Opciones Estrategia y Operativa
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ÍNDICE
1. COBERTURA, ESPECULACIÓN Y ARBITRAJE ...................................................................... 21.1. COBERTURA...................................................................................................................... 21.2. ESPECULACIÓN ................................................................................................................ 31.3. ARBITRAJE......................................................................................................................... 4
2. EL SPREAD............................................................................................................................... 52.1. SPREADS DE VOLATILIDAD............................................................................................. 7
2.1.1. Spreads de estabilidad. ................................................................................................ 92.1.2. Spreads de movimiento. ............................................................................................. 31
2.2. SPREADS DE TIEMPO (Calendar spread, horizontal spread) ......................................... 443. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE OPCIONES............................................................ 493.1. MERCADOS NO ORGANIZADOS.................................................................................... 493.2. MERCADOS ORGANIZADOS .......................................................................................... 50
Breve historia de los mercado organizados de derivados .................................................... 513.3. LOS CREADORES DE MERCADO EN LOS MERCADOS DE OPCIONES..................... 523.4. CÓMO MEDIR EL ÉXITO DE UN MERCADO DE OPCIONES ........................................ 543.5. MERCADOS DE OPCIONES EN ESPAÑA ...................................................................... 563.6. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE ACTIVOS FINANCIEROS DERIVADOSESPAÑOLES ........................................................................................................................... 583.7. EL MERCADO DE OPCIONES ORGANIZADO (MEFF)................................................... 60
3.8. LOS MERCADOS ORG. DE OPCIONES COMO FUENTE DE INNOVACIONES............ 634. OPERATIVA, GARANTÍAS Y LIQUIDACIÓN. ......................................................................... 65
4.1. OPERATIVA...................................................................................................................... 65Opciones sobre el futuro del Ibex 35. ................................................................................... 68
4.2. FIJACIÓN DE GARANTÍAS Y LIQUIDACIÓN................................................................... 714.3.GLOSARIO DE TÉRMINOS............................................................................................... 75
BIBLIOGRAFÍA RECOMENDADA............................................................................................... 79
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1. COBERTURA, ESPECULACIÓN Y ARBITRAJE
Cuando un inversor de derivados utiliza las opciones (lo mismo se podría decir de los
futuros) puede estar movido por una de las tres razones siguientes: la cobertura, la especulación o
el arbitraje.
1.1. COBERTURA
Consiste en la utilización de las opciones con el objetivo de reducir el riesgo soportado por
una posición inversora previa realizada sobre otro subyacente (o activo). La búsqueda de cobertura
implica por definición que el inversor ya es poseedor de un activo (o conjunto de activos), de hecho
será del resultado de esa inversión previa del que se va a querer cubrir. Este objetivo se logrará
siempre y cuando el beneficio derivado del activo que funciona como cobertura (en este caso, la
opción) sea de signo contrario al obtenido con la inversión previa.
Partiendo de que todo inversor es, en menor o mayor medida, adverso al riesgo, la
reducción del riesgo mediante la utilización de la cobertura generará un coste para el inversor. Será
precisamente este coste el precio o contrapartida que deberá aportar el inversor como recompensa
por la seguridad ganada, bien en forma de coste directo (pago de una prima 1), bien en forma de
coste indirecto (coste de oportunidad o menor beneficio2).
Tanto la inversión sobre la que se realiza la cobertura como el activo de cobertura puede
ser de cualquier naturaleza (opciones, futuros, activos de renta fija, activos de renta variable,
commodities, ...). Nosotros nos centraremos en la utilización de las opciones como medio de
cobertura.
Un ejemplo sencillo de cobertura podría ser el siguiente:
Un individuo C compró en 1998 diez mil títulos de Telefónica a un precio de 10 euros. Hoy,
cuando la acción ha alcanzado un precio de 30 euros, decide cubrirse de posibles caídas en la
cotización de la acción, sin perjuicio de beneficiarse de posibles incrementos de la misma. Este
individuo puede utilizar las opciones sobre acciones de Telefónica, S.A. negociadas en el Mercado
Español de Futuros Financieros de Renta Variable (MEFF, RV) para dicho fin. En concreto deberá
1 Caso de comprar una opción.2 Por ejemplo, si se vende un futuro.
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llevar a cabo una inversión en opciones de tal forma que el beneficio obtenido en éstas sea elopuesto al beneficio obtenido con el contado (con las acciones de Telefónica):
Si TEF sube, entonces perderemos con las opciones
Si TEF baja, entonces ganaremos con las opciones.
Cuando una opción tiene un comportamiento opuesto al de su activo subyacente es
porque tiene una delta negativa, por lo que deberemos adquirir posiciones delta negativas: vender
call, comprar put o vender futuro3
. No obstante, aunque estos tres instrumentos tienen deltanegativa, su efecto sobre la cobertura es diferente. Con la utilización de futuros el inversor se
conforma con el beneficio obtenido y por lo tanto convierte el beneficio latente conseguido en
beneficio seguro, sea cual sea el comportamiento del subyacente. Si llevamos a cabo compra de
opciones, en este caso de opciones de venta, estamos apostando a que la reducción en el precio
del subyacente va a ser significativa, superior al coste de la cobertura (superior al coste de la
opción). Por último, si vendemos call creeremos que el movimiento adverso del mercado va a ser
relativamente pequeño, y lo que hacemos es reducir nuestras pérdidas por un valor equivalente a la
prima cobrada.
1.2. ESPECULACIÓN
Cuando un inversor realiza una inversión especulativa apuesta a que el mercado va a ir en
una dirección determinada, ganando o perdiendo en función del grado de acierto del especulador.
En definitiva, trata de anticiparse al mercado. La interacción de todos los participantes del mercado
fija finalmente el valor de los activos negociados, asignando como resultado el precio de mercado
de los activos.
Una característica específica de las opciones es la oportunidad que ofrecen para que se
pueda especular no solo con la dirección (alcista o bajista) del mercado, sino también con la
evolución de la volatilidad en un periodo determinado. Otra característica de las opciones es la
posibilidad de decidir el grado de riesgo asumido por la inversión.
Un ejemplo básico de especulación mediante opciones lo podríamos encontrar en las
diferentes estrategias básicas que se pueden llevar a cabo. Por ejemplo, si una persona es alcista,
3 Si nos limitamos sólo a estrategias de cobertura simples.
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puede comprar una call o vender una put, en función del riesgo que quiera asumir y de la variaciónesperada del activo subyacente.
No obstante, cuando el inversor trata de especular únicamente sobre la dirección que va a
tomar el mercado, normalmente es mejor invertir directamente en el activo subyacente, y no en
opciones que tengan como subyacente dicho activo, debido a que incluso acertando en la dirección
del mercado, la ganancia potencial de dicho acierto se puede diluir (o incluso convertir en pérdida)
por el efecto de otros factores como el transcurso del tiempo, la volatilidad, etc…
1.3. ARBITRAJE
Consiste en la inversión que persigue la obtención de una rentabilidad mayor a la de los
activos seguros pero sin incurrir en riesgo alguno. Esto sólo se puede conseguir cuando en el
mercado existe algún tipo de ineficiencia en la valoración de los activos financieros. En estos casos,
mediante la compra-venta de activos con una valoración relativa incorrecta, se puede conseguir un
posición segura, en la que el riesgo no existe, mientras que a su vez se consigue una rentabilidadsuperior a la de los activos no arriesgados.
Un ejemplo sencillo sería la posibilidad de comprar un futuro sintético (compra de call y
venta de put) cuando el valor de éste fuera menor al del futuro real, de modo que comprando
futuros sintéticos a la vez que vendiendo futuros reales se consiga por cada operación un diferencial
positivo sin riesgo alguno. Lógicamente, el llevar a cabo esta operación repetidas veces va a hacer
que el precio del futuro sintético crezca y que la cotización del futuro decrezca, reduciéndose
paulatinamente dicho diferencial positivo hasta desaparecer. También hay que tener en cuenta lascomisiones que se han de pagar por llevar a cabo operaciones de este tipo y que en la mayoría de
los casos, sobre todo para el pequeño inversor particular, hacen que desaparezcan las posibilidades
de hacer arbitraje con éxito.
Tal y como se pueden comprar o vender futuros sintéticos, se pueden formar también
opciones sintéticas. En este sentido, si la compra de un futuro y la compra de un put (sobre un
mismo activo subyacente y vencimiento) nos genera una distribución de rentabilidades equivalente a
los de una call comprada diremos que:
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Compra Futuro + Compra de Put = Compra Call SINTÉTICA
O bien,
Venta Futuro + Venta de Put = Venta Call SINTÉTICA
Compra Futuro + Venta de Call = Venta Put SINTÉTICA
Venta Futuro + Compra de Call = Compra Put SINTÉTICA
En definita una opción sintética será una combinación de activos, futuros y opciones que
nos genere el mismo rendimiento.
No obstante, para que se pueda hacer arbitraje es necesaria la existencia de mercados
muy líquidos, característica no presente en el mercado español de derivados financieros.
2. EL SPREAD
Las posibilidades de inversión mediante opciones son extensísimas. Una de las razones
que hacen de las opciones un instrumento financiero muy polivalente es la posibilidad de utilizarlas
no solo desde un punto de vista individual o simple, sino también de forma conjunta, conformandoestrategias complejas de inversión. Si a esto le añadimos el elevado riesgo que soportan los
inversores de opciones (los que optan por la especulación), comprenderemos que una posibilidad
para hacer más atractivas éstas es la posibilidad de combinarlas, de tal forma que el riesgo asumido
sea menor. Dentro de esta modalidad de utilización de opciones podemos encontrar el SPREAD (o
diferencial).
Debido a que el valor de las opciones se basa en leyes de probabilidad, y que éstas solo
son válidas para periodos largos de tiempo, los negociadores de opciones suelen utilizarlas en
inversiones a largo plazo. Desafortunadamente, mientras el inversor toma una posición a largo
plazo, esperando que el valor de la opción se aproxime a su valor teórico, se puede encontrar que
en el corto plazo el mercado ha tomado una tendencia contraria, llevándole a una situación
arriesgada, haciendo que su posición se aleje de la deseada y que le exijan unos requerimientos de
capital que no pueda asumir y deba deshacer su posición antes de la expiración, quedándose
obligado a realizar las perdidas.
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El spread, por tanto, viene a ser una alternativa para el negociador de opciones que lepermite beneficiarse de opciones teóricamente infravaloradas, mientras que al mismo tiempo se
cubre de posibles efectos que en el corto plazo podrían resultarle perniciosos, de modo que pueda
mantener una posición con un riesgo menor hasta el momento del vencimiento.
Concretando, se diría que el spread es una estrategia que implica tomar simultáneamente
posiciones opuestas sobre diversos activos. El inversor que utiliza el spread (spreader) parte del
supuesto de que existe una relación de precios entre diferentes instrumentos y, aunque él no puede
saber en qué dirección se va a mover el mercado, la relación de precios entre los diferentes activosva a tender a ser constante. Por lo tanto, cuando en un determinado par de activos, uno de ellos
parece estar temporalmente infravalorado respecto del otro, el spreader trata de tomar posiciones
largas en el activo (relativamente) infravalorado y, de forma simultánea, tomar posiciones cortas en
el activo (relativamente) sobrevalorado. El spreader conseguirá beneficios cuando los precios de los
activos vuelvan a reflejar la relación inicial, cuando se vuelva a cumplir la relación de precios.
En resumen, definiremos como spreads las operaciones que cumplan las siguientes
características:
1. Toman posiciones opuestas en diferentes instrumentos.
2. Suponen ciertas relaciones entre los precios de diferentes productos, relaciones que
se presumen, al menos de forma teórica y a largo plazo, se mantendrán constantes.
3. Se llevan a cabo cuando dicha relación (teórica, histórica) se incumple temporalmente.
Entonces, el operador comprará el instrumento infravalorado y venderá el
sobrevalorado. Espera obtener beneficio cuando los precios vuelvan a su valorteórico.
Los spreads pueden ser de distintos tipos en función de la relación diferencial existente
entre los distintos instrumentos. A continuación describimos brevemente los principales:
Spreads de volatilidad. Tratan de buscar el beneficio mediante la anticipación de la
volatilidad futura.
Call/put spreads alcistas/bajistas (también llamados vertical spreads debido a que se
negoción opciones con precios de ejerciciio diferentes). Se utilizan cuando queremos
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reducir el riesgo de una posición alcista o bajista, ya sea comprada o vendida. En estesentido, cuando se opera con opciones puede darse el caso de que llevar a cabo una
estrategia simple (compra/venta de una opción call/put) sea excesivamente cara o
arriesgada por lo que con este tipo de spread se mitigan estos inconvenientes. En
definitiva reducimos riesgos a costa de reducir beneficios potenciales. Básicamente
consiste en lo siguiente:
Si somos alcistas y compramos una call, entonces vendemos otra con un precio
de ejercicio superior (más barata): CALL SPREAD ALCISTA
Si somos alcistas y vendemos una put, entonces compramos otra con un precio
de ejercicio inferior (más barata): PUT SPREAD ALCISTA
Si somos bajistas y vendemos una call, entonces compramos otra con un precio
de ejercicio superior (más barata): CALL SPREAD BAJISTA
Si somos bajistas y compramos una put, entonces vendemos otra con un precio
de ejercicio inferior (más barata): PUT SPREAD BAJISTA Spread de tiempo (también llamado time spread u horizontal spread): consiste en la
compra de un instrumento y la venta de otro con el mismo activo subyacente y
diferentes vencimientos.
Spreads diagonales (diagonal spread): son una combinación entre spreads
horizontales (o de tiempo) y verticales (o de precios).
Spreads entre mercancías (intercommodity spread): se trata de la compraventa
simultánea de dos instrumentos con distinto subyacente pero negociados en el mismo
mercado y con la misma fecha de vencimiento.
Spreads entre mercados (intermarket): supone la compra y venta del mismo
instrumento subyacente en distintas Bolsas.
2.1. SPREADS DE VOLATILIDAD.
Un concepto clave a la hora de entender el funcionamiento y la utilidad de los spreads (no
solo los de volatilidad) es la delta. Como se ha visto anteriormente, el factor de sensibilidad delta
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mide la respuesta del valor de la opción ante variaciones en el precio del subyacente. Pues bien, sellaman estrategias delta neutrales a todas aquellas combinaciones de activos que tengan una delta
conjunta nula. Estas posiciones son útiles si, además de mantenernos inmunes a los cambios de
precio del subyacente, queremos apostar a que, por ejemplo, la volatilidad implícita del mercado va
a subir. En este caso, el inversor especula con la volatilidad, no con el precio del subyacente. Esto
implica que si la volatilidad efectivamente sube, conseguirá beneficios, mientras que si se equivoca
con sus previsiones y la volatilidad baja, sufrirá perdidas. Lo que se pretende con un spread de
volatilidad es inmunizarnos ante variaciones en el precio del subyacente (no así ante el factortiempo) para que de esta forma el beneficio/pérdida dependa únicamente del acierto/error en
nuestras previsiones de volatilidad.
Resumiendo, se llaman spreads de volatilidad a todas aquellas posiciones que cumplen
las siguientes condiciones:
Tener delta neutral
Ser sensible a la variación del precio del subyacente (hecho que se puede evitar
mediante una corrección periódica de la posición)
Ser sensible a los cambios en la volatilidad implícita
Ser sensible al transcurso del tiempo
Existen spread de volatilidad diferentes pero todos ellos se pueden englobar en alguno de
los dos siguientes grupos:
2.1.1. Spreads (de volatilidad) de estabilidad. Aquellos que venden volatilidad, es decir, los
spreads que buscan un decremento de la volatilidad implícita en el mercado. Tendrán
vega negativa.
2.1.2. Spreads (de volatilidad) de movimiento. Aquellos que compran volatilidad, es decir, los
spreads que buscan un incremento de la volatilidad implícita en el mercado. Tendrán
vega positiva.
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2.1.1. Spreads de estabilidad.Los spread de estabilidad serán utilizados por aquellos inversores que crean que la
volatilidad en el futuro va a reducirse y que estén dispuestos a arriesgar su dinero apostando por
dicha posibilidad.
Un inconveniente que tienen los spreads de volatilidad (tanto los de estabilidad como los
de movimiento) es que para que sean delta neutrales, no solo en el momento inicial, sino a lo largo
de su vida hasta el vencimiento o liquidación, es necesario realizar una serie de ajustes conforme el
precio del activo subyacente se mueve. En este sentido, cualquiera que sea el spread de volatilidad
elegido por el inversor, éste va a tener que llevar una gestión activa sobre el mismo, so peligro de
que el spread pierda las cualidades por las cuales ha sido elegido.
A continuación vamos a ver los diferentes spreads de estabilidad más utilizados en el
mercado.
A. Cono vendido (Short Straddle)
Consiste en la venta de opciones de compra y de venta con un mismo precio de ejercicio yvencimiento. El precio de ejercicio de estas opciones debe coincidir (o al menos estar próximo) a la
cotización del activo subyacente para que el efecto de la volatilidad sobre el valor del straddle sea
máximo. A su vez, si vendemos un número equivalente de opciones call y put al dinero, la delta
resultante será próxima a cero, de modo que conseguiremos un spread casi delta neutral. No
obstante, si la delta de los call y de las put no coincide y queremos que nuestro spread tenga
exactamente delta igual a cero, tendremos que calcular el ratio que nos permita conseguir anular la
delta.En concreto, el valor de ratio, medido como relación puts/calls será obtendrá a partir de la
siguiente relación:
put call
calls put
calls put
calls N puts N
calls N puts N
calls N puts N Neta
∆∆=⇒
⇒∆=∆⇒
⇒∆+∆==∆
/ º / º
º·º·
º·º·0
Para ilustrar esta estrategia supongamos que nos encontramos analizando el mercado de
acciones español, en el que existe una empresa X cuyas acciones cotizan a 100 euros cuando
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faltan 20 días para el vencimiento de opciones más cercano. A su vez, la volatilidad implícita (que seobtendría despejando la variable volatilidad de la ecuación de valoración de opciones) está en el
30%4. Además se rumorea que durante los próximos días la empresa podría entrar en el índice
selectivo Ibex 35, lo que hace que durante estos días la empresa esté sujeta a grandes
fluctuaciones. No obstante, creemos que su posible inclusión en el Ibex 35 le generaría un nivel de
estabilidad mayor (debido a su mayor liquidez, negociación, inclusión de dicho valor en carteras
modelo, contagio de la volatilidad de los grandes valores, etc...) logrando así una reducción de su
volatilidad implícita. Si apostamos a que la volatilidad implícita va a reducirse, podremos llevar acabo un spread de volatilidad de estabilidad, por ejemplo, vendiendo un cono.
Si aplicamos la fórmula de Black-Scholes para acciones que no reparten dividendos,
tendremos los siguientes datos de interés:
Precio call strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.9 euros
Precio put strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.7 euros
Delta call = 0.5249
Delta put = -0.4751
Como podemos observar, aunque la delta del call y de put son similares, no coinciden, de
modo que tendremos que calcular el ratio que nos haría delta neutral un cono:
Ratio = 0.5249 / 0.4751 = 1.1048 ≈ 1.105
De modo que por cada call que vendamos tendremos que vender 1.105 puts.
Para simplificar vamos a estudiar el efecto de la volatilidad sobre un cono formado por 1call + 1.105 puts (aunque en realidad esto es imposible; no obstante, se solucionaría vendiendo, por
ejemplo: 1000 calls + 1105 puts, 2000 calls + 2210 puts, ...).
El cono resultante estará formado por:
call vendido, prima cobrada: 2.9 euros.
1.105 puts vendido, primas cobradas: 2.7 x 1.105 = 2.9835 euros
4 Supongamos tipo de interés sin riesgo a corto plazo del 3.5%
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Delta resultante = 1 x 0.5249 + 1.105 x 0.4751 ≈ 0
El total de primas cobradas será de: 2.9 + 2.9835 = 5.8819 euros.
La representación gráfica del beneficio del cono vendido, en función del precio del
subyacente será la siguiente:
Gráfico 1. Beneficio del cono vendido en función del precio del activo subyacente y eltiempo.
Bº Cono Vendido
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Precio Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
En el gráfico anterior hemos indicado el beneficio (eje de ordenadas) que obtendrá el
inversor en función del activo subyacente (eje de abscisas). Como se puede observar, en elmomento actual (cuando se realiza la venta del cono, cuando todavía quedan 20 días hasta el
vencimiento) la delta es cero5. Eso no significa que el inversor sea indiferente a los movimientos del
subyacente, de hecho, tanto si sube como si baja el precio del subyacente, el beneficio se reduce
(de hecho se hace negativo). Esto implica que la gamma de la posición es negativa (los
movimientos del mercado afectan negativamente a nuestra posición). De hecho, se llaman spreads
5 Gráficamente se puede observar que para un precio del subyacente de 100 la pendiente de la función del beneficio escero.
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de estabilidad porque cuanto menos y más lentamente se mueva el precio de la acción X másbeneficio obtendremos.
Supongamos que transcurrido un día (quedan por tanto 19 hasta el vencimiento) el precio
de la acción X pasa de 100 a 98. En ese momento nuestro cono tiene un valor de mercado de 5.98
euros, si hemos cobrado por él 5.88 euros, tendremos unas pérdidas latentes de 0.1 euros. Esta
pérdida se puede descomponer en 2 factores:
Factor tiempo (theta): para una cotización del subyacente de 100, el día 19 el cono
valdría en el mercado 5.73 euros (ganancia = 5.88 - 5.73 = 0.15 euros)
Factor subyacente (delta). El precio de la acción X baja 2 euros. Eso tiene un efecto
sobre nuestra posición. En concreto, ese descenso provoca una pérdida de 5.73 (valor
del cono el día 19, precio X = 100) – 5.98 (valor del cono el día 19, precio X = 98) = -
0.25
Como se puede observar, la suma de ambos factores (0.15 - 0.25 = - 0.1) explica el efecto
global.Ahora bien, si nosotros lo que realmente queremos es ser inmunes a los precios del
mercado, lo que deberemos llevar a cabo es una corrección continua de nuestra posición, de tal
forma que, sea cual sea el precio de la acción X, nuestra posición sea delta neutral. Para ello,
deberemos recalcular el ratio puts/call continuamente6.
Si seguimos con los datos anteriores (cotización de 98 euros el día siguiente a la
realización del cono) tendremos:
Precio del call: 1.89 euros
Precio del put: 3.71 euros
Delta del call: 0.4074
Delta del put: -0.5926
Delta del cono vendido: 1 x -0.4074 + 1.105 x (0.5926) = +0.2473
6 Aunque desde un punto de vista estricto el cálculo del ratio puts/call debe ser continuo, a efectos prácticos se suele
realizar de forma períodica, es decir, una vez por día, por semana, etc... en función del grado de fiabilidad quequeremos alcanzar. También se pueden llevar a cabo los ajuste en función de la desviación sufrida por el subyacente,de modo que mientras la variación no sea significativa no se recalculará el ratio.
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Si queremos volver a tener delta neutral tendremos que reajustar el ratio:
Ratio’ = 0.4074/0.5926 = 0.6874, o lo que es lo mismo, por cada call vendida
tendremos que tener 0.6874 puts vendidas. Como en realidad tenemos 1.105 puts,
tendremos que comprar 0.4174 puts (= 1.105 – 0.6874), realizando una pérdida de:
0.4174 x (2.7 – 3.71) = - 0.4212 euros.
Realmente hemos incurrido en una pérdida porque el precio de la acción X ha fluctuado
demasiado rápido. Es decir, hemos apostado a que la volatilidad se iba a reducir mientras que en
realidad el precio de la acción se ha movido en un día más de lo probabilísticamente debería variar
de media ateniéndonos a una volatilidad del 30% 7.
Hasta ahora hemos analizados el efecto del tiempo y del subyacente sobre el valor del
cono vendido. No obstante, el objetivo fundamental de los straddle cortos es aprovecharnos de una
reducción en la volatilidad del activo subyacente. En el siguiente gráfico vamos a observar el efecto
de la volatilidad sobre el valor de la estrategia:
Gráfico 2. Beneficio del cono corto en función del precio del activo subyacente y de la
volatilidad
Beneficio Cono Vendido
-12.00
-10.00
-8.00
-6.00
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Precio del Subyacente
volat 30%volat 40%
volat 20%
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En el grafico anterior se muestra cómo afecta al beneficio del inversor la variación de lavolatilidad. Las tres curvas hacen referencia al beneficio derivado de la venta del straddle en el
mismo día en que se realiza, es decir, a 20 días del vencimiento. Lógicamente, conforme avanzan
los días, más beneficio obtendremos si el precio no varía (como se pudo observar en el primer
gráfico).
La principal conclusión que se puede obtener de este gráfico es el hecho de que al
vendedor de conos le interesa un decremento de la volatilidad. De hecho, el que lleva a cabo esta
estrategia apuesta a que la volatilidad va a reducirse.
Un hecho importante a destacar a la hora de llevar a cabo una estrategia de inversión con
opciones, además de su sensibilidad respecto al transcurso del tiempo o la variación de la
volatilidad, es la situación potencial de pérdidas/beneficio en la que se sitúa el negociador. En este
caso (gráfico 1, gráfico 2) los beneficios son limitados mientras que las pérdidas son ilimitadas. Esta
situación hace que el que lleve a cabo esta estrategia debe ser consciente del riesgo que asume.
Por consiguiente es recomendable, por no decir necesario, llevar un control diario sobre la posición
y realizar los ajustes que en cada momento creamos necesarios.
Hay que tener en cuenta que el mercado no tiene por qué coincidir con nuestras
previsiones, de modo que siempre es mejor rectificar a tiempo realizando las pérdidas sufridas hasta
ese momento que obcecarnos en nuestras previsiones y correr el peligro de perder todo (o incluso
más).
Para concluir, diremos que el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para el
cono vendido o straddle corto son los siguientes:
Delta: neutral
Gamma: negativo
Vega: negativo
Theta: positivo
7 68%.deladprobabilidunacondía,poryacciónporeuros875.1100·
1256
3.0=
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B. Cuna vendida (Short Strangle)Consiste en la venta de calls con un precio de ejercicio mayor al del subyacente y la venta
de puts con un precio de ejercicio inferior al del subyacente, todas ellas sobre un mismo activo, en el
mismo mercado y con idéntica fecha de vencimiento.
El precio de ejercicio de estas opciones suelen ser equidistantes respecto al precio del
subyacente, es decir, suele existir la misma diferencia entre el precio de ejercicio de la call y el
subyacente que entre el strike de la put y el subyacente:
P. Ejercicio Call – Cotización Subyacente = Cotización Subyacente – P. Ejercicio Put.
Si cuando hablábamos del cono decíamos que se vendían opciones con el mismo precio
de ejercicio que el precio del activo subyacente para aprovechar al máximo la volatilidad
(obteniendo así más beneficio potencial, a costa de mayor riesgo) ahora que vendemos opciones
alejadas lo que buscamos es reducir el riesgo de nuestra posición sacrificando parte de las
ganancias potenciales del cono (el beneficio máximo si llevamos a cabo un strangle corto simple es
inferior al obtenido por un straddle corto). De hecho, la reducción del riesgo se produce por varios
motivos:
El intervalo de precios de subyacente en el que no perdemos dinero se amplía: hay
más probabilidad de tener beneficio positivo con un strangle vendido que con un straddle
vendido
El efecto de la volatilidad es menor. Si una vez realizada la estrategia la volatilidad
aumenta/disminuye, por ejemplo un 2%, la pérdida/ganancia obtenida con la cuna vendida
será inferior a la conseguida con el cono vendida
Como contraprestación a este menor riesgo se obtendrá un menor beneficio potencial y
una menor theta asociada a la posición.
Si en vez de llevar a cabo un cuna corta simple (venta 1 call + venta 1 put) queremos
llevar a cabo un spread delta neutral tendremos que calcular el ratio puts/call que haga la delta del
conjunto cero.
Si partimos de los datos anteriores (volatilidad 30%, interés sin riesgo 3,5%, precio del
subyacente 100, 20 días hasta el vencimiento) tendremos para una cuna 95/105:
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Precio put strike 95: 0.88 Precio call strike 105: 1.08
Delta put 95: -0.2136
Delta call 95: 0.2636
Ratio puts/call = delta call / delta put = 1.2320
Primas cobradas totales: 2.17
Beneficio Máximo: 2.17
Pérdida Máxima: IlimitadaSi representamos gráficamente la evolución del beneficio de esta estrategia en función del
precio del subyacente y del tiempo (gráfico 3) y de la volatilidad (gráfico 4) podremos observar que
su comportamiento es análogo al del cono vendido.
Gráfico 3. Beneficio de la cuna vendida en función del precio del subyacente y del
tiempo.
Beneficio Cuna Vendida
-12.00
-10.00
-8.00
-6.00
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Como se observa en el gráfico 3, conforme más días transcurren desde la venta de las
opciones más beneficio se obtiene. A su vez, el beneficio es mayor conforme menos nos alejamos
del precio inicial del subyacente. No obstante, en el vencimiento el beneficio es el mismo (las primas
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cobradas) siempre y cuando el subyacente termine entre el precio de ejercicio de la put vendida y elde la call comprada (a diferencia del cono, en el que el beneficio solo se maximiza en un punto.
Una ventaja de esta estrategia es la capacidad que tiene un inversor para determinar el
nivel de riesgo/rentabilidad que quiere asumir/exigir. En este sentido, cuanto mas abierto sea la
cuna, menos riesgo asumimos y menor primas cobramos8 (es decir, menor es el beneficio
potencial). Por lo tanto, el strangle se puede entender como un straddle “abierto”.
Gráfico 4. Beneficio de la cuna vendida en función del precio del subyacente y de la
volatilidad.
Beneficio Cuna
-12.00
-10.00
-8.00
-6.00
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
Para concluir, el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para la cuna
vendida o short strangle son los siguientes:
Delta: neutral
Gamma: negativo
Vega: negativo
Theta: positivo
8 Debido a que conforme más fuera de dinero estén las opciones (tanto las de compra como las de venta) menoscuestan.
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C. Mariposa comprada (Long Butterfly)Se puede formar de diversas formas. Una de ellas consiste en vender un cono y comprar
una cuna (ambos centrados sobre el precio del subyacente). La mariposa se define por lo tanto con
tres precios: el valor inferior, el superior y el central.
La mariposa comprada (95/100/105) expresada como venta de cono y compra de cuna se
podría descomponer en las siguientes operaciones:
Venta de call 100: 2.90
Venta de put 100: 2.70
Compra put 95: 0.88
Compra call 105: 1.08
Primas cobradas por el cono vendido 100: 5.6
Primas pagadas por la cuna comprada 95-105: 1.97
Primas cobradas netas: 3.63
Si sumamos la delta de las cuatro opciones tendremos que la delta de la mariposa (para
un precio del subyacente de 100) es de: Delta Cono + Delta Cuna = 0
Por lo tanto no debemos calcular ningún ratio cuna/cono que haga la delta cero porque ya
es delta neutral comprando y vendiendo una cuna y un cono respectivamente.
Otras alternativas para formar esta misma mariposa de estabilidad serían las siguientes:
Compra call 95 + Venta 2 calls 100 + Compra call 105
Compra put 105 + Venta 2 puts 100 + Compra put 95
Call Spread Alcista 95-100 + Call Spread Bajista100-105 Put Spread Alcista 95-100 + Put Spread Bajista 100-105
Sea cual sea la opción elegida, tanto la figura como las características de la inversión son
equivalentes.
Una característica específica de esta estrategia es que, junto con el cóndor y a diferencia
del resto de las estrategias de estabilidad, no tiene pérdidas ilimitadas. De hecho esta estrategia
tiene un nivel de riesgo bastante reducido. Lógicamente, el que lleva a cabo esta estrategia no va a
tener beneficios excesivamente grandes si lo comparamos con el straddle o el strangle (siempre que
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no sea muy abierto). Además, el intervalo referente a los precios del subyacente en los que seobtienen beneficios se reduce respecto al cono vendido o la cuna vendida.
En muchas ocasiones esta estrategia no se realiza de forma inmediata o directa (en un
mismo momento) sino que se hace como una consecución de spreads alcistas/bajistas. Un ejemplo
de esta situación sería el hecho de que un inversor, tras realizar un spread call/put alcista (o bajista)
y acertar el movimiento, para cubrir parte de su beneficio latente, realiza un spread call/put bajista
(alcista) formando definitivamente una mariposa de estabilidad.
La mariposa de estabilidad formada por la venta del cono 100 y la compra de la cuna
95/100 cuando el precio del subyacente es de 100 quedaría representada en el gráfico 5 y 6.
Gráfico 5. Beneficio de la mariposa comprada respecto al precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Mariposa Comprada
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Como se puede observar en el gráfico 5, conforme menos varíe el precio del subyacente
mas beneficio se obtiene, tanto a vencimiento como en fechas intermedias [ya sea vía ejercicio de
opciones (si éstas son americanas) o bien deshaciendo la posición, tomando la contraria (si las
opciones son europeas o americanas)].
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A su vez, en el caso en que el negociador no equilibre su mariposa haciéndola deltaneutral conforme varía el precio, su beneficio (gráfico 5) respecto al tiempo tiene una característica
diferenciadora respecto al beneficio del vendedor de conos/cunas. Mientras el vendedor de
conos/cunas gana siempre más conforme menos tiempo quede hasta la expiración de la posición
(theta positiva), independientemente de la cotización del activo que hace de subyacente, al
comprador de butterflies no siempre le conviene el transcurso del tiempo, es decir, no siempre tiene
una theta positiva. Como se aprecia en el gráfico 5, si el precio del subyacente se desplaza
fuertemente hacia arriba o hacia abajo, el beneficio del inversor decrece (se hace más negativo)conforme avanza la vida de la posición, debido a que cada vez quedan menos posibilidades
(probabilidad) de que termine el vencimiento con beneficio para el inversor.
Gráfico 6. Beneficio de la mariposa comprada respecto al precio del subyacente y la
volatilidad.
Bº Mariposa Comprada
-1.50
-1.00
-0.50
0.00
0.50
1.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
A su vez (gráfico 6), el efecto de la volatilidad tiene efectos positivos o negativos sobre el
beneficio según sea la cotización del subyacente. Si está próxima al precio inicial, la volatilidad
perjudica al inversor (vega negativa), mientras que si está alejada del punto inicial, conforme mayor
es la volatilidad mayor es el beneficio del negociador (vega positiva).
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En resumen, los factores de sensibilidad de una long butterfly (mariposa comprada)cuando el precio del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios)
Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)
Vega: negativo (si el subyacente está próximo al precio de ejercicio)
Theta: positivo
D. Cóndor comprado (Long Condor)
Esta figura se asemeja mucho a la mariposa comprada. La única diferencia está en que en
vez de formarse con un cono (vendido) y una cuna (comprada) se forma con dos cunas (una
comprada y la otra vendida). Esto hace que la explicación que se ha dado de la razón de ser de la
cuna respecto del cono, comentada en el apartado B, sea extensiva a la justificación de la existencia
del cóndor respecto de la mariposa. Por lo tanto, la diferencia básica del condor (teniendo como
referencia la mariposa) es que asume un riesgo menor debido a que la cuna vendida en el condor
comprado nos genera menos riesgo (también menos primas cobradas) que el cono vendido en la
mariposa larga o comprada.
Al igual que con la mariposa comprada, el long condor se puede formar de diversas
formas. Una de ellas, sobre la que se ha iniciado la explicación, consiste en vender una cuna y
comprar otra cuna (ambas centradas sobre el precio del subyacente pero la comprada más abierta
que la vendida). El cóndor se define por lo tanto con cuatro precios o posiciones: dos precios
centrales (fuera de los cuales no apostamos a que vaya a irse el precio del subyacente) y dos
alejados (a partir de los cuales nuestra posición ya no empeora más).
Un ejemplo de cóndor comprado sería el 90/95/105/100, expresado como venta de la cuna
95/105 y compra de la cuna 90/110 (con una volatilidad anual del 35%), se podría descomponer en
las siguientes operaciones:
Venta de call 105: 0.40
Venta de put 95: 0.29
Compra put 90: 0.02
Compra call 110: 0.04
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Primas cobradas por la cuna vendida 95/105: 0.69 Primas pagadas por la cuna vendida 90/110: 0.06
Primas cobradas totales: 0.63
Su sumamos la delta de las cuatro opciones tendremos que la delta del long condor (para
un precio del subyacente de 100) es de: Delta Cuna Vendida (95/105)+ Delta Cuna Comprada
(90/110) ≈ 0
Por lo tanto no debemos calcular ningún ratio cuna vendida/cuna comprada que haga la
delta cero porque ya es delta neutral comprando y vendiendo dos cunas centradas sobre la
cotización actual del subyacente.
Otras alternativas para formar este mismo cóndor de estabilidad serían las siguientes:
Compra call 90 + Venta call 95 + Venta Call 105 + Compra call 110
Compra put 110 + Venta put 105 + Venta put 95 + Compra put 90
Call Spread Alcista 90-95 + Call Spread Bajista105-110
Put Spread Alcista 90-95 + Put Spread Bajista 105-110
Sea cual sea la opción elegida, tanto la figura como las características de la inversión son
equivalentes.
Como se indicó anteriormente, esta estrategia no tiene pérdidas ilimitadas. De hecho tiene
un nivel de riesgo bastante reducido. Al igual que con la mariposa comprada, el que lleva a cabo
esta estrategia no va a tener beneficios excesivamente grandes si lo comparamos con el straddle o
el strangle (siempre que no sea muy abierto).
Por otra parte, al igual que ocurre con la long butterfly, por su complejidad (requiere
negociar con cuatro opciones a la vez) y escaso nivel de riesgo generado, no se suele recalcular
constantemente el ratio puts/call (o en este caso cuna1/cuna2) que hace esta posición delta neutral
ya que como spreads únicamente de volatilidad los short straddles o strangles son más eficaces
(tienen mayor vega).
Por otra parte, y tal y como ocurre con la long butterfly, en muchas ocasiones esta
estrategia no se realiza de forma inmediata o directa (en un mismo momento) sino que se hace
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como una consecución de spreads alcistas/bajistas. Un ejemplo de esta situación sería el hecho deque un inversor, tras realizar un spread call/put alcista 90/95 (o bajista 105/110) y acertar el
movimiento, para cubrir parte de su beneficio latente realiza un spread call/put bajista 105/110
(alcista 90/95), formando definitivamente un cóndor de estabilidad.
El long condor formado por la venta de la cuna 95/105 y la compra de la cuna 90/110
cuando el precio del subyacente es de 100 quedaría representada en los gráfico 7 y 8.
Gráfico 7. Beneficio del cóndor comprado respecto al precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Cóndor Comprado
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
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Gráfico 8. Beneficio del cóndor comprado respecto al precio del subyacente y la
volatilidad.
Bº Cóndor Comprado
-4.00
-3.50
-3.00
-2.50
-2.00
-1.50
-1.00
-0.50
0.00
0.50
1.00
1.50
80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio del
subyacente más beneficio se obtiene (gráficos 7 y 8) independientemente del tiempo que quede
hasta la expiración y de la volatilidad implícita en el mercado.
No obstante, al igual que con la mariposa comprada, en el caso en que el negociador no
equilibre el cóndor haciéndolo delta neutral conforme varía el precio, su beneficio (gráfico 7)
respecto al tiempo tiene una característica diferenciadora respecto al beneficio del vendedor de
conos/cunas. Mientras el vendedor de conos/cunas gana siempre más conforme menos tiempo
quede hasta la expiración de la posición (theta positiva), independientemente de la cotización del
activo que hace de subyacente, al comprador de condors no siempre le conviene el transcurso del
tiempo, es decir, no siempre tiene una theta positiva. Como se aprecia en el gráfico 7, si el precio
del subyacente se desplaza fuertemente hacia arriba o hacia abajo, el beneficio del inversor decrece
(se hace más negativo) conforme avanza la vida de la posición, debido a que cada vez quedan
menos posibilidades (probabilidad) de que termine el vencimiento con beneficio para el inversor.
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A su vez, el efecto de la volatilidad tiene efectos positivos o negativos sobre el beneficiosegún sea la cotización del subyacente. Si está próxima al precio inicial, la volatilidad perjudica al
inversor (vega negativa), mientras que si está alejada del punto inicial, conforme mayor es la
volatilidad mayor es el beneficio del negociador (vega positiva).
En resumen, los factores de sensibilidad de un long condor (cóndor comprado) cuando el
precio del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios)
Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)
Vega: negativo
Theta: positivo
E. Ratio Vertical Spread Call (o Ratio Spread Call)
Si analizamos el nombre de esta estrategia podemos encontrar la característica específicade la misma. A diferencia del call spread (compra de call + venta de call) el ratio call spread negocia
un número diferente de opciones según se compre o se venda. En concreto, en el intento de hacer
un spread delta neutral, el negociador deberá calcular el número de calls vendidas que, frente a una
call comprada hagan la delta conjunta de la posición nula. No obstante, una forma sencilla de
aproximarnos a esta estrategia es el ratio spread call simple en el que el ratio es igual a dos
(posteriormente, se calculará el ratio correcto con el que obtenemos un spread (únicamente) de
volatilidad)
La diferencia básica de este spread respecto a los anteriores es su falta de simetría. Tanto
con el Ratio Spread Call como con el Backspread Call (que se verá posteriormente) el inversor no
es indiferente a la tendencia del mercado. Esto hace que no tengamos pérdidas ilimitadas por
ambos lados, ya que la call comprada nos las va a limitar.
Suponiendo que lo centramos sobre el precio del subyacente actual (lo más común), su
construcción puede ser múltiple:
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Compra call ED9 (95) + Venta 2 call AD (100)
Venta straddle AD (100) + Compra put FD (95)
Call spread alcista (95/100) + Venta call AD (100)
No obstante, tal y como refleja su propio nombre (ratio spread call ) la forma estándar de
realizarlo es únicamente con opciones de compra (la primera opción de las mencionadas
anteriormente)
Un ejemplo de ratio vertical spread call sería el 95/100, expresado como compra de unacall 95 y venta de 2 calls 100:
Prima pagada por la compra de call 95: 6.07
Prima cobrada por la venta de 2 calls 100: 2 x 2.9 = 5.8
Prima neta cobrada: 5.8 – 6.07 = - 0.27 u.m.
Si sumamos la delta de las tres opciones tendremos que la delta de la posición (para un
precio del subyacente de 100) es de: delta call comprada (95)+ 2 x delta call vendida (100) = 0.7861+ 2 x (-0.5249) = -0.2637
Para que el spread tenga delta cero tenemos ahora que calcular el número de opciones de
compra que tenemos que vender para que se anule la posición. En concreto, si la delta de la call 95
es 0.7861 y la de la call 100 es 0.5249, entonces tendremos que vender 1.4976 (=0.7861/0.5249 )
calls 100 para que la delta neta sea cero.
En este caso, el inversor tiene pérdidas limitadas por la izquierda (gráfico 9), en cambio,
por la derecha las pérdidas son ilimitadas.
Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio del
subyacente mas beneficio se obtiene (gráficos 9 y 10) independientemente del tiempo que quede
hasta la expiración como de la volatilidad implícita en el mercado.
No obstante, al igual que los dos últimos spreads de volatilidad el efecto del tiempo y de la
volatilidad no siempre juegan en el mismo sentido para el inversor. En función de lo cerca o lejos
que se esté del precio inicial, el hecho de acercarse a la fecha de vencimiento puede ser positivo o9 ED: en dinero, AD: al dinero, FD: fuera de dinero.
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negativo (gráfico 9). Mientras el subyacente suba, el transcurso del tiempo siempre genera másbeneficio; en cambio, si el activo subyacente se aleja significativamente de su precio inicial la theta
de la posición se puede pasar de positiva a negativa
Gráfico 9. Beneficio del ratio vertical spread call respecto al precio del subyacente y
el tiempo.
Bº Ratio (Vertical) Spread Call
-5.00
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Gráfico 10. Beneficio del ratio vertical spread call respecto al precio del subyacente y
la volatilidad.
Bº Ratio (Vertical) Spread Call
-5.00
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
-
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Los gráficos 9 y 10 representan los beneficios obtenidos siguiendo esta estrategia y enfunción del tiempo que queda hasta la expiración y la volatilidad implícita en el mercado.
Por otra parte, un incremento de la volatilidad siempre perjudica al negociador siempre y
cuando el subyacente no se aleje mucho por la izquierda, en cuyo caso la vega pasaría a ser
positiva (gráfico 10).
En resumen, los factores de sensibilidad de un ratio (vertical) spread call cuando el precio
del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios)
Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)
Vega: negativo
Theta: positivo
F. Ratio Vertical Spread Put (o Ratio Spread Put)Si partimos del Ratio Spread Put simple podemos decir que tiene muchas semejanzas con
la estrategia anterior ya que ambas se forman comprando una opción y vendiendo dos. En este
caso se comprará una put ED y se venderán dos puts AD. El resultado es un put spread (bajista)
más una put vendida lo que le va a dar una clara tendencia bajista por la izquierda.
No obstante, si queremos conseguir un spread delta neutral tendremos que calcular la
proporción de puts vendidas por cada put comprada (o ratio) que nos anule la delta neta de la
posición.
Suponiendo que lo centramos sobre el precio del subyacente actual (lo más común), su
construcción puede ser múltiple:
Compra put ED (105) + Venta 2 puts AD (100)
Venta straddle AD (100) + Compra call FD (105)
Put spread bajista (105/100) + Venta put AD (100)
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No obstante, tal y como refleja su propio nombre (ratio spread put ) la forma estándar derealizarlo es únicamente con opciones de venta (la primera opción de las mencionadas
anteriormente)
Un ejemplo de ratio vertical spread put sería el 100/105, expresado como compra de una
put 105 y venta de 2 puts 100:
Prima pagada por la compra del put 105: 5.88
Prima cobrada por la venta de 2 puts 100: 2 x 2.70 = 5.4 Prima neta total: 5.4 – 5.88 = 0.44
Si sumamos la delta de las tres opciones tendremos que la delta de la posición (para un
precio del subyacente de 100) es de: delta put comprada (105)+ 2 x delta put vendida (100) = -
0.7364 + 2 x (0.4751) = 0.21
Para que el spread tenga delta cero tenemos que calcular el número de opciones de venta
que tenemos que vender (por cada put comprada) para que se anule la posición. En concreto, si la
delta de la put 105 es 0.7364 y la de la put 100 es 0.4751, entonces tendremos que vender 1.55 (=
0.7364 / 0.4751 ) puts 100 para que la delta neta sea cero.
En este caso, el inversor tiene pérdidas limitadas por la izquierda (gráfico 11), en cambio,
por la izquierda las pérdidas son ilimitadas.
Los gráficos 11 y 12 representan los beneficios obtenidos siguiendo esta estrategia y en
función del tiempo que queda hasta la expiración y la volatilidad implícita en el mercado.
Como se puede observar el beneficio de esta estrategia, al igual que la anterior y adiferencia del resto de spreads de volatilidad vistos, no es simétrico, es decir, si suponemos que no
ajustamos el ratio de la estrategia no seremos indiferentes ante subidas o bajadas del precio del
subyacente.
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Gráfico 11. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacente
y el tiempo.
Bº Ratio Spread Put
-6.00
-5.00
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Gráfico 12. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacentey la volatilidad.
Bº Ratio Spread Put
-6.00
-5.00
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
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Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio delsubyacente mas beneficio se obtiene (gráficos 11 y 12) independientemente tanto del tiempo que
quede hasta la expiración como de la volatilidad implícita en el mercado.
No obstante, al igual que los tres últimos spreads de volatilidad el efecto del tiempo y de la
volatilidad no siempre juegan en el mismo sentido para el inversor. En función de lo cerca o lejos
que se esté del precio inicial, el hecho de acercarse a la fecha de vencimiento puede ser positivo o
negativo (gráfico 11).
Por otra parte, un incremento de la volatilidad siempre perjudica al negociador siempre y
cuando el subyacente no se aleje mucho por la derecha, en cuyo caso la vega pasaría a ser positiva
(gráfico 12).
En resumen, los factores de sensibilidad de un ratio (vertical) spread put cuando el precio
del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios) Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)
Vega: negativo
Theta: positivo
2.1.2. Spreads de movimiento.
Los spread de movimiento serán utilizados por aquellos inversores que crean que la
volatilidad en el futuro va a verse incrementada y que estén dispuestos a arriesgar su dinero
apostando por dicha posibilidad.
Un inconveniente que tienen los spreads de volatilidad es que para que sean delta
neutrales, no solo en el momento inicial, sino a lo largo de su vida hasta el vencimiento o liquidación
es necesario realizar una serie de ajustes conforme el precio del activo subyacente se mueve. En
este sentido, al igual que ocurre con los spreads de movimiento, cualquiera que sea el spread de
volatilidad elegido (ya sea de movimiento o de estabilidad) por el inversor, éste va a tener que llevar
una gestión activa sobre el mismo.
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A continuación vamos a ver los diferentes spreads de movimiento más utilizados en elmercado.
A. Cono comprado (Long Straddle)
Consiste en la compra de opciones de compra y de venta con un mismo precio de
ejercicio y vencimiento. El precio de ejercicio de estas opciones debe coincidir (o al menos estar
próximo) a la cotización del activo subyacente para que el efecto de la volatilidad sobre el valor del
straddle sea máximo. A su vez, si compramos un número equivalente de opciones call y put al
dinero, la delta resultante será próxima a cero, de modo que conseguiremos un spread casi delta
neutral. No obstante, si la delta de los call y de las put no coincide y queremos que nuestro spread
tenga exactamente delta igual a cero, tendremos que calcular el ratio que nos permita conseguir
anular la delta.
En concreto, el valor de ratio, medido como relación puts/calls será obtendrá a partir de la
siguiente expresión:
put call
calls put
calls put
calls N puts N
calls N puts N
calls N puts N Neta
∆∆=⇒
⇒∆=∆⇒
⇒∆+∆==∆
/ º / º
º·º·
º·º·0
Para ilustrar esta estrategia supongamos que nos encontramos analizando el mercado de
acciones español, en el que existe una empresa X cuyas acciones cotizan a 100 euros cuando
faltan 20 días para el vencimiento más cercano. A su vez, la volatilidad implícita (que se obtendría
despejando la variable volatilidad de la ecuación de valoración de opciones) está en el 30%.
Además se rumorea que durante los próximos días la empresa podría salir del índice selectivo Ibex
35. Nosotros creemos que se va a hacer efectiva en breve la salida de ese valor del índice selectivo
español generando en consecuencia un incremento en la volatilidad de este título. Si apostamos por
esta espectiva podremos llevar a cabo un spread de volatilidad de movimiento comprando, por
ejemplo, un cono.
Si aplicamos la fórmula de Black-Scholes para acciones que no reparten dividendos,
tendremos los siguientes datos de interés:
Precio call strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.9 euros
Precio put strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.7 euros
-
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Delta call = 0.5249Delta put = -0.4751
Como podemos observar, aunque la delta del call y de put son similares, no coinciden, de
modo que tendremos que calcular el ratio que nos haría delta neutral un cono:
Ratio = 0.5249 / 0.4751 = 1.1048 ≈ 1.105
De modo que por cada call que compremos tendremos que comprar 1.105 puts.
Para simplificar vamos a estudiar el efecto de la volatilidad sobre un cono formado por 1
call + 1.105 puts (aunque en realidad esto es imposible; no obstante, se solucionaría comprando,por ejemplo: 1000 calls + 1105 puts, 2000 calls + 2210 puts, ...).
El cono resultante estará formado por:
1 call con un coste de 2.9 euros.
1.105 put con un coste de 2.7 x 1.105 = 2.9835 euros
Delta resultante = 1 x 0.5249 + 1.105 x 0.4751 ≈ 0
El coste total o suma de primas pagadas será de: 2.9 + 2.9835 = 5.8819 euros.
La representación gráfica del beneficio del cono comprado, en función del precio delsubyacente y del tiempo que resta hasta el vencimiento la podemos encontrar en el gráfico 13 en el
que hemos indicado el beneficio (eje de ordenadas) que obtendrá el inversor en función del activo
subyacente (eje de abscisas). Como se puede observar, en el momento actual (cuando se realiza la
compra del cono, cuando todavía quedan 20 días hasta el vencimiento) la delta es cero. Eso no
significa que el inversor sea indiferente a los movimientos del subyacente, de hecho, tanto si sube
como si baja el beneficio del inversor se hace positivo. Esto implica que la gamma de la posición es
positiva. De hecho, se llaman spreads de movimiento porque cuanto más y más rápido se mueva el
precio de la acción X más beneficio obtendremos.
-
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Gráfico 13. Beneficio del cono comprado en función del precio del activo subyacente y
el tiempo.
Bº Cono
-8.00
-6.00
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Supongamos que transcurrido un día (quedan por tanto 19 hasta el vencimiento) el precio
de la acción X pasa de 100 a 98. En ese momento nuestro cono tiene un valor de mercado de 5.98
euros, si hemos pagado por él 5.88 euros, tendremos unas ganancias latentes de 0.1 euros. Este
beneficio se puede descomponer en 2 factores:
Factor tiempo (theta): para una cotización del subyacente de 100, el día 19 el cono
valdría en el mercado 5.73 euros (pérdida = 5.88 - 5.73 = 0.15 euros)
Factor subyacente (delta). El precio de la acción X baja 2 euros. Eso tiene un efecto
sobre nuestra posición. En concreto, ese descenso provoca una ganancia de 0.25 [=
5.73 (valor del cono el día 19, precio X = 100) – 5.98 (valor del cono el día 19, precio X
= 98)]
Como se puede observar, la suma de ambos factores (0.25 - 0.15 = + 0.1) explica el
efecto global.
-
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Ahora bien, si nosotros lo que realmente queremos es ser inmunes a los precios delmercado, lo que deberemos llevar a cabo es una corrección continua de nuestra posición, de tal
forma que sea cual sea el precio de la acción X, nuestra posición sea delta neutral. Para ello,
deberemos recalcular el ratio puts/call continuamente.
Si seguimos con los datos anteriores (cotización de 98 euros el día siguiente a la
realización del cono) tendremos:
Precio del call: 1.89 euros
Precio del put: 3.71 euros Delta del call: 0.4074
Delta del put: -0.5926
Delta del cono comprado: 1 x 0.4074 + 1.105 x (-0.5926) = - 0.2473
Si queremos volver a tener delta neutral tendremos que reajustar el ratio:
Ratio’ = 0.4074/0.5926 = 0.6874, o lo que es lo mismo, por cada call comprada
tendremos que tener 0.6874 puts compradas. Como en realidad tenemos 1.105 puts,
tendremos que vender 0.4174 puts (= 1.105 – 0.6874), realizando una ganancia de:0.4174 x (-2.7 + 3.71) = 0.4212 euros.
Realmente hemos incurrido en un beneficio porque el precio de la acción X ha fluctuado
demasiado rápido. Es decir, hemos apostado a que la volatilidad iba a aumentar y de hecho así a
sido en la realidad.
Hasta ahora hemos analizados el efecto del tiempo y del subyacente sobre el valor del
cono. No obstante, el objetivo fundamental de los straddle largos es aprovecharnos de un
incremento de la volatilidad del activo subyacente. En el siguiente gráfico vamos a observar el
efecto de la volatilidad sobre el valor de la estrategia:
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Gráfico 14. Beneficio del cono largo en función del precio del activo subyacente y de
la volatilidad
Bº Cono Comprado
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Precio del Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
En el grafico anterior se muestra cómo afecta al beneficio del inversor la variación de la
volatilidad. Las tres curvas hacen referencia al beneficio derivado de la venta del straddle y en el
mismo día en que se realiza, es decir, a 20 días del vencimiento. Lógicamente, conforme avanzan
los días, más pérdidas sufriremos si el precio no varía (como se pudo observar en el primer gráfico).
La principal conclusión que se puede obtener de este gráfico es el hecho de que al
comprador de conos le interesa un incremento de la volatilidad. De hecho, el que lleva a cabo estaestrategia apuesta a que la volatilidad va a aumentar.
Un hecho importante que se debe tener en cuenta a la hora de llevar a cabo una
estrategia de inversión con opciones, además de su sensibilidad respecto al transcurso del tiempo o
la variación de la volatilidad, es la situación potencial de pérdidas/beneficio en la que se sitúa el
negociador. En este caso (gráfico 13 y 14) los beneficios son ilimitados mientras que las pérdidas
son limitadas.
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Para concluir, diremos que el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para elcono comprado o straddle largo son los siguientes:
Delta: neutral
Gamma: positivo
Vega: positivo
Theta: negativo
B. Cuna Comprada (Long Strangle) (95/105)
Para no alargar innecesariamente las explicaciones, debido a que las estrategias de
movimiento son exactamente las inversas a las estrategias es estabilidad10 vamos simplemente a
indicar los gráficos representativos del beneficio/pérdida de cada una de las estrategias en función
del precio del subyacente y del tiempo que transcurre hasta el vencimiento o de la volatilidad.
Vamos a representar exactamente la estrategia inversa, con los mismos precios de ejercicio,
subyacente, duración, tipo de interés y volatilidad.
Gráfico 15. Beneficio de la cuna larga en función del precio del activo subyacente y
del tiempo.
Bº Cuna Comprada
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
10 Cuando una estrategia de estabilidad, por ejemplo una cuna vendida, genera beneficios su inversa (la cuna
comprada) generará pérdidas por el mismo valor.
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Gráfico 16. Beneficio de la cuna larga en función del precio del activo subyacente yde la volatilidad
Bº Cuna
-4.00
-2.00
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
A modo de corolario, el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para esta
estrategia, tal y como se puede corroborar en los gráficos 15 y 16 son los siguientes:
Delta: neutral
Gamma: positivo
Vega: positivo
Theta: negativo
-
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C. Mariposa vendida (Short Butterfly) (95/100/105)
Gráfico 17. Beneficio de la mariposa vendida respecto al precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Mariposa
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Gráfico 18. Beneficio de la mariposa vendida respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.
Bº Mariposa
-1.00
-0.50
0.00
0.50
1.00
1.50
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
-
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Los factores de sensibilidad de la mariposa corta tomarán los siguientes valores: Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios)
Gamma: positivo (al inversor le interesa que el mercado se mueva)
Vega: positivo
Theta: negativo
D. Cóndor vendido (Short Condor) (90/95/105/110)
Gráfico 19. Beneficio del cóndor vendido respecto al precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Cóndor
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Los factores de sensibilidad del cóndor corto tomarán los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en
los precios)
Gamma: positivo (al inversor le interesa que el mercado se mueva)
Vega: positivo
Theta: negativo
-
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Gráfico 20. Beneficio del cóndor vendido respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.
Bº Cóndor
-1.50
-1.00
-0.50
0.00
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119
Subyacente
Volat 30%
Volat 40%
Volat 20%
E. Backspread Call (95/100)
Gráfico 21. Beneficio del backspread call respecto al precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Backspread Call
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
-
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Gráfico 22. Beneficio del backspread call respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.
Bº Backspread Call
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
Los factores de sensibilidad del backspread call tomarán los siguientes valores:
Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios enlos precios)
Gamma: positivo
Vega: positivo
Theta: negativo
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F. Backspread Put (100/105)
Gráfico 23. Beneficio del Backspread Put respecto el precio del subyacente y el
tiempo.
Bº Backspread Put
-4.00
-3.00
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
6.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
20 días
10 días
5 días
Vencimiento
Gráfico 24. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacentey la volatilidad.
Bº Backspread Put
-2.00
-1.00
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
6.00
85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115
Subyacente
volat 30%
volat 40%
volat 20%
-
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Los factores de sensibilidad del backspread put tomarán los siguientes valores: Delta: neutral
Gamma: positivo
Vega: positivo
Theta: negativo
2.2. SPREADS DE TIEMPO (Calendar spread, horizontal spread)
Si todas las opciones de un spread expiran en el mismo momento, el valor intrínseco delspread es simplemente una función del precio del subyacente en la fecha del vencimiento. Ahora
bien, si en un spread existen opciones con vencimientos diversos, el valor (intrínseco) del spread no
podrá ser determinado sino con el valor del subyacente en dichas fechas. Por lo tanto, la valoración
del spread de tiempo no dependerá solo del comportamiento del activo subyacente en la fecha de
vencimiento cercano, sino también de la evolución de su comportamiento entre dicha fecha y la
fecha de vencimiento más alejada.
El más común de los spread de tiempo consiste en la combinación de posiciones opuestasen opciones sobre un mismo activo subyacente y con el mismo precio de ejercicio, pero con
vencimientos diversos.
Se dice que un inversor está largo o comprado cuando compra la opción con vencimiento
más alejado y vende la opción con vencimiento más cercano. Por el contrario, si la opción que se
compra es la de vencimiento cercano y la que se vende la de vencimiento lejano, entonces el
spreader estará posicionado en corto o vendido. Esta situación es congruente con el hecho de estar
en corto si la prima pagada neta es negativa y de estar en largo si la prima pagada neta es positiva,debido a que las primas de las opciones con vencimiento más alejado siempre son mayores a las de
vencimiento más cercano (si hablamos de opciones del mismo strike o precio de ejercicio).
Aunque normalmente en los spreads de tiempo la relación de opciones compradas y
vendidas es de uno a uno, en función de cuál sea el sentimiento del inversor respecto al mercado,
este ratio puede variar y romper la unidad.
Vamos ahora a desarrollar un ejemplo sencillo de spread de tiempo. Si seguimos con la
hipotética acción X, suponiendo que hoy vale 100 euros y que quedan 20 días para el vencimiento
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más próximo (mayo) y 50 para el siguiente (junio); si compramos una call sobre la acción X(supongamos que en los próximos 50 días no reparte dividendos) con vencimiento mayo con un
strike 100 y vendemos otra call sobre la acción X con el mismo precio de ejercicio, esta vez con
vencimiento junio, tendremos que:
Precio Call 100 mayo (comprada): 2.9
Precio Call 100 junio (vendida): 4.66
Delta Call 100 mayo (comprada): 0.5249Delta Call 100 junio (vendida): 0.5393
Primas netas cobradas: 4.66 – 2.90 = 1.76
Delta neta: 0.5249 – 0.5393 = - 0.0144
Como se puede observar la delta es ligeramente negativa lo que hace que seamos
mínimamente bajistas. Por otra parte, las primas cobradas superan a las pagadas lo que hace que
nuestra posición sea una posición corta o vendida11.
Con esta estrategia apostamos a que para junio el precio de la acción X estará por debajo
de 100 euros, no obstante, si en los próximos 20 días el comportamiento de la acción es opuesto al
previsto por nosotros estaremos protegidos de las pérdidas de la call 100 vendida en junio con la
call comprada en mayo, de tal forma que mientras estén vivas las dos opciones el comportamiento
de ambas se compensa. No obstante, sí existe un efecto neto sobre nuestra posición ya sea por el
efecto del subyacente, del tiempo o de la volatilidad.
En el gráfico 25 hemos representado el comportamiento de la estrategia descritaanteriormente. Se puede observar que tiene una semejanza con el cono comprado ya que conforme
más se mueve el precio del subyacente más beneficio se consigue. En este sentido, los time spread
cortos (vendidos) tienen gamma positiva (al igual que las estrategias de movimiento: straddle corto,
strangle corto, mariposa comprada, cóndor comprado, backspread call o put).
Esto de debe a que un incremento en el precio del subyacente hace que la opción vendida
nos genere pérdidas, pero por otra parte la call comprada nos genera beneficios. ¿Cuál es el efecto
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por lo tanto la volatilidad (que es la variable que genera el valor temporal) más efecto tiene. Desdeeste punto de vista, la call junio vendida tendrá una vega mayor (en términos absolutos) que la call
mayo comprada, de modo que el efecto de un incremento de la volatilidad (negativo) sobre la call
vendida junio será mayor que el efecto (positivo) sobre la call comprada para mayo. Efecto final: un
menor beneficio (o unas mayores pérdidas).
En definitiva, podemos extraer tres conclusiones básicas relativas a los spreads de tiempo
vendidos:
El transcurso del tiempo perjudica al vendedor de time spreads.
El incremento de la volatilidad perjudica al vendedor de time spreads
El cambio en el precio del subyacente beneficia al vendedor de time spreads.
En términos de factores de sensibilidad podemos decir que los time spreads vendidos
tienen los siguientes factores de sensibilidad:
Delta: neutral (en el caso en que no queramos apostar por una tendencia en el precio
del subyacente)
Gamma: positivo
Vega: negativo
Theta: negativo
Por su parte, los time spreads comprados tendrán valores opuestos, es decir:
Delta: neutral (en el caso en que no queramos apostar por una tendencia en el precio
del subyacente)
Gamma: negativa
Vega: positiva
Theta: positiva
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3. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE OPCIONES
3.1. MERCADOS NO ORGANIZADOS 12
Los mercados no organizados de opciones funcionan a través de operadores que están
dispuestos a fijar un precio para la opción que el cliente desee. En este sentido, el inversor puede
demandar aquella opción que mejor se ajuste a sus necesidades. Sin embargo, va a ser difícil
encontrar mercado secundario para este tipo de opciones, precisamente por su especificidad. Así,
cuando uno analiza los precios de las opciones en este mercado observará que la lista es
interminable, con infinidad de precios de ejercicio y fechas de vencimiento. En definitiva, el número
de contratos de opción posibles, combinando sus elementos, es infinito.
Normalmente los contratos de opción que se negocian en los mercados no organizados
carecen de mercado secundario, lo que les hace ilíquidos. Ante esta situación las únicas vías para
su extinción son mediante el ejercicio de la opción o por expiración debido al paso del tiempo.
Además, la estructura del mercado provoca la falta de adecuada competencia en los precios al no
existir, prácticamente, dos contratos iguales. La falta de competencia, por su parte, origina que los
precios de estas opciones estén inflados a favor de los agentes creadores del mercado. Por último,
si el mercado carece de liquidez y esto redunda en un menor volumen de negociación, el interés de
los intermediarios por operar en dicho mercado se verá también reducido, debido a unos ingresos
operativos, derivados de las comisiones, muy limitados.
Otro de los problemas de los mercados no organizados es el riesgo de insolvencia. En
este tipo de mercados el riesgo de que una de las partes no cumpla con lo establecido en el
contrato es elevado. Una forma de evitar el problema es a través de depósitos que garanticen el
cumplimiento, sin embargo si los depósitos son elevados ahuyentarán a los posibles participantes
en el mercado. Por otra parte, la integridad financiera de los operadores que actúan como creadores
de mercado es la única garantía, por lo que cualquier individuo que desee contratar una opción
debe no sólo negociar su precio y condiciones sino también analizar la solvencia de la compañía
operadora.
A continuación y a modo de resumen se expondrán las ventajas e inconvenientes
principales de los mercados no organizados:
12 VALLELADO GONZALEZ, E. (1997)
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Ventajas:
el cliente puede diseñar la opción que se ajusta perfectamente a sus necesidades
(flexibilidad)
Inconvenientes:
precios poco eficientes,
iliquidez del mercado,
inexistencia de mercados secundarios, y
elevado grado de insolvencia.
Estos inconvenientes son los que se intentan resolver en los mercados organizados.
3.2. MERCADOS ORGANIZADOS
Un mercado en el que se negocian una gran cantidad de contratos de opción con
diferentes fechas de vencimiento y/o precios de ejercicio no dispone de liquidez para todos y cada
uno de esos contratos. Por esta razón los mercados organizados estandarizaron tanto las fechas de
vencimiento como los precios de ejercicio. En general se fijan, como mínimo, 4 vencimientos a lo
largo de un año, que en el caso de la opción sobre el Ibex se corresponden con los meses de
marzo, junio, septiembre y diciembre. Adicionalmente, independientemente del mes en que nos
encontremos se negocian contratos con fecha de vencimiento en el mes en curso y en el mes
siguiente. La fecha de vencimiento de los futuros corresponde al tercer viernes de cada mes de
vencimiento. Además los precios de ejercicio se establecen a intervalos de x ptas/puntos
(dependiendo del subyacente), en el caso del Ibex es cada 50 ptos. Estas medidas reducen el
número de contratos a negociar y aumentan el flujo de órdenes hacia los que se negocian,
mejorando su liquidez (o facilidad para encontrar contrapartida en un contrato de opción sin tener
que ofrecer un fuerte descuento o suplemento sobre su precio teórico). Por tanto es un cambio de
menor especificidad en los contratos a cambio de mayor fluidez en su contratación.
Los mercados organizados han introducido la contratación centralizada a modo y manera
de las bolsas de valores. Esta característica permite una mayor y más rápida extensión de los
precios de oferta y demanda para los distintos contratos entre los potenciales participantes. La
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difusión de la información junto con la estandarización de los elementos o términos del contratofacilita una mayor eficiencia del mercado. Así mismo, se han creado las cámaras de compensación
a fin de reducir el riesgo de insolvencia presente en los contratos de opción. De no existir estas
cámaras, los compradores deberían cerciorarse de la capacidad financiera del vendedor de la
opción para hacer frente a sus obligaciones. Si los vendedores no ofrecen adecuadas garantías los
compradores no acudirán al mercado cuando el riesgo de insolvencia supere a los posibles
beneficios. Las cámaras suelen estar compuestas por aquellos operadores que presentan una
situación financiera intachable.Las cámaras de compensación se interponen entre comprador y vendedor y actúan como
garantes del buen fin del contrato ante cada una de las partes. Así, el comprador de la opción
exigirá a la cámara el cumplimiento de las obligaciones contraídas en el contrato, mientras la
cámara se encargará de exigir al vendedor de la opción los derechos correspondientes. En caso de
que el vendedor de la opción no cumpla será la cámara quien correrá con las posibles pérdidas y
quien ejercerá las accione