INTERBOLSA MAS QUE UN DESCALABRO, FUE LA …

1Estudiante de último semestre de Finanzas y Comercio exterior, ponente para Diplomado en Planeación Financiera y Análisis del Riesgo. Cra. 33a # 30- 20 Bogotá D.C [email protected] pág. 1

INTERBOLSA MAS QUE UN DESCALABRO, FUE LA MATERIALIZACIÓN DEL

RIESGO DE LIQUIDEZ.

NTERBOLSA MORE THAN A CRACK, WAS THE FULLFILLMENT OF THE

LIQUIDITY RISK.

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Yefry Damián Susa Cordero1

Fundación de la Cámara de Comercio de Bogotá UNIEMPRESARIAL

Bogotá D.C. Colombia

Resumen

Este articulo explora los conceptos básicos de riesgo financiero, como se debe

gestionar y la toma de decisiones frente a este mismo. Hace énfasis en la gestión del

riego de liquidez tomando el caso de Interbolsa y su crisis en el 2012, en donde y aunque

la mayoría de estudios muestran el descalabro como un riesgo operacional que se

consolido, lo que realmente llevo a Interbolsa a ser intervenida fue el no pago de sus

obligaciones, declarándose ilíquido en el momento en que ningún banco financio sus

necesidades de capital de trabajo.

Palabras clave: cobertura, flujo de caja, haircut, IRL, liquidez, riesgo, Flujos de caja.

Abstrac

This article explores the basic concepts of financial risk, how to manage it and how

to make decisions about it. Emphasizes the management of liquidity risk taking the case

of Interbolsa and its crisis in 2012, where and although most studies show the disaster as

an operational risk that is consolidated, what really led Interbolsa to be intervened was

mailto:[email protected]


the non-payment of their obligations, declaring themselves illiquid at the moment in which

no bank financed their working capital needs.

Key words: Cash flow, haircut, hedge, IRL. liquidity, risk.

Introducción

Los riesgos están asociados a cada actividad de la vida del ser humano desde el

momento en que toma una decisión, así sea en el más simple actuar de la vida, corre el

riesgo alguno con mayores efectos que otros, ya sean positivos o negativos. En el área

financiera se puede definir el riesgo de forma generalizada como, la probabilidad de

incurrir en una pérdida o ganancia de un activo o capital no prevista. Para el caso aplicado

de riesgo de liquidez se podría referir:

“El riesgo de liquidez de mercado o a corto plazo se refiere a la dificultad o imposibilidad de la institución de adquirir o cubrir sus activos oportunamente mediante el establecimiento de una posición contraria equivalente, así como al impacto que pueden presentar los precios al salir a liquidar las posiciones de forma inmediata” (Parada, 2015)

Aunque el ámbito financiero segmenta el riesgo en mas modelos como los son el de

mercado, de cambio, tipo de interés, de crédito, de país, sistemático, etc. Para el caso

haremos énfasis en el de liquidez que nos permite dar más aportes a la postura de

Interbolsa cuando en el 2012 solicito un préstamo al banco BBVA por $ 17.000´000.000

de pesos intradía para cubrir sus obligaciones de corto plazo con sus clientes que al no

cancelarlo a tiempo destapo la grave crisis de liquidez y sobre apalancamiento que

presentaba la compañía. Se debe de tener en cuenta que Interbolsa manejo operaciones

muy al margen de la ley al sobre apalancarse y utilizar la llamada posición propia con los

repos de Fabricato, pero nunca incurrió en un acto irregular hasta la época del suceso, lo

cual supone que la superintendencia financiera tuvo que intervenir solo cuando se causó

el riesgo de liquidez y que se llegaron a ver afectados las inversiones de los clientes.



Riesgos Financieros

La palabra riesgo del latín risicare que traduce atreverse a transitar por un camino

peligroso, puede llevar a entender un poco más el concepto de riesgo que dicho de otra

forma genera incertidumbre por el desconocimiento del resultado final de una decisión,

que en este caso es financiera y conlleva a la posible perdida o ganancia de la posición

tomada en un activo o capital de inversión. La medición del riesgo financiero se subdivide

en tipos de riesgo como el de mercado, de cambio, de tipo de interés, de crédito,

operativo, soberano, sistemático, de país, y de liquidez, todos enfocados en el ámbito

financiero influyen en la posible materialización de un riesgo financiero.

Riesgo de mercado.

Este se determina como la posibilidad de incurrir en pérdidas por las

fluctuaciones del mercado la variar el precio de un activo. Algunos riesgos

asociados también son el riesgo de cambiario y el de tasa de interés, ya que al

variar alguna de estas generaría una posible perdida o ganancia no planeada.

Riesgo cambiario.

Al invertirse o tener activos e instrumentos financieros en una moneda extranjera,

se está sujeto al riesgo cambiario, dada la volatilidad de las economías tanto la

local como la extranjera, la cual genera un nivel de riesgo elevado.

Riesgo de tipo de interés.

Este riesgo va asociado directamente con la economía del país y la política fiscal

y tributaria ya que los gobiernos utilizan la tasa de interés como instrumento para

regular algunos indicadores macroeconómicos. Se ve el nivel de riesgo según el

nivel de apalancamiento a tasas variables de las compañías y el uso de la banca

para financiarse y su injerencia en el precio de los títulos.



Riesgo de crédito.

Explicado como la probabilidad de incumplimiento de una obligación contractual

entre dos partes. Este incumplimiento y dependiendo de su magnitud puede

llevar a la causación del riesgo de liquidez, desencadenando una cadena de

incertidumbre en las diferentes áreas de una compañía, así como del gobierno o

una persona natural.

Riesgo operativo.

Siendo uno de los riesgos más extensos en su medición, por la cantidad de

elementos y sujetos que participan en su gestión ya que se involucran procesos,

personas, sistemas internos, y eventos externos, que generan gran incertidumbre

ya que cualquier falla de uno de estos implicaría una perdida financiera. De este

mismo también se podría generar riesgos legales.

Riesgo país

El riesgo país surge como una inminente forma de medir la solvencia de los

países en temas de pago de deudas y de comercio exterior, par tal medición se

debe de tienen en cuenta políticas macroeconómicas, tendencias políticas,

políticas fiscales, que dan una luz del futuro del país de su posibilidad de caer en

default.

Riesgo sistemático.

Este es un riesgo inherente del mismo sistema, que para el caso es el financiero

en el que no todo esta regulado y en algunos casos las autoridades permiten

algunas flexibilidades a las instituciones que lo conforman, y principalmente se

caracteriza que al estar tan entrelazado en una red de usuario clientes inversores

y terceros tiene la fragilidad de que cuando se efectúa una crisis el contagio se

en cascada y todo el sistema sufra, como el caso puntual de la crisis subprime en

Estados Unidos, que tuvo repercusiones en el sistema financiero mundial.



Riesgo de Liquidez

Para entender Riesgo de liquidez, es necesario entender el termino liquidez,

“La liquidez de un determinado activo mide su capacidad para ser transformado en numerario (rápidamente y con una reducida pérdida de valor) de modo a que pueda ser utilizado como medio de cambio en transacciones.” (Nunes, 2015)

Siguiendo a Nunes, las dos las características principales de un activo líquido, es que se

pueda transar en el menor tiempo posible y que se incurra en las menores perdidas por

su transacción. Para este caso la liquidez se puede considerar subjetiva, así como el

valor de los activos ya que según los sujetos implicados abran activos mas líquidos para

unos, que para otros; Claro ya que hoy en día tenemos instrumentos homogéneos como

el dinero que nos permite tener una referencia de un activo líquido. Para el caso aplicado

la liquidez en el análisis financiero, hace referencia a la capacidad de empresas,

instituciones o personas naturales de cumplir las obligaciones en el corto plazo, es decir,

cancelar a sus clientes, proveedores y acreedores financieros.

Generalizando en el termino de riesgo de liquidez, este mismo seria la incertidumbre ante

la eventualidad de incurrir en el no pago de sus obligaciones a corto plazo en los tiempos

estipulados, aunque también en el de largo plazo, así como lo estipulo Basile III emitida

en diciembre del 2010 después de la crisis subprime de 2008 en donde se materializo un

gran riesgo de liquidez que a su vez llevo al sistémico. A partir de entonces el riesgo de

liquidez tomo gran importancia a nivel internacional, dado mas relevancia y generando

nuevos indicadores como lo son el (LCR) coeficiente de cobertura de liquidez, (NSFR)

coeficiente de financiación estable neta, para el caso de Colombia Decreto 1771 del

ministerio de hacienda y crédito público de la república de Colombia (2012) mediante el

cual se establece el (IRL) indicador de riesgo de liquidez como herramienta de control y

vigilancia.

LCR

El Coeficiente de Cobertura de Liquidez (LCR) exige que los bancos mantengan

suficientes activos líquidos de alta calidad para resistir 30 días en un escenario de

financiación bajo tensión especificado por los supervisores.



La siguientes seria la forma adecuada de calcular este coeficiente

𝐿𝐶𝑅 = (𝐹𝑜𝑛𝑑𝑜 𝐻𝑄𝐿𝐴

𝑆𝑎𝑙𝑖𝑑𝑎𝑠 𝑑𝑒 𝑒𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑎𝑠 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙𝑒𝑠 𝑑𝑢𝑟𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑙𝑜𝑠 𝑠𝑖𝑔𝑢𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 30 𝑑í𝑎𝑠 𝑛𝑎𝑡𝑢𝑟𝑎𝑙𝑒𝑠 ) ≥ 100%

NSFR

El coeficiente de financiación estable neta (NSFR) es un indicador estructural a

largo plazo diseñado para paliar desajustes de liquidez. Cubre la totalidad del

balance y ofrece incentivos a los bancos para que utilicen fuentes de financiación

estables.

𝑁𝑆𝐹𝑅 = (𝐶𝑎𝑛𝑡𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑒𝑠𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑑𝑠𝑖𝑝𝑜𝑛𝑜𝑏𝑙𝑒

𝐶𝑎𝑛𝑡𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑒𝑠𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑟𝑒𝑞𝑢𝑒𝑟𝑖𝑑𝑎) ≥ 100%

o

𝑁𝑆𝐹𝑅 =𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑛𝑑𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝑛𝑖𝑣𝑒𝑙 𝐼 + 𝐴𝑐𝑡𝑣𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑛𝑑𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑛𝑖𝑣𝑒𝑙 𝐼𝐼

𝑆𝑎𝑙𝑖𝑑𝑎𝑠 𝑑𝑒 𝑒𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 − min(𝐸𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎𝑠 𝑑𝑒 𝑑𝑖𝑛𝑒𝑟𝑜, 0.75 ∗ 𝑆𝑎𝑙𝑖𝑑𝑎𝑠 𝑑𝑒 𝑒𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜)

IRL

Mide la capacidad de los activos líquidos registrados y de los ingresos esperados

de una organización, para cubrir las salidas también estimadas en un periodo

acumulado de tiempo. Para poder hacer la medición, se requiere de información

detallada para la estimación de los activos líquidos y de los valores esperados de

ingresos y salidas.

𝐼𝑅𝐿 = 𝐴𝐿𝑀 − 𝑅𝐿𝑁

ALM: Activos líquidos ajustados por ‘liquidez de mercado’ y riesgo cambiario, en la fecha de la evaluación.

RLN: Requerimiento de Liquidez Neto estimado para la primera banda o la sumatoria de las tres primeras banda de tiempo, según corresponda.



El Indicador de Riesgo de Liquidez (IRL) en cada fecha de evaluación será la

diferencia de los activos líquidos ajustados por ‘liquidez de mercado’ y riesgo

cambiario (ALM), y el requerimiento de liquidez neto total de la primera (1ª)

banda, o de la sumatoria de las tres (3) primeras bandas de tiempo (RLN), según

corresponda este será un valor absoluto o en monto

También se pueden expresar en términos de razón o coeficiente de la siguiente

manera donde el indicador lo podremos expresar en términos relativos

𝐼𝑅𝐿 =𝐴𝐿𝑀

𝑅𝐿𝑁

Uno de los componentes ala hora de evaluar riesgos también son los llamados

Haircut, el cual constituye una garantía básica en el momento de realizar una

operación, el cual toma un margen del valor del activo este porcentaje se le

determina como haircut el cual será determinado en razón del riesgo que perciba

el prestamista; Este mismo tiene gran relevancia en los acuerdos de recompra o

repos.

Caso Interbolsa

Creada en 1990 como Interbolsa S.A. en la ciudad de Medellín figurando como

fundador el señor Rodrigo Jaramillo, creada como una empresa de corretaje de valores

de carácter pequeño que luego en 1997 se unió con Juan Carlos Ortiz, quien también se

desempeñaba como comisionista de bolsa quien le aporto gran conocimiento a la firma

impulsándola a crecer. Pero su consolidación se dio después del año 2000 con la adición

de Victor Maldonado quien le dio gran capital y diversificando sus inversiones en

diferentes sectores económicos colombianos, catapultándola hacia finales de 2007 como

una de los mayores jugadores del mercado de valores teniendo una utilidad neta de

$23.235 millones sobre un patrimonio total de $155.084 Millones, Activos totales de

1.907.797 Millones y Pasivos totales de $1.752.712 Millones. Fue tal el crecimiento de la

compañía que crearon un negocio de Holding conocida como Interbolsa Holding S.A



Sociedad de Inversiones. De tal forma que expandieron operaciones a Panamá, Brasil y

México y Estados Unidos.

Realmente Interbolsa siempre estuvo con sus operaciones al limite de lo permitido

por la ley y aprovechando los vacíos legales que se presentan al momento de regular el

sistema financiero y de mercado de valores. Gran parte de los manejos inadecuados los

hacían mediante repos (obligaciones financieras de compra/venta de valores con el

compromiso de recomprarlo o revenderlos después de un tiempo).

Repos de Fabricato el punto de quiebre

Gran parte de lo que hicieron con los repos de acciones de Fabricato fue inflar el

valor de estos que pasaron de valer 12 pesos a 97 pesos, un incremento de alrededor

del 800%, pero no solo el incremento tan escandaloso los puso en evidencia, sino que

también el tiempo en que lo hicieron pues al termino de 11 meses las acciones de la

compañía duplicaron su valor. En este caso se puede tartar como de mera especulación

o como el va i ven de la oferta y la demanda, hasta ahí no había nada de irregular solo la

ambición de querer ganar cada vez más dinero en el menor tiempo posible.

Pero como era posible esta estrategia, en los repos existe la parte pasiva quien

cede temporalmente las acciones a otra persona activa a cambio de un préstamo quien

se compromete a pagarlo en un plazo no mayor a un año. Es entonces donde se hace

evidente uno de los elementos que estudia el riesgo de liquidez, que este caso es el

haircut que hace valido ese porcentaje para garantizar su dinero dándole en este caso se

aplicaba el 40% que quedaba guardado y 60% restante era entregado al deudor. Hasta

aquí no hay ningún problema este es el funcionamiento normal de los repos que son

regulados, caso que se tiene que revisar muy bien es el comportamiento del activo

subyacente de los repos que para este caso era el precio de la acción de Fabricato, pues

según su volatilidad se vera afectado su precio. Según (Jimenez, 2014)“si tomamos una

acción muy líquida y tiene adecuada cobertura, no hay problema en que el monto de

repos sea importante. El problema es que la acción no tenga liquidez” (Oscar, 2014)



xEntonces el problema fue la avaricia y el inundar el mercado con Repos de Fabricato

que se terminaron volviendo títulos basura, con poca liquidez y llenos de especulación

que inflo sus precios.

Para ese momento el nivel de apalancamiento de Interbolsa rondaba el 90% y los

compromisos por transferencias de operaciones simultaneas llegaba al 76% Y 48%. Todo

se cayo el 1 de noviembre cuando Interbolsa tenía que pagar un crédito intradía por un

valor de $20.000 millones no lo pudo realizar, ya en este caso la compañía se vio obligada

a comunicar esta no pago de la deuda a la superintendencia financiera, que hasta el

momento solo había revisado muy por encima el accionar de la empresa, pero que ante

esta eventualidad se vio obligada a ordenar su intervención.

Tabla 1.1 Estructura del Balance 2010- 2011

Fuente: Datos de la Superintendencia Financiera tomada de (Aguilar Varela & Gutierrez Orjuela,

2014)

Así mismo evidenciamos la gran cantidad de operaciones simultaneas con las que se

apalancaba Interbolsa y más en este caso con Fabricato haciendo así que este tipo de

compromisos rondara por niveles del 76% del total de sus obligaciones, generando

evidentemente un gran riesgo de incurrir en Iliquidez y dado que su flujo de caja y el



capital de trabajo era muy ajustado, se apalancaba con créditos intradía, con el fin de

cumplir con sus compromisos diarios de liquidez. Esta sería una estrategia difícil de

mantener, ya que los bancos empezaron a observar los anormales crecimientos de la

acción de Fabricato, y la baja liquidez de esta misma en el mercado.

Tabla 1.2 Principales compromisos 2010 - 2011

Fuente: Datos de la Superintendencia Financiera tomada de (Aguilar Varela & Gutierrez Orjuela,

2014)

Conclusiones

Los riesgos están en la cotidianidad de la vida, frente a cada decisión, frente a cada

suceso, cada acción genera una reacción y el análisis del riesgo busca medir, cuantificar

y calificar los posibles escenarios de las decisiones y acciones que tomamos, esto con el

fin de minimizar los impactos y efectos de las decisiones tomadas.

El Riesgo financiero nos da indicadores que nos permiten hacer control, redireccionar

medir y cuantificar las posibles perdidas o ganancias de capital. Hay estrategias como el



árbol de decisiones que ayuda en la toma de una decisión sencilla a la hora de invertir,

dándole un valor a riesgo que sale de probabilidades de mercado, o de ocurrencia de

ciertos tipos de eventos, y de esta forma analizar la mejor decisión en temas de

rentabilidad o utilidad. Hay modelos muchos mas complejos en los que se analiza según

los grados de volatilidad y varianza de los mercados su nivel de riesgo ayudando a

diversificar portafolios de inversión. Aunque pareciera que tomar elevados riesgos seria

la llegada a una inminente perdida, hay que recordar que las mayores ganancias se

tienen cuando se toman grandes riesgos, el hecho no esta en evitarlos, pues nunca habrá

una tendencia a desaparecer del riesgo siempre estará allí, implícito, lo ideal es tomar

riesgos medidos, calculados, que permiten margen de maniobrabilidad y de toma de

decisiones, y siempre bajo el parámetro de la ley.

En el caso de Interbolsa se evidencia la toma decisiones se realizaron dándole prelación

al alto grado de riesgo que se evidenciaba en cada uno de sus malos manejos, no la no

reacción frente a estos ya sea porque no los tenían previstos o porque siempre en

búsqueda de grandes y rápidas rentabilidades que tocaban la línea de lo ilegal y lo que

se define como ética en los negocios. Durante la investigación del caso se observa casos

de riesgo operativo, ya que las operaciones que realizaban estaban asociadas a un alto

riesgo al no diversificar mejor su portafolio, y al manejar un alto grado apalancamiento en

la llamada posición propia, a pesar de esto nada estaba fuera de lo legal, ya que cumplían

sus compromisos y todas las operaciones que manejaban estaban “reguladas” por

Superintendencia Financiera, le AMV y el Banco de la república. El riesgo reputacional

claramente se incurrió cuando, cuando las entidades financieras en especial aquellas que

les otorgaban los créditos intradías decidieron no prestarles al darse cuenta que la acción

de Fabricato estaba posiblemente inflada en su precio.

Definitivamente el riesgo de liquidez fue el determinante para que la Superintendencia

decidiera intervenir y evidenciara que desde hacía tiempo venia apalancando su capital

de trabajo ya que su flujo de caja se encontraba totalmente en desface con sus

necesidades diarias, principalmente por la inminente cantidad de inversionistas que



empezaron a pedir el pago de sus repos y el retiro de sus inversiones, por los rumores

de que los malos manejos de que las acciones de Fabricato estaban sobrevaloradas.

Es por esto que hoy en día existen mayores controles frente a estas entidades, y el

Indicador de riesgo de liquidez a tomado tanta relevancia a nivel mundial que Basilea III

le dedica un capítulo especial al ser uno de los mayores riesgos de contagio del sistema

financiero entre bancos, asegurados y demás intermediarios del mercado, así como

también significa un gran riesgo para las economías de los países y entre los países.

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FICHA BIBLIOGRÁFICA DE DOCUMENTO DE OPCIÓN DE GRADO

TITULO COMPLETO

INTERBOLSA MAS QUE UN DESCALABRO, FUE LA MATERIALIZACIÓN DEL RIESGO DE

LIQUIDEZ.

AUTORES

Apellidos completos Nombres completos

Susa Cordero Yefry Damián

TUTOR DE TRABAJO DE GRADO

Apellidos completos Nombres completos

León Alexander

PROGRAMA ACADÉMICO

Nombre del programa Tipo de programa (marque con una x)

Finanzas y Comercio Exterior Pregrado X

Especialización

Maestría

CIUDAD AÑO DE PRESENTACIÓN DEL TRABAJO DE GRADO

NÚMERO DE PÁGINAS

Bogotá D.C. 2018 13

PALABRAS CLAVES

Español Inglés

cobertura hedge

flujo de caja Cash flow

haircut haircut

liquidez liquidity

IRL IRL

riesgo risk RESUMEN

(Máximo 250 palabras)

Este articulo explora los conceptos básicos de riesgo financiero, como se debe gestionar y la toma de decisiones frente a este mismo. Hace énfasis en la gestión del riego de liquidez tomando el caso de Interbolsa y su crisis en el 2012, en donde y aunque la mayoría de estudios muestran el descalabro

como un riesgo operacional que se consolido, lo que realmente llevo a Interbolsa a ser intervenida fue el no pago de sus obligaciones, declarándose ilíquido en el momento en que ningún banco financio

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