CALIFICACIÓN DE RIESGO INICIAL A LA PRIMERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE

AUTOMOTORES DEL SUR AUDESUR S. A.

ABRIL 2013

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PRIMERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE

AUTOMOTORES DEL SUR S. A. AUDESUR

Fecha de Comité: 30 de Abril del 2013

Monto de la emisión: Hasta por US$1,000,000.00

Plazo: 3 años.

Tasa de interés: 8,00% fija anual

Amortización de capital: Trimestral, pagos iguales

Amortización de intereses: Trimestral

Garantías y Resguardos: Garantía General, Encargo Fiduciario, Resguardos de Ley y Compromiso adicionales.

Calificación Asignada: AA1

Analista: Cristina Neira A.

c.neira@scrla.fin.ec

DICIEMBRE 2012 ABRIL 2013 (Calificación Inicial)

n.a. AA

PRESENCIA BURSATIL

El presente instrumento es identificado como el primero que el Emisor tendría vigente en Mercado de Valores.

FUNDAMENTACIÓN

Si bien la economía como tal creció en un 5.0% en el 2012, apoyado principalmente en el sector de la Construcción y en el sector Comercio al por mayor y al por menor; y reparación de vehículos automotores y motocicletas, cuyas participaciones fueron de 10.2% y 10.8%, respectivamente, este ultimo creció por segundo año consecutivo menos que el promedio del sistema y distante del sector de la construcción que sigue teniendo crecimientos que casi duplican al promedio de la economía global. El menor crecimiento se dio en parte por las restricciones a las importaciones, cuyo subsector más afectado ha sido el de la industria automotriz sobre la cual pesan medidas que han contraído tanto la demanda como la oferta, hecho que ha repercutido en el volumen de ventas de las empresas que se desarrollan en el mismo y por ende en sus ingresos y salud financiera.

Al 31 de diciembre del 2012, con datos auditados, AUDESUR registró ingresos relacionados con su actividad en el orden de US$21.9 millones, monto por debajo de los US$30.5 millones generados durante el año 2011; lo anterior se debió en parte a los efectos causados por los cupos de importación a los vehículos importados, y por ende menor disponibilidad de unidades para la venta, además del efecto negativo de la desaceleración en la colocación de nuevas ventas debido a la vigencia de la Ley de Hipotecas y Vehículos, condiciones que contrajeron la cantidad de vehículos vendidos a nivel nacional (121,092 unidades) y que se espera sigan reduciéndose durante el 2013 y se estabilicen durante el 2014 por la vigencia de la restricción.

El costo ponderado de venta al cierre del 2012 está en niveles de 90.9%, que es menor al índice del año 2011 (93.0%) generando un margen bruto de 9.1%, en tanto que los gastos de administración y de venta en conjunto llegan a 6.1% lo cual se debió a la aplicación de nuevas estrategias considerando la coyuntura del entorno ya descrito, de tal forma que la Entidad generó un margen operativo de 3.0% del total de ventas; sin embargo si se consideran los otros ingresos adicionales, la entidad estuvo en capacidad de generar una utilidad de 3.2% respecto a ingresos. Debido a la situación que afecta al sector automotriz en general, la utilidad neta fue de US$137 mil frente a US$354 mil obtenida en el 2011. La Entidad cuenta con activos totales promedios de aproximadamente US$6.0 millones, los que mantienen una rentabilidad promedio del 16.4%

1 AA: Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad del pago de capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general.

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aproximadamente, lo que le permite a la Empresa generar en normal operación, un monto de flujo de efectivo de US$991 mil, sin embargo si se considera un periodo histórico más amplio la Entidad tendría un flujo de efectivo menor (US$882 mil).

Luego de colocados los títulos sujetos al proceso de calificación inicial presente, el capital invertido en el negocio se incrementará de US$2.4 millones a febrero del 2013 a US$2.7 millones, y estará compuesto de US$1.5 millones de deuda financiera y US$1.2 millones de inversión en acciones, manteniéndose con ello una relación de 1.3 entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos afectos al pago de intereses financiarán el 19.7% del monto total de activos y de estos pasivos, el 93.5% serán de largo plazo.

La presente emisión de obligaciones contará con garantía general del Emisor, con un Encargo Fiduciario de Administración de flujos como instrumento y mecanismo de retención de flujos para el pago de las obligaciones, además de los resguardos de Ley y compromisos adicionales relacionados al reparto de dividendos, índices financieros, capitalización de US$1 millón de las utilidades retenidas hasta el 2012 y otros compromisos, al corte analizado, se estima de suficientes tanto la garantía, el encargo, los resguardos mencionados además de los compromisos.

Luego de analizar los factores cuantitativos, como la generación de flujo libre de efectivo y su cobertura sobre sus pasivos financieros, entre los que se encuentra la emisión de obligaciones objeto de análisis, la liquidez que mantiene, entre otros, a más de las fortalezas cualitativas como su posición en el mercado, la experiencia de sus administradores, entre otros; el Comité de Calificación se pronunció por asignar a la Primera emisión de obligaciones de AUTOMOTORES DEL SUR S. A. AUDESUR de hasta US$1.0 millones la calificación de riesgo de “AA”.

1. Características de la Emisión

El monto de la primera emisión es de hasta US$1,000,000.00, con plazo de 3 años, redimiendo una tasa del 8% anual fija, y amortización de capital trimestral de pagos iguales y amortización de intereses trimestrales y serán calculados sobre saldos de capital. Se considera una base comercial de 360 días por año, en caso de que la fecha de pago ocurra en día no hábil, los intereses serán calculados hasta la fecha de vencimiento, y el pago será efectuado el primer día hábil siguiente.

Las obligaciones podrán ser materializadas ó desmaterializadas, en caso que sean materializadas serán puestas en circulación bajo el siguiente esquema:

Serie Denominación (en US$) Número de títulos Monto por serie Plazo

1 5,000 200 1,000,000 1080 días

Los títulos de las obligaciones a emitirse y los cupones serán materializados o desmaterializados a elección del obligacionista. Los títulos materializados serán al portador y estarán autorizados con la firma de cualquiera de los representantes legales del Emisor, titulares o subrogantes, o quienes los reemplacen en virtud de las disposiciones estatutarias.

Para fines del mercado, se considerará fecha de emisión, a la fecha en la que se realice la primera colocación de la emisión.

Cada obligación estará representada por un título materializado o desmaterializado con doce (12) cupones de capital (desprendibles en caso de ser títulos materializados), numerados desde uno hasta el doce inclusive. El pago del primer cupón de capital se realizará una vez que transcurran noventa días (90) desde la fecha de emisión. En lo posterior el pago del cupón restante se realizará conforme el detalle y porcentajes que constan en líneas posteriores. El valor de cada título representativo de las obligaciones se reducirá a medida que se rediman los cupones de capital.

Los recursos provenientes de la presente emisión serán utilizados en un 30% para financiar parte del capital de trabajo de la compañía y la diferencia, 70%, para sustitución de pasivos.

Actuará como agente pagador el propio Emisor, es decir la compañía AUDESUR S.A. quien procederá a realizar el pago. Las obligaciones desmaterializadas serán canceladas a través del Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación De Valores DECEVALE S.A. El pago se realizará mediante crédito a la cuenta que cada obligacionista señale o mediante la emisión de un cheque. Para el efecto, los Obligacionistas, deberán acercarse a cualquiera de las oficinas de DECEVALE en las ciudades de Quito o Guayaquil. En caso

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de que las obligaciones sean materializadas los pagos se realizarán contra la presentación de los cupones de capital y/o intereses de las obligaciones.

El representante de los obligacionistas es Peña, Larrea, Torres & Asociados Cía. Ltda.

La colocación de las obligaciones se realizará indistintamente a través del mercado bursátil y/o extrabursátil siendo el underwriter y asesor de la emisión Su Casa de Valores Sucaval S.A.

Podrán efectuarse rescates anticipados mediante acuerdos que se establezcan entre el Emisor y los obligacionistas, previo resolución unánime de los obligacionistas, dando cumplimiento a lo previsto en el Art. 168 de la Ley de Mercado de Valores. Las obligaciones dejarán de ganar intereses a partir de la fecha de su vencimiento o redención anticipada, salvo incumplimiento del deudor, en cuyo caso se aplicará el interés de mora. Las obligaciones que fueren readquiridas por el Emisor, no podrán ser colocadas nuevamente en el mercado.

Las obligaciones que se emitan contarán con garantía general del Emisor, es decir con todos sus activos no gravados, conforme lo dispone el Art. 162 de la Ley de Mercado de Valores. En virtud de la delegación conferida por la Junta General de Accionistas, el Gerente General, determina como medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la Compañía, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, la toma de todas aquellas decisiones y todas aquellas gestiones que permitirán que la Compañía mantenga o incremente las operaciones propias de su giro ordinario, sin disminuir las mismas, a continuación se detallan las principales:

• Mantener niveles de operación consistentes con los obtenidos históricamente en el ejercicio de su actividad económica

• Generar niveles de rentabilidad suficientes para garantizar el pago de las inversiones y las obligaciones con los acreedores

• Mantener una relación entre el endeudamiento financiero y la generación de flujo propio que le permita continuidad y crecimiento al negocio.

Paralelamente, la emisión cuenta de acuerdo con el Acta del 27 de marzo del 2013 la adopción de los siguientes resguardos:

1. Que mientras se encuentren en circulación las obligaciones de largo plazo, la compañía implementará las medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la Compañía, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas. La Junta General de Accionistas resuelve delegar al Gerente General de la Compañía la determinación de dichas medidas.-

2. Asimismo, la Junta General resuelve como mínimo no repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora, y

3. Mantener durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13 del Capítulo III del Título III de la Codificación de Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores, la Ley de Mercado de Valores y demás normas pertinentes.- Estos resguardos podrán ser fortalecidos al solo criterio del Gerente General de la Compañía.- La Junta General expresamente delega al Gerente General de la Compañía, la fijación de compromisos adicionales que no deberán ser considerados en forma alguna como resguardos en los términos antes señalados y que podrán consistir entre otros en mantenimiento de determinados índices financieros, compromisos financieros en general, obligaciones formales de remisión de información, etc., así mismo el Gerente General de la Compañía podrá constituir gravámenes de todo tipo, sobre cualquier bien de propiedad de la Compañía, tales como prendas, hipotecas o cualquier otro y en general podrá constituir cualquier tipo de garantía específica adicional a la garantía general que respalda el proceso de emisión referido.

Adicionalmente a la garantía general, el Emisor constituirá un Encargo Fiduciario de Administración de Flujos como instrumento y mecanismo de retención de flujos para el pago de las obligaciones a ser emitidas: el encargo fiduciario permitirá al emisor realizar aportes quincenales de dinero en efectivo. Con estos recursos el Fiduciario designado procederá con la transferencia de dichos recursos a la cuenta del Agente Pagador para el pago a los obligacionistas.

La Compañía también se compromete, durante la vigencia de la presente emisión, a:

1. Podrá distribuir dividendos a los accionistas hasta el 30% de la utilidad neta del ejercicio del año anterior (bajo información auditada), o en 50% de la utilidad neta del año anterior, siempre y cuando la relación Utilidad neta vs. Ventas sea al menos de 2.3%.

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2. Mantener una relación de deuda financiera vs. Pasivos totales, no mayor al 30%.

3. Capitalización de US$1 millón de las utilidades retenidas hasta el año 2012; en un plazo máximo de 1 año plazo luego de autorizada la oferta pública.

4. En caso de darse futuros planes de expansión solo se hará con aumento de capital o recursos de los accionistas, priorizando el pago a mercado de valores antes que el pago a accionistas.

La Compañía se compromete durante la vigencia de la emisión a presentar ante el Representante de Obligacionistas un informe respecto al mantenimiento de los índices financieros señalados.

El índice mencionado en el ítem 2, será revisado trimestralmente. Para la base de información se tomara los estados financieros trimestrales correspondientes (31 de marzo, 30 junio, 30 de septiembre y 31 de diciembre de cada año). El seguimiento a los índices financieros iniciara al primer trimestre calendario una vez los títulos estén en circulación.

De acuerdo a la información provista por el Estructurador, si la Compañía llegare a incumplir uno o más de los índices señalados en un determinado trimestre tendrá como plazo el trimestre siguiente para superar la deficiencia. Si la misma se mantiene, se considera como incumplimiento de las obligaciones asumidas por el Emisor, lo cual constituirá causal de aceleración de vencimientos si así lo determina la Asamblea de Obligacionistas.

2. Calificación de la Información

Para la calificación de riesgo el Emisor proporcionó a la Calificadora, entre otros requerimientos de información, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 20082 al 2011 bajo NEC, el informe auditado al 2012 bajo NIIF, corte de transición NEC a NIIF, el corte financiero interno sin auditar del 28 de febrero del 2013 bajo NIIF; Detalle de activos libres de Gravámenes al mismo corte interno del 2013, Acta de Junta General Extraordinaria Universal de Accionistas del 27 de marzo del 2013 y otra información de tipo cualitativo y cuantitativo de la Empresa y de su mercado.

Para todos los años mencionados la firma auditora fue Guerra & Asociados Auditores independientes con registro en la Superintendencia de Compañías No. 060 y del profesional a cargo Sr. CPA. Byron Guerra Villavicencio con licencia Nº 2408. La firma auditora califica de “razonables” los estados financieros y no presenta abstenciones ni opiniones desfavorables. Dentro del informe auditado del 2010 se menciona que la Entidad aumentó su patrimonio, el cual corresponde principalmente a Aportes en efectivo y a apropiación de utilidades del periodo 2008 y 2009. También menciona que la compañía mantiene cuentas de orden deudoras y acreedoras correspondientes a cheques recibidos en garantía de las obligaciones comerciales – clientes. En el informe auditado del 2011 se hace mención a las transacciones comerciales con compañías relacionadas, el préstamo prendario comercial mutuo por facturación de vehículos, y el desglose de proyectos que están en proceso. En el informe auditado del 2012 se hace mención a los diferentes efectos de la aplicación de las NIIF por primera vez (ver nota 3), además de prácticas de la Entidad.

Respecto a las obligaciones comerciales – clientes, la administración de la entidad nos informó que es práctica interna de la Entidad recibir anticipos de clientes por concepto de entrada y reservas de vehículos, reservación taxis exonerados, servicios de talleres, repuestos, dispositivos y otros anticipos de clientes, pero que estos rubros están regularizados y reclasificados de acuerdo a la aplicación de las NIIF.

Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control. A su vez, el Emisor se hace responsable de entregar a la Calificadora la documentación legal debidamente aprobada por la Superintendencia de Compañías que acredite la autorización dada por ésta, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a la Calificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación.

Una vez que se verificó que la información cumple con los parámetros de validez, suficiencia y representatividad acorde a la metodología interna de la Calificadora; se procedió con la aplicación normal de los procedimientos de calificación, descritos a continuación:

2 Incluye información del año 2007

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3. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor

El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de la presente emisión se basó en información contenida en los estados financieros previamente mencionados.

La cobertura de gastos financieros se obtuvo de confrontar el flujo de efectivo depurado promedio entre los periodos anualizados bajo NEC y bajo NIIF, generado por los activos productivos de la empresa con los gastos derivados de la deuda financiera que a la fecha son conocidos. Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos rubros que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo. La deuda financiera mencionada fue incluida en el análisis con una tasa de interés igual a la tasa vigente ponderada de dichos créditos, organizados por acreedor, además del presente instrumento (ver sección metodología en el presente informe).

El resultado obtenido reflejó que los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado en los ejercicios, de manera suficiente. En el recuadro se evidencian los activos promedios, el flujo depurado de los ejercicios 2011 y 2012 bajo NIIF, junto con el índice de rentabilidad de activos promedio del ejercicio:

AÑO 2011 ANO 2012

Activos Promedio 5,853,357 5,236,172

Flujo Depurado Ejercicio 1,020,047 804,631

% Rentabilidad Act. Prom. Ejercicio 17.43% 15.37%

4. Evaluación de los Riesgos de la Industria

Sector Automotriz

El dinamismo presentado en la economía ecuatoriana en el período 2000 - 2008, permitió que el sector automotriz y sus sectores relacionados directos3 e indirectos crecieran de manera sostenida en dicho lapso de tiempo, estableciendo en el año 2008 un record de la industria automotriz ecuatoriana -hasta ese momento- al vender más de 112 mil vehículos nuevos, lo cual significó un crecimiento de 23% en relación a las unidades vendidas al cierre del 2007 (91 mil unidades). En el 2009 la coyuntura (impacto de la crisis tanto a nivel nacional4 como internacional) cambió la tendencia creciente de los años anteriores, de forma que al cierre de ese año se comercializaron poco menos de 92 mil nuevas unidades a nivel nacional, una disminución de 18% respecto al año previo, aunque constituyendo aún en términos generales un año de ventas importantes para el sector (ver gráfico).

Fuente: AEADE y participantes del mercado

Las limitantes impuestas2 al sector en el año previo, se redujeron gradualmente en el 2010, en el que además se dio una importante situación de liquidez en el sector financiero y de capacidad de colocación de nuevos créditos, además de la disponibilidad de producción de unidades nuevas por parte del principal proveedor de vehículos en el Ecuador y la capacidad para importar vehículos desde los diferentes orígenes, lo cual permitió que el sector automotriz cierre el año con ventas acumuladas de 132 mil unidades nuevas, que representó un aumento de 42% respecto a las ventas del año 2009.

3 Incluyendo transportación pública y privada de personas y bienes, ensamblaje nacional, exportaciones, comercialización de llantas, repuestos, lubricantes, accesorios; reparaciones de todo tipo, operaciones de financiamiento, aseguradoras, dispositivos de rastreo, combustibles, entre otros. 4 El sector automotriz ecuatoriano soportó incremento de aranceles para la importación de automotores, cupo de importación, salvaguardia, impuesto a los consumos especiales (ICE), que terminaron encareciendo los vehículos.

5.000

10.000

15.000

20.000

ene feb mar abr may jun jul ago sep oct nov dic

Ventas Mensuales Vehículos Nuevos - Ecuador

2008 2009 2010 2011 2012

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En el año 2011, las ventas de vehículos se incrementaron en 5% respecto al ejercicio anterior hasta acumular 139 mil unidades, crecimiento que se mantuvo impulsado por la liquidez del sistema financiero, la oferta de crédito, el sostenido gasto fiscal, el alto precio del petróleo que incide en los ingresos del Gobierno y otros factores como la incertidumbre ante un futuro incremento de impuestos a los vehículos que aceleró la decisión de compra de los agentes económicos en el transcurso del año. No obstante, para fines del 2011 el escenario había cambiado principalmente por aspectos tributarios, tales como: a) incremento arancelario de 5% para vehículos de hasta 1,900 cm3; b) aumento de aranceles a la importación de partes de vehículos (previamente las autopartes cancelaban hasta un 3% de arancel); c) reforma tributaria que incluía “impuestos ambientales” sobre vehículos según 3 variables (cilindraje, antigüedad y avalúo), así como el aumento del 2% al 5% en el impuesto a la salida de divisas; d) tasas arancelarias sobre vehículos ensamblados en el exterior e importados por distribuidores y comercializadores (desde 15% hasta 35%); y, e) imposición de aranceles a las importaciones de vehículos híbridos que previamente estaban exonerados.

De esta forma, a inicios del año 2012 se estimaba una fuerte contracción en las ventas de vehículos -a pesar de la demanda existente- producto de las implicaciones de la “Ley de Regulación de los Créditos para Vivienda y Vehículos” y la aplicación de licencias para la importación basadas en los niveles importados en años anteriores y que aplicaba tanto para automóviles terminados como para las partes CKD, así como los mayores aranceles asignados a los productos importados (con proyección de continuar al alza dadas las iniciativas gubernamentales por contraer la salida de divisas y reducir el déficit de la balanza comercial no petrolera). Posteriormente, en el mes de junio de 2012 el Comité de Comercio Exterior (COMEX) emitió la Resolución No. 66 en la cual se establece una restricción cuantitativa anual para la importación de vehículos clasificados en 16 subpartidas arancelarias y vigente hasta fines del año 2014. A su vez, la Resolución No. 65 estableció una restricción cuantitativa anual para la importación de CKD’s de vehículos clasificados en 19 subpartidas arancelarias y vigente también hasta el 2014. Con todo ello, el número de vehículos nuevos vendidos registró una reducción anual de 13% durante el año 2012, para alcanzar 121 mil unidades al cierre del ejercicio. A su vez, las medidas descritas limitan de forma significativa para los próximos dos años la oferta de 38 empresas importadoras y 5 ensambladoras de vehículos señaladas en las antedichas resoluciones, haciendo que las ventas proyectadas sean de niveles incluso menores a las ventas del año 2010.

Con este panorama, se espera que las medidas impuestas generen un importante efecto sobre el mercado tanto de vehículos importados como de producción local, y sobre las expectativas de comercialización e inversión del sector en los próximos años.

Respecto a la clasificación de las ventas totales de la industria por ubicación geográfica, datos a julio/2012 muestran que Pichincha mantiene el liderazgo con una participación de 42%, seguido de Guayas con 28%, zona Centro con 11%, Austro con 9% y las demás regiones cubren menos del 5% cada una. De esta forma, se mantienen las principales plazas de comercialización de vehículos a nivel nacional y no se espera que estas proporciones cambien de forma significativa en el corto plazo dada la evolución histórica de las mismas y las características del mercado ecuatoriano. Por otro lado, acorde al tipo de vehículo vendido, durante el año 2012 la distribución del mercado fue la siguiente: 45% automóviles, 22% todoterrenos, 20% camionetas, 4% furgonetas, 9% camiones y buses; esta distribución no ha mostrado variaciones significativas en los últimos años.

Según información de mercado, de las unidades vendidas durante el año 2012 (por un total de 121 mil) la marca Chevrolet conservó su posición de liderazgo con una participación de 45.4% (que significó un aumento de casi 3 puntos respecto a su importancia relativa del año previo); seguido por Hyundai con 10.2% (variación de -0.5 puntos), Kia con 8.4% (-0.2 puntos); Nissan con 5.8% (-1.4 puntos), Toyota con 5.6% (0.9 puntos), Mazda con 4.2% (-1.5 puntos), y el resto mantenía participaciones menores a 3.5%. La evolución de la participación de mercado mostrada en el gráfico siguiente permite visualizar la preferencia histórica de los consumidores en el país por la marca Chevrolet, que mantiene un alto nivel de posicionamiento y continúa como líder del mercado, seguido de lejos por Hyundai y Kia, entre las principales.

De acuerdo a las cifras de la Asociación Latinoamericana de Distribuidores de Automotores (ALADDA), el parque automotor ecuatoriano alcanzaba 1.83 millones de unidades en el año 2011, que significaba un índice de motorización de 7.9 habitantes por vehículo, valor cercano al promedio de la región. Según cifras de la AEADE, la antigüedad del parque automotor al 2010 mostraba la siguiente distribución a nivel nacional.

Adicionalmente se obtuvo que del total de unidades del parque automotor a nivel nacional, 32% correspondieran a la marca Chevrolet mientras que todas las demás marcas representaban menos del 10% cada una; a continuación el gráfico de la clasificación del pvehículo.

Segmento Marcas Nissan y Renault

Las ventas de vehículos de las marcas Nissan y Renault se realizan en Ecuador principalmente a través de la empresa Automotores y Anexos S.A. AYASA, que cuenta con la representación exclusiva de ambas marcas en el país y mantiene 10 puntos de venta propiosManta.

Además del distribuidor exclusivo, las ventas de ambas marcas se complementan con las que realiza su red de subdistribuidores que aportan con 9 puntos de venta adicionales en todo el país. Siguiecomportamiento de otros actores en la industria, estos concesionarios atienden zonas geográficas específicas, de la siguiente manera: Audesur (sur de Quito y Guayaquil), Automotores del Valle

De 15 a 20 años

Hino

Renault

Fuente: AEADE y participantes del mercado

De acuerdo a las cifras de la Asociación Latinoamericana de Distribuidores de Automotores (ALADDA), el parque automotor ecuatoriano alcanzaba 1.83 millones de unidades en el año 2011, que significaba un índice

ación de 7.9 habitantes por vehículo, valor cercano al promedio de la región. Según cifras de la AEADE, la antigüedad del parque automotor al 2010 mostraba la siguiente distribución a nivel nacional.

Fuente: AEADE – Anuario 2010

Adicionalmente se obtuvo que del total de unidades del parque automotor a nivel nacional, 32% a la marca Chevrolet mientras que todas las demás marcas representaban menos del 10%

cada una; a continuación el gráfico de la clasificación del parque automotor al 2010 según la marca del

Fuente: AEADE – Anuario 2010

Segmento Marcas Nissan y Renault

Las ventas de vehículos de las marcas Nissan y Renault se realizan en Ecuador principalmente a través de la empresa Automotores y Anexos S.A. AYASA, que cuenta con la representación exclusiva de ambas marcas en el país y mantiene 10 puntos de venta propios repartidos entre Quito, Guayaquil, Ambato, Cuenca y

Además del distribuidor exclusivo, las ventas de ambas marcas se complementan con las que realiza su red de subdistribuidores que aportan con 9 puntos de venta adicionales en todo el país. Siguiecomportamiento de otros actores en la industria, estos concesionarios atienden zonas geográficas específicas, de la siguiente manera: Audesur (sur de Quito y Guayaquil), Automotores del Valle

-5%

5%

15%

25%

35%

45%Participación de Mercado Automotriz

% al 2009 % al 2010 % al 2011 % al 2012

Menor a 1 año

11%

De 1 a 5 años

27%

De 5 a 10 años

14%

De 10 a 15 años

12%

De 15 a 20 años

12%

De 20 a 25 años

24%

Antigüedad Parque Automotor

Chevrolet

32%

Toyota

9%

Ford

7%Mazda

7%

Hyundai

7%

Nissan

6%

Suzuki

4%

Volkswagen

3%

Kia

3%

Mitsubishi

3%

Hino

3%

Fiat

2%

Lada

1%

Renault

1%

Mercedes Benz

1% Otras

12%

Parque Automotor por Marca

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De acuerdo a las cifras de la Asociación Latinoamericana de Distribuidores de Automotores (ALADDA), el parque automotor ecuatoriano alcanzaba 1.83 millones de unidades en el año 2011, que significaba un índice

ación de 7.9 habitantes por vehículo, valor cercano al promedio de la región. Según cifras de la AEADE, la antigüedad del parque automotor al 2010 mostraba la siguiente distribución a nivel nacional.

Adicionalmente se obtuvo que del total de unidades del parque automotor a nivel nacional, 32% a la marca Chevrolet mientras que todas las demás marcas representaban menos del 10%

arque automotor al 2010 según la marca del

Las ventas de vehículos de las marcas Nissan y Renault se realizan en Ecuador principalmente a través de la empresa Automotores y Anexos S.A. AYASA, que cuenta con la representación exclusiva de ambas marcas

repartidos entre Quito, Guayaquil, Ambato, Cuenca y

Además del distribuidor exclusivo, las ventas de ambas marcas se complementan con las que realiza su red de subdistribuidores que aportan con 9 puntos de venta adicionales en todo el país. Siguiendo el comportamiento de otros actores en la industria, estos concesionarios atienden zonas geográficas específicas, de la siguiente manera: Audesur (sur de Quito y Guayaquil), Automotores del Valle - Vallemotors (Valles de

% al 2012

Menor a 1 año

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Cumbayá y San Rafael, cerca de Quito), Autodelta (Quito), Comercial Hidrobo (Ibarra), Lojacar (Loja), Oro Auto (Machala), y Automotores Antonio Larrea – Dimagro (Riobamba.

En general se evidencia un alto nivel competitivo del mercado, donde la supervivencia entre concesionarios de una misma marca y de aquellos de otras marcas depende de la venta de vehículos y de ofrecer elementos complementarios como servicio de talleres, stock de repuestos, personal capacitado para ofrecer soluciones rápidas al cliente en el menor tiempo posible, facilidades para adquirir el crédito, entre los principales.

Los vehículos comercializados en el país de la marca Nissan son Sentra 1.6 cc, March, Versa, SE 2.0 Sport, Tiida, Frontier, Xtrail Classic, XTrail Xtreme, Qashqai, Murano y Patrol, mientras que de la marca Renault están Snadero, Logan, Koleos y Duster. Todos estos vehículos son importados y se encuentran por lo tanto sujetos a los cupos de importación, dispuestos por las autoridades gubernamentales y vigentes hasta el año 2014, que para el caso de AYASA (que comprende ambas marcas) significan un cupo anual de 10,107 unidades y US$92 millones, según la Resolución No. 66 del COMEX emitida en junio de 2012.

Mercado de Repuestos y Accesorios

La insuficiencia de producción local de repuestos y accesorios ha hecho que tradicionalmente la oferta esté compuesta mayormente por productos importados, por lo que el análisis de este segmento se basa en las cifras oficiales de importaciones. En todo caso, cabe indicar que en febrero de 2013 la empresa privada Ciauto inauguró su planta ensambladora (primera fase del Parque Industrial Autopartista), que tiene una extensión de 10 mil metros cuadrados y que busca incorporar el 18% de componente nacional a los procesos de ensamblaje de carros, durante el primer año de funcionamiento.

De acuerdo a cifras que manejan actores del mercado, las importaciones de los principales elementos que integran el grupo de repuestos para automotores durante los primeros ocho meses del 2012 aumentaron 9% en relación a igual período del año anterior en términos de valores CIF, al pasar de US$445.3 millones a US$484.7 millones. Dentro de este grupo se encuentran los repuestos propiamente dichos, cuyas importaciones acumuladas a agosto de 2012 sumaron US$357.2 millones (aumento de 11% respecto al valor de doce meses atrás), seguido por el rubro lubricantes con un total de US$98.5 millones (crecimiento de 2%), filtros con US$21.4 millones (variación de -2%) y baterías con US$7.6 millones (aumento de 47%).

La evolución en los años previos de las importaciones de repuestos para vehículos (de las 125 subpartidas existentes, clasificadas en accesorios, colisión, desgaste, eléctricos y mantenimiento) mostró una tendencia creciente, según se aprecia a continuación:

Importaciones de Repuestos Automotrices

Fuente: AEADE – Anuario 2010

En los repuestos tipo “desgaste” están incluidos llantas y partes relacionadas a los ejes, amortiguadores de suspensión, platos y discos, guardafangos, cubiertas de motor, flancos, puertas y sus partes, guarniciones de frenos montadas, trenes de rodamiento de oruga y sus partes, y piezas de cajas de cambio. De acuerdo a las estadísticas de importaciones provistas por el Banco Central del Ecuador, los repuestos en dólares CIF mayormente importados son: ruedas y sus partes con el 12% del total importado, seguido por amortiguadores y sus partes con 6%, ejes con diferencial con 5%, platos (prensas) y discos con 5%, guardafangos, cubiertas de motor, flancos, puertas y sus partes cubren 4%, guarnición de frenos montadas, radiadores y sus partes con 4% y otras piezas de menor importancia relativa cubren la diferencia.

Respecto al tema, es importante recordar que los automóviles de más de tres años de antigüedad son los que demandan repuestos y cuanto más antiguo el vehículo, mayor es la necesidad de repuestos; se estima que de las 1.8 millones de unidades que conformaban el parque automotor del país en el año 2011, alrededor de 40% tenían una edad de más de 3 años, y que la relación de vehículos livianos / vehículos pesados era de 9 a 1 aproximadamente. Respecto a las marcas que conforman el parque automotor y que representan la mayor

-

30

60

90

120

Accesorios Colisión Desgaste Eléctricos Mantenimiento

Mil

lon

es

US

$ C

IF

2006 2007 2008 2009 2010

10

demanda de repuestos, de acuerdo a AEADE, las 10 con mayor participación concentraban 79% del total, siendo éstas: Chevrolet, Toyota, Ford, Mazda, Hyundai, Nissan, Suzuki, Volkswagen, Kia y Mitsubishi.

Los agentes importadores formales y de venta de repuestos para automotores que conforman el mercado son un grupo diverso de muchas empresas, donde la diferenciación proviene del stock en inventario de cada firma, su nivel de especialización, fidelidad de los clientes, las relaciones comerciales con los fabricantes, puntos de ventas - coberturas locales o regionales, facilidades de pago, servicio post venta, servicio de talleres, garantía sobre los repuestos, personal técnico y administrativo calificado, entre otros factores que hacen que el mercado de comercialización de repuestos tenga características de alta competitividad.

Adicionalmente, los participantes formales del mercado enfrentan la fuerte competencia de los bienes sustitutos, debido al ingreso de productos que no gozan de garantía o que son de segunda mano, así como las partes que ingresan de contrabando.

Con relación a los precios de los repuestos automotrices, éstos se sustentan en el sistema de oferta y demanda, donde actualmente no existen controles explícitos. Los factores cualitativos mencionados también constituyen barreras de entrada y salida del mercado formal en estudio, pues implican inversiones monetarias importantes (infraestructura, personal, estrategias, marketing, stock de productos, etc.) para los agentes de mercado.

De los bienes que más se utilizan en el medio están los lubricantes, baterías y en tercer lugar, repuestos en general. En la línea de lubricantes el mercado se mide acorde con los montos de las importaciones de las marcas posicionadas como son: Texaco-Chevron, Mobil, Valvoline, Gulf, Shell, Castrol, Penzoil, YPF, Golden Bear, PDV, Amalie, Caterpillar, Terpel y ACDelco y otras marcas de menor participación; las 3 primeras marcas mencionadas cubren aproximadamente un tercio del mercado al 2011. Es importante mencionar que localmente no se tiene producción de lubricantes, razón por la cual la fuente de los mismos es la importación en su totalidad, la cual alcanzó un nivel de aproximadamente US$130 millones en el año 2011. En cuanto a la línea de baterías, el mercado ecuatoriano es cubierto principalmente por el producto de la marca Bosch y Baterías Ecuador, que son de procedencia local5 abarcando entre el 40% y 45% del mismo; la diferencia es cubierta por las importaciones, entre las empresas dedicadas a la importación están: MacEcuador Energiteca S.A. que distribuye MAC y contribuye con 46% de lo importado, estimado en US$8 millones al cierre del 2011; Antonio Pino Icaza & Cía. que comercializa Exiwill y aporta con 9%, Auto Parts Japonés S.A. que distribuye Yuasa con 7%, Duncan con 7%, Tecnova que distribuye la marca Bosch con 5%, Macasa Máquinas y Camiones S.A. con 5%, y otras empresas y marcas de menor participación relativa que cubren el total de baterías solicitadas en el mercado. La importación de baterías en el Ecuador durante el 2011 fue de aproximadamente US$8 millones, lo cual guarda relación con el tamaño del parque automotor y la rotación del producto –lo cual depende del uso y el adecuado control6-; y finalmente, a la insuficiente producción de baterías nacionales (las empresas locales tienen limitaciones importantes en cuanto a instalaciones y maquinaria teniendo como máximo de producción 6 mil baterías al mes).

La venta de repuestos en general (partida 87, que incluye carrocería, suspensión, frenos y embragues) es 100% de elementos importados dada la imposibilidad de producir localmente. Respecto al tema, durante los primeros ocho meses de 2012, las importaciones de repuestos sumaron US$357.2 millones repartidas entre mercado de repuestos alternos (AFT), importaciones para usuarios finales, sean éstas compañías o industrias (UF) y el equipo original, que son las provisiones para las ensambladoras (OEM). Habría que resaltar que este mercado tiende a la provisión por multimarca y multiservicios cuando se trata de empresas formales. Entre las empresas que forman parte de este segmento está la división automotriz de Producto Metalúrgico S.A. Promesa, Jaroma (aunque existen varias razones sociales relacionadas que importan), Quimsa (que también actúa como concesionaria de vehículos), Importadora Alvarado y muchas otras empresas.

5. Análisis de la Capacidad de Pago Esperada de la Empresa

5.1. Metodología de las Proyecciones

Para la elaboración de los estados financieros proyectados se utilizaron los siguientes supuestos:

• Para evaluar la capacidad de pago histórica se ha utilizado información contenida en los estados

5 Es importante señalar que se percibe en el medio que la capacidad instalada de las empresas locales es un limitante para cubrir la demanda 6 Hay casos en los cuales una batería tiene una vida útil aproximada de 6 meses cuando por lo menos debería ser 1 año.

11

financieros auditados de los años 2008 al 2011 bajo NEC, el estado de transición NEC – NIIF, el informe auditado al 2012 bajo NIIF y el corte financieros internos sin auditar al 28 de febrero del 2013, también bajo NIIF.

• Se han eliminado las distorsiones que presentan los libros contables que afectan la determinación de la real capacidad de generación de efectivo por parte de los activos productivos de la empresa.

• Los flujos depurados de cada ejercicio se los ha analizado en términos reales - corregidos por la tasa de inflación de cada período-.

• Se ha obtenido la rentabilidad promedio, al contrastar los flujos depurados bajo NEC y bajo NIIF versus los activos productivos ajustados correspondientes.

• Con el flujo depurado obtenido, se estableció la cantidad de recursos que la Empresa tiene capacidad de generar dado su nivel de activos productivos.

• Los pasivos afectos al pago de intereses reportados por el emisor al 28 de febrero del 2013 son utilizados con su tasa financiera vigente para encontrar el monto de gastos financieros que debe cubrir la firma donde se incluye la presente emisión de obligaciones, bajo el supuesto de colocación total y también se asume que el 70% de la emisión se usara para sustituir pasivos con intereses vigentes al corte en análisis y el 30%, restante, para capital de trabajo.

• Los valores encontrados permiten evaluar la holgura de pago del Emisor y el plazo de amortización de sus deudas.

• Se estima un crecimiento desacelerado del mercado automotores para el 2013, siendo la meta de la empresa vender cerca de 900 unidades nuevas entre ambas marcas. Se estima que las marcas en conjunto mantendrían una participación de 7% en la industria, considerando como representativo el corte acumulado de ventas hasta febrero del 2013, también se asume que el concesionario representaría cerca del 10% de las ventas de la marca, nuevamente, considerando el desenvolvimiento durante lo que va del 2013. Paralelamente, y dadas las presentes condiciones de mercado, se espera que la industria fortalezca sus puntos de atención post venta debido al margen que estas actividades generan así como también el Emisor.

• Se estima que los precios de venta de los automotores se mantienen a lo largo del tiempo de proyección, tomado del promedio al cierre del 2011 y 2012.

• En relación a las tasas de crecimiento de la división post venta, se estimó un crecimiento del 20%, que está relacionada a la evolución histórica, el posicionamiento estratégico de los talleres, el número de unidades colocadas en periodos anteriores y a las estrategias comerciales que el Emisor está aplicando.

• Se maneja un margen de venta combinado de las dos divisiones de negocios, obtenido a partir del promedio simple de los datos anuales.

• La estructura de costos y gastos respecto de los ingresos por venta se obtiene del análisis del comportamiento histórico sin embargo, dada la naturaleza de ambos rubros y su parcial movilidad en el corto plazo, se le da mayor peso al cierre de 2012.

• Escenarios sensibilizados se han construido afectando las principales variables de ingreso y egreso (previamente mencionadas) y de este modo evaluar la estabilidad de la holgura determinada al exponerse a factores que los contraigan.

6. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor

6.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia

Al 31 de diciembre del 2012, con datos auditados, AUDESUR registró ingresos relacionados con su actividad del orden de US$21.9 millones, monto por debajo de los US$30.5 millones generados durante el año 2011, en términos porcentuales es una reducción del 28.3% entre ambos periodos, como se evidencia en el gráfico7 siguiente. A febrero del 2013, ha generado ventas por US$3.4 millones; hay que mencionar que desde septiembre del 2012 el sector automotriz fue impactado por medidas arancelarias que restringieron la cantidad de automotores importados8 disponibles en el mercado, paralelamente y como efecto de la Ley de Hipotecas y Vehículos, las entidades financieras son aún más estrictas al entregar los créditos de consumo, por ello, la contracción de los niveles de ventas que se observa en el gráfico y que se espera continúen hasta el

7 El incremento de los ingresos de la entidad en el 2010 se debió principalmente por el boom de ventas de unidades en el sector automotriz en el país durante ese periodo, las estrategias comerciales internas de la empresa y las preferencias del consumidor por las marcas Nissan y Renault, ambas marcas alcanzaron en el 2010 una participación conjunta de 11%. 8 El 100% de los vehículos de las marcas Nissan y Renault son importados.

2014, por la vigencia de las restricciones

De los ingresos al 2012, el 59Renault, de tal forma que en conjunto, la venta de vehículos aporta con el 85% de los ingresos de la entidad (en sus dos concesionarios), el diferencia (8%) por los servicios de talleres, que es una de las formas de canalizar la venta de los repuestosservicios de enderezada y pintada, venta de accesorios, llantas y otros ingresos(febrero), las proporciones fluctúan ligeramente, (llega al 10% de los ingresos) que es un objetivo de la administración.diciembre del 2012:

A partir del mes de mayo ciudad de Quito, de acuerdo a la decisión tomada por el Directorio de la Entidad. Para la ciudad de Guayaquil, aun no han tomado comercializa los lubricantes y aditivos de la marca CYCLO, y Audesur al ser parte de la R2 de concesionarios, utiliza dichos productos para autoconsumo.

Adicionalmente, la Entidad históricamente ha mostrado ingresos denominados “otros” los cuales suelen estar relacionados con ingresos por ingresos por comisiones, y varios otros conceptosdel 2013 lleva US$5.3 mil.

A la par de lo mencionado, los costos de ventas del un decrecimiento de aproximadamente 30acredita a la menor actividad comercial costo de ventas corresponde principalmente a los costos de venta Renault), mientras que la diferencia, corresponde

A diciembre del 2012, el intereses correspondientes a crecimiento del 39%. Por su parte, los gastos administrativos y de ventas al mismo comillones al registrar un crecimiento del necesitaba mantener la entidad (se prescindió de ciertos colaboradores dadas las circunstancias en el medio)bajo el objetivo de maximizar

En términos de márgenes, la entidad terminó el 2012 con un margen bruto de operacional de 3.0% (2011: 2.margen bruto, lo cual impacto de manera positiva en el margen operacional, a pesar de los gastos administrativos relacionados a los despcomo resultado una utilidad antes de impuestos y participación menor a la obtenida en el año 2011, suficiente para cubrir sus egresos y generar utilidad.

2014, por la vigencia de las restricciones arancelarias:

(*) Datos bajo NIIF

De los ingresos al 2012, el 59% se generó por la venta de vehículos Nissan, el 25% de la venta de vehículos Renault, de tal forma que en conjunto, la venta de vehículos aporta con el 85% de los ingresos de la entidad

esionarios), el 7% de los ingresos son por la venta de los repuestos %) por los servicios de talleres, que es una de las formas de canalizar la venta de los repuestos

servicios de enderezada y pintada, venta de accesorios, llantas y otros ingresosero), las proporciones fluctúan ligeramente, donde la división repuesto ha tomado más importancia

(llega al 10% de los ingresos) que es un objetivo de la administración. A continuación el mix de ventas a

A partir del mes de mayo del 2013 se espera iniciar con la comercialización de vehículos pesados en la ciudad de Quito, de acuerdo a la decisión tomada por el Directorio de la Entidad. Para la ciudad de

no han tomado la decisión. Es importante mencionar que el repcomercializa los lubricantes y aditivos de la marca CYCLO, y Audesur al ser parte de la R2 de concesionarios, utiliza dichos productos para autoconsumo.

ntidad históricamente ha mostrado ingresos denominados “otros” los cuales suelen estar relacionados con ingresos por venta de activos fijos, reducimientos financieros, intereses ganados,

y varios otros conceptos, para el año 2012 este rubro fue de US$

A la par de lo mencionado, los costos de ventas del Emisor cerraron el 2012 con US$aproximadamente 30% en relación al año anterior (2011: US$actividad comercial durante el año 2012 último trimestre, puntualmente.

costo de ventas corresponde principalmente a los costos de venta relacionados a los diferencia, corresponde principalmente a los costos por repuestos.

A diciembre del 2012, el Emisor incurrió en gastos financieros del orden de los US$intereses correspondientes a financiamiento de proveedores, principalmente

. Por su parte, los gastos administrativos y de ventas al mismo coun crecimiento del 4%, lo cual fue acorde a la estructura administrativa y comercial que entidad (se prescindió de ciertos colaboradores dadas las circunstancias en el medio)ximizar la rentabilidad del negocio dada la coyuntura.

En términos de márgenes, la entidad terminó el 2012 con un margen bruto de 9.1% (2011: 2.8%); como se comentó los costos de venta se redujeron y con ello, mejoró

margen bruto, lo cual impacto de manera positiva en el margen operacional, a pesar de los gastos administrativos relacionados a los despidos necesarios en la entidad durante el periodo. como resultado una utilidad antes de impuestos y participación menor a la obtenida en el año 2011,

sus egresos y generar utilidad.

-

10.000.000

20.000.000

30.000.000

40.000.000

2007 2008 2009 2010 2011 (*) 2012 (*)

Ventas Operativas

Vehículos

Nissan; 59,4%Vehículos

Renualt;

25,3%

Venta de

Repuestos;

7,0%

Servicio

Taller; 2,5%Otros ; 5,8%

Mix de ventas

12

Nissan, el 25% de la venta de vehículos Renault, de tal forma que en conjunto, la venta de vehículos aporta con el 85% de los ingresos de la entidad

por la venta de los repuestos (ambas marcas) y la %) por los servicios de talleres, que es una de las formas de canalizar la venta de los repuestos,

servicios de enderezada y pintada, venta de accesorios, llantas y otros ingresos; al corte interno del 2013 donde la división repuesto ha tomado más importancia

A continuación el mix de ventas a

del 2013 se espera iniciar con la comercialización de vehículos pesados en la ciudad de Quito, de acuerdo a la decisión tomada por el Directorio de la Entidad. Para la ciudad de

Es importante mencionar que el representante de la marca, comercializa los lubricantes y aditivos de la marca CYCLO, y Audesur al ser parte de la R2 de concesionarios,

ntidad históricamente ha mostrado ingresos denominados “otros” los cuales suelen venta de activos fijos, reducimientos financieros, intereses ganados,

ste rubro fue de US$63 mil, y a febrero

misor cerraron el 2012 con US$19.9 millones mostrando % en relación al año anterior (2011: US$28.4 millones), que se

durante el año 2012 último trimestre, puntualmente. El monto del relacionados a los vehículos (Nissan y

a los costos por repuestos.

misor incurrió en gastos financieros del orden de los US$296 mil, producto de , principalmente; este rubro muestra un

. Por su parte, los gastos administrativos y de ventas al mismo corte fueron de US$1.3 estructura administrativa y comercial que

entidad (se prescindió de ciertos colaboradores dadas las circunstancias en el medio)

9.1% (2011: 7.0%) y un margen se redujeron y con ello, mejoró el

margen bruto, lo cual impacto de manera positiva en el margen operacional, a pesar de los gastos la entidad durante el periodo. Lo mencionado, da

como resultado una utilidad antes de impuestos y participación menor a la obtenida en el año 2011, pero

2012 (*)

Dentro de las proyecciones del representante de las marcas, se maneja un nivel de ventas de aproximadamente 900 unidades para los concesionarios de Audesur, con lo cual, la estrategias a fortalecer la venta y la post ventarentabilidad. Es importante mencionar que una parte importante de las ventas se las genera con crédito directo, entendiéndose esta forma de cancelar tanto pagos directos al concesionario como pagos programados hasta 3 meses dependiendo de las negociaciones dado el volumen de la compra, la diferencia, es cubierta por las otras formas conocidas de financiamiento.

Debido a la reducción del 28% respecto a activos también se contrae, paso de 5.4 en el 2011 a redujeron, en el orden del 18%.

Lo anterior afecta la generación de flujo depurado de la entidad, el cual el auge del sector automotriz, hasta el 2011, mientras que al 2012, se contrae2011 a US$835 mil en el 2012 que a su vez impacta en los índices de rentabilidad depuradacontraen ligeramente al cierre del 201continuación, el grafico del flujo depurado de la entidad desde el 2007 hasta el 2012

En el primer caso, el índice de la decrecimiento del flujo y del total de activos (situación que se revisa en la sección siguiente) y en el segundo caso, el índice de rentabilidad sobre patrimonio se contrae en 27flujo puesto que el patrimonio se fortaleció durante el periodo en 2012

6.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.

De acuerdo a la información millones, reflejando un detanto por rubros del activo corrientes cuyo peso relativo fue del 6activos no corrientes que aportaron con el

El 38% del total de activos al 2012 corresponde al rubro en 25% en relación al 2011, cerrando en US$1.7 millones. De acuerdo al detalle de las cuentas por cobrar a diciembre del 2012 considerando la provisión respectiva y el ajuste NIIF, el 56% corresponde a la forma de financiamiento denominada maneja una cancelación de contado cubrir el proceso interno del reembolso de los pagos y demás tramila cartera en cambio la conforman las más corto que con las aseguradoras

1.000.000

1.200.000

(*) Datos bajo NIIF

Dentro de las proyecciones del representante de las marcas, se maneja un nivel de ventas de aproximadamente 900 unidades para los concesionarios de Audesur, con lo cual, la estrategias a fortalecer la venta y la post venta, recordando que en esta división se genera mayor rentabilidad. Es importante mencionar que una parte importante de las ventas se las genera con crédito directo, entendiéndose esta forma de cancelar tanto pagos directos al concesionario como pagos

meses dependiendo de las negociaciones dado el volumen de la compra, la diferencia, es cubierta por las otras formas conocidas de financiamiento.

del 28% de los ingresos por ventas, el índice que muestra la actividad de la entidad respecto a activos también se contrae, paso de 5.4 en el 2011 a 4.7 durante el 2012

el orden del 18%.

Lo anterior afecta la generación de flujo depurado de la entidad, el cual mostraba una tendencia al alza dado auge del sector automotriz, hasta el 2011, mientras que al 2012, se contrae, al pasar de US$

en el 2012 que a su vez impacta en los índices de rentabilidad depuradacontraen ligeramente al cierre del 2012, respecto a activos cierra en 18.0% y respecto a patrimonio en 69%

del flujo depurado de la entidad desde el 2007 hasta el 2012

(*) Datos bajo NIIF

, el índice de la rentabilidad depurada sobre activos se contrae en 1%flujo y del total de activos (situación que se revisa en la sección siguiente) y en el segundo

caso, el índice de rentabilidad sobre patrimonio se contrae en 27% respondiendo básicamente al descenso dflujo puesto que el patrimonio se fortaleció durante el periodo en 2012.

Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.

De acuerdo a la información auditada al cierre del 2012, los activos totales de AUDESUR decrecimiento del 18% en relación al periodo 2011 (US$

tanto por rubros del activo corrientes cuyo peso relativo fue del 69% y descienden en 26%activos no corrientes que aportaron con el 31%, en cambio crecieron en 13%.

% del total de activos al 2012 corresponde al rubro a cuentas por cobrar comercialesen 25% en relación al 2011, cerrando en US$1.7 millones. De acuerdo al detalle de las cuentas por cobrar a diciembre del 2012 considerando la provisión respectiva y el ajuste NIIF, el 56% corresponde a la forma de

ominada “crédito directo”, esta categoría corresponde a ade contado o hasta 60 días, bajo la consideración de que es

cubrir el proceso interno del reembolso de los pagos y demás tramites internos de la conforman las entidades financieras locales, cuyo lapso d

que con las aseguradoras, el 13% corresponde a los pagos realizados por los clientes

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

2007 2008 2009 2010 2011 (*) 2012 (*)

Margen Bruto Margen Operativo

0

200.000

400.000

600.000

800.000

1.000.000

1.200.000

2007 2008 2009 2010 2011 (*) 2012 (*)

Flujo depurado

13

Dentro de las proyecciones del representante de las marcas, se maneja un nivel de ventas de aproximadamente 900 unidades para los concesionarios de Audesur, con lo cual, la Empresa orientará sus

que en esta división se genera mayor rentabilidad. Es importante mencionar que una parte importante de las ventas se las genera con crédito directo, entendiéndose esta forma de cancelar tanto pagos directos al concesionario como pagos

meses dependiendo de las negociaciones dado el volumen de la compra, la diferencia,

ventas, el índice que muestra la actividad de la entidad 4.7 durante el 2012. Los activos también se

mostraba una tendencia al alza dado , al pasar de US$1.0 millón en el

en el 2012 que a su vez impacta en los índices de rentabilidad depurada. Ambos índices se , respecto a activos cierra en 18.0% y respecto a patrimonio en 69%. A

del flujo depurado de la entidad desde el 2007 hasta el 2012:

se contrae en 1%, a pesar del flujo y del total de activos (situación que se revisa en la sección siguiente) y en el segundo

respondiendo básicamente al descenso del

UDESUR ascendieron a US$4.6 8% en relación al periodo 2011 (US$5.6 millones), influenciado

y descienden en 26% mientras que los

cuentas por cobrar comerciales, rubro que se contrajo en 25% en relación al 2011, cerrando en US$1.7 millones. De acuerdo al detalle de las cuentas por cobrar a diciembre del 2012 considerando la provisión respectiva y el ajuste NIIF, el 56% corresponde a la forma de

esta categoría corresponde a aseguradoras con quienes se bajo la consideración de que es tiempo suficiente para

tes internos de la aseguradora. El 17% de entidades financieras locales, cuyo lapso de tiempo es relativamente

, el 13% corresponde a los pagos realizados por los clientes propiamente

2012 (*)

2012 (*)

0,00

5,00

10,00

15,00

20,00

2008 2009

Indices de Endeudamiento

Rel. Pas. Circ. a L.P.

dicha, que en su mayoría son anticipos de la compra a una rotación de 29 días, que es un día más que lo mostrado atambién usa el financiamiento Renova, que permite la colocación de unidades nuevasfebrero del 2013, las cuentas por cobrar ascienden a US$2.5 millones.

El 30% de los activos totales mencionados lo conformaron los entre el 2011 y el 2012, mostrando un crecimiento del nuevos puntos de colisión que le permite generar nuevos ingresos a la entidad, vale mencionar que junto a los servicios de talleres va la millones.

En cambio, el 24% de los activos totales corresmillones, mostrando un crecimiento del 13% entre el vehículos Nissan disponibles para la venta 28% corresponde a repuestos diferencia son accesorios 2011 y 2012, es vehículos Renualt.

A la par, la Empresa mostró una rotación de inventarios de registrado en el 2011, que fue de 13 días

Al cierre del 2012 la entidad contaba con US$3.4 millones de de corto plazo (pasivos corrientes) y el corresponde a documentos y cuentas básicamente se tiene a Automotores y Anexos AYASA febrero del 2013, las cuentas por pagar a proveedores ascienden a US$4 millones. Al 2012una rotación de cuentas por pagar que se manejo en el 2011, 35 días, lo cual depende de lamarca. Considerando las rotaciones mencionadas, la ingreso de recursos es ligeramente evolución del 2012, puesto que en periodos anteriores, la recaudaci

La Compañía mostró pasivos afectos al pago de intereses de US$1.0 millón en el 2011 frente a US$1.2 millones en el 2012, lo cual evidencia que tiene un nivel de endeudamiento ligeramente más alto en el 2012, en términos porcentuales, el índice es de 1.02 (2011: 0.94 v

La entidad al 2012 se fondeo mayoritariamente con los acreedores, al mostrar una relación de 51% pasivos vs. 49% de accionistas, en periodos anteriores, la situación había sido a la inversa, situación que obedeció mayor actividad comercial al 2012 y el desarrollo de la estrategia relacionada a la post venta. Los pasivos afectos al pago de intereses representaron el 27% de los activos totales de la entidad, cuando a febrero del 2013, la razón desciende a 17%, qudecrecimiento de los pasivos mencionados.

El Patrimonio neto del Emisor al cierre del 2012 fue de US$1.relación al 2011. El 49.4% del US$600 mil, el 36.9% en cambio se registro como utilidad acumulada, la cual creció de manera importante durante el 2012. Dentro de la estructura de emisión de obligaciones, la Entidividendos mientras existan valores en mora, y de repartir dividendos hasta el 30% de la utilidad neta del ejercicio y si la compañía alcanza una relación utilidad neta versus ventas al menos de 2.3%, el reparto puede

2010 2011 (*) 2012 (*)

Indices de Endeudamiento

Rel. Pas. Circ. a L.P.

0,00

0,50

1,00

1,50

2,00

2008 2009

Indices de Endeudamiento

Razón Deuda Capital

, que en su mayoría son anticipos de la compra a realizar. En general, la cartera al cierre del 2012 mostró que es un día más que lo mostrado al 2011. Es importante mencionar que la entidad

también usa el financiamiento por medio de la Corporación Financiera NacionalRenova, que permite la colocación de unidades nuevas usando como parte de pago la unidad antiguafebrero del 2013, las cuentas por cobrar ascienden a US$2.5 millones.

% de los activos totales mencionados lo conformaron los activos fijos, cuyo rubro paso a US$mostrando un crecimiento del 11%, lo cual va de la mano

colisión que le permite generar nuevos ingresos a la entidad, vale mencionar que junto a va la provisión de repuestos. A febrero del 2013, los activos fijos son de US$1.5

En cambio, el 24% de los activos totales correspondió a inventarios que en términos nominales fue de US$1.1 millones, mostrando un crecimiento del 13% entre el 2011 y el 2012. Dicha cifra la conformaron en un 48

disponibles para la venta en términos nominales seria aproximadament8% corresponde a repuestos Nissan, 12% corresponde a vehículos Renault, otro 12% a repuestos Renault

accesorios y otros. A ese corte financiero, el único rubro que evidencia contracción entre el vehículos Renualt. A febrero del 2013, el inventario es de US$2.7 millones.

mpresa mostró una rotación de inventarios de 21 días al cierre del 2012, lapso men el 2011, que fue de 13 días.

Al cierre del 2012 la entidad contaba con US$3.4 millones de pasivos, de los cuales el de corto plazo (pasivos corrientes) y el 15% restante son de largo plazo (no corriente). E

documentos y cuentas por pagar a proveedores, que muestra un deAutomotores y Anexos AYASA para la provisión de vehículos

febrero del 2013, las cuentas por pagar a proveedores ascienden a US$4 millones. Al 2012una rotación de cuentas por pagar completas de 27 días, que es un plazo más corto en relación a la rotación que se manejo en el 2011, 35 días, lo cual depende de las condiciones que imponga el representante de la

rotaciones mencionadas, la Entidad estaría manejando un ciclo de efectivo donde el ligeramente más lento que el rango de pagos, se espera que esto sea puntual de la

evolución del 2012, puesto que en periodos anteriores, la recaudación en promedio

mostró pasivos afectos al pago de intereses de US$1.0 millón en el 2011 frente a US$1.2 millones en el 2012, lo cual evidencia que tiene un nivel de endeudamiento ligeramente más alto en el 2012, en términos porcentuales, el índice es de 1.02 (2011: 0.94 veces el patrimonio).

(*) Datos bajo NIIF

La entidad al 2012 se fondeo mayoritariamente con los acreedores, al mostrar una relación de 51% pasivos vs. 49% de accionistas, en periodos anteriores, la situación había sido a la inversa, situación que obedeció mayor actividad comercial al 2012 y el desarrollo de la estrategia relacionada a la post venta. Los pasivos afectos al pago de intereses representaron el 27% de los activos totales de la entidad, cuando a febrero del 2013, la razón desciende a 17%, que se acredita al aumento del activo (cartera e inventario) más que al decrecimiento de los pasivos mencionados.

misor al cierre del 2012 fue de US$1.2 millones, mostrando un crecimiento del 9.4% del patrimonio del 2012 corresponde al capital social, rubro que asciende a US$

US$600 mil, el 36.9% en cambio se registro como utilidad acumulada, la cual creció de manera importante ntro de la estructura de emisión de obligaciones, la Entidad se compromete a no repartir

dividendos mientras existan valores en mora, y de repartir dividendos hasta el 30% de la utilidad neta del ejercicio y si la compañía alcanza una relación utilidad neta versus ventas al menos de 2.3%, el reparto puede

14

2010 2011 (*) 2012 (*)

Indices de Endeudamiento

Razón Deuda Capital

artera al cierre del 2012 mostró 2011. Es importante mencionar que la entidad

la Corporación Financiera Nacional CFN, al aplicar el Plan usando como parte de pago la unidad antigua. A

rubro paso a US$1.4 millones %, lo cual va de la mano con las inversiones en

colisión que le permite generar nuevos ingresos a la entidad, vale mencionar que junto a A febrero del 2013, los activos fijos son de US$1.5

inventarios que en términos nominales fue de US$1.1 ha cifra la conformaron en un 48% los aproximadamente US$539 mil, el

Nissan, 12% corresponde a vehículos Renault, otro 12% a repuestos Renault y la , el único rubro que evidencia contracción entre el

A febrero del 2013, el inventario es de US$2.7 millones.

1 días al cierre del 2012, lapso mayor al

, de los cuales el 85% eran compromisos % restante son de largo plazo (no corriente). El 42% del pasivo total

decrecimiento del 47% donde para la provisión de vehículos de ambas marcas. A

febrero del 2013, las cuentas por pagar a proveedores ascienden a US$4 millones. Al 2012, la Entidad manejó 27 días, que es un plazo más corto en relación a la rotación

condiciones que imponga el representante de la ntidad estaría manejando un ciclo de efectivo donde el

se espera que esto sea puntual de la en promedio ha sido más rápida.

mostró pasivos afectos al pago de intereses de US$1.0 millón en el 2011 frente a US$1.2 millones en el 2012, lo cual evidencia que tiene un nivel de endeudamiento ligeramente más alto en el 2012,

La entidad al 2012 se fondeo mayoritariamente con los acreedores, al mostrar una relación de 51% pasivos vs. 49% de accionistas, en periodos anteriores, la situación había sido a la inversa, situación que obedeció a la mayor actividad comercial al 2012 y el desarrollo de la estrategia relacionada a la post venta. Los pasivos afectos al pago de intereses representaron el 27% de los activos totales de la entidad, cuando a febrero del

e se acredita al aumento del activo (cartera e inventario) más que al

millones, mostrando un crecimiento del 11% en patrimonio del 2012 corresponde al capital social, rubro que asciende a US$

US$600 mil, el 36.9% en cambio se registro como utilidad acumulada, la cual creció de manera importante dad se compromete a no repartir

dividendos mientras existan valores en mora, y de repartir dividendos hasta el 30% de la utilidad neta del ejercicio y si la compañía alcanza una relación utilidad neta versus ventas al menos de 2.3%, el reparto puede

aumentar al 50% de la utilidad neta del periodo anterior y también se compromete a de las utilidades retenidas pública. De tal manera que se espera fortaleci

6.3. Situación de Liquidez

La Empresa al 2012 cerró con un capital de trabajo de US$1.depurarlo y trabajar con el capital de trabajo comercial, el mismo crece cual está dado principalmente por el crecimiento de las cuentas por cobrar mencionados). El mencionado crecimiento del capital de trabajo genera una mayor cobertura de estos sobre las ventas, cerrando en 6.5%encima de la unidad, lo cual responde a sus obligaciones de corto plazoinventarios, uno de los principal

6.4. Índice de Cobertura Histórica

A diciembre del 2012, el Ela cual es menor a la mostrada en previamente mencionadaautomóviles. Parte de la estrategia de la entidad es mantener la participación relativa de la firma en el medioen el que se desenvuelve a pesar de la limitación de las aproximadamente 900 unidades a un precio puede incidir en un aumento de precios

7. Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa

7.1. Posición de la Empresa en su industria

AUDESUR S.A. (Automotores del Sur) es una compañía constituida en el año 2006 que se creó como aliada estratégica de Automotores y Anexos S.A. AYASA, distribuidor exclusivo para el país de vehículos de las marcas Nissan y Renault, en su plan de expansión y crecimiento, siendo Audesur la primera operación formal fuera de la red propia de AYASA, con participación accionariindependiente. Según lo indicado por la empresa emisora, gracias a los resultados positivos de esta primera experiencia se abrieron otras operaciones similares.

Audesur se encuentra presente en los dos mercados más importantes del país, en la zona sur de la ciudad de Quito desde el año 2006 y en Guayaquil desde el año 2010). Para la ejecución de sus actividades, Audesur cuenta en ambas ciudades con showroom, salascertificados, centros de colisiones independientes, y departamento de vehículos usados. Sus operaciones contemplan todos los servicios que ofrecen las marcas, contando además con un personal que

-1.000.000

1.000.000

2.000.000

0

5

10

2007 2008 2009 2010 2011 (*)

Evolución de la Cobertura Historica de Flujo

Depurado vs. Gtos Financieros

ar al 50% de la utilidad neta del periodo anterior y también se compromete a utilidades retenidas hasta el 2012, en un plazo máximo de 1 año luego de la autorización de la oferta

pública. De tal manera que se espera fortalecimiento del patrimonio.

La Empresa al 2012 cerró con un capital de trabajo de US$1.1 millones, mostrando un crecimiento del depurarlo y trabajar con el capital de trabajo comercial, el mismo crece a una mcual está dado principalmente por el crecimiento de las cuentas por cobrar

s). El mencionado crecimiento del capital de trabajo genera una mayor cobertura de estos sobre cerrando en 6.5%. Paralelamente, la Entidad durante el 2011 y 2012 mostró índices de liquidez por

lo cual responde a sus obligaciones de corto plazo. Al excluir del análisis de liquidez los principales rubros de la Empresa, la prueba acida, desciende.

(*) Datos bajo NIIF

Índice de Cobertura Histórica

Emisor registró un índice de cobertura histórica de 2.72nor a la mostrada en periodos anteriores, lo cual responde a la menor actividad comercial

previamente mencionada, efectos de los cupos de importación y desaceleración de los créditos para automóviles. Parte de la estrategia de la entidad es mantener la participación relativa de la firma en el medio

que se desenvuelve a pesar de la limitación de las unidades disponibles para la venta unidades a un precio competitivo, hay que considerar que

puede incidir en un aumento de precios y con ello, generar utilidad.

(*) Datos bajo NIIF

Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa

Posición de la Empresa en su industria AUDESUR S.A. (Automotores del Sur) es una compañía constituida en el año 2006 que se creó como aliada

Automotores y Anexos S.A. AYASA, distribuidor exclusivo para el país de vehículos de las marcas Nissan y Renault, en su plan de expansión y crecimiento, siendo Audesur la primera operación formal fuera de la red propia de AYASA, con participación accionaria de esta última pero con administración independiente. Según lo indicado por la empresa emisora, gracias a los resultados positivos de esta primera experiencia se abrieron otras operaciones similares.

Audesur se encuentra presente en los dos mercados más importantes del país, en la zona sur de la ciudad de Quito desde el año 2006 y en Guayaquil desde el año 2010). Para la ejecución de sus actividades, Audesur cuenta en ambas ciudades con showroom, salas de exhibición de vehículos, talleres de mecánica equipados y certificados, centros de colisiones independientes, y departamento de vehículos usados. Sus operaciones contemplan todos los servicios que ofrecen las marcas, contando además con un personal que

1.000.000

0

1.000.000

2.000.000

2007 2008 2009 2010 2011 (*)

Evolución del Capital de Trabajo Comercial

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2012 (*)

ar al 50% de la utilidad neta del periodo anterior y también se compromete a capitalizar US$1 millón en un plazo máximo de 1 año luego de la autorización de la oferta

millones, mostrando un crecimiento del 24%, al mayor tasa (más del 100%), el

cual está dado principalmente por el crecimiento de las cuentas por cobrar e inventario (previamente s). El mencionado crecimiento del capital de trabajo genera una mayor cobertura de estos sobre

mostró índices de liquidez por . Al excluir del análisis de liquidez los desciende.

2.72 veces los gastos financieros, responde a la menor actividad comercial

, efectos de los cupos de importación y desaceleración de los créditos para automóviles. Parte de la estrategia de la entidad es mantener la participación relativa de la firma en el medio

unidades disponibles para la venta que serian hay que considerar que la escasez de automotores

AUDESUR S.A. (Automotores del Sur) es una compañía constituida en el año 2006 que se creó como aliada Automotores y Anexos S.A. AYASA, distribuidor exclusivo para el país de vehículos de las

marcas Nissan y Renault, en su plan de expansión y crecimiento, siendo Audesur la primera operación a de esta última pero con administración

independiente. Según lo indicado por la empresa emisora, gracias a los resultados positivos de esta primera

Audesur se encuentra presente en los dos mercados más importantes del país, en la zona sur de la ciudad de Quito desde el año 2006 y en Guayaquil desde el año 2010). Para la ejecución de sus actividades, Audesur

de exhibición de vehículos, talleres de mecánica equipados y certificados, centros de colisiones independientes, y departamento de vehículos usados. Sus operaciones contemplan todos los servicios que ofrecen las marcas, contando además con un personal que se encuentra

2012 (*)

16

adecuadamente calificado.

Dentro de su red de subdistribuidores Nissan, Audesur es líder en colocación de unidades con el Plan Renova, iniciativa gubernamental para renovar el parque de transporte público en el país. Ha mantenido también una posición de liderazgo en el desarrollo de accesorios, generando un modelo de negocio que ha sido replicado a toda la red como mejor práctica. Adicionalmente, dentro de la red independiente de Ayasa (es decir, concesionarios no propios), Audesur ocupa la posición número uno de la red por tamaño (físico y operativo), consumo de repuestos, volumen de atención a clientes, número de empleados.

En el año 2011 fue reconocida como la mejor operación de Renault en el Ecuador y una de las 100 mejores de Latinoamérica, Premio DOTY, (Dealer of the Year), siendo este premio la primera vez que Ecuador lograba un estándar para poder participar. Es uno de los pocos concesionarios con el certificado COTEC de Renault del país. A su vez, la operación de Quito ha sido auditada en febrero de 2013 por el Instituto Tecnológico de Monterrey para certificar que cumple con los estándares internacionales de operación Nissan.

Como se indicó previamente, las marcas Nissan y Renault registraron en el año 2012 participaciones de alrededor de 6% y poco más de 2%, respectivamente, lo que significó alcanzar las posiciones cuarta y octava entre las principales marcas vendidas en el país, y generando una participación conjunta que ha variado entre 7.2% en 2009 y 11.6% en 2011 respecto al total de vehículos vendidos. En el año 2012, se registraron ventas totales por algo más de 7 mil unidades nuevas de la marca Nissan y de 2.7 mil unidades nuevas de la marca Renault, de las que Audesur contribuyó con 704 para Nissan y 251 para Renault, y significó una participación de alrededor de 10% para ambas marcas.

Dado que al comprar un vehículo, el cliente que quiere conservar la garantía de fábrica está obligado a realizar los mantenimientos técnicos solamente en talleres autorizados, existe un significativo nivel de retención de clientes y de gasto promedio en talleres por cada auto vendido. Lo anterior sustenta el nivel de riesgo percibido para la industria automotriz y el nivel competitivo al cual se enfrenta el emisor como comercializador de vehículos nuevos, donde la supervivencia entre concesionarios de la misma marca y de las otras, se sustentaría además de la venta de vehículos propiamente dicha, en ofrecer los servicios complementarios a la venta, entre ellos, el servicio de talleres, stock de repuestos, personal capacitado para ofrecer soluciones rápidas al cliente en el menor tiempo posible, facilidades para adquirir el crédito, entre otros beneficios.

Si bien la participación de nuevos competidores tanto de la misma marca como de otras marcas competitivas, es una posibilidad latente por las condiciones del negocio, se considera como un elemento limitante para el ingreso de nuevos competidores el fuerte monto de inversión que se requiere para ofrecer los estándares mínimos que la industria actualmente evidencia.

Paralelamente, el emisor se desenvuelve en el mercado de la venta de repuestos para automotores Nissan y Renault, donde al considerar que el parque automotor está compuesto por más de 1.8 millones de vehículos y que de esa cantidad alrededor de 7% son de las marcas mencionadas, el emisor cuenta con un significativo potencial de mercado al cual ofrecer sus servicios de repuestos y talleres. El importante nivel de ventas de vehículos nuevos en los últimos años, impulsado por la relativa estabilidad económica del país y el acceso al crédito, constituye un factor positivo para el negocio de venta de repuestos de automotores, de tal manera que si las ventas de vehículos nuevos de los concesionarios se redujeran, éstos pueden seguir generando recursos por las líneas de servicios, talleres y de repuestos de la misma marca.

Durante el año 2012, Audesur registró ingresos totales por US$21.8 millones, de los cuales 83% provino de la venta de vehículos de ambas marcas (63.4% para Nissan y 19.6% para Renault), mientras que la venta de repuestos aportó con 7%, accesorios con 4% y la diferencia correspondió al servicio de talleres y otros.

Los niveles de inventario que maneja la empresa van acorde a la demanda de sus diferentes clientes. A su vez, considerando el modelo de negocio de la empresa emisora, donde actúa como subdistribuidor en la comercialización de vehículos nuevos y servicio postventa, su mayor proveedor está constituido por AYASA, como distribuidor exclusiva de ambas marcas para el país, y que representa alrededor de 93% de los valores con proveedores durante los primeros dos meses de 2013.

7.2. Características de la Administración y Propiedad

7.2.1. Estructura Accionarial

El capital social de la Compañía al 28 de febrero del 2013 ascendió a US$600,000 dividido entre ocho accionistas: 1) Automotores y Anexos S. A. AYASA con 210,000 acciones ordinarias y nominativas de un

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valor nominal de US$1 cada una, que corresponde al 35% del paquete accionarial; 2) Arteaga Valdivieso Fernando Rafael propietario de 156,000 acciones ordinarias y nominativas de un valor nominal de US$1,00 cada acción equivalente al 26% del capital social; 3) Arteaga León Maria Alexandra con 72,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una correspondiente al 12% del total mencionado; 4) Arteaga León Juan Fernando con 72,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una, equivalente al 12% del paquete accionarial; 5) Arteaga León Gabriela con 72,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una, equivalente al 12% del paquete accionarial; 6) Acosta Toral Juan Patricio con 6,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una correspondiéndole el 1% del paquete; 7) Acosta Toral Javier con 6,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una, equivalente al 1% del total; y 8) Acosta Total Daniel con 6,000 acciones ordinarias y nominativa de un valor nominal de US$1 cada una, semejante al 1% del capital social mencionado. Todos de nacionalidad ecuatoriana. De acuerdo a la información reportada por el Emisor.

Las empresas relacionadas que identifica la Administración son: Automotores y Anexos S. A., Vallemotors S.A., Favagri S. A., Inmobiliaria Feralga y la Corporación Agrícola de Turismo El Fundo S. A., donde en el primer caso, la empresa tiene el 35% del paquete accionarial del Emisor y en los demás casos, ciertos accionistas mantienen parte del paquete accionarial de las mencionadas empresas.

7.2.2. Procesos Internos

A la fecha la Entidad realiza sus operaciones bajo los estándares de las marcas que distribuye, estos patrones incluyen todas las áreas de la Entidad, que van desde decisiones sencillas hasta las complejas relacionadas a las ventas, servicios post venta, repuestos y accesorios, con cierto grado de flexibilidad para la toma de decisiones estratégicas y de crecimiento, de la gerencia, presidencia y directorio. Donde el objetivo es realizar todas las operaciones bajo un constante mejoramiento, obteniendo estadísticas comparativas en el tiempo y entre concesionarios; a la par, la Entidad, cuenta con un plan de competencias donde las habilidades de sus colaboradores (clientes internos) las cuales son identificadas y direccionadas de acuerdo a sus áreas de desempeño.

La entidad cuenta en grandes rasgos con:

a) Gerencia Comercial - venta de vehículos nuevos: El cual cuenta con ejecutivos de venta con experiencia, servicios bancarios y planes de financiamiento para la gama de vehículos Nissan y Renault. Este personal también está capacitado para recibir vehículos usados como parte de pago (sección relativamente nueva para la Etidad, siendo esta una forma de canalizar nuevas ventas). La entidad cuenta con dos showroom, uno en cada ciudad principal, Quito y Guayaquil. En el año 2011 fue reconocida como la mejor operación de Renault en el Ecuador y una de las 100 mejores de Latinoamérica, ganando el Premio DOTY, (Dealer Of The Year), es importante mencionar que era la primera vez que un concesionario ecuatoriano participaba para dicho premio y lo obtiene.

b) Gerencia Postventa: cuenta con dos talleres (para servicios mecánicos y por colisiones), uno en cada ciudad mencionada, donde se ofrecen los servicios en amplias (por lo menos 2000 mts2) instalaciones, con equipos tecnológicos acordes con las actuales características de los automotores, personal técnico para realizar mantenimientos preventivos, predictivos y correctivos principalmente de las marcas Nissan y Renault. Parte de la estrategia de la Entidad, es cubrir estas necesidades (talleres) a todo tipo de vehículos disponibles en el parque automotor, decisiones que consideraran el porcentaje de utilización de las instalaciones y las estadísticas de los promedios esperados de atenciones. En estas operaciones también se realizan controles de calidad. Estas operaciones también incluyen el manejo de los Repuestos y Accesorios, para lo cual la Entidad cuenta con una amplia gama de ítems en sus bodegas para brindar respaldo a las piezas de reposición de las marcas Nissan y Renault.

Parte de las prácticas internas de la Empresa es que los repuestos que comercialice cuentan con 1 año de garantía y sus servicios de talleres van de la mano con la misma.

La Entidad cuenta con manuales formales de las marcas correspondientes sobre sus políticas de pagos, cobros, inventarios, información de los clientes y demás procedimientos, es importante mencionar que los representantes de las marcas realizan los controles correspondientes a esos cumplimientos. La operación de Quito fue auditada durante febrero del 2013 por el Tecnológico de Monterrey para certificar que cumplen con los estándares internacionales de operación Nissan.

Además de las certificaciones de la marca que son avalados por el Tecnológico de Monterrey también cuenta con capacitación para el personal técnico, tanto a nivel nacional como internacional, de acuerdo a las

18

novedades en los modelos.

De acuerdo a la administración, el representante de las marcas (Nissan y Renault) Automotores y Anexos S. A. AYASA tiene una programación de compras para el año en curso y durante el 2014, que se sujeta a las condiciones impuestas por el Gobierno Central en cuanto a las limitaciones en la importación de vehículos, por ello la estimación de ventas del concesionario Audesur (parte de la red de concesionario propios de Ayasa) es de aproximadamente 900 unidades. Los pagos por dichos despachos de unidades se realizan a 15 días con crédito sin intereses, o a 30 días con intereses.

Las marcas Nissan y Renault cuentan con sus propios sistemas de monitoreo del cumplimiento de las metas establecidas para los concesionarios, en cuanto a retención de clientes en la división talleres se considera una ponderación de ciertos índices como son la tabla de ventas históricas, porcentaje de deserción (este se compara con el estándar de la marca) y el porcentaje de cumplimiento.

Como distribuidor autorizado de la marca Nissan, la Entidad cuenta con la implementación de procesos propios de la marca en cuanto a metodología interna, políticas, estándares y formas de trabajar entre otros componentes establecidos como son el NCAM (Nissan Costumer Administrator Management y A-DOS (Asset Dealer Operation System) que es una derivación del NCAM. El taller ubicado en la ciudad de Quito ya cuenta con la calificación A-DOS etapa 1 y está en proceso la siguiente etapa. Respecto a la marca Renualt, los procesos de estandarización y calificación se denominan “esenciales”, sobre los cuales Audesur ganó el premio en el 2011, en el 2012 no se hizo evaluación y se espera que para finales del 2013, se realice nuevamente. Audesur cuenta con código de ética interno en su reglamente interno.

7.2.3. Gobierno Corporativo

La estructura organizativa y la gestión funcional de AUDESUR, se han establecido de acuerdo al desarrollo de las actividades de las diferentes líneas de negocios, los requerimientos estratégicos tanto del representante de la marca como los propios del concesionario, el volumen de las operaciones en vehículos nuevos, usados, post venta y accesorios además del nivel de responsabilidades de cada nivel.

La estructura jerárquica es mínima, el nivel de dirección, asesoría, gerencial, jefaturas y coordinación se han establecido con una importante orientación a las actividades que desarrolla la entidad. La organización cuenta con 97 colaboradores (al 31 de marzo del 2013) calificados y con amplia experiencia en el área que desempeñan.

Existe dentro de los estatutos de la entidad la cláusula que determina quién puede realizar las tareas del Gerente General en caso de imposibilidad de realizar con normalidad las tareas respectivas; es importante mencionar que la Empresa adicionalmente cuenta con Presidente Ejecutivo y miembros del Directorio, que entre sus asignaciones está aprobar o no cualquier decisión relativa al negocio (dependerá del caso). Lo anterior nos permite estimar que existe cobertura suficiente del riesgo de continuidad del negocio.

Los representantes de esta entidad es el Gerente General, el Ing. Juan F. Arteaga León. Así mismo, la entidad cuenta con Directorio, conformado con: Fernando Rafael Arteaga Valdivieso como Presidente, como Secretario el Ing. Juan Fernando Arteaga León y 4 directores.

Consta en la plana del organigrama de la entidad:

La Ing. Maria A. Arteaga León como Subgerente General, el Sr. Luis F. Taipe Chacón como Contador General, el Ing. Eddy A. Montaño Espinosa y el Ing. Jorge R. Bustamante Mogollón, como Gerentes Comerciales, el Ing. Javier F. Jaramillo Piguave como Gerente Regional, el Ing. Francisco J. Rodriguez Puchi como Gerente Post venta, entre otros profesionales. Parte del personal mencionado esta el “Master Kaizen”, que de manera teórica es una persona capacita para realizar mejoras continuas en toda la empresa y sus componentes, de manera armónica y proactiva, siendo este puesto parte de las prácticas de la marca; de acuerdo a lo provisto por la administración, todos los cargos cuenta con un manual de funciones, donde entre otros datos se identifican sus funciones, regularidad de sus monitoreos, y a quien está sujeto.

La Etidad forma parte de las empresas de un grupo económico importante, donde las características de dicha estructura agregan fortaleza a la misma.

7.2.4. Tecnología de la Información

AUDESUR contaba con un nuevo sistema denominado SIIGO, el cual paulatinamente ha salido de funcionamiento, y es reemplazado por DMS, que recoge las bondades del SIIGO y las mejoras en la mayoría de los casos. DMS trabaja bajo una base de datos en SQL el cual es un motor robusto y asequible al

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administrador, pudiendo parametrizar reporte y controles a gusto. El sistema maneja automatización de documentos como retenciones y cruces de los mismos, también se automatiza módulos de conciliación y ATS entre otro. Con el DMS se puede trabajar bajo todos los tipos posibles dando apertura a manejar seguridades según el nivel requerido.

Para efectos de reportes, DMS al tener un motor de base de datos, no interfiere con las labores cotidianas, siendo necesario un back up constante de la información.

Dentro de los controles informáticos que tienen la Entidad está el hecho de que el DMS está en una base de datos con un servidor dedicado, permite acceso de los datos principales a usuarios personalizados además de llevar una auditoria por módulos y por conexiones que permite el control de acceso y modificaciones en datos, SIIGO manejaba un control de usuario no por cambios.

La Entidad para asegurar la integridad de sus equipos y de su información utiliza la plataforma de seguridad Kaspersky Endpoint Segurity fon Business Select que proporciona anti malware, firewall, control de aplicaciones, control web, control de dispositivos, protección de servidores de archivos, seguridades de terminares móviles, y analizador de vulnerabilidades. También cuentan con un firewall basado en Linux, donde se han estipulado las reglas para la navegación y parámetros de restricciones según los cargos de la Empresa.

También cuenta con el programa para respaldo de información, el cual la comprime y luego la almacena en un servidor de datos el cual a su vez contiene dos discos duros. Este proceso se controla diariamente mediante un programa que genere un informe de la tarea realizada. Esta información solo está disponible para personal autorizado, de acuerdo a las políticas internas de la Entidad.

El sistema DMS cuenta con un módulo de administración de clientes, clientes frecuente en talleres, el cual a través de un enlace tecnológico permitirá la mejor relación con el CRM que implementara AYASA a mediados del 2013.

7.2.5. Riesgo legal

La Empresa fue constituida en el Ecuador el 23 de enero del 2006 y desde entonces certifica haber cumplido con todas las obligaciones estipuladas de los diferentes entes de control públicos, ministerios y demás organizaciones de control, nacionales o provinciales; además de cumplir con sus obligaciones con proveedores, clientes y colaboradores.

De acuerdo al principal objeto social la Compañía se dedica a la distribución de vehículos de las marcas Nissan y Renault de acuerdo al plan de negocios que mantiene con Automotores y Anexos S. A. AYASA., relación que se mantiene en muy buenos términos, dado el despacho ininterrumpido de vehículos (sujeto a disponibilidad del representante de las marcas), además de la autorización correspondiente para ampliar sus operaciones que incluye los servicios post venta. Para ofrecer los servicios la Entidad cuenta con 2 showrooms y 2 talleres de colisión ubicados en las ciudades principales del país, de los cuales el nuevo taller de colisión en la ciudad de Guayaquil es propio, y los demás cuentan con contrato de arrendamiento con plazos que se extienden hasta el 2027 aproximadamente, hasta el momento la situación contractual esta dentro de la situación manejable y se espera que no agregue riesgo a la presente calificación.

La Entidad emitió un certificado en el cual se indica que no existen hasta la fecha juicios en su contra.

Se estima que seguirá cumpliendo de manera satisfactoria todas sus obligaciones relacionadas al giro del negocio.

7.2.6. Riesgo de Reputación

A la fecha del presente informe no se conocen riesgos de reputación inherentes a la organización ni a su gestión de negocios, lo cual se sustenta en que hasta el momento no se ha impedido su normal desenvolvimiento comercial.

7.2.7. Eventos Externos

Se estima como eventos externos, todo aquello que el Emisor por sus propios medios no puede controlar, es así, que el principal evento es el riesgo sistémico, el cual afecta a todos los sectores productivos del país sea de mayor o menor intensidad.

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Durante el 2012 el sector automotriz se tuvo que acomodar a las medidas adoptadas por el Gobierno siendo estas tanto directas como indirectas, el efecto final de la coyuntura impuesta fue que el mercado automotriz decreció pasando de vender 139 mil unidades (aprox.) en el 2011 a 121 mil unidades en el 2012 y como la vigencia de las medidas se extiende hasta el 2014, el tamaño estimado de la industria al 2013 se volverá a contraer, quizás llegando hasta 110 mil unidades, siendo optimistas y de similar tamaño para el 2014. Ante este riesgo, la entidad apunta sus estrategias a la división usados como fuente de compra para un nuevo de las marcas que vende y por el otro lado, fomentar la división post venta, que es una línea más rentable.

Entre las medidas indirectas, está el incremento del impuesto a la salida de capitales, que incrementan el costo de transacciones con el exterior de la empresa importadora de repuestos, accesorios y vehículos importados. Es importante mencionar que el representante de la marca es quien realiza las importaciones de los vehículos y demás repuestos y accesorios, corriendo el Emisor con un menor peso por este tipo de riesgo. Otra medida indirecta es la reducción de la oferta de créditos por parte de las entidades financieras del país, siendo los créditos la principal fuente de fondeo para la venta de autos nuevos; lo anterior también podría aplicar a una reducción de los créditos por medio de la Corporación Financiera Nacional CFN. Ante esta reacción de las instituciones financieras, hay que considerar que el Emisor trabaja con todas las aseguradoras y financieras locales, teniendo el cliente varias opciones de financiamiento.

Otro efecto del riesgo sistémico puede ser el deterioro de las relaciones comerciales con los clientes, debido a que el poder adquisitivo de los potenciales clientes impediría que realizaran los controles y mantenimientos en los talleres autorizados de la marca, prefiriendo opciones más económicas. Ante ello, la Administración sustenta que manera precios competitivos y servicios garantizados, además de ofrecer repuestos originales que por su calidad, resisten más al uso.

Ante eventos externos inesperados de carácter no previsible pero probable que pudieren afectar físicamente las instalaciones, los equipos, el dinero y demás, la Entidad cuenta con coberturas para incendio, robo, equipo electrónico, dinero y valores, responsabilidad civil extracontractual, y todo riesgo de vehículos. Para lo cual cuenta con pólizas de seguros con una empresa local de relativo posicionamiento en el mercado.

Otro evento externo identificado es el desenvolvimiento de los proveedores, sin embargo, hasta el momento las relaciones comerciales entre el representante de las marcas en el país y el emisor, AUDESUR se mantienen en muy buenos términos, ante este riesgo, toma más importancia el hecho de que el Emisor es un concesionario de la red del representante, y por ello, se estiman de estable en el tiempo su relación comercial.

8. Análisis de Sensibilidad

De acuerdo a la metodología expuesta en el punto 5.1, los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor, se presentan a continuación:

Evento

Escenario

Base (*)

Escenario

Nº 1

Escenario

Nº 2 Núm. Vehículos Nissan Vendidos 330 328 326

Precio Promedio Venta por Unidad – Nissan 19,940 19,940 19,940

Núm. Vehículos Renault Vendidos 118 116 114

Precio Promedio Venta por Unidad – Renault 17,261 17,261 17,261

Crec. Ingresos Post-Venta 20.0% 17.5% 15.0%

Margen Ponderado Ventas 9.9% 8.6% 7.3%

Relación Gastos de Ventas/Ingresos 6.1% 6.2% 6.2%

Cobertura de Gastos Financieros Proyectada Promedio 10.38 7.09 4.24

9. Calificación Preliminar

La Calificación preliminar corresponde al análisis de los factores cualitativos junto con la solvencia histórica y esperada en escenarios desfavorables, los cuales dieron como resultado una categoría de riesgo preliminar a la Primera Emisión de obligaciones de AUTOMOTORES DEL SUR S. A. AUDESUR de “AA”.

21

10. Calificación Final

10.1 Garantía y Resguardos

La emisión ha sido estructurada con Garantía General acorde a los términos señalados en la normativa legal vigente. Es decir con todos sus activos no gravados, conforme lo dispone el artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores. Para efectos de la garantía general no se considerarán los activos diferidos, los que se encuentren en litigio, el monto no redimido de cada emisión de obligaciones en circulación y de cada proceso de titularización de flujos futuros de fondos de bienes que se espera que existan en los que el Emisor haya actuado como originador y garante; así como los derechos fiduciarios de fideicomisos en garantía, en los que el emisor sea el constituyente y beneficiario. De acuerdo a la información proporcionada por el Emisor y el Estructurador, la Entidad cumple con lo establecido en la Ley.

Entre las medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la Compañía, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, la toma de todas aquellas decisiones y todas aquellas gestiones que permitirán que la Compañía mantenga o incremente las operaciones propias de su giro ordinario, sin disminuir las mismas, a continuación se detallan las principales:

• Mantener niveles de operación consistentes con los obtenidos históricamente en el ejercicio de su actividad económica

• Generar niveles de rentabilidad suficientes para garantizar el pago de las inversiones y las obligaciones con los acreedores

• Mantener una relación entre el endeudamiento financiero y la generación de flujo propio que le permita continuidad y crecimiento al negocio.

El Emisor ha constituido un Encargo Fiduciario de administración de recursos dinerarios con el objeto de respaldar el pago a los obligacionistas. El procedimiento normal del Encargo Fiduciario consiste en que la Fiduciaria, en este caso el Emisor contrato los servicios con Fideval S. A. Administradora de Fondos y Fideicomisos, entidad jurídica domiciliada en la ciudad de Quito, quien aperturará una cuenta de ahorros en una entidad con calificación de riesgo de por lo menos AA+ designada por la Emisor y a nombre de la Fiduciaria.

Es importante mencionar que las condiciones de giro de la referida Cuenta Uno, así como su cancelación, serán instruidas exclusivamente por la fiduciaria quien será la única firma autorizada. En la Cuenta Uno se depositarán los Recursos Dinerarios que la Constituyente se obliga a entregar conforme lo establecido en el contrato, los cuales no podrán ser destinados a ningún otro fin que el expresamente señalado en el contrato. Si la entidad financiera requiere de algún tipo de depósito inicial para la apertura de esta cuenta, la Fiduciaria hará el requerimiento respectivo a la Constituyente.

En la cuenta Uno mencionada, el Emisor deberá acreditar periódicamente, de acuerdo a la tabla que anexan en los documentos correspondientes y cuya copia se aprecia en este informe, se amortizara la sexta parte del dividendo de capital e intereses a pagar trimestralmente, conforme lo establecido en el contrato; es decir, deberá depositar los recursos suficientes hasta completar la totalidad necesaria para el pago de cada cupón tanto de capital como de intereses.

La Fiduciaria directamente transferirá los recursos existentes en dicha cuenta bancaria (Cuenta Uno) a la cuenta DOS que señale la Constituyente existente en el DECEVALE o en la entidad que actúe en calidad de Agente Pagador de las obligaciones emitidas y colocadas por la Constituyente, a la cual la Fiduciaria, en cumplimiento de las instrucciones, transferirá los recursos dinerarios de acuerdo a los términos y condiciones del contrato, siempre que se cuente con dichos recursos en la Cuenta Uno con el objetivo de que éste pueda proceder con el pago a los obligacionistas, con 2 días de anticipación a la fecha del pago correspondiente.

De acuerdo al contrato del Encargo, la existencia de recursos dinerarios suficientes en la Cuenta Uno, que permitan el cumplimiento de la finalidad del encargo fiduciario, será de absoluta responsabilidad de la Constituyente (el Emisor) quien responderá frente a terceros y frente a la Fiduciaria por cualquier perjuicio que pudieren sufrir derivados de la inexistencia o insuficiencia de dichos recursos dinerarios. La Constituyente deberá adicionalmente acreditar en la mencionada cuenta los recursos dinerarios suficientes para pagar los honorarios de la Fiduciaria así como cualquier tipo de costo que se genere en virtud de la

22

constitución, administración, terminación y/o liquidación del Encargo Fiduciario.

Adjunto la tabla teórica de provisiones y futuros pagos:

DIASPAGO DE

CAPITAL

MONTO

PAGO DE

INTERES

APORTE

QUINCENAL

PAGO

TRIMESTRAL

MONTO DE

EMISION EN

CIRCULACION1.000.000

0 17.217 1.000.000

15 17.217 1.000.000

30 17.217 1.000.000

45 17.217 1.000.000

60 17.217 1.000.000

75 17.217 1.000.000

90 83.300 20.000 16.939 103.300 916.700

105 16.939 916.700

120 16.939 916.700

135 16.939 916.700

150 16.939 916.700

165 16.939 916.700

180 83.300 18.334 16.661 101.634 833.400

195 16.661 833.400

210 16.661 833.400

225 16.661 833.400

240 16.661 833.400

255 16.661 833.400

270 83.300 16.668 16.384 99.968 750.100

285 16.384 750.100

300 16.384 750.100

315 16.384 750.100

330 16.384 750.100

345 16.384 750.100

360 83.300 15.002 16.106 98.302 666.800

375 16.106 666.800

390 16.106 666.800

405 16.106 666.800

420 16.106 666.800

435 16.106 666.800

450 83.300 13.336 15.828 96.636 583.500

465 15.828 583.500

480 15.828 583.500

495 15.828 583.500

510 15.828 583.500

525 15.828 583.500

540 83.300 11.670 15.551 94.970 500.200

555 15.551 500.200

570 15.551 500.200

585 15.551 500.200

600 15.551 500.200

615 15.551 500.200

23

Entre los derechos de la Constituyente, están el exigir a la Fiduciaria rendición de cuentas con periodicidad trimestral y a la terminación del encargo fiduciario. Entre sus obligaciones están: a) Cumplir con todas las obligaciones asumidas en el contrato del Encargo; b) Informar a la Fiduciaria, en forma inmediata, sobre cualquier hecho o evento que produzca, directa o indirectamente, cambios o variaciones en las circunstancias o informaciones trascendentales que rodean al objeto del encargo fiduciario; c) entre otras obligaciones.

El encargo fiduciario estará vigente hasta el cumplimiento de las instrucciones constantes en el contrato o hasta que se declare su terminación; en cuyo evento se procederá a la liquidación del mismo. En el mismo contrato se estipulan las causales de terminación del contrato, liquidación del encargo, las causales de sustitución de fiduciaria y procedimiento, entre otros aspectos.

Paralelamente, la emisión cuenta de acuerdo con el Acta del 27 de marzo del 2013 la adopción de los siguientes resguardos:

4. Que mientras se encuentren en circulación las obligaciones de largo plazo, la compañía implementará las medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la Compañía, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas. La Junta General de Accionistas resuelve delegar al Gerente General de la Compañía la determinación de dichas medidas.-

5. Asimismo, la Junta General resuelve como mínimo no repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora, y

6. Mantener durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13 del Capítulo III del Título III de la Codificación de Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores, la Ley de Mercado de Valores y demás normas pertinentes.- Estos resguardos podrán ser fortalecidos al solo criterio del Gerente General de la Compañía.- La Junta General expresamente delega al Gerente General de la Compañía, la fijación de compromisos adicionales que no deberán ser considerados en forma alguna como resguardos en los términos antes señalados y que podrán consistir entre otros en mantenimiento de determinados índices financieros, compromisos financieros en general, obligaciones formales de remisión de información, etc.,

615 15.551 500.200

630 83.300 10.004 15.273 93.304 416.900

645 15.273 416.900

660 15.273 416.900

675 15.273 416.900

690 15.273 416.900

705 15.273 416.900

720 83.300 8.338 14.995 91.638 333.600

735 14.995 333.600

750 14.995 333.600

765 14.995 333.600

780 14.995 333.600

795 14.995 333.600

810 83.300 6.672 14.718 89.972 250.300

825 14.718 250.300

840 14.718 250.300

855 14.718 250.300

870 14.718 250.300

885 14.718 250.300

900 83.300 5.006 14.440 88.306 167.000

915 14.440 167.000

930 14.440 167.000

945 14.440 167.000

960 14.440 167.000

975 14.440 167.000

990 83.300 3.340 14.229 86.640 83.700

1005 14.229 83.700

1020 14.229 83.700

1035 14.229 83.700

1050 14.229 83.700

1065 14.229 83.700

1080 83.700 1.674 85.374 -

24

así mismo el Gerente General de la Compañía podrá constituir gravámenes de todo tipo, sobre cualquier bien de propiedad de la Compañía, tales como prendas, hipotecas o cualquier otro y en general podrá constituir cualquier tipo de garantía específica adicional a la garantía general que respalda el proceso de emisión referido.

Adicionalmente a la garantía general, el Emisor constituirá un Encargo Fiduciario de Administración de Flujos como instrumento y mecanismo de retención de flujos para el pago de las obligaciones a ser emitidas: el encargo fiduciario permitirá al emisor realizar aportes quincenales de dinero en efectivo. Con estos recursos el Fiduciario designado procederá con la transferencia de dichos recursos a la cuenta del Agente Pagador para el pago a los obligacionistas.

La Compañía también se compromete, durante la vigencia de la presente emisión, a:

1. Podrá distribuir dividendos a los accionistas hasta el 30% de la utilidad neta del ejercicio del año anterior (bajo información auditada), o en 50% de la utilidad neta del año anterior, siempre y cuando la relación Utilidad neta9 vs. Ventas sea al menos de 2.3%.

2. Mantener una relación de deuda financiera vs. Pasivos totales, no mayor al 30%.

3. Capitalización de US$1 millón de las utilidades retenidas hasta el año 2012; en un plazo máximo de 1 año plazo luego de autorizada la oferta pública.

4. En caso de darse futuros planes de expansión solo se hará con aumento de capital o recursos de los accionistas, priorizando el pago a mercado de valores antes que el pago a accionistas.

La Compañía se compromete durante la vigencia de la emisión a presentar ante el Representante de Obligacionistas un informe respecto al mantenimiento de los índices financieros señalados.

El índice mencionado en el ítem 2, será revisado trimestralmente. Para la base de información se tomará los estados financieros trimestrales correspondientes (31 de marzo, 30 junio, 30 de septiembre y 31 de diciembre de cada año). El seguimiento a los índices financieros iniciara al primer trimestre calendario una vez los títulos estén en circulación.

De acuerdo a la información provista por el Estructurador, si la Compañía llegare a incumplir uno o más de los índices señalados en un determinado trimestre tendrá como plazo el trimestre siguiente para superar la deficiencia. Si la misma se mantiene, se considera como incumplimiento de las obligaciones asumidas por el Emisor, lo cual constituirá causales de aceleración de vencimientos si así lo determina la Asamblea de Obligacionistas.

De la información histórica presentada por la Empresa, la relación utilidad neta versus ventas no ha alcanzado el límite mencionado; respecto a la relación de deuda financiera vs. Pasivos totales, la entidad históricamente ha mostrado índices por debajo del 30%, excepto en el 2012 que llego a 36.3%; considerando en conjunto la garantía general, el encargo fiduciario, los resguardos y los compromisos adicionales, los miembros del Comité de Calificación categorizan de “suficientes” los mismos.

10.2 Calificación Final

Los miembros del Comité de Calificación se pronuncian en clasificar al presente proceso de emisión de obligaciones de AUTOMOTORES DEL SUR S. A. AUDESUR de hasta US$1.0 millones en “AA” a pesar de las fortalezas que evidencia el emisor (anteriormente mencionadas) y la estructura propia de las obligaciones por medio del encargo fiduciario y demás compromisos voluntarios, donde dichas variables son consideras un atenuante ante el probable impacto negativo que pueda seguir presentando la industria automotriz, que se estima cerrará el 2013 con ventas de 110,000 unidades.

11. Hechos Posteriores

Entre el 28 de Febrero de 2013 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo no se produjeron eventos que, en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.

9 Es la Utilidad luego Participación de empleados y Pago de impuesto a la renta.

25

Declaración de Independencia

Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de Riesgo Latinoamericana S. A., y en mi condición de representante legal de la empresa, declaro bajo juramento que ni la calificadora de riesgo, ni sus administradores, miembros del Comité de Calificación, empleados en el ámbito profesional, ni los accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo.

Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora a la Primera Emisión de Obligaciones de AUTOMOTORES DEL SUR S. A. AUDESUR no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

Ing. Pilar Panchana Ch.

Gerente General

INDICE

FUNDAMENTACIÓN ........................................................................................................................ 2

1. Características de la Emisión ....................................................................................................... 3

2. Calificación de la Información ..................................................................................................... 5

3. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor ............................................................................. 6

4. Evaluación de los Riesgos de la Industria .................................................................................... 6

5. Análisis de la Capacidad de Pago Esperada de la Empresa ....................................................... 10

5.1. Metodología de las Proyecciones ..................................................................................... 10

6. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor. ............................................... 11

6.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia ............................................................................. 11

6.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial. ..................................................... 13

6.3. Situación de Liquidez ...................................................................................................... 15

6.4. Índice de Cobertura Histórica .......................................................................................... 15

7. Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa ....................................................................... 15

7.1. Posición de la Empresa en su industria ............................................................................ 15

7.2. Características de la Administración y Propiedad ........................................................... 16

7.2.1. Estructura Accionarial .................................................................................................. 16

7.2.2. Procesos Internos .......................................................................................................... 17

7.2.3. Gobierno Corporativo .................................................................................................. 18

7.2.4. Tecnología de la Información ...................................................................................... 18

7.2.5. Riesgo legal .................................................................................................................. 19

7.2.6. Riesgo de Reputación ................................................................................................... 19

7.2.7. Eventos Externos .......................................................................................................... 19

8. Análisis de Sensibilidad ............................................................................................................. 20

9. Calificación Preliminar .............................................................................................................. 20

10. Calificación Final .................................................................................................................... 21

10.1 Garantía y Resguardos ............................................................................................................ 21

10.2 Calificación Final .................................................................................................................... 24

11. Hechos Posteriores .................................................................................................................. 24

Declaración de Independencia ........................................................................................................... 25

ANEXO

SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: abr/2013

AUTOMOTORES DEL SUR S.A. AUDESUR

2009 2010 2011 2011* 2012*

RESULTADOS, RENTABILIDAD Y EFICIENCIA

Ingresos 7.593.931 20.433.536 30.526.018 30.526.018 21.878.553

Costo de Ventas -6.885.981 -19.077.559 -28.387.293 -28.387.293 -19.891.342

Utilidad Bruta 707.950 1.355.977 2.138.725 2.138.725 1.987.210

Gastos Administrativos y Generales -583.455 -979.105 -1.326.110 -1.326.110 -1.324.876

Gastos de Venta - - - - -

Utilidad Operativa 124.495 376.872 812.615 812.615 662.335

Gastos Financieros -36.851 -155.355 -287.490 -287.490 -295.806

Otros Ingresos (Egresos) Netos 51.020 102.732 58.114 58.114 26.910

Utilidad Antes de Pago Impuestos y Particip. 138.664 324.249 583.239 583.239 393.439

Participación Empleados -20.800 -48.637 -87.486 -87.486 -59.016

Impuesto a la Renta -13.691 -61.009 -142.048 -142.048 -197.717

Utilidad Neta 104.173 214.603 353.705 353.705 136.706

EBITDA 199.273 482.423 979.778 979.778 822.704

% de variación nominal Ingresos -0,4% 169,1% 49,4% 49,4% -28,3%

% de variación real Ingresos -4,35% 158,45% 43,49% 43,49% -31,16%

COGS 0,27% 177,05% 48,80% 48,80% -29,93%

COGS/Ventas 90,68% 93,36% 92,99% 92,99% 90,92%

Margen Bruto 9,32% 6,64% 7,01% 7,01% 9,08%

Gastos Administrativos y Generales / Ventas 7,68% 4,79% 4,34% 4,34% 6,06%

Gastos de Venta / Ventas 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

Gasto Operativos / Ventas 7,68% 4,79% 4,34% 4,34% 6,06%

Margen Operativo 1,64% 1,84% 2,66% 2,66% 3,03%

Otros Ingresos (Egresos) Netos/ Ventas 0,67% 0,50% 0,19% 0,19% 0,12%

Margen Neto 1,37% 1,05% 1,16% 1,16% 0,62%

Margen EBITDA 2,62% 2,36% 3,21% 3,21% 3,76%

Retorno sobre Patrimonio Promedio (ROE) Anual 32,67% 37,77% 37,53% 32,45% 11,86%

Retorno sobre Activo Promedio Ajustados (ROA) Anual 4,06% 4,14% 6,86% 6,04% 2,61%

ESTRUCTURA FINANCIERA Y ENDEUDAMIENTO PATRIMONIAL

Caja y Equivalentes de Caja 628.457 1.391.115 851.760 851.760 112.716

Deudores 724.915 3.146.618 2.499.364 2.317.485 1.740.504

Existencias 664.729 1.718.562 1.006.988 1.003.793 1.134.433

Activo Fijo 218.199 386.277 409.605 1.265.152 1.409.220

Otros Activos Corrientes 234.454 259.882 184.091 184.091 222.115

Otros Activos No Corrientes 407.034 906.026 865.754 16.050 21.457

ACTIVOS TOTALES 2.877.788 7.808.480 5.817.562 5.638.331 4.640.445

Pasivo Financiero C/P 125.000 470.000 691.389 691.390 790.418

Pasivo Financiero L/P 270.000 793.160 335.290 335.290 454.476

Pasivos con Proveedores 1.753.726 4.857.247 2.748.999 2.748.999 1.447.492

Otros Pasivos Corrientes 358.154 922.563 922.668 729.603 670.354

Otros Pasivos No Corrientes - - - 42.948 62.834

PASIVOS TOTALES 2.506.880 7.042.970 4.698.346 4.548.230 3.425.574

PATRIMONIO 370.908 765.510 1.119.215 1.090.102 1.214.870

Capital de trabajo comercial -364.082 7.933 757.353 572.279 1.427.445

Capital de trabajo 140.675 736.367 870.536 878.527 1.091.922

ACTIVOS AJUSTADOS TOTALES 765.908 2.028.670 2.145.895 2.116.781 2.459.765

Deuda Bancaria C.P. 125.000 470.000 691.389 691.390 790.418

Obligaciones Financieras L.P. (Incluye Porción Corriente) 270.000 793.160 335.290 335.290 454.476

TOTAL PASIVOS CON COSTO 395.000 1.263.160 1.026.679 1.026.680 1.244.894

TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES 370.908 765.510 1.119.215 1.090.102 1.214.870

TOTAL CAPITAL INVERTIDO 765.908 2.028.670 2.145.894 2.116.782 2.459.765

Deuda Financiera / Capital invertido 51,57% 62,27% 47,84% 48,50% 50,61%

Inversiones en acciones / Capital invertido 48,43% 37,73% 52,16% 51,50% 49,39%

Deuda Financiera / Patrimonio 1,06 1,65 0,92 0,94 1,02

Deuda Financiera / EBITDA 1,98 2,62 1,05 1,05 1,51

Pasivos C.P./Deuda Financiera 31,65% 37,21% 67,34% 67,34% 63,49%

Pasivos L.P./Deuda Financiera 68,35% 62,79% 32,66% 32,66% 36,51%

Deuda Financiera / Activos Ajustados 51,57% 62,27% 47,84% 48,50% 50,61%

Capital de trabajo comercial / Ventas -4,79% 0,04% 2,48% 1,87% 6,52%

NEC *NIIF

SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: abr/2013

AUTOMOTORES DEL SUR S.A. AUDESUR

2009 2010 2011 2011* 2012*

Ratio de liquidez 1,01 1,04 1,04 1,04 1,10

CxC días 35 56 30 28 29

Inv. Días 35 33 13 13 21

CxP días 93 93 35 35 27

Ciclo de efectivo (días) -23 -4 7 5 23

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA

Flujo Depurado Ajustado 225.969 529.422 1.020.047 1.020.047 804.631

Activos Promedio Ajustados 2.566.839 5.188.335 5.155.327 5.853.357 5.236.172

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 8,80% 10,20% 19,79% 17,43% 15,37%

Flujo Depurado sobre Rent. Act. Prom. Ejerc: 19.893 54.023 201.829 177.761 123.646

Cobertura Histórica Flujo depurado / Gastos Financieros 6,13 3,41 3,55 3,55 2,72

Deuda Financiera / Flujo Depurado Ajustado 1,75 2,39 1,01 1,01 1,55

Deuda Financiera / EBITDA 1,98 2,62 1,05 1,05 1,51

NEC *NIIF