ya un trabajador que se retire con el 80 por ciento de su sueldo ya a edad de 65, seguramente con menos compromiso que en su vida laboral. Pues seguramente el 80 por ciento debería ser algo razonable que pudiera traer. Claramente es un juego de números, podemos mover algunas cifras, las cifras que están puestas no están muy lejos de lo que pudiéramos hacer, si movemos ciertas partes de nuestras posibilidades de inversión, a lo mejor valdría la pena comentar rápidamente que en la etapa de acumulación estamos moviendo del 53 por ciento de valores gubernamentales al 10 por ciento, eso qué involucra, involucra que la edad de acumulación hay que buscar alternativas de inversión. No es que quisiéramos tener 53 por ciento como AFORES, sino que no hay otros instrumentos donde invertir, cuesta trabajo buscar esas grandes empresas a las cuales podamos hacer inversiones, préstamos, asociarnos con ellos. La siguiente es un ejemplo igualito al que vimos, nada más que es más desde la edad del retiro, la parte rosa es la aportación obligatoria, esto ya está puesto todo, suponiendo que generamos 200 puntos base adicionales en la etapa de acumulación. Pero la parte azul que se ve en esa gráfica es el ahorro voluntario, hoy si podemos meter 4.5 adicional de ahorro voluntario, pues es cerca del 41 por ciento del fondo acumulado que va a llegar a edad de retiro y claramente ese azul es el verde de arriba, es la pensión adicional que yo podría otorgarle a un trabajador con esa parte azul. La parte amarilla es la parte obligatoria, no está claro, pero son esos seis mil pesos y el resto es lo que te lleva hasta los veintitantos mil pesos.

Algunas ideas de cómo generar inversiones en la etapa de retiro, hemos puesto ahí muchos ejemplos y aquí quisimos poner nada más uno, es podemos hacer que el ahorro voluntario esté comprando valores con vencimiento en su etapa de retiro. Dicho de otra forma es que a lo mejor en la edad de 35 se compra un instrumento de 30 años, cupón cero que amortiza exactamente la edad de 65, eso me va a ayudar a dar el piquito verde que está del lado izquierdo en cada una. Aquí aparte el ejemplo es ¿qué pasa si hoy hacemos la inversión? Claramente hoy estamos en un mundo de tasas muy bajas, pero si hubiéramos hecho este ejercicio hace dos o tres años donde podíamos haber conseguido tasas cercanas a 200 puntos base, arriba de donde están hoy, pues claramente pudimos haber conseguido esos copetes verdes. Lo que quiero decir es que no hay que esperarnos a hacer la inversión a edad de retiro para las pensiones y tratar de buscar mecanismos de hacer inversiones en los momentos adecuados, a lo largo de 35, 40 años de vida laboral va a haber altibajos en las tasas y en los mercados, pero van a haber oportunidades para conseguir tasas para la pensión adecuadas. Si hoy se retira alguien pues va a tener que retirarse con el 1.59, 1.60 cuando más, si podemos hacer un cambio en el régimen de inversión de la seguridad de pensiones, o a lo mejor podemos conseguir 200, 300 puntos. Pero hace tres, cuatro años había tasas muy atractivas que nadie pudo utilizar porque no estaban creados los mecanismos, tenemos que crear sus mecanismos para poder accesar a tasas a futuro para las aseguradoras cuando los mercados así lo permitan. Ya para no extenderme yo quisiera pasar a algunas conclusiones. La necesidad de hacer aportaciones voluntarias y mientras más rápido se puedan hacer va a ser mucho más benéfico, por lo menos el monto de aportación no tiene que ser tan oneroso, probablemente el cuatro y medio de edad 23 a edad 30 a lo mejor ya sube a cerca del siete por ciento.

La pensión claramente es muy sensible a la etapa de acumulación en cuanto al rendimiento obtenido ahí, y sí es sensible también a la etapa de desacumulación, aunque a menor medida. Las dos nos llevan a buscar nuevas necesidades de inversión en distintas alternativas, buscar esas alternativas va a hacer que podamos conseguir esas tasas que aparentemente no son tan complicadas. El hacer compras de cierto tipo de anualidades a futuro bajo algún esquema conviene hacerlas en momentos donde claramente hay unas oportunidades o hay un desajuste en el sistema, pero que a mediano plazo y largo plazo deberían de compensarse y esto claramente nos reduce nuestro riesgo de mercado de estar en el momento de terminar la pensión a como estén las tasas de mercado en su momento, tratar de quitar ese o disminuir en gran medida ese riesgo. Muchas gracias. Xavier de Uriarte Berrón: Gracias, Eduardo. Le pediría a Luis Mario Hernández, si nos hace su presentación. Y después seguirías tú, Mattew. En un segundo inicia la presentación de Luis Mario. Mientras encuentra, vamos a pedir a Mattew que haga su presentación. Mattew Rauseo: Gracias, no hablo español, así que tendrán que tenerme paciencia. Mis colegas anteriores han estado hablando mucho acerca de tres problemas, así es como los pueden pensar. 1.- Un problema de ahorro, cómo hacer que la gente haga contribuciones. 2.- Un problema de crecimiento en términos de cómo conseguir las inversiones correctas.

3.- Un problema de desacumulación. Nosotros hemos manejado esto por 30 años ya en los Estados Unidos, y yo les puedo decir que no tenemos ninguna buena respuesta por lo menos a dos de estos problemas. Lo que pensamos que hemos hecho muy bien es el problema de crecimiento. Nosotros creemos que hemos hecho una solución muy buena para manejar la forma de las inversiones, tenemos una buena forma de crecer los saldos de nuestros inversores conforme envejecen y contribuyen a sus ahorros. Lo que no hemos podido resolver francamente es cómo hacer que ahorren lo suficiente. Si ustedes visitan los Estados Unidos escucharán mucho acerca de crisis en las noticias o en la televisión, pero nunca escuchan acerca de una crisis de retiro o de ahorro. Francamente hablando este es un problema material que enfrentamos. Hoy en día hay 6.6 mil billones de déficit entre lo que han ahorrado los estadounidenses para el retiro y lo que realmente necesitan para retirarse, por lo menos en cualquier nivel de vida es remotamente parecido a lo que tienen. Entonces vamos a poner estos seis mil 600 billones de dólares, es igual al Producto Interno Bruto de México más Alemania, más la India. Si ustedes toman los bienes y servicios todos que se producen en México, Alemania y la India y de manera efectiva los monetizan, y los ponen en comparación con los Estados Unidos, tendrían ahorro adecuados para todos los trabajadores de los Estados Unidos para que se retiren con un nivel de vida con el que se sientan cómodos. Este es un problema tremendo, sobre todo cuando consideren que la clase media y el crecimiento de sus ingresos en Estados Unidos ha estado estancado durante las dos últimas décadas y han estado invirtiendo en formas mucho más conservadoras, desde la crisis financiera global, es muy difícil conseguir inversionistas que realmente construyen sus carteras solos.

En Estados Unidos pueden crear sus propias carteras y tomar cualquier riesgo, este número significativo de inversionistas tiene parte de su cartera en efectivo. Es una cantidad negativa real de dos por ciento, ellos creen que esta política de inversión les va a llevar a un retiro seguro. Así que no hemos resuelto el problema de los ahorros, y me siento muy motivado de escuchar a tanta gente aquí qué piensa acerca de esto, pronto en una etapa temprana del proceso, mucho más temprana que nosotros. El otro problema es el problema de la desacumulación, yo diría que durante los últimos siete años esto ha estado en nuestra mente como tema principal. Cómo manejamos estos saldos que hemos acumulado y estas cuentas de retiro cómo las pagamos a gente en el tiempo en una forma que lo puedan obtener. Cómo ustedes pueden tomar estos saldos acumulados y pagárselos a la gente en un cierto periodo de tiempo que les proporcione a ellos una seguridad de retiro. Históricamente hablando ha habido tres fuentes de ahorro para el retiro en los Estados Unidos, uno con el de seguridad social, número dos con pensiones del gobierno y privadas, ya sea una corporación o un gobierno que las financie en su totalidad. Si trabajas ciertos años tienes derecho a una cantidad por año. Y número tres, a través de ahorros privados. Entrenado en esta nueva etapa de austeridad la única fuente que probablemente continúe en el futuro permanentemente es el concepto de ahorros permanentes. Entonces cada vez va a ser más y más crítico en los Estados Unidos encontrar una forma de manejar estos esquemas de desacumulación para poder pagarle a la gente estas cantidades con el tiempo. Desafortunadamente tenemos ciertas dinámicas que trabajan contra nosotros que ustedes no tienen contra ustedes, lo cual es fantástico, por lo menos si están en su asiento o si están en el mío, lo principal es que ustedes tienen tiempo.

Muchas gracias. Xavier de Uriarte Berrón: Muchas Mattew. Pasamos ahora sí a la presentación de Luis Mario, por favor. Luis Mario Hernández Acevedo: Rápidamente, no quiero repetir, no quiero abundar mucho en lo que ya Eduardo comentó. Al principio no nos pusimos de acuerdo y pensamos de la misma manera los actuarios que iban a haber algunas láminas que se parecen mucho. Simplemente quisiera enfocarme en un aspecto diferente a lo que Eduardo comentó, de hecho… (Falla de audio) Xavier de Uriarte Berrón: No se oye. Luis Mario Hernández Acevedo: (sin micrófono) O por ejemplo, instrumentos con una volatilidad de mercado demasiado elevada como los comodities, por lo menos esa es la visión ahorita y la intención es preservar el capital. Para la fase de desacumulación qué es lo que la ley, las leyes de seguridad social prevén, básicamente prevén dos modalidades de retiro, hay alguna adicional que es como un corolario de una de ellas dos, pero básicamente o nos referimos a las rentas vitalicias o a los retiros programados, ya Eduardo Habló de ellos y de alguna forma no vale la pena ahondar en los detalles de esto. Lo interesante es justamente cómo del régimen de inversión y del problema que tienen las AFORES inicialmente que es tratar de maximizar el saldo acumulado, cómo eso se tiene que transformar de una manera adecuada para el trabajador, para los intereses del trabajador y futuro pensionado en alguno de estos dos tipos de opciones de pago. Simplemente se parece mucho también a lo que Eduardo estaba comentando, fíjense que es lo que le pasa en la vida al señor, son diagramas muy simples de ahorro y de salario, en la pate de arriba lo que se tiene es el salario de lo que se le llama la trayectoria laboral, lo que los economistas han estudiado en diferentes

mercados, aquí en México todavía no se conoce muy bien eso, ya se están haciendo esfuerzos buenos a niveles de encuestas para poder tener una mejor lectura de esto, públicos porque seguramente algunas empresas privadas deben conocerlo. El chiste es que a lo largo de la vida con la experiencia y habilidades el salario va incrementándose hasta que llega un punto en el que se estabiliza y luego viene justamente ya la etapa en donde la persona deja de ser activa laboralmente, es la línea vertical, y después en la etapa de pensión ya no hay un ingreso salarial. En la gráfica de abajo lo que se está poniendo es que con una regla como la que tenemos hoy de ahorrar un porcentaje fijo que coincidimos completamente, es muy bajo de seis y medio por ciento sobre el salario base de cotización, pues lo que se va haciendo es que se va logrando una acumulación exponencial entre otras razones. Primero porque incrementa el salario, pero en segunda instancia por la acumulación y la capitalización de intereses hasta que llega un punto otra vez a los 65 años en donde el trabajador se va a volver pensionado y tiene que decidir qué es lo que va a hacer, cuál de las dos opciones va a escoger, el retro programado o la renta vitalicia, y esto es en el caso de que tengas derecho, tengas saldos suficientes para adquirir una pensión. Esto que estoy diciendo es una condición que para muchas personas va a ser un tema importante porque no va a ser tan fácil que lo puedan satisfacer por las condiciones del mercado laboral para muchas gentes que están como freelance o inclusive en la informalidad y no están cotizando, no están adquiriendo los derechos a tener a los 65 años la garantía de una pensión mínima garantizada y/o un servicio de salud. En fin, en el diagrama simplemente no hay ningún cálculo formal hecho, simplemente lo que se ve aquí es cómo decrecerían los saldos si uno decide irse por el retiro programado, no es lo que uno recibe de retiro programado porque lo que recibe de retiro programado se parece mucho a las líneas horizontales, nada más que esas suben, bajan, tienen una tendencia de crecer no tan marcada como la línea que parte de la cúspide de los ahorros, sino más bien más parecido a las líneas horizontales que representan lo

que ganarías con una renta vitalicia, lo que percibirías con una renta vitalicia. Nada más que con el retiro programado como eso está sujeto a las tasas de mercado, pueden subir, pueden bajar, pero de entrada tienen una dinámica de ir reduciendo la cantidad que uno va recibiendo año con año. Cómo le hacemos, y esa es la pregunta aquí básica, cómo le hacemos para que el trabajador y futuro pensionado escoja lo que más le conviene, y número dos, qué tiene dentro de lo que nosotros quisiéramos, tiene todas las alternativas que debería tener para tener una diversidad de opciones de retiro que le garanticen con los recursos que haya alcanzado, que le garanticen un estándar de vida adecuado en la vejez y en el retiro. Y tercer punto, por qué no en vez de estar pensando nada más que se escoja la opción de retiro, en el punto justamente donde está la línea vertical, por qué no ir haciéndolo de una forma un poquito más suave, de tal forma que se minimice lo que se le llama el annuiti risks, es que si tienes una buena parte pues a lo mejor encontraste los productos muy baratos, quiero decir una buena tarde, o una mala tarde como las que ahora tenemos en cuanto a tasas de interés, pues son muy bajas y las anualidades son caras porque por supuesto eso es lo que cuestan porque el mercado eso es lo que el mercado puede proveer. Entonces la intención desde nuestro punto de vista y lo que quiero terminar diciendo de cómo vincular las etapas nos lleva a eso. Aquí está justamente representado de otra forma lo que Eduardo comentaba vinculado al riesgo de convertir tus ahorros en alguno de los dos productos. De su lado izquierdo tienen de cómo se ven hoy las inversiones de las SIEFORES básicas uno, que son las que están manejando el dinero de la gente que está a punto de pensionarse, tienen una concentración importante en valores gubernamentales. Si uno escoge retiro programado ese PAE se tiene que volver completamente azul, pero realmente el azul aquí es un poco engañoso porque es un azul diferente, en el azul que está de la izquierda tienen gubernamentales que son tasa variable, que son

nominales y algunos una cantidad importante, por lo menos 51 por ciento en tasa real. Del otro lado tendría que ser 100 por ciento instrumentos udisados, es decir, tasa real, si uno se va por retiro programado pude permanecer, de hecho permanece en el mismo fondo hoy día, eventualmente se creará un fondo particular para ellos, pero el punto es que el portafolio es idéntico. A pesar de que todavía lo tenemos presente, hoy ha habido alrededor de 305 mil pensiones pagadas en este esquema, la mayoría el 80 por ciento son pensiones que se han pagado para la gente que se retira bajo la Ley del IMSS, solamente casi 10 mil, un poco menos se han ido por la Ley del ISSSTE. Ahora, en el tema de las anualidades no es el tema de la fase de acumulación o desacumulación, pero el tema de las anualidades si bien es lo que tal vez le conviene comprar a la mayoría de los trabajadores, porque hay riesgos que no conocemos, hay un sinnúmero de razones por las cuales las anualidades no son bien recibidas a nivel internacional, no solamente aquí en México, ahí les menciono todos, simplemente para dejarlo un poco para el debate, si quisieran que fuera parte de lo que pudiéramos comentar lo vamos a hacer. Pero cada uno de esos puntos requiere o tiene por sí mismo el derecho a una discusión amplia y todo eso lo que hace es que sesga en favor del retiro programado pese a que el trabajador no necesariamente va a tener los riesgos más importantes cubiertos. Y finalmente qué es lo que pasa con el segundo riesgo que comenté de tener que seleccionar solamente en un momento del tiempo en vez de poder ir suavizando la decisión de transformar tus recursos hacia una renta vitalicia o hacia un retiro programado. Lo que les pasa entre otras cosas aparte del portafolio que estábamos hablando, una de las implicaciones es en este caso en la tabla de arriba ven ustedes el plazo promedio ponderado de las inversiones, pues eso se tiene que retransformar y aparte que tiene un riesgo de mercado, tiene costos de transacción importantes porque acto seguido que la afore convierte a liquidez el portafolio para entregarlo a las aseguradoras, las aseguradoras se voltean y compran a plazos con duraciones, ahí ven abajo la esperanza de

vida, dependiendo la edad, pero si tomamos a 65 años y dependiendo del ramo todos exceden, están alrededor de 20 años en la mayoría de los casos. Y toda esta diferencia en los portafolios a lo que nos lleva es como Eduardo comentó también, es a un riesgo de mercado que los podemos ver de muchas formas, aquí lo que les pongo en las gráficas son las correlaciones del portafolio de tasa real 100 por ciento versus un instrumento a tasa nominal, eso es lo que tienen del lado izquierdo, aunque hay variables que impulsan en las mismas direcciones que suban y bajen estas dos variables, la tasa real y la nominal, no se mueven igual, ustedes vean la correlación móvil cómo de repente baja casi a 50 por ciento, luego sube, nunca está en el 100 por ciento. Y si ustedes consideran la correlación para inversiones en renta variable, pues todavía peor, esa como eme, u, o la forma que le quieran ver a la otra correlación, esa puede llegar a ser verdaderamente muy baja. En términos de diversificación es muy bueno, pero cuando tú quieres escoger tu portafolio pues ojalá no te toque otra vez en una mala tarde. Cuál es un poco la propuesta, y no voy a ahondar mucho en esto, supongo que esto será parte de lo que pudiéramos discutir, ¿qué es lo que nosotros en CONSAR hemos venido planteando durante bastante tiempo? Lo primero es que sí necesitamos autorizar que haya más modalidades de pago en las rentas vitalicias, en principio lo que se debería permitir es que se hicieran combinaciones de la renta vitalicia y el retiro programado simultáneamente. Y lo segundo es que hay otro tipo de renta vitalicia que se pudieran ir introduciendo, como por ejemplo las nominales de tal forma que se pudieran ir, que formaran parte como de los ladrillos con los cuales uno puede generar pagos mucho más interesantes, inclusive con la intención de protegerte contra la inflación. Y el otro tema que ya comentamos en repetidas ocasiones, es el tema de poder comprar las anualidades anticipadamente para no tener el riesgo en un solo momento del tiempo.

Ya para terminar, nosotros hemos estado trabajando una propuesta un poco más concreta de cómo veríamos y cómo es que el régimen de inversión está tratando de conectarse con la fase de desacumulación el régimen de inversión de las AFORES, en la fase de acumulación se está tratando de conectar con la fase de desacumulación. Aquí lo más importante de esta lámina es que tienes que identificar qué tipo de trabajador es del que se trata. Y el retiro programado simplemente seguir ampliando las opciones de inversión de una forma prudente, pero el mejor seguro que puede uno tener es la diversificación financiera. Y finalmente los que tienen negativa de pensión, a esas personas les vas a entregar sus recursos en una sola exhibición y lo que más te conviene para minimizar estos riegos es volviéndolo líquido lo más posible para que no tenga esos riesgos. Esas son más o menos las opciones y eso es un poco lo que tendíamos que seguir estudiando, pues eso no se puede hacer más que con proyecciones financieras actuariales. Ese es básicamente el mensaje, es un tema complicado y apasionante definitivamente. Xavier de Uriarte Berrón: Muy bien, Luis Mario. Si me permiten antes de pasarles el micrófono para algunas preguntas, yo tengo una pregunta para cada uno de los panelistas y luego les paso las preguntas a ustedes. La primera sería para Eduardo Reyes. Eduardo, dentro de tu presentación comentaste algunas opciones de cambios en el régimen de inversión, tanto en las AFORES, en el periodo de acumulación, como en las rentas vitalicias. Específicamente cuál sería tu recomendación de mejora en el régimen de inversión para las AFORES, y en el régimen de inversión para las empresas de pensiones de rentas vitalicias. Eduardo Reyes Esparza: Como vimos en la lámina sí le estoy dando un porcentaje muy grande a la parte de renta variable, y si

bien hay SIEFORES que ya pueden ir hasta el 40 por ciento, lo que mostraba ahí es el promedio y el promedio lo estábamos situando cerca del 50. Entonces un cambio importante es poder llegar a esos niveles. El segundo cambio importante en la fase de acumulación es toda la parte de deuda privada o estructurados privadamente. Y en ese sentido si bien hemos ido avanzando, y no quiero ser tan pesimista, hace seis años estábamos al 80 por ciento en valores de gobierno, sí le hemos bajado hasta el 50, pero nos falta seguir avanzando. Lo que hemos avanzado ha ido caminando en ese sentido, entonces básicamente algo que hemos platicado en distintos foros es que hay una gran cantidad de empresas que requieren capital o requieren deuda y no nos podemos ir, no nos hemos podido comunicar con ellos, estoy hablando probablemente de las medianas y pequeñas empresas. Hoy por hoy muchas de esas empresas están financiándose vía proveedores, pocos se financian vía bancos y ahí es donde creo que debemos de atacar a esa gran cantidad de empresas y entonces sí encontrar a esas empresas. Entonces son esos dos temas creo que en la fase de acumulación, en la fase de acumulación sí hemos seguido avanzando, claramente hoy el régimen nos obliga a irnos en inversiones en UDIS y básicamente porque nuestros pasivos están en UDIS, entonces es una manera de hacer un match entre el pasivo y el activo. Lo que sí hemos visto es que hay ciertas inversiones que pueden ser en otras monedas y poder aprovechar ciertos esquemas de derivados para suapear las UDIS y eso nos da un plus adicional en la tasa de desacumulación. Entonces yo creo que seguir avanzando en ese tema son pocas las aseguradoras que tienen ya la facilidad de entrar en derivados y claramente hay que seguir avanzando en ese camino. Xavier de Uriarte Berrón: Muy bien, Eduardo, gracias.

Mattew, muy interesante tu presentación sobre el estatus del mercado de acumulación y desacumulación en Estados Unidos. Nos comentaste que desde el punto de vista de inversiones tú consideras que en Estados Unidos se ha hecho el trabajo. ¿Brevemente nos podrías platicar sobre qué instrumentos de largo plazo tiene el mercado americano y en particular las empresas de rentas vitalicias de annuities, qué instrumentos se están usando para cubrir sus riesgos de calce? Mattew Rauseo: Sí, claro. Lo que nosotros encontramos es que sin importar cuál sea la compañía de rentas vitalicias o los valores que ustedes usen para generar retornos, en el periodo de acumulación son muy parecidos. En términos generales para los inversionistas jóvenes es un porcentaje muy grande de inversiones comunes, de acciones estadounidenses y de otros no es poco común para una persona de 25 años que tenga crecimientos de 99 por ciento en acciones comunes. Conforme estos inversionistas crecen sus inversiones son mucho más discretas, mucho más precavidas hasta llegar al punto que para la gente que está cerca de la edad de jubilación este punto de aterrizaje se acerca más a 40 por ciento. Para los inversionistas más conservadores normalmente pensamos que necesitan acciones en 40 por ciento, que se traduce a la expectativa de mercado del día de hoy de por lo menos en los Estados Unidos a más o menos cuatro o más por ciento del retorno total cunado lo combinan con bonos, comodities o bienes y raíces, es lo que necesitan si quieren preservar un consumo sano para las personas a 30 años. Recuerden por favor que no tenemos acceso a rentas vitalicias de estas soluciones, las regulaciones por las que pasamos en los Estados Unidos, algunas personas que ofrecen esto están muy preocupadas por eso. Si tuviéramos acceso a rentas vitalicias, normalmente aconsejaríamos que como envejecen los inversionistas empiezan a comprar rentas fijas con los años, así que compran unidades de

ingresos y consistentemente en el tiempo llegan a manejar el problema de cuando ya no puedan aumentar esto. Nosotros pensamos que esa sería la mejor solución posible, pero sencillamente no es viable en los Estados Unidos en lo más mínimo. Xavier de Uriarte Berrón: Una pregunta sobre régimen e inversiones y otro sobre cambios regulatorios. Sobre régimen de inversiones para el periodo de desacumulación, qué instrumentos nos hace falta tener en México para ayudar a las empresas de rentas vitalicias a calzar esos pasivos, número uno. Número dos, mencionaste algunas ideas muy concretas sobre cambios regulatorios para ayudar a los pensionados a escoger o una renta vitalicia o pagos programados, o una mezcla de ambos. Aquí hay muchos representantes de la industria, ¿por dónde empezarías de la parte regulatoria? Luis Mario Hernández Acevedo: Bueno, déjame empezar por la segunda parte. Afortunadamente no me toca definir eso, me toca definir el régimen de inversión de las afores, no el de las aseguradoras. Yo lo que veo es que si bien tienen algunas oportunidades de diversificar un poco más, tal vez por las propias reglas de capitalización no lo están utilizando como se debería. Ahora, si tu régimen de inversión, si tu mandato te dice que ofrezcas aseguradoras, que ofrezcas rentas vitalicias indexadas a la inflación, pues el lance availability management lo que te lleva es a que tengas instrumentos indexados a la inflación. De ahí a tratar de ganar un poco de rentabilidad sobre instrumentos típicos, pues podrías hacer estrategias como las que dice Eduardo, permitirlas, por ejemplo, simplemente con instrumentos en tasa nominal, bonos a 30 años en donde los suapeas a tasa real y puedes ganar a lo mejor algunos puntitos, dependiendo de cómo esté el mercado.

Pero también sería útil en términos del management de las aseguradoras tal vez que tuvieran opciones como por ejemplo bonos de longevidad, por un lado. Por otro lado hipotecas reversibles, que esos mercados se fueran desarrollando un poco más porque si bien vas a tener un basic riscks lo que te permite de todas formas es ampliar primero la diversificación porque hoy tienes una gran concentración en valor gubernamental. En segundo lugar obtienes una rentabilidad adicional. Y tercero en algunos casos con combinaciones de diferente madurez de inversión pues podrías tener un manejo de liquidez más adecuado en caso de que fuera necesario. ¿Xavier, La segunda pregunta cuál fue? Xavier de Uriarte Berrón: La primera era de instrumentos financieros, y ya me las contestaste las dos, y la parte regulatoria qué cambios, por dónde empezarías los cambios. Para terminar le preguntaría al público si tuvieran alguna pregunta específica para alguno de los panelistas. Pregunta: Buenas tardes. Una pregunta para Eduardo. En los términos que explicaste cómo se dividen las posibilidades para alcanzar mayor rentabilidad no lo dijiste tú así ni creo que sea el mensaje que quieras transmitir, pero otra manera de ponerlo es que los incentivos están puestos para que las personas no metan ese 4.5 por ciento voluntario a la AFORE porque tendrían que buscar que ese 4.5 por ciento de ahorro hoy por hoy de acuerdo a las reglas que no podría alcanzar esa máxima rentabilidad, pues lo busquen en otro tipo de instrumento que no sea propiamente las SIEFORES. Eduardo Reyes Esparza: Es correcto, al final es un ahorro voluntario y lo ideal es que las personas tengan un conocimiento para poderlo invertir donde ellos mejor crean.

Lo que es un hecho, incluso nos podrán comentar aquí también, en Estados Unidos cerca del 90 por ciento de las personas no sabe cómo invertir su dinero, entonces cambiar esa cultura de educación par que la gente pueda saber dónde invertir a donde más le convenga y en el momento adecuado creo que es lo complicado, el objetivo es el mismo, es sube un poco tu ahorro voluntario lo más que puedas, la intensión de dejarlo en tu SIEFORE está corriendo el mismo riesgo de tu edad a retiro y claramente estás aprovechando la infraestructura y la tecnología que está puesta en las administradoras vía capacidades de inversión, vamos a llamarlo así. Pero tienes toda la razón, si hay alguien que puede hacer buena inversión de mediano y largo plazo debería de poder hacerlo. Adicional sí hay un beneficio fiscal y no se ha comentado mucho, la gente debería de poderlo utilizar, está ahí, yo creo que menos del uno por ciento de la población lo usa y a lo mejor nos falta un poco más de difusión en eso. Aquí no hemos omitido nada de que si ese beneficio aparte te da un ahorro adicional, ese podría ser tema de otra plática. Pero en general sí hay otro beneficio que no lo hemos comentado pero que podría utilizarse también de esa forma. Le dejaríamos a Leonardo la última pregunta, bueno, a Leonardo y allá atrás las últimas dos preguntas. Pregunta: Primero que nada felicidades a los cuatro panelistas. Y después rápido, muy breve para ti, Luis Mario. Tanto tú como Matt comentaron el tema de la desacumulación y de la compra de annuities, para poder comprar annuities sería necesario que existiera la opción en el sistema de acumulación de poder ir retirando algún porcentaje o algo que se tenga acumulado en cierto periodo de tiempo siempre y cuando se vaya directamente a una renta vitalicia. Se prevé un cambio como estos en la regulación y tendría que ser en ambas, tanto en la parte de CONSAR como en la de seguros y fianzas.

Luis Mario Hernández Acevedo: De hecho es una de las cosas que hemos estado tratando de cabildear, realmente requieres cambio de la Ley del Seguro Social y de la del ISSSTE. Pero no creo que haya alguien que se deba oponer a una propuesta de este tipo, no debe ser polémica, simplemente fue algo que en su momento cuando se escribieron estas cosas no se previeron. Pero yo pensaría que son de los temas que inclusive gremialmente deberíamos ir todos al congreso, no creo que sea polémico. Xavier de Uriarte Berrón: A Mattew le gustaría complementar esa respuesta. Mattew Rauseo: Yo creo que una de las preguntas subyacentes que usted expresa aquí es cómo usted puede proporcionar liquidez a la gente que efectivamente quiere tener su dinero antes de su retiro ¿es correcto? Y la forma en que nosotros hemos concebido esta posibilidad es en vez de comprar las rentas vitalicias reales por edad, en vez de que los dólares se acumulen y los pongamos en una cuenta separada, los invertimos en bonos de gobierno a largo plazo, es una solución líquida que básicamente rastrea el precio de la renta vitalicia, así que no hacen la decisión ustedes hasta que no tienen 65 años. Pregunta: Gracias, Xavier. Una pregunta y un poquito poniendo el tono de la plática que sigue, hoy en día existe aunque no van a ser muchas las personas que la usen, pero existe la posibilidad de retirarte con los fondos de la afore, ya sea en un retiro programado o en una renta vitalicia. ¿Ustedes creen que una vez que ya no sea opción el beneficio definido y esta sea la única opción que tengamos los mexicanos de o una renta vitalicia o un retiro programado, haya una tercera opción que sean anualidades suscritas en donde puedas darle un poco más a la persona por un imperment en su salud, pero que aun así haya n riesgo de longevidad tomado por una entidad aseguradora? Es decir, hoy en día tienes una cierta antiselección, el que se siente muy enfermo se va por retiro programado, el que se siente muy

sano se va por anualidad. Pero pudiera haber algo en medio que son rentas imperannuities o rentas debidas o agravadas. Luis Mario Hernández Acevedo: Mira, la verdad es que así tal cual como lo estás planteando no es un tema que nosotros hayamos pensado, pero las leyes ya prevén el caso genérico de lo que tú estás planteando. Lo que estás ahorrando en la AFORE te va a servir si tú te jubilas con todo, tus extremidades y pudiendo moverte tranquilamente, te vas por RCV, pero si tienes algún accidente de trabajo te vas por IV o si llegaste a fallecer por RT. Es decir, cuando ya te estás yendo pro algún tema de invalidez, de discapacidad hay anualidades específicamente previstas en la ley para eso y de hecho son de mayor duración todavía que las de RCV porque esas las compran a los 20, 30, 40 y aunque la gente la esperanza de vida es un poco menor que de la gente normal, normalmente la duración en la cual estuviste pagando los servicios es 40 años por lo menos. La ley lo prevé, pero no como tú lo estás planteando más pensando como un tercer pilar, déjame ponerlo así. Xavier de Uriarte Berrón: Muy bien. Pues muchas gracias a todos, y claramente tanto la AMIS, como la AMAFORE, como los reguladores tenemos tarea pendiente para seguir avanzando en este tema. Muchas gracias.

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