Teoría e Instituciones

Estabilización de Precios con Meta Inflacionaria: la Experiencia Chilena

Pablo García

Banco Central de Chile

Teoría e Instituciones

• Autonomía garantizada desde 1990 a través de La Ley Orgánica Constitucional.

• Objetivos Explícitos: “estabilización de precios, y normal funcionamiento de los pagos internos y externos”.

• Dimensiones de la Autonomía:– Interpretación de la ley y selección del objetivo (target independence).

– Uso de instrumentos, autonomía para la intervención en los mercados del dinero, crédito y cambiario (instrument independence)

• Meta Inflacionaria ha sido el sistema teórico y operacional para guiar a la política monetaria en el objetivo de estabilización de precios.

Teoría e Instituciones Una historia de alta inflación

• Chile ha tenido una historia de inflación alta y variable.

• Indexación Difundi-da (salarios y docu-mentos financieros).

• Otorgamiento de autonomía en 1990 coincide con un au-mento de la inflación (al doble)

• Después de 1990, toma lugar un proce-so gradual de desin-flación.

• Dos etapas: – 1990-1999.

– 1999-hoy.0

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promedio 1973-1976: 380%

MT comienza

Teoría e Instituciones Primera etapa de la MI: 1990-1999

• Desinflación gradual: la preocupación sobre los costos de ajuste.

• El Banco Central no necesita ser un “inflation nut”.

• Sin embargo, la meta inflacionaria es sesgada:– no problem with

undershooting.

– Otros objetivos

• Intervención en 1998: Estabilidad del Tipo de Cambio Real y Cuenta Corriente.

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1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001


• Una meta a base de bandas móviles.

• Variables acotadas por la banda.

• Cambios discretos asociados con altos costos de esterilización de influjos de capital.

• These reached several percentage points of GDP, leading to a high quasi-fiscal deficit.

Un instrumento (la tasas de interés de corto plazo) para dos objetivos (principal implicancia de Mundell-Fleming)El sistema es creíble en la medida que la apreciación del tipo de cambio acomoda gradualmente a la inflación.

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• Consecuencias negativas sobre la Economía Real:– 1999 testimonio de

la primera recesión en 16 años.

– Aumento del desempleo a 10%.

– Inflación por debajo de la meta.

– Reversión del déficit en cta corriente.

• Turbulencias financieras en 1997 -’98 estresan el esquema cambiario. No fue así en 1995, por los términos del intercambio. El BC defiende con éxito el compromiso cambiario.

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E-97 M-97 S-97 E-98 M-98 S-98 E-99 M-99 S-99 E-00 M-00 S-00 E-01 M-01 S-01

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Tasa Interbancaria

Tipo de Cambio Nominal

Teoría e Instituciones La segunda etapa de MI

• Necesidad de un ancla nominal para la economía.

• Alternativas extremas: currency board vs. Flotación pura.

• Beneficios de ajustar los ciclos de política monetaria a través de un régimen de flotación.

• 09/99: eliminación de la banda del TC.

• No más intervenciones en el mercado cambiario, salvo en circunstancias excepcionales

• Intervenciones recientes.

• Volatilidad del TC está en línea con otras experiencias.

• Shocks externos.

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• Rango Simétrico entre 2 y 4% de variación anual del IPC.

• Meta Operacional centrada en 3%.

• En términos analíticos, sirve estudiar la inflación subyacente:– En el mediano plazo, ambas medidas coinciden.

– Impacto en el corto plazo sobre empleo y producto de la política monetaria.

• Un régimen de flotación no es consistente con objetivos de tipo de cambio o cuenta corriente.

Teoría e Instituciones Meta rango para la inflación

• La credibilidad de la meta inflacionaria se basa en la transparencia de la política monetaria (el cómo y porqué) que corresponde a la rendición de cuentas del Banco Central a la sociedad en su conjunto (la autonomía no es un hecho natural).

• Las fechas de las reuniones de política monetaria son publicadas por anticipado.

• Las sesiones son publicadas 90 días después.

• El Informe de Política Monetaria (IPoM) muestra trimentralmente las perspectivas del Consejo del Banco Central sobre inflación y crecimiento.

• En particular, este explica las desviaciones transitorias del centrado 3% del rango meta. (e.g. Shocks de Precio del Petróleo)

• No existe una perspectiva diferente de la publicada en el IPoM.

Teoría e Instituciones Credibilidad y transparencia

Tasas de MercadoTasas de Mercado

ExpectativasExpectativas

Crédito, dinero y liquidezCrédito, dinero y liquidez

Precios de ActivosPrecios de Activos

Tipo de CambioTipo de Cambio

Demanda InternaDemanda Interna

Exportaciones NetasExportaciones Netas

Demanda AgregadaDemanda Agregada

Inflación InternaInflación Interna

Inflación ExternaInflación Externa

Inflación TotalInflación Total

Tasa de PolíticaTasa de Política

Teoría e Instituciones Entendiendo el mecanismo de transmisión de la Política Monetaria

• Existe una permanente necesidad de... There is a permanent need to broaden the suite of models.– VARs e Indicadores Líderes para el corto plazo.– Modelo Macroeconométrico Trimestral para el mediano plazo.– Modelos de Equilibrio General Computables: para el Equilibrio

Estacionario y Equilibrio Endógeno de Precios Relativo.

Teoría e Instituciones Entendiendo el mecanismo de transmisión de la Política Monetaria

Actualmente

Disponible

En agenda

• Pero los modelos son sólo información para la discusión, y el complemento viene dado por el criterio de los miembros del Consejo (es decir los modelos no son mejores que los economistas que los construyen)

• La proyección de inflación se construye sobre un escenario base (el modal) :– Perspectivas del Mundo: precio de commodities, crecimiento e inflación

externa, tasas de interés internacionales. – Otra variable es la política fiscal.– El escenario internacional y la política fiscal interactúan con un vector de

precios y cantidades de equilibrio para la economía interna. Estos son tasa de inversión de largo plazo, producto de tendencia, tasas neutrales, premio por riesgo, tipos de cambio.

– En un modelo de EGC este vector es endógenamente determinado.– El resultado es una proyección de la inflación bajo el supuesto que la tasa

de política se mantiene constante:• Consistencia con la actual política.• Avoids dynamic inconsistency and non credible commitments to a conditional path of the

policy rate. (RBNZ however uses Taylor rule)

Teoría e Instituciones La proyección de inflación y el balance de riesgos

Teoría e Instituciones Modelo Macroeconómico Trimestral

* - 0.5[ ( 1) - * ( 1)] - 0.5[ ( 2) - * ( 2)]

0.7[ ( 1) * ( 1)] 0.3[ ( 2) * ( 2)]

0.3[ ( 3) * ( 3)] 0.3[ ( 4) - * ( 4)]

0.005*[ (-2) - (-6) (-3) - (-7)] /

Demanda Agregada

-

- +

y y r r rl rl

y y y y

y y e e

ti ti ti ti

2

0.99 *[ (-2) - (-6) (-3) - (-7)] / 2

0.7 (-1) 0.2 ( 1) 0.1 0.07( - *)

+

Curva de Phillips

=

yf yf yf yf

p p p s y y

Teoría e Instituciones Comunicando la incertidumbre

• Inflación subyacente – Septiembre 2001.

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Teoría e Instituciones Modelo Macroeconómico Trimestral

0.3 (-1) 0.6 ( 1) 0.1 * - ( - )

* 0.5[ ( 1) * ( 1)] 0

Predicción Perfecta de e(+1)

Tipo de Cambio Real (paridad descubierta de tasas de interés modificada)

Curva de Retorno

e e e e r rf

rl rl rl rl

.45[ (-1) * ( 1)] 0.05( *)

( 8)0.4 (-1) 0.6 * - * 1- - *

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Función de Reacción

rl rl r rl

p pr r r g p g y y


• Inflación IPC– Septiembre 2001.

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•Crecimiento – Septiembre 2001.


El balance de riesgos:

Refleja las posibilidades de otros escenarios:

1. Escenario Externo: ¿Recesión Mundial?.

2. Escenario Regional: ¿Argentina?.

3. Una trayectoria de Tipo de Cambio Real más depreciada.

4. Un equilibrio de precios diferente.

5. Un coeficiente de passthrough diferente.

6. Alta/Baja credibilidad de efectos de segunda vuelta en la inflación.

7. ¿Política Fiscal?

Evaluación del Esquema de MI en Chile Errores de predicción IPC

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1999-I 1999-III 2000-I 2000-III 2001-I 2001-III 2002-I 2002-III 2003-I 2003-III

Nov-01 Sep-01 May-01

Ene-01 Sep-00 May-00

Post Argentina y sept.11

Evaluación del Esquema de MI en Chile Errores de predicción IPCX

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Post Argentina y sept.11

Evaluación del Esquema de MI en Chile Crecimiento

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Evaluación del Esquema de MI en Chile La transmisión de shocks externos

Tipo de cambio real

Actividad y Gasto

InflaciónShocks externos: - TDI - R* - Y*

• Los shocks externos afectan la inflación a través de canales diversos, muchas veces con incidencias opuestas.


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Precio Cobre PIB Chile


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Tasas de Interés de Largo Plazo (%) Tipo de Cambio Real (1986=100)

•Los precios relativos clave juegan un rol esencial en el ajuste.


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Bonos corporativos en UF (% GDP) Déficit en Cuenta Corriente (% GDP)

•Los mercados financieros deben tener la capacidad de acomodar los cambios en precios relativos.


Fuente: Banco Central, Bloomberg

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$/USPb

•Lo anterior es más importante aún en episodios de elevada turbulencia.


• Los cambios en precios relativos tienen efectos persistentes sobre la inflación en la medida que desanclen las expectativas.

Tipo de cambio real

Actividad y Gasto

InflaciónShocks externos: - TDI - R* - Y*

márgenes

expectativas

ConclusionesTeoría e Instituciones

Bajo un régimen de tipo de cambio flotante, una MI sirve de ancla nominal para la economía.

Política Monetaria tiene un alto grado de flexibilidad para responder a los shocks, dado la ausencia de otros objetivos (es decir Tipo de Cambio o Cuenta Corriente)

Sin embargo, esto requiere una profundización de la capacidad de análisis en el Banco Central (modelos en desarrollo)

Utilidad de aprender de otras experiencias: Nueva Zelandia, Canadá, Australia, UK, Brasil.

MI es sólo un ingrediente en la estrategia de desarrollo institucional:Responsabilidad Fiscal.

Profundidad Financiera e integración.

Flexibilidad en los mercados de bienes y factores, permiten un ajuste más suave de precios relativos.

ConclusionesExperiencia en Chile

Un éxito: tasas de interés bajo control.

No exento de incertidumbre.

Economía mundial

Términos del intercambio

Economías emergentes

Intervención esterilizada en el mercado cambiario?

Sí, en la medida que no comprometa la credibilidad de la flotación:

Acotada en el tiempo

Acotada en montos

Transparente

No fija precios

Estabilización de Precios con Meta Inflacionaria: la Experiencia Chilena

Pablo García

Banco Central de Chile

Teoría e Instituciones

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