Guia Finanzas Corporativas
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UNIVERSIDAD TECNOLÓGICA ISRAEL
2.011
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
Ing. MSc. Juan D. Martínez G.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 2 UISRAEL
PRESENTACIÒN
Estimado Señores Estudiante:
El ámbito de estudio de las Finanzas Corporativas abarca tanto la valoración de activos
como el análisis de las decisiones financieras tendentes a crear valor. La interrelación
existente entre el análisis de la decisión a tomar y la valoración viene dada desde el
momento en que un activo cualquiera sólo debería ser adquirido si se cumple la condición
necesaria de que su valor sea superior a su coste (ésta condición no es suficiente porque
puede haber otros activos que generen más valor para la empresa). De una forma similar
también se podría decir que las finanzas se encargan de la valoración y gestión del
riesgo. En especial, analizan el momento y la naturaleza del riesgo. De hecho, desde un
punto de vista financiero, la empresa no es más que un haz o paquete de flujos de caja
con riesgo, y para valorarla se desenredan los diversos componentes de dichos flujos, se
valoran por separado, y se vuelven a juntar.
Bajo este criterio la presente guía pretende entregar al estudiante un documento base
para que sirva de orientación académica en el desarrollo de la cátedra de Finanzas
Corporativas, que apoyado en el texto básico denominado “Fundamentos de Finanzas
Corporativas”, de Ross W. Jordan, edición 2010, editorial Mc. Graw Hill, podrán
complementar los conocimientos adquiridos en el desarrollo de la cátedra.
Éxito en su nuevo ciclo de formación profesional.
MSc. Ing. Juan D. Martínez Guevara
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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FINANZAS CORPORATIVAS
Datos informativos:
Cátedra : Finanzas Corporativas
Pre-requisitos : Contabilidad general, contabilidad de costos,
análisis financiero, presupuestos, finanzas I, finanzas II, estadística, matemática financiera
Modalidad : Presencial.
Sesiones Semanales : 4.
Nombre del Profesor : Ing. MSc. Juan D. Martínez G.
Correo Electrónico : [email protected]
Introducción al Curso:
Las Finanzas Corporativas (Corporate Finance) se centran en la forma en la que las
empresas pueden crear valor y mantenerlo a través del uso eficiente de los recursos
financieros. Se subdivide en tres partes:
a) Las decisiones de inversión, que se centran en el estudio de los activos reales
(tangibles o intangibles) en los que la empresa debería invertir.
b) Las decisiones de financiación, que estudian la obtención de fondos (provenientes
de los inversores que adquieren los activos financieros emitidos por la empresa) para que
la compañía pueda adquirir los activos en los que ha decidido invertir.
c) Las decisiones directivas, que atañen a las decisiones operativas y financieras del
día a día como, por ejemplo: el tamaño de la empresa, su ritmo de crecimiento, el tamaño
del crédito concedido a sus clientes, la remuneración del personal de la empresa, etc.
Algunas de las zonas de estudio de las finanzas corporativas son, por ejemplo: el
equilibrio financiero, el análisis de la inversión en nuevos activos, el reemplazamiento de
viejos activos, las fusiones y adquisiciones de empresas, el análisis del endeudamiento, la
emisión de acciones y obligaciones, la inversión financiera (investment) que examina las
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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transacciones financieras desde el punto de vista de los inversores, es decir, de la parte
de la transacción, que es la que adquiere los activos financieros emitidos por las
empresas. Ejemplos: la valoración de acciones, la selección de activos financieros, el
análisis de bonos, el uso de opciones y futuros, la medida del comportamiento de la
cartera.
La presente guía didáctica está estructurada en unidades temáticas distribuidas en dos
momentos de ocho semanas, que corresponden a 16 periodos de clases tangibles. El
primer bimestre se abordan los contenidos temáticos agrupados en ocho unidades en los
que se refieren a temas como: panorama general de las finanzas corporativas, manejo,
cálculo de bonos y acciones, y un estudio profundo de mercados financieros.
En el segundo momento se enfatiza en los procedimientos para la elaboración del
presupuesto del capital, los flujos de caja y las distintas propuestas de inversión que
surgen en el campo empresarial, así como el análisis de riesgo de las inversiones
financieras. Complementándose el estudio con la fundamentación sobre las distintas
metodologías para la valoración de empresas, ofreciendo una sencilla ejemplificación de
la aplicación de los distintos métodos.
Objetivos:
Objetivo General
Al término del semestre los estudiantes podrán comprender y conocer el rol de las
finanzas corporativas en la administración de la empresa y el marco teórico necesario
para diseñar su aplicación en la organización, con la finalidad de crear y mantener valor.
Objetivos Específicos
Diferenciar entre valor contable (valor en los libros) y el valor de mercados.
Entender la divergencia entre utilidad contable y el flujo de efectivo.
Analizar los elementos teóricos y operativos necesarios para comprender la
toma de decisiones de financiamiento de la empresa en los mercados de dinero
y de capitales que agreguen valor a la misma.
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Comprender las diferencias entre valor contable y valor de mercado, entre
utilidad contable y flujo de efectivo, así como la aplicación de técnicas de
valoración de obligaciones y acciones.
Identificar y conceptualizar las diferentes formas de valorar una empresa.
Metodología
La metodología del proceso de enseñanza – aprendizaje a aplicarse durante el desarrollo
de la materia es dinámica, interactiva, participativa con el desarrollo de casos
relacionados con eventos empresariales reales, la cual se constituye en uno de los
nuevos retos y alternativas de formación de profesionales, capaces de intervenir
problemáticas de negocios contemporáneos, desde la aplicación de la ciencia y la
tecnología con criterios éticos y de calidad. Dicha metodología responde a la necesidad
de ofrecer un proceso de formación que permite desarrollar competencias interpretativas ,
propositivas, de desarrollo del pensamiento crítico a través del análisis, exige a cada
estudiante un esfuerzo investigativo, creativo e innovador de los futuros profesionales de
la administración,
Para el logro de los objetivos de la asignatura se utilizarán métodos instructivos y
constructivos, de tal forma que el estudiante pueda tomar decisiones financieras para el
logro de los objetivos de corto plazo; para el desarrollo de las unidades se requiere del
trabajo independiente, mediante la lectura y consulta del material bibliográfico
recomendado. Se realizarán talleres de aplicación donde se analicen casos específicos en
el ámbito empresarial.
Contenidos:
UNIDAD I
La primera unidad en estudio se dará a los estudiantes un panorama general de la
Finanzas Corporativas, con la se relaciona a través de sus conceptos básicos, objetividad,
nivel de responsabilidad, áreas de influencia, para luego entrar en un estudio profundo de
los estados financieros y conceptos básicos relacionados con las finanzas corporativas.
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UNIDAD II
PRESUPUESTO DE CAPITAL
En esta unidad se realizará el estudio presupuesto de Capital, realizarán ejercicios
prácticos con la finalidad de que perfeccionen sus capacidades en uso de las razones por
las que el VAN / VPN es la mejor forma de evaluar las inversiones propuestas. Además se
realizarán ejercicios referentes a la TIR para conocer el periodo de recuperación, y el
nivel de rentabilidad de la inversión con la finalidad de adquirir la capacidad de tomar
decisiones de financiamiento a través de bonos y acciones.
UNIDAD III
Esta unidad se conjugan dos aspectos importantes, en primer lugar se realizará un
estudio profundo sobre el RIESGO Y EL RENDIMIENTO, para que los estudiantes
puedan definir lo qué es un rendimiento elevado, rendimiento bajo, en definitiva este
panorama es necesario entender como analizar y valuar los proyectos de inversión
riesgosos.
UNIDAD IV
VALORACIÓN DE EMPRESAS
El tema de valoración de empresas depende en gran medida en la confiabilidad de la
información financiera de la compañía, por lo eso determina la realidad de la situación
financiera y las posibilidades de tomar decisiones enfocadas al desarrollo y
posicionamiento empresarial. Para el efecto en esta unidad se realizará el estudio de los
métodos de valoración de empresas aplicados a los estados financieros, estudiándose el
flujo de fondos descontado.
UNIDAD V
VALORACIÓN DE ACTIVOS FINANCIEROS
La quinta unidad de la presente guía hace referencia al estudio de los activos financieros,
considerados como la suma de dinero colocada en el mercado financiero, para lo cual los
estudiantes determinarán diversos métodos de valoración, su arbitraje lo cual les permitirá
desarrollar la competencia de valuar activos financieros para una inversión.
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UNIDAD VI
VALUACIÓN DE ACCIONES
La valuación o valoración es el proceso de estimar el valor de un activo (por ejemplo:
acciones, opciones, empresas o activos intangibles tales como patentes y marcas
registradas) o de un pasivo (por ejemplo: títulos de deuda de una compañía). El proceso
de valuación es muy importante en muchas situaciones incluyendo análisis de inversión,
presupuesto de capital, Fusiones y Adquisiciones, etc. Por lo que los estudiantes de
Finanzas Corporativas deben estudiar, para consolidad su capacidad de valorar acciones
para la toma de decisiones financieras.
Es importante observar que la valuación es tanto un arte como una ciencia porque
requiere del juicio del profesional interviniente. Generalmente se utilizan varios métodos
de valuación en diferentes escenarios, obteniéndose distintas valuaciones del activo
objetivo en función del método empleado y el escenario elegido. De esta forma, puede
apreciarse que los métodos de valuación no son excluyentes entre sí, sino que la
utilización de más de uno de ellos, permite a los analistas ofrecer una opinión que
contemple distintos puntos de vista, durante el desarrollo de la unidad los estudiantes
conocerán y diferenciaran tipos de acciones y los métodos de valoración.
UNIDAD VII
BONOS Y VALUACIÓN DE BONOS
El desarrollo de esta unidad analiza varias fuentes de financiamiento empresarial siendo
esta los bonos y acciones, está enfocado a la valuación de bonos y acciones, con la
finalidad de que el estudiante al finalizar el mismo pueda comprender que el administrador
financiero debe conocer el comportamiento de los mercados financieros, partiendo de las
características de los bonos y las acciones en los procesos de endeudamiento y/o
inversión de las corporaciones.
UNIDAD VIII
FINANZAS CORPORATIVAS INTERNACIONALES
El estudio de las Finanzas Corporativas Internacionales permite conocer la forma como se
realizan las transacciones en los mercados internacionales, en donde el valor monetario
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depende en gran medida del valor de la moneda que se maneje en dicho mercado, para
ello los estudiantes desarrollan la capacidad de entender los mercados cambiarios,
reconocer y realizar ejercicios de tipos de cambios, aplicando diversos métodos y
reconocer los riesgos en los procesos cambiarios.
Bibliografía:
Texto Principal
ROOS WESTERFIELD ROOS – JORDAN, Fundamentos de Finanzas Corporativas,
5ta Edición, Editorial Irwin Mc. Graw Hill, México, 2000
Textos de Apoyo
DOUGLAS R. Emery Administración Financiera Corporativa.
FERNANDEZ, Pablo. Valoración de Empresas
www.investinginbonds.com
Orientaciones Generales
Para lograr un aprendizaje efectivo es importante que tenga presente las siguientes
orientaciones de estudio:
Para el estudio de esta asignatura debe tener el texto básico sugerido en la
bibliografía.
Si usted estudia en forma ordenada los temas que contiene cada una de las
unidades que se detallan en el contenido de la guía didáctica, no tendrá dificultad
para desarrollar los casos y trabajos que se les asignará como actividades de
apoyo en cada unidad, así como las evaluaciones periódicas y bimestrales.
Organice sus actividades laborales y familiares para que pueda dedicarle el tiempo
de una hora diaria para el desarrollo de la asignatura.
El trabajo grupal es recomendable, a efecto de intercambiar opiniones; sin
embargo la redacción y presentación del trabajo debe ser individual.
Utilice técnicas de estudio para aprovechar el tiempo, haga cuadros sinópticos,
subraye lo que considere importante, revise bibliografía relacionada con el tema de
estudio.
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Es importante que el ambiente donde usted va a estudiar tenga una buena
iluminación y ventilación y sobre todo alejado de los ruidos que pueden distraer su
concentración.
Para el desarrollo en el aprendizaje de la asignatura de Finanzas I, deberá tener
conocimientos básicos de contabilidad general I y II, contabilidad de costos i y II,
análisis financiero y presupuesto para que la comprensión de la materia tenga los
resultados esperados.
Cabe indicar que los señores estudiantes deberán asistir regularmente a sus horas
de clases con el docente en el aula, recuerde que el nivel se acredita con un
promedio del 80% de asistencia.
Debe tomar nota y referencias de los ejercicios de aplicación de cada uno de los
contenidos temáticos que se dicten en clases, así como investigar sobre la tmática
en la bibliografía principal y complementaria que se sugiere en el micro currículo.
Adicionalmente se indica que en caso de alguna inquietud, el alumno podrá comunicarse
con el profesor en el horario de atención o a través del correo electrónico indicado al inicio
de la guía didáctica.
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OBJETIVOS ESPECÍFICOS
Conocer Diferenciar entre valor contable (valor en los libros) y el valor de
mercados.
Entender la divergencia entre utilidad contable y el flujo de efectivo.
Analizar los elementos teóricos y operativos necesarios para comprender la
toma de decisiones de financiamiento de la empresa en los mercados de dinero
y de capitales que agreguen valor a la misma.
Familiarizar al estudiante con el manejo y cálculo de papeles fiduciarios como
son los bonos y las acciones.
Comprender las diferencias entre valor contable y valor de mercado, entre
utilidad contable y flujo de efectivo, así como la aplicación de técnicas de
valoración de obligaciones y acciones.
Identificar y conceptualizar las diferentes formas de valorar una empresa.
Calcular el rendimiento de una inversión, rendimientos históricos sobre varios
tipos de inversiones importantes.
Calcular los rendimientos esperados.
CONTENIDOS TEMÁTICOS
UNIDAD I
1. Fundamentos de las Finanzas Corporativas
1.1. Definición de Finanzas Corporativas
Cuando usted ha decidido implementar o crear un negocio las preguntas más frecuentes
son las siguientes:
¿Qué tipo de inversiones debe realizar a largo plazo?
¿De dónde obtendrá el financiamiento?
¿Cómo administrará las operaciones comerciales?
PRIMER BIMESTRE
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 11 UISRAEL
Las Finanzas Corporativas, se encarga de dar respuesta a las siguientes preguntas, es
decir que:
1.2. Responsabilidad de las Finanzas Corporativas
“Las finanzas se encargan de determinar el valor y de cómo tomar las mejores decisiones” “Las finanzas corporativas fijan su atención en cómo una empresa puede crear y mantener valor”
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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1.3. Objetivos de las finanzas corporativas
1.4. Decisiones de la Administración financiera
El Administrador Financiero debe interesarse por:
Presupuesto de Capital: Planear y administrar a largo plazo las inversiones de la
empresa.
Estructura de Capital: Tomar decisiones sobre la forma en que la empresa
obtiene y administra el financiamiento de largo plazo.
Administrar el Capital de Trabajo. Activos pasivos a corto plazo.
1.5. Las Finanzas Corporativas como área principales de las Finanzas
ÁREA PRINCIPALES DE LAS FINANZAS
ADMINISTRACION FINANCIERA CORPORATIVA
MERCADOS E INTERMEDIARIOS FINANCIEROS
INVERSIONES
Decisiones de inversión y financiamiento en la empresa
Intercambio de dinero y activos financieros
Inversionistas
1.6. Cómo crean valor los gerentes financieros
La empresa debería intentar comprar activos que generen un nivel de efectivo
superior a su costo.
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FLUJOS DE CAJA > A LA INVERSIÓN
La empresa debe tratar de vender obligaciones, valores e instrumentos financieros
que generen un nivel efectivo superior a su costo.
FLUJOS DE CAJA SUPERIORES > AL COSTO TOTAL
1.7. Ámbito de estudio de las Finanzas
ACTIVIDAD
Realizar un análisis crítico de la Lectura N° 1 de al Guía de Estudio “CRISIS ABIERTA EN
MERCK POR LA POLÉMICA RETIRADA DE VIOXX DEL MERCADO”.
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1.8. Mercados Financieros
Los Mercados Financieros y los Intermediarios, estudian las decisiones de financiación de
la empresa, pero desde el punto de vista de un tercero. Los mercados financieros
analizan dichas transacciones desde el punto de vista de un observador independiente y
en ellos tienen lugar las operaciones de compra y venta de los activos financieros a través
de compañías que operan por cuenta ajena únicamente (brokers) y de las que también
pueden operar por cuenta propia (dealers). Los intermediarios financieros las analizan con
la óptica de alguien que las hace posibles, puesto que adquieren los activos financieros
para mantenerlos como inversiones, financiando así las inversiones financieras al emitir
derechos
sobre ellas.
Los Mercados Financieros hacen referencia al conjunto de empresas que, dentro de un
determinado marco, tratan de satisfacer sus necesidades de pagos, movimiento de
fondos, crédito y financiamiento de una parte, y de reinversión de otra, en el Mercado
Financiero las empresas vienen siendo la parte demandante y los bancos la parte
oferente.
Las funciones de los mercados financieros son: la determinación de precios, la generación
de liquidez y la reducción de los costes de transacción.
Existen los siguientes tipos de mercados financieros.
Mercado Monetario.
Mercado de Capitales
Mercado de Divisas
Mercado que permite la movilización de los capitales de Ahorro.
Mercado internacional de capitales.
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MSc. Juan D. Martínez G. 15 UISRAEL
1.9. Conceptos financieros Importantes
Valor del dinero en el tiempo
El concepto de valor del dinero en el tiempo indica que una unidad de dinero hoy no vale
lo mismo en el futuro, puesto que existen factores que distorsionan el valor del dinero en
el tiempo, Estos factores pueden ser la inflación, la devaluación monetaria, el costo del
dinero (interés), etc. Como por ejemplo, esto ocurre porque el dinero de hoy puede ser
invertido, ganar intereses y aumentar en valor nominal con forme transcurre el tiempo.
VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
Factor de Capitalización= (1 + i)n
Factor de Actualización = 1/(1 + i)n
Anualidad Vencida = R
Valor Actual Anualidad Vencida = R*
(1+i)n _______ 1 1
(1+i)n -1
_________
(1+i)n * 1
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MSc. Juan D. Martínez G. 16 UISRAEL
Interés simple / compuesto
El interés es el costo que se paga por el uso del dinero ajeno en un período de tiempo
determinado, este interés se lo puede expresar en un índice porcentual.
La noción de interés compuesto se refiere al beneficio (o costo) del capital principal a una
tasa de interés durante un cierto periodo de tiempo, en el cual los intereses obtenidos al
final de cada periodo no se retiran, sino que se añaden al capital principal (se capitalizan).
Por lo tanto, los intereses se reinvierten.
En cambio, en el interés simple, los intereses producidos por el capital principal en un
cierto periodo no se acumulan para generar los intereses que corresponden al siguiente
periodo. Por lo tanto, a diferencia del interés compuesto, el interés simple que produce el
capital invertido será igual en todos los periodos mientras dure la inversión y la tasa y el
plazo se mantengan sin variación.
Valor del dinero en el tiempo
INTERÉS SIMPLE, INTERÉS COMPUESTO
Interés Simple : I = C x i x t
Monto de Interés Simple: M = C (1 + I x t)
Monto de Interés Compuesto: S= C (1+i)n
VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
TASAS EQUIVALENTES (rendimiento porcentual anual)
1 + i = n
CAPITALIZACIÓN CONTINUA
RPA = TPA - 1
e = aproximadamente 2,718
TPA = tasa porcentual anual
1 + j/m
e
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MSc. Juan D. Martínez G. 17 UISRAEL
Valor futuro / actual
El valor de una suma de dinero actual en una fecha futura, basándose en un tipo de
interés apropiado y el número de años hasta que llegue esa fecha futura.
El valor presente de una suma que se recibirá en una fecha futura es aquel Capital que a
una tasa dada (tasa de descuento), alcanzará en el período de Tiempo, contado hasta la
fecha de su recepción, un monto igual a la suma a recibirse en la fecha convenida. Es así
que, el valor presente varía en forma inversa el período de tiempo en que se recibirán las
sumas de Dinero, y también en forma inversa a la tasa de Interés utilizada en el
descuento.
1.10. Estados financieros
1.10.1. Objetivo Principal de los Estados Financieros
El marco principal de las NIIF establece que el objetivo principal de los Estados
Financieros es:
La situación financiera es afectada por los recursos económicos controlados por la
entidad, su estructura financiera, su liquidez y solvencia, y su capacidad para adaptarse a
los cambios del sector en el cual opera.
1.10.2. Características cualitativas de los Estados Financieros
Proporcionar información sobre el desempeño y cambios de la
situación financiera de una empresa, que es útil a una gran
diversidad de usuarios en la toma de decisiones económicas.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 18 UISRAEL
1.10.3. Clases de Estados Financieros
Los principales estados financieros con los que trabaja la Administración Financiera son:
Estado de Situación Financiera (Balance General)
Estado de Resultados
Flujo de efectivo
Estado de cambios en el patrimonio
1.11. Forma de Trabajar los Estados Financiero
1.11.1. Estado de Situación Financiera (Balance General)
Es un resumen de todo lo que tiene la empresa, de lo que le deben, de lo que debe, y de
los que realmente les pertenece a sus propietarios o socios a una fecha determinada, es
como una fotografía de la situación del negocio y está compuesto por los principales
grupos de cuentas de Activo, Pasivo y Patrimonio. Se llama Balance porque siempre debe
establecerse la igualdad entre los grupos que conforman el Activo por un lado y por otro
lado el Pasivo y Patrimonio. Dando cumplimiento así a la ecuación contable.
Básicamente existen dos formas de presentar o trabajar un Estado de Situación
Financiera (Balance General):
CONCEPTOS BÁSICOS
Según las IASB:
Activos Es un recurso controlado por la empresa como consecuencia de acontecimientos pasados o presentes y del cuál se esperan beneficios económicos futuros fluyan a la empresa.
Pasivos Es una obligación presente de la empresa que proviene de acontecimientos pasados, de cuyo registro se espera beneficios futuros a través de la salida de recursos
Patrimonio Es simplemente el residuo obtenido por la deducción del Pasivo sobre el Activo
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 19 UISRAEL
En orden de liquidez
En orden de solidez
a. En orden de liquidez
Es la forma más usual de presentación de un Balance, según esta modalidad se debe
presentar en primer lugar las cuentas más líquidas (tiene la característica en convertirse
en dinero efectivo de forma inmediata). Para un ordenamiento adecuado de las cuentas
se ha considerado tres grupos básicos para la presentación del Activo y estos son:
Activo corriente
Activo no corrientes
El Balance General también muestra las cuentas de Pasivo y de Patrimonio.
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA
ACTIVO CORRIENTE PASIVO CORRIENTE
PASIVO A LARGO
PLAZO
(PASIVO NO
CORRIENTE
PATRIMONIO)
ACTIVO NO CORRIENTE
b. En orden de solidez
Esta forma de presentación se utiliza en algunos países europeos y consiste en presentar
primeros lo más sólido como es el activo fijo y luego lo más líquido que es el activo
corriente. A continuación vamos a observar la sección del Activo con sus tres segmentos
principales:
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 20 UISRAEL
En cuanto al pasivo que son todos los valores que la empresa debe, se suele presentar
en orden de exigibilidad con los siguientes grupos:
Pasivo corriente o de corto plazo
Pasivo a largo plazo
En el grupo de patrimonio se debe incluir el Capital, las reservas y el resultado del
ejercicio, éste último valor es el vínculo que existe entre el Balance General y el Estado de
resultados o pérdidas y ganancias. A continuación tenemos la sección de pasivo y
patrimonio:
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 21 UISRAEL
Los valores de esta sección están antecedidos del signo (-), esto es para indicar que son
de naturaleza acreedora. Como se puede ver por un lado el activo suma $ 38.683,98, por
otro lado el pasivo + el patrimonio también suman $ 38.683,98, con lo que se concluye
que este balance está cuadrado. Al pie de este documento se debe hacer constar las
firmas del Gerente general o representante legal y la del Contador general con el número
de su licencia profesional.
ACTIVIDAD
Análisis crítico de la Lectura N° 2 de al Guía de Estudio “REHABILITACIÓN DE UNA MARCA TRAS UN ESCÁNDALO EMPRESARIAL”
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 22 UISRAEL
1.11.2. Estado de Resultados
Este estado financiero también conocido como Estado de Pérdidas y Ganancias,
demuestra las causas que generaron la utilidad o pérdida obtenida durante un ejercicio
contable o período determinado. En este estado se detalla todos los ingresos obtenidos
por las operaciones normales del negocio, así como también ingresos no operacionales,
obtenidos por rendimientos financieros o venta de activos fijos.
Ingreso
Se conceptúan como rentas a toda clase de ingresos monetarios o devengados que
significan utilidades para las empresas en cada período contable, en cuanto incrementan
los activos y el patrimonio o disminuyen los pasivos diferidos de las entidades, de acuerdo
al principio contable de REALIZACIÓN, todo ingreso, renta o utilidad, debe hallarse
devengada como requisito primordial para su contabilización. Los Incrementos se originan
en mayor proporción en las transacciones de intercambio o venta de los bienes o servicios
materia del negocio; sin embargo, también provienen de operaciones financieras de
otorgamiento de créditos o de otras actividades complementarias de diversa índole al giro
empresarial.
Gastos
Los Ingresos, son los incrementos en los beneficios económicos,
producidos a lo largo del periodo contable, en forma de entradas o
incrementos de valor de los activo, o bien como disminuciones de
las obligaciones, que dan como resultado aumentos del Patrimonio,
y que no están relacionados con lo aportes de capital efectuados por
los propietarios.
Los Gastos son las disminuciones en los beneficios económicos,
producidos a lo largo del periodo contable, en forma de egreso o
disminución del valor de los activos, o bien como surgimiento de
obligaciones, que dan como resultado disminuciones en el
Patrimonio, y que no están relacionados con las distribuciones de
Patrimonio efectuados a los propietarios.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 23 UISRAEL
Se conceptúan gastos a toda clase de desembolsos monetarios o crediticios realizados
por las entidades en cada ejercicio o período contable, que generalmente, significan
disminuciones de utilidades y que cuando sobrepasan en valores a las rentas, originan
pérdida o déficit en el período o ejercicio contable de su registro. Por otra parte, los gastos
cuando se pagan en efectivo representan disminución del activo disponible; y cuando NO
se pagan en dinero constituyen créditos por pagar que incrementan el pasivo empresarial.
De acuerdo con el principio contable de “RECONOCIMIENTO INMEDIATO”, los gastos
deben ser contabilizados con cargo al período en el que fueron pagados o dieron lugar al
surgimiento de pasivos acumulados para su cancelación.
Los gastos en su mayor parte se originan por consumos utilizados para la realización de
las actividades típicas de las entidades. A continuación se puede observar el Estado de
Pérdidas y Ganancias, en primer término el segmento de ingresos, luego el segmento de
gastos. En este caso se puede ver que se ha obtenido una utilidad de $ 412,38 y
precisamente este valor se refleja también en el balance general como parte del
patrimonio. Los valores de la sección de ingresos tienen signo negativo, para indicar que
estas cuentas tienen saldo acreedor, mientras que los gastos tienen saldo deudor, al igual
que en el balance general también se deben registrar al pie de este estado financiero las
firmas del Gerente general o representante legal y la del Contador general con el número
de su licencia.
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MSc. Juan D. Martínez G. 24 UISRAEL
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 25 UISRAEL
1.11.3. Flujo de Efectivo
El flujo de efectivo es la forma como se generan dinero para lo operatividad de la
empresa, y la forma como se gasta el mismo. Las actividades de efectivo de una
empresa se pueden resumir mediante la siguiente identidad:
FE DE LOS ACTIVOS = FE DE LOS ACREEDORES + FE DE LOS PROPIETARIOS
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MSc. Juan D. Martínez G. 26 UISRAEL
Definición
El Flujo de Efectivo, es el estado financiero de una empresa que resume sus orígenes y
aplicaciones de efectivo durante un periodo especificado.
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
Este estado ayuda a explicar el cambio en el efectivo contable y
los equivalentes.
El propósito del estado de flujo de caja es enfatizar en la
naturaleza crítica del flujo de caja para las operaciones de la
empresa
El flujo de efectivo tiene tres secciones básicas, a saber.
a. Flujo de caja de actividades operacionales
b. Flujo de caja de actividades de inversión
c. Flujo de caja de actividades de financiamiento
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Estructura
FLUJO DE CAJA
FLUJO DE CAJA DE ACTIVIDADES OPERACIONALES
+
Utilidad neta después de impuestos Depreciaciones y amortizaciones Disminución y aumento de CTAS por cobrar Disminución y aumento de inventarios Disminución y aumento de CTAS por pagar Disminución y aumento de gastos acumulados
- EFECTIVO PROPORCIONADO POR
ACTIVIDADES OPERATIVAS
FLUJO DE CAJA DE ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
Incremento en activos fijos Cambios en interese comerciales
- EFECTIVO PROPORCIONADO POR
ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
FLUJO DE CAJA DE ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO
Disminución y aumento de doc. por cobrar Incremento o disminución de deudas a L/P Incremento o disminución de otras oblig. A L/P Cambios en el capital contable Dividendos pagados en efectivo (preferentes y comunes)
= EFECTIVO PROPORCIONADO POR
ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO
Disminución y aumento neto en efectivo y equivalentes EFECTIVO Y EQUIVALENTE AL INICIO DEL AÑO EFECTIVO Y EQUIVALENTE AL FINAL DEL AÑO
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MSc. Juan D. Martínez G. 28 UISRAEL
1.11.4. Estado de Cambios en el Patrimonio
El Estado de cambios en el patrimonio, resume los aumentos y disminuciones en el monto
del Patrimonio de los accionistas durante un periodo contable; por lo general, los
incrementos resultan de la obtención de la utilidad neta y de las inversiones adicionales
por parte de los accionistas. Las disminuciones son el resultado de pérdidas netas y
retiro de activos por parte de los accionistas.
Para reforzar lo analizado y aprendido en el desarrollo de las actividades propuestas para
la primera unidad de estudio, los estudiantes deberán remitirse al capítulo 2 y 3 del texto
básico (Ross. 2010) desde la página 20 a la 86.
ACTIVIDAD
ESTADO DE CAMBIO EN EL PATRIMONIO
La entidad / empresa, presentará un Estado de Cambio en el Patrimonio que presentará: a. El resultado del ejercicio b. Cada una de las partidas de ingresos o gastos del ejercicio que, según
lo requerido por otras Normas o Interpretaciones, se haya reconocido directamente en el Patrimonio, así como el total de estas partidas.
c. El total de los ingresos y gastos del ejercicio (calculado como la suma de las viñetas a y b anteriores mostrando separadamente el monto total atribuido a los tenedores de instrumentos de Patrimonio de la dominante (matriz) y a los interés minoritarios; y
d. Para cada uno de los componentes del Patrimonio, los efectos de los cambios en las políticas contables y en la corrección de errores de acuerdo con las NIC 8:
Ejercicios de aplicación Finanzas corporativas Ross w, pp. 38 – 40 “Calcular los balances y elaborar el Flujo de Efectivo de Mara Corporation
ejercicio 1.1. - 2.1.” Capítulo I Fundamentos de Finanzas Corporativas – Ross –
edición 2010.
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UNIDAD II 2. PRESUPUESTO DE CAPITAL
En esta unidad de trabajo se realizará un estudio profundo sobre presupuesto de Capital,
por tanto no se analizarán conceptos, sino se realizarán ejercicios prácticos con la
finalidad de que perfeccionen sus capacidades en uso de las razones por las que el VAN /
VPN es la mejor forma de evaluar las inversiones propuestas.
2.1. VAN (Valor Actual Neto)
Cálculo del VAN
Valor Actual Neto VAN, método que considera el valor del dinero en el tiempo, es la
diferencia entre el valor actualizado de los flujos de beneficios y las inversiones. El
descuento se lo hace a la tasa mínima aceptable para la empresa.
En donde.
Io = Inversión inicial
R = Flujos netos de cada año
k = tasa de descuento mínimo aceptable
t = periodos
VALOR ACTUAL NETO
n Rt VAN = - IO + ∑ ------------------- t=1 (1 + k) * t
SI EL VAN ES POSITIVO, LA INVERSIÓN DEBE REALIZARSE
MAYOR VAN = PROYECTO VIABLE
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VAN con Inflación
Se puede calcular la VAN con flujos monetarios, sin deflactar modificando la tasa
de descuento (k)
En donde.
Io = Inversión inicial
R = Flujos netos de cada año
k = debe ser deflactada
Supone g igual en todos los años del proyecto
Si f > g la empresa sale beneficiada porque
(1 + f)n > (1 + g)n
IMPORTANTE
La tasa de descuento k debe ser una tasa deflactada, de lo contrario se duplicaría el
efecto de la inflación.
Observaciones:
El VAN de los proyecto s cambia de acuerdo a la tasa de descuento utilizada.
A tasas mayores, los flujos de los primeros años es importante.
A tasas menores, la importancia de los flujos en función del tiempo disminuye.
Luego de una revisión teórica práctica de la temática realizar los ejercicio del cálculo del
valor presente siguientes (ROSS. 2010: 293)
Cálculo del VPN (OA1)
Cálculo del VPN (OA1-5)
VAN CON INFLACIÓN
n Rt VAN = - IO + ∑ ------------------------- n=1 (1 + k)n * (1 + g)n
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ACTIVIDAD
2.2. Periodo de Recuperación
Luego de una revisión teórica práctica de la temática realizar los ejercicios sugeridos en el
texto básico de estudio sobre periodo de recuperación de la inversión. (ROSS. 2010,
pp.292 – 296)
ACTIVIDAD
2.3. Tasa Interna de Retorno (TIR)
La TIR es un método que considera el valor del dinero en el tiempo, es la tasa de
descuento ( r ) que hace que el valor actual de los flujos positivos de inversiones
(negativos). Se puede mencionar que la TIR es la tasa a la que el VAN es cero.
Cálculo de la TIR
Su cálculo se puede obtener simulando valores en la fórmula del valor presente neto,
hasta obtener una tasa que satisfaga la ecuación.
Ejercicios de Aplicación:
CÁLCULO DEL VPN (ROSS. 2010: 293)
CÁLCULO DEL VPN (OA1)
CÁLCULO DEL VPN (OA1-5) EJERCICIOS DE APLICACIÓN DE CÁLCULO DEL VAN
Ejercicios de Aplicación:
CALCULAR EL PERIODO DE RECUPERACIÓN DEL EJERCICIO EXPUESTO POR EL DOCENTE
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La TIR obtenida se compara con la tasa de corte mínima aceptable, y si es superior,
el proyecto se acepta.
Donde:
TIR = Tasa interna de retorno
K1 = Tasa de descuento del VAN con signo positivo o sea VAN 1
K2 = Tasa de descuento del VAN con signo negativo, o sea VAN2
TIR con Inflación
Si obtenemos la TIR sobre flujos deflactados, el resultado será una tasa en
términos reales.
Si obtenemos la TIR sobre flujos monetarios o corrientes:
Donde:
r = rendimiento real
r1 = rendimiento aparente
g = tasa de inflación promedio
TASA INTERNA DE RETORNO
VAN1 TIR = k1 + (k2 – k1) X ------------------------- VAN 1 – VAN2
TIR CON INFLACIÓN
r1 - g r= -------------------------
1 + g
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Observaciones:
Cuando existe flujos negativos y positivos intercalados se obtiene varios TIR´s, debido a
que en la fórmula se trabajan con raíces.
La TIR supone que los flujos se reinvierten cada año a la misma tasa que se está
calculando.
ACTIVIDAD
2.4. Índice de Deseabilidad
El ID (índice de deseabilidad) es un método que considera el valor del dinero en el tiempo,
complementando la extensión del VAN. Es la relación entre los flujos positivos
descontados y los flujos respectivos descontados.
En donde.
Io = Inversión inicial
R = Flujos netos de cada año
k = tasa de descuento mínima aceptable
t = periodos
Ejercicios de Aplicación:
CÁLCULO DE LA TIR (ROSS pp, 292 – 295)
EJERCICIOS DE APLICACIÓN:
ÍNDICE DE DESEABILIDAD
n R t
∑ ---------------
t = 1 ( 1 + k ) t ID = ---------------------------------
Io
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Observaciones:
Es útil para jerarquizar proyectos, cuando hay limitaciones de recursos financieros.
Medida relativa de rendimiento en contraste con el VAN que es absoluta.
ACTIVIDAD
UNIDAD III
3. Dimensión del Riesgo
3.1. Certeza, Riesgo e Incertidumbre
CUANDO EL ID ES MAYOR QUE UNO, EL PROYECTO ES
ACEPTABLE
ID > 1 = Proyecto Aceptable
ID < 1 = Proyecto NO Aceptable
Ejercicios de Aplicación:
CÁLCULO DEL ÍNDICE DE DESEABILIDAD
EJERCICIOS DE APLICACIÓN:
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3.2. El VAN / TIR y las variables críticas
ENDÓGENAS
Inversiones (en Activos y K de Trabajo)
Valor residual de inversiones
Dimensión del Mkdo (ventas, precios, crecimiento, etc)
Costos y gastos de operación
EXÓGENAS
Riesgo político
Inflación
Devaluación
Para el desarrollo de la presente unidad los señores estudiantes deberán remitirse al
estudio del capítulo 12 y 13 del texto básico, con la finalidad de adquirir la capacidad de
calcular el rendimiento de la inversión.
3.3. Riesgos y rendimiento (cap.12-383)
3.3.1. Riesgos Operativos
De acuerdo con Besley (2001), Ross (2010), Shapiro y Balbirer (2000) entre otros, existen
dos tipos de riesgos en la empresa: el operativo y el financiero.
El riesgo operativo es el asociado con las proyecciones de los rendimientos futuros de
una empresa sobre los activos o con loas proyecciones de los rendimientos futuros de
una empresa sobre los activos o con los rendimientos sobre el capital contable si la
empresa no utiliza deuda. El riesgo financiero es la porción del riesgo de los accionistas,
superior al riesgo, básico del negocio, resultante de la manera en la cuan se financia la
empresa.
El riesgo operativo depende de la variabilidad de las ventas, del precio de los insumos, de
la capacidad para ajustar los precios
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3.3.2. Rendimientos
Si se van a estudiar los rendimientos históricos de diversos activos financieros lo primero
que se debe hacer es explicar de manera concisa como se calcula, el rendimiento de una
inversión, para el efecto revisar las páginas 366 y 367 del texto básico en el cual se
estudian los siguientes tipos de rendimientos:
Rendimientos en dólares
Rendimientos en Porcentuales
3.4. Rendimientos promedio: primera lección
De seguro que habrá empezado a darse cuenta de que la historia de los rendimientos es
demasiado complicada para que sea de mucha utilidad en su forma sin pulir. Es
necesario, comenzar el resumen de todas esas cantidades. Por esa razón se va analizar
como condensar los datos detallados. Para empezar se calculan los rendimientos
promedios.
3.5. Variabilidad de los rendimientos; Segunda Lección
Luego de analizados los rendimientos promedio, ejemplo los bonos gubernamentales de
largo plazo, a continuación se hará el análisis de la variabilidad de los rendimientos de
acciones, en el texto básico pp.378 – 389.
ACTIVIDAD
Cálculo de Rendimientos Para realizar el cálculo de rendimientos realizar el ejercicio 12,1, de la página 369.
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OBJETIVOS ESPECÍFICOS
Aplicar métodos de valoración de empresas
Aplicar el método basado en el descuento de flujo de fondos como un método de
valuación empresarial.
Valorar activos financieros de una empresa por su rendimiento y desembolso.
Valorar bonos y acciones para la toma de decisiones financiera de una empresa.
Identificar los mercados de divisas, características y tipos de cambios.
CONTENIDOS TEMÁTICOS
UNIDAD IV
VALORACIÓN DE EMPRESAS
4. Valoración de Empresas
4.1. Definición
Realizar una correcta valuación de empresas depende en gran parte de la confiabilidad de
la información financiera de la compañía. En las empresas con emisión pública de
acciones los Estados Financieros o Estados Contables son revisados por contadores
públicos y supervisados por el ente control estatal respectivo (Contraloría General del
Estado).
En tanto, las compañías privadas no tienen ese control por parte del gobierno y muchas
veces los Estados Contables son elaborados para reducir la renta imponible. La
información financiera inexacta puede conducir a la sobre o infravaloración. Por estas
razones, en una adquisición, el comprador suele ordenar una Auditoría de compra o “Due
Dilligence” para validar las informaciones provistas por el vendedor.
Los estados financieros se preparan de acuerdo con las NIFF´s y expresan los valores de
los activos a su valor de costo o reposición.
SEGUNDO BIMESTRE
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La valuación de empresas es un proceso complejo que comprende una serie de etapas
que los analistas encargados de la realización deben completar, a saber:
Conocer la empresa y su cultura.
Conocer al management de la empresa.
Conocer el negocio y su entorno.
Prever el futuro del sector y de la compañía
Una vez cumplidas las etapas antedichas, se está en condiciones de obtener la valoración
de la empresa en cuestión. La valuación no es una ciencia exacta, no existe un único
valor para una compañía, sino un rango de posibles valores.
4.2. ¿Por qué valuar una empresa?
Existen varias razones que motivan la valoración empresarial pueden ser estas de
carácter interno y externo como se puede ver a continuación:
La valuación de una empresa juega un rol fundamental a la hora de hacer alianzas, buscar aportes de capital, planear fusiones y adquisiciones, o diseñar un portfolio de inversiones.
RAZONES INTERNAS
Conocer la situación del patrimonio.
Verificar la gestión de los directivos
Estudiar la capacidad de deuda
Reestructuración de capital
Herencia, sucesión, etc
RAZONES EXTERNAS Las razones externas están motivadas por la necesidad de comprobar y demostrar el valor de la empresa ante terceros.
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4.3. Métodos de valuación empresarial
A continuación se puede ver 10 métodos de valoración de empresas, es imprescindible
disponer de un solo método, "objetivo" y cuantificable, para arribar a un único número final
que permita la toma de decisiones. Pero ese único número es casi imposible de obtener,
la compra-venta de marcas se termina basando en los métodos rules of thumb.
1. Costo Histórico
Método clásico que surge de los conceptos y prácticas contables. Consiste en valuar a la
marca por el conjunto de costos efectivamente incurridos para su nacimiento y desarrollo.
El costo histórico suma el conjunto de las inversiones realizadas en investigación de
mercado, promoción, distribución, diseño de packaging y, por sobre todo, publicidad. La
publicidad concentra la mayoría de las inversiones asignadas a la marca.
El problema de este método consiste en que, si bien todos son costos incurrido, no
necesariamente garantizan resultados, ya que pudieron ser ineficientemente aplicados.
Asimismo, en todas las inversiones publicitarias sería necesario definir un factor de
"depreciación" ya que el paso del tiempo genera olvido y dilución de los mensajes
comunicados. En consecuencia, existen empresas que invirtiendo menos capital, crecen a
tasas mayores que otras que desembolsan mayores cantidades de dinero.
Otra dificultad es la brecha temporal. El costo histórico está anclado al pasado y puede
haber quedado totalmente desfasado del valor presente.
2. Costo de Reposición
Este método procura resolver el problema anterior. Considera los costos actuales en lugar
de los históricos y se basa en que el costo de una marca es equivalente a lo que un
"tercero" estaría dispuesto a pagar por ella.
Este método presenta tres tipos de dificultades: Primero, si bien este valor reflejaría todos
los costos implícitos en la construcción de una marca, las marcas no se transfieren en
forma habitual como para que exista un mercado de referencia. Y, demás, es
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 40 UISRAEL
precisamente ese valor para un "tercero" lo que se debe determinar. Segundo, sigue
estando presente la complejidad de medir que inversión se requiere para alcanzar un
resultado determinado. Tercero, si bien parece corregir el problema anterior en cuanto al
desfasaje, también existe una brecha temporal. En este caso la brecha no sería entre el
pasado y el presente sino entre el presente y el futuro. Una marca no es sólo su valor
actual sino, por sobre todo, su desarrollo potencial (lo que se espera que crezca en el
futuro).
3. Participación de Mercado
Consiste en analizar y ponderar indicadores como la participación de mercado o la
posición competitiva en la mente del consumidor.
Considerar estos datos tiene importantes ventajas puesto que la participación de mercado
es una medida "objetiva" y cuantitativa que puede ser fácilmente verificada. La posición
competitiva en términos del consumidor es una medida "subjetiva" y cualitativa que puede
ser obtenida a través de la investigación del mercado.
No obstante, este método también plantea dificultades. La participación de mercado
puede variar significativamente, según la determinación del segmento objetivo. Asimismo,
la relación entre participación de mercado y rentabilidad no es lineal y tampoco permite
una inferencia sobre la demanda futura.
4. Proyección de Rentabilidad
Extrapola hacia el futuro las utilidades que actualmente genera la marca. Si bien incorpora
el futuro, es una proyección "lineal" que no reconoce el posible impacto de cambios en el
escenario, como el ingreso de nuevos competidores, cambios en las regulaciones
gubernamentales, cambios en las preferencias de los consumidores, cambios
tecnológicos, etc. Por ello, esta extrapolación hacia el futuro es poco representativa de la
realidad, ya que se verá sumamente distorsionada por los cambios de escenarios.
El factor decisivo es la determinación del multiplicador a ser aplicado a las utilidades. Por
lo general, éste oscila entre 6 y 12 veces la utilidad operativa de la marca en un año
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 41 UISRAEL
promedio (por lo general no se utiliza como base las utilidades de un año aislado sino el
promedio de tres años), aunque algunas marcas fuertes y consolidadas aplican un
multiplicador de 20 o más.
5. Premium Price
Se determina un precio diferencial comparando el precio de la marca en relación al
producto genérico. Luego, el valor de la marca surgirá de multiplicar este diferencial de
precios por el volumen de ventas.
El problema presente acá, es que no todas las marcas tienen productos comparables.
Además, este método supone que "todos los costos son iguales" y que el diferencial de
precios es plenamente atribuido a la marca; algo que no ocurre en la realidad. Asimismo,
existen marcas de gran valor para el mercado cuyo precio no supera al de la
competencia. "No siempre la marca de mayor valor es la que ofrece productos al precio
más alto".
6. Cotización Bursátil
Se basa en el precio de las acciones de la compañía, ya que éstas tienden a reflejar una
clara valoración acerca del futuro de la misma.
7. Pago de Royalties
Se basa en el pago de royalties necesario para utilizar una marca ya instalada. Toma en
cuenta los costos de las licencias de marcas con éxito en la categoría del producto.
Habitualmente estos royalties oscilan entre un 4% y un 12% sobre el valor de las ventas o
el pago de un importe fijo más un porcentaje.
Es un método objetivo, concreto y simple. Sin embargo, una gran desventaja es que los
acuerdos de royalties no se basan exclusivamente en el valor de la marca, sino que
incluyen variables como transferencia de tecnología y know-how comercial.
8. Ingresos Potenciales
Calcula el valor actual de los ingresos futuros derivados del uso de la marca en uno o más
negocios. Toma como base el plan estratégico y el plan de marketing para esa marca.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 42 UISRAEL
Una vez determinados los ingresos implícitos en el plan, se descuentan al presente
mediante una tasa de "corte" referida a la tasa media del costo del capital.
9. Método Interband
El método Interbrand considera tanto el potencial de negocios como la percepción de los
clientes. Define el Brand Equity a través del índice de fortaleza de marca compuesto por 7
factores, los que son ponderados para llegar a una valoración global. Luego, esta
valuación se utiliza como multiplicador sobre la base del promedio de las utilidades de la
marca en los últimos años.
Los 7 factores propuestos son (en paréntesis se encuentra el porcentaje utilizado para
realizar la ponderación utilizada para determinar la fuerza de marca):
Liderazgo (25%): Una marca líder tiende a ser más estable y poderosa.
Estabilidad (15%): Se refiere al tiempo de existencia de la marca. Las marcas con gran
longevidad tienden a convertir su identidad en parte de la cultura misma de la sociedad.
Esto les da mayor poderío ya que pareciera que el mundo no "existiría" sin ellas.
Mercado (10%): Se analiza si el mercado es volátil, así como si cuenta con elevadas
barreras de entrada. Cuando los mercados en los que compite la marca son crecientes y
de gran tamaño, como alimentos, cervezas o gaseosas, tienden a ser menos vulnerables
a los cambios súbitos por modas pasajeras o innovaciones tecnológicas.
Internacionalidad (25%): Una marca tiene mayor poder gracias a su status global
percibido. Las marcas globales son más prestigiosas.
Tendencia (10%): Considera la perspectiva a largo plazo y analiza la capacidad de la
marca para acompañar las necesidades y deseos de los consumidores. Las marcas
contemporáneas tienden a ser mucho más valiosas.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 43 UISRAEL
Soporte (10%): El apoyo corporativo hacia la marca. Las marcas que reciben fuertes
inversiones tienden a ser más valiosas que las que están "desamparadas".
Protección (5%): Se refiere a la protección legal. Una marca no "controversial" siempre
es más poderosa.
A partir de esta mecánica de valuación Interbrand determinó que, en 2007 las diez
mejores marcas del mundo eran (1 Coca Cola, 2 Microsoft, 3 IBM, 4 General Electric, 5
Nokia, 6 Toyota, 7 Intel, 8 MC Donalds, 9 Disney, 10 Mercedes Benz).
Los cuestionamientos que se le atribuyen a esta metodología son tendientes a la
subjetividad del analista. Así, marcas no líderes pueden ser muy rentables o bien, marcas
longevas pueden ser demasiado "antiguas" y el apoyo a la marca puede ser alto pero
ineficiente.
10. Método Equitrend
Se basa en la medición de 3 características fundamentales:
Prominencia: Es el porcentaje de consumidores que tienen una opinión formada respecto
de la marca. Es decir, no solo presencia de marca o reconocimiento, sino opinión.
Calidad Percibida: Se mide en una escala que va desde lo "extraordinario" hasta lo
"inaceptable".
- Satisfacción del usuario: Es la calificación de sus consumidores más frecuentes.
Es imprescindible disponer de un solo método, "objetivo" y cuantificable, para arribar a un
único número final que permita la toma de decisiones. Pero ese único número es casi
imposible de obtener, la compra-venta de marcas se termina basando en los métodos
rules of thumb.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 44 UISRAEL
4.4. Métodos basados en el descuento de flujo de fondos
4.4.1. Flujo de fondos descontado
Una de las técnicas comúnmente utilizadas tanto para la valuación de empresas como en
la evaluación de proyectos de inversión, es el flujo de fondos descontado (Discounted
Cash Flow). En dicha técnica el flujo de fondo es descontado por el costo de capital
ajustado por el riesgo correspondiente. En esta sección demostramos como el valor de la
firma debe ser el mismo al utilizar cualquiera de los cuatro métodos tradicionales de
valuación por DCF:
Cash flow disponible para los accionistas (ECF)
Free cash flow (FCF)
Capital cash flow (CCF)
Valor presente ajustado (APV, Adjusted Present Value)
4.4.2. Resolución de ejercicios de Flujos de caja
Realizar los ejercicios propuestos por el docente durante el desarrollo de la temática
planteada.
ACTIVIDAD
Realizar la valoración de una empresa aplicando el método
de flujos de fondos descontado
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 45 UISRAEL
UNIDAD V
VALORACIÓN DE ACTIVOS FINANCIEROS
5.1. Activos Financieros
Vamos a ver ahora inversiones en activos financieros.
Activos Financieros, suma de dinero colocada en el mercado financiero para obtener
una rentabilidad futura y la forma o representación de esas colocaciones. Tenemos dos
tipos:
Acciones, son activos financieros que representan una participación en la
propiedad de la empresa.
Obligación, activo financiero que representa una participación en un crédito de la
empresa que lo ha emitido. El accionista es propietario mientras que el
obligacionista es acreedor.
En cuanto al plazo de amortización, la acción no tiene, es de tiempo indefinido, mientras
que la obligación tiene establecido un determinado plazo de amortización, llegado el cual
se devuelve su importe.
En cuanto a la remuneración, la acción reporta dividendo (participaciones en los
beneficios de la empresa), mientras que la obligación reporta el interés establecido en la
misma (también llamados cupones).
5.2. Tipos de Activos Financieros
5.2.1. Certificados de Opción o Warrants
Un warrant proporciona a su propietario el derecho a adquirir un número fijo de acciones
ordinarias de una compañía determinada a un precio prefijado (el precio de ejercicio y
durante un plazo de tiempo especificado. Aunque está menos extendido, también existe el
warrant que da el derecho a vender una acción ordinaria a un precio prefijado. Este tipo
de activo financiero suele ser emitido junto a las obligaciones, acciones preferentes y
acciones ordinarias a modo de endulzante que facilite su colocación en el mercado
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 46 UISRAEL
pagando unos cupones o dividendos inferiores a los normales, pero buscando hacer más
atractiva la emisión (también es posible emitir warrants autónomos).
Así, por ejemplo, una empresa en lugar de realizar una emisión de obligaciones a diez
años, que pagan un cupón anual del 8%, podría realizar una emisión de obligaciones con
warrants que pagasen un cupón anual del 6%. Con esta operación los inversores
renuncian a ganar un tipo fijo del 8% a cambio de obtener un tipo fijo inferior (el 6%) más
la posibilidad de aumentar sus ganancias si llegado el momento el valor de las acciones
ordinarias del emisor es superior al precio de ejercicio del warrant. Los warrants también
se emiten en forma de opciones de compra de acciones para los directivos (stock options)
con objeto de incentivarles para que creen el máximo valor posible en la empresa.
La mayoría de los warrants están protegidos contra desdobles del valor nominal de las
acciones (splits) y contra dividendos en forma de acciones ordinarias. Así, que si se
produjese alguna de estas dos circunstancias el precio de ejercicio del warrant se vería
alterado para no perjudicar ni beneficiar a su propietario. Por ejemplo, si el valor nominal
de las acciones se dividiese por dos implicaría dividir por dos el precio de ejercicio del
warrant.
Además de sobre las acciones, que es el caso más habitual, los warrants se pueden
emitir sobre: índices bursátiles y futuros sobre índices bursátiles, tipos de interés,
obligaciones, divisas, materias primas y futuros sobre materias primas.
5.2.2. Obligaciones Convertibles
Una obligación convertible, es una obligación clásica que permite a su propietario
cambiarla por un número determinado de acciones ordinarias durante un plazo de tiempo
determinado y a un precio prefijado. Es un tipo de título híbrido porque se compone de
dos activos financieros como son: una obligación normal (que proporciona unos flujos de
caja fijos) y una opción que permite adquirir un número determinado d
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 47 UISRAEL
Valoración de Certificado de Opciones
Existen varias formas de valuar un certificado de opciones entre ellas se puede
mencionar:
Precio de los activos
Estados de la Naturaleza
Rendimientos y desembolsos
Arbitraje y valoración de activos financieros
Teorema de arbitraje
Generalizaciones del teorema de arbitraje
5.3. Valoración de Activos Financieros
Para la valoración de Activos Financieros, hay dos tipos de análisis:
Análisis Fundamental
Análisis Técnico
a. Análisis Fundamental
Estudia los factores económicos que subyacen en los precios de los títulos, mientras que
el análisis técnico estudia la serie histórica de precios del activo con el objeto de encontrar
indicios sobre su comportamiento futuro. Según los fundamentalistas todo activo
financiero va a tener un valor teórico intrínseco que va a depender de la capacidad de
generar renta y riqueza de la empresa emisora.
La capacidad de generar renta de una empresa depende de múltiples factores:
Factores de tipo interno à la empresa tiene capacidad de decisión
Factores de tipo externo à la empresa no controla.
a. Factores Externos
Entorno General, afecta a todas las empresas.
Dimensión Socio – cultural
Dimensión económica
Dimensión tecnológica
Dimensión político - legal
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Entorno Específico, afecta al sector. (las 5 fuerzas de Porter).
Competidores actuales
Competidores potenciales
Productos sustitutivos
Proveedores
Clientes.
b. Factores Internos
Decisiones que afectan al departamento de producción, de Marketing, RR.HH,
financiación, etc. Otra cosa es el precio del título en el mercado, que no es lo mismo que
el valor intrínseco. Esto es así porque los mercados de capitales son imperfectos. Esta
diferencia nos va a determinar la estrategia de inversión a seguir.
Po = Valor teórico, intrínseco o precio de equilibrio.
Pm = Precio de mercado o cotización en el mercado.
Si Po > Pm à Comprar
Si Po > Pm à 0 Vender si lo tienes
No comprar si no lo tienes.
Lo importante en el mercado de valores es la anticipación, informarte e intervenir
antes que los demás.
Valor intrínseco de un título (o valor teórico)
Es aquel importe en que el mercado valoraría el activo financiero si dispusiera de toda la
información relevante. Es aquel importe en que la rentabilidad esperada por el inversor al
comprar ese activo cubre estrictamente las rentabilidades requeridas por el mercado para
ese activo dadas las características del mismo y las condiciones generales del mercado.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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5.4. Arbitraje y valoración de activos financieros
La valuación de activos financieros se hace usando uno o más de estos métodos o
modelos:
Modelos de valuación absolutos: determinan el valor estimando los flujos de fondos
futuros previstos del activo descontado a su valor actual conocido como Método
Flujos de Fondos Descontados (DCF por su sigla en inglés).
Modelos de valuación relativos: determinan el valor basado en los precios de
mercado de activos similares.
Modelos de valuación de Opciones: se utiliza para ciertos tipos de activos
financieros derivados (ej.: warrants, opciones sobre acciones, opciones sobre otra
clase de activos, futuros, etc.) son modelos complejos del valor actual. El método
más común para la valoración de opciones comunes es el modelo
ACTIVIDAD
UNIDAD VI
VALUACIÓN DE ACCIONES (CAP.8 – 238)
6.1. Acciones: Definición
Las empresas financian sus inversiones básicamente con tres tipos de instrumentos
financieros: deuda bancaria (corto plazo, como pasivo), emisión de bonos (mediano y
largo plazo, como pasivo) y emisión de acciones (largo plazo, como patrimonio).Las
acciones que emiten las empresas se dividen en dos categorías: acciones comunes u
ordinarias (inglés: common stock) y acciones preferidas o preferentes (inglés: preferred
stock)
Concepto Legal: Títulos de crédito nominativos, que acreditan a su poseedor la calidad
de accionistas incorporando las obligaciones y los derechos que tienen frente a una S.A. o
FLUJO DE EFECTIVO planteado por Roos, p. 232
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 50 UISRAEL
S. en C.X. A, o bien: Conjunto de derechos y obligaciones Status que tiene un accionista
frente a una S.A. o S. en C. por A.
6.2. Tipos de Acciones
a. Acciones comunes
El término de acción común tiene diferentes significados para distintas personas pero por
lo general se aplica a “la acción que no tiene una preferencia especial ya sea al recibir los
dividendos o en caso de quiebra”.
El accionista común también se conoce con el término de "Dueño residual", ya que en
esencia es él quien recibe lo que queda después de que todas las reclamaciones sobre
las utilidades y activos de la empresa se han satisfecho.
Características de Acciones Comunes
Una emisión de acciones comunes tiene varias características principales:
Valor a la par:
La acción común se puede vender con un valor o sin un valor a la par. Un valor a la
par es un valor relativamente inútil que se da a la acción en forma arbitraria en el acta
de emisión. Generalmente es bastante bajo, ya que los dueños de las empresas
pueden ser legalmente responsables por una suma igual a la diferencia entre el valor
a la par y el precio que se pague por la acción si este es menor que el valor a la par. A
menudo las empresas emiten acciones sin valor nominal, en cuyo caso pueden
asignarle o darle entrada a libros al precio por el cual se vendan acciones emitidas y
suscritas: Un acta de emisión debe establecer el número de acciones comunes que la
Valor líquido sin prioridad de dividendos o en
caso de quiebra. (ROSS, 2010:242)
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 51 UISRAEL
empresa está autorizada a emitir. No todas las acciones emitidas están suscritas
necesariamente.
Como a menudo es difícil reformar el acta de emisión para autorizar la emisión de
acciones adicionales, generalmente las empresas tratan de autorizar más acciones de
las que planean suscribir. Es posible que la empresa tenga más acciones comunes
emitidas de las que corrientemente están suscritas si ha readquirido acciones.
Derecho al voto:
Generalmente cada acción da derecho al tenedor a un voto en la elección de
directores o en otras elecciones especiales. Ocasionalmente se emiten acciones
comunes sin derecho al voto cuando los dueños actuales de la empresa desean
conseguir capital con la venta de acciones comunes pero no quieren renunciar a
cualquier derecho al voto.
División de acciones:
Esta se utiliza usualmente para rebajar el precio de mercado de las acciones de la
empresa. Se hacen a menudo antes de una emisión nueva para acrecentar la facilidad
de mercadeo de las acciones y para estimular la actividad del mercado.
Dividendos:
El pago de dividendos corporativos queda a discreción de la junta directiva. Los
dividendos pueden pagarse en efectivo, acciones o en especie.
Readquisición de acciones:
Las acciones que se hayan readquirido por parte de la empresa se llaman acciones en
tesorería. Esto se hace para cambiar su estructura de capital o para aumentar los
rendimientos de los dueños. El efecto de las readquisiciones de acciones comunes, es
parecido al pago de dividendos a los accionistas.
Distribución de utilidades y activos: El tenedor de las acciones comunes no tiene
garantía de recibir ninguna clase de distribuciones periódicas de utilidades en formas
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MSc. Juan D. Martínez G. 52 UISRAEL
de dividendos, ni tampoco tiene ninguna clase de garantía en caso de liquidación. El
accionista común debe considerar la empresa como un negocio en marcha y si
cambia de idea existen oportunidades de vender o deshacerse de sus valores.
Derechos de suscripción:
La emisión de acciones comunes dan a los accionistas derechos de compra que les
permite mantener su propiedad proporcional en la corporación cuando se hacen
nuevas emisiones. Estos derechos permiten a los accionistas mantener su control de
la votación y evitan la dilución de su propiedad y utilidades.
Ventajas y Desventajas de la Acción Común
Ventajas de la Acción Común
Las ventajas básicas de la acción común provienen del hecho de que es una fuente de
financiamiento que impone un mínimo de restricciones a la empresa. Como no hay que
pagar dividendos sobre la acción común y el omitir su pago no compromete el recibo de
pagos por parte de otros tenedores de valores, el financiamiento de la acción común es
bastante atractivo.
El hecho que la acción común no tiene vencimiento, elimina cualquier obligación futura de
cancelación, aumenta la conveniencia del financiamiento de la acción común.
Otra ventaja de la acción común sobre otras formas de financiamiento a largo plazo es su
habilidad para incrementar la capacidad de préstamos de la empresa. Mientras más
acciones comunes venda una empresa es mayor la base de capital contable y en
consecuencia puede obtenerse financiamiento de deuda de largo plazo más fácilmente y
a menor costo.
Desventajas de la Acción Común
Las desventajas del financiamiento de la acción común incluyen la dilución del derecho al
voto y las utilidades.
Otra desventaja es el costo tan alto que tiene, esto debido a que los dividendos no son
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deducibles de impuestos y porque la acción común tiene más riesgo que la deuda o la
acción preferente.
b. Acciones Preferentes
Definición
Estas acciones se denominan así porque conceden derechos preferenciales sobre los
dividendos y sobre los activos residuales en caso de liquidación de la empresa. Este
dividendo garantizado hace que estas acciones sean más similares a los títulos de renta
fija como los bonos que a las acciones comunes. Sin embargo, sólo representan un
porcentaje del patrimonio de la empresa, igual que las acciones comunes, y el hecho de
no distribuir dividendos no se considera incumplimiento por parte de la empresa.
Características de las acciones preferentes
Las acciones preferentes se sitúan entre el patrimonio y la deuda, y las empresas usan
esta modalidad precisamente cuando sus necesidades se ubican entre esos dos puntos.
Las acciones preferentes se venden más fácilmente porque se garantiza la oferta, y son
más seguras para la empresa que una emisión de bonos, porque no garantizan la
distribución de dividendos. Si el proyecto que respaldan no tiene éxito, la empresa puede
retirar las acciones preferentes a su conveniencia.
En ocasiones, las acciones preferentes se consideran patrimonio temporal.
Por ejemplo: Una empresa necesita capital adicional para llevar a cabo investigaciones nuevas que posiblemente generen una nueva línea de productos en un plazo de uno o varios años, y que pueden ser un completo fracaso. La financiación de este proyecto con deuda queda fuera de toda consideración, pues no se prevee un flujo de caja estable. Se podría financiar con acciones comunes, pero habría que retirarlas si los nuevos productos no se materializan, aparte de que son más difíciles de vender.
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Como ya se ha dicho, estas características hacen que este tipo de acciones sean más
atractivas para los inversionistas, pues aseguran pagos fijos y un potencial aumento de su
valor. Ya hemos hablado de la diferencia entre las garantías y los derechos de
conversión, a lo que añadiremos el hecho de que las garantías tienen potencial como
fuentes adicionales para ampliar el patrimonio de la empresa, en tanto que los derechos
de conversión pone fin al aspecto temporal de las acciones preferentes, haciéndolas
permanentes.
ACTIVIDAD
6.3. Valuación de Acciones
En esta segunda parte de la unidad se va a realizar el estudio minucioso de otra fuente de
financiamiento para las empresas, en este caso se refieren a las Acciones Comunes o
bien las Acciones Preferentes, con la finalidad de que los estudiantes entiendan el
comportamiento de los mercados de acciones, para ello se estudiará el capítulo 8, del
texto de Fundamentos de Finanzas Corporativa de Ross, quien hace referencia a
Valuación de las Acciones, desde la página 232 a la 252.
Caso de Análisis:
FINANCIAMIENTO DE LOS PLANES DE EXPANSIÓN DE S&S AIR CON LA EMISIÓN DE BONOS,
(ROSS, 2010:230)
Por ejemplo: En el Informe Anual de 1999, Dow Chemical muestra sus acciones preferentes por valor de 117 millones de dólares como patrimonio temporal. La mayor parte de las acciones preferentes en los EEUU están destinadas a convertirse o retirarse. Los derechos de conversión o la garantía anexa hacen que las acciones preferentes sean un título híbrido, además de temporal.
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6.3.1. Valuación de acciones comunes
En la práctica es más difícil valuar una acción común que un bono, por tres motivos
esenciales, a saber:
a. En la acción común no se conoce los flujos de efectivo prometidos por anticipado.
b. La vida de la inversión es en esencia para siempre, ya que la acción común no
tiene vencimiento.
c. No hay manera de observar con facilidad la tasa de rendimiento que requiere el
mercado. (ROSS. 2010: 232)
Aún así como se ve en el desarrollo de la presente temática es posible encontrar el valor
actual de los flujos de efectivo a futuro de una acción y, por lo tanto determinar su valor.
6.3.2. Valuación de Acciones de Crecimiento
Para profundizar este tema remitirse al texto principal de la bibliografía de la cátedra, p.
233, y realice los ejercicios sugeridos en el mismo.
6.3.3. Valuación Método de Gordon
La Formula de Crecimiento de Gordon, también conocida como La Formula de
Crecimiento Constante, asume que una compañía crece a un ritmo constante siempre.
Esto, por cierto, es imposible. Es decir, no puede crecer para siempre. Si una compañía
duplica su tamaño cada 5 años, muy pronto todas las personas del mundo serán su
cliente y entonces no podrán crecer a ese ritmo ya. (Porque la población mundial no se
duplica cada 5 años).
PERO, si seguimos adelante y asumimos que una compañía tiene un ritmo de crecimiento constante, podemos utilizar la siguiente fórmula para obtener su valor.
Formula de crecimiento constante Po = D 1 / ( Ks - G )
Donde:
Po = Precio D1 = El siguiente dividendo. D1 = D0 (1 + G) Ks = Tasa de rendimiento G = Tasa de crecimiento
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¡Qué es todo esto de D1 y D0?
D1 es el siguiente dividendo D0 es el ultimo dividendo
Suponemos que la compañía tiene un crecimiento constante, bien. Entonces tomamos el último dividendo, lo multiplicamos por la tasa de crecimiento y obtenemos el siguiente dividendo.
Ejemplo
Dividendo de los últimos anos = $ 1.00 Tasa de crecimiento = 5% Tasa de rendimiento = 10%
Primero saber el D1.
D1 = D0 (1 + G) D1 = $1.00 ( 1 + .05) D1 = $1.00 (1.05) D1 = $1.05
Luego usar la formula.
Po = D 1 / ( Ks - G ) Po = $1.05 / (10% - 5%) Po = $1.05 / 5% Po = $21.00
Entonces, si deseamos obtener una tasa de rendimiento del 10% sobre nuestro dinero, y suponemos que la compañía crecerá por siempre a 5% por año, con placer pagaríamos $21.00 por estas acciones. Esa es la teoría de todos modos. Y nuevamente, aquí esta nuestro disclaimer.
ACTIVIDAD
Revisar el proceso de Valuación de Acciones:
Analice el desarrollo de:
Acciones de crecimiento, ejemplo 8.1. (Ross. P232) CASOS ESPECIALES (ROSS, 2010:234) y desarrolle el caso de:
Crecimiento del dividendo, ejemplo 8.2.
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UNIDAD VII
VALORACIÓN DE BONOS
7.1. Introducción (ROSS, 2010: cap.7)
La meta de esta unidad es familiarizar a los estudiantes con el manejo y cálculo de
papeles fiduciarios como son los bonos, se comienza recordando técnicas aprendidas en
la cátedra de Finanzas II, como son el valor del dinero en el tiempo, valuación de un flujo
de efectivo descontado de tal forma que la definición de bono se encuentre muy bien
afianzado, para dar paso al análisis de las características de los bonos, cabe señalar que
estos papeles fiduciarios tienen la característica de dividirse en dos partes, el cupón y el
cuerpo del bono (intereses e inversión principal) y la forma en que se compran y se
venden.
Algo importante que los estudiantes van a aprender es que los valores de los bonos
dependen en gran parte de las tasas de interés, por consiguiente el capítulo termina con
un examen de las tasas de interés y su comportamiento.
En tal circunstancia, es importante que los señores estudiantes realicen las consultas
pertinentes en el texto básico recomendado para el desarrollo de la cátedra en el capítulo
7 desde la página 190 hasta la 230.
7.1.1. Bonos y valoración de bonos
En su forma más sencilla, el bono es un préstamo básicamente de interés, lo que
significa que una empresa o un gobierno pide prestado dinero al público a largo plazo, en
general y durante el periodo de duración de este préstamo el deudor no pagara el capital,
sino solamente los intereses que en el bono de denominan Cupón.
Una vez que se cumple con el plazo para el cual fue emitido el bono se pagara el capital
(principal – valor nominal).
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La tasa de rendimiento del bono también es conocida como tasa de cupón y no es más
que la división del rendimiento anual para el monto del préstamo principal.
En éste acápite se va a revisar temas como características, precios de bonos, valores y
rendimientos en bonos, riesgos de las tasas de interés, para el efecto afianzar la temática
desde la página 191 a la 200 del texto sugerido. Además pueden visitar el sitio web:
www.investinginbonds.com en donde es posible encontrar información para inversionistas
en bonos.
7.1.2. Características de los bonos
Cuando la empresa realiza una emisión de bonos debe tener en cuenta los siguientes
aspectos:
Características de conversión
Este permite que el acreedor convierta los bonos en cierto número de bonos comunes. El
acreedor convierte su bono solamente si el precio de mercado de la acción sobrepasa el
precio de conversión. Esta característica se considera atractiva por parte del emisor y del
comprador de bonos corporativos.
Opción de compra
La opción de compra se incluye en casi todas las emisiones de bonos, esta da al emisor
la oportunidad de amortizar los bonos a un precio establecido de su vencimiento. En
ocasiones el precio de amortización varía con el transcurso del tiempo, disminuyendo en
distintas épocas definidas de antemano.
El precio de amortización se fija por encima del valor nominal del bono para ofrecer
alguna compensación a los tenedores de los bonos redimibles antes de su vencimiento.
Generalmente la opción de compra es ventajosa para el emisor ya que le permite recoger
la deuda vigente antes de su vencimiento.
Cuando caen las tasas de interés, un emisor puede solicitar para redención un bono
vigente y hacer otra emisión de un nuevo bono a una tasa de interés más baja, por ende
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MSc. Juan D. Martínez G. 59 UISRAEL
cuando se elevan las tasas de interés no se puede ejercer el privilegio de amortización,
excepto para cumplir con requerimientos del fondo de amortización. Para vender un bono
amortizable, el emisor debe pagar una tasa de interés más alta que la de emisiones no
amortizables de riesgo igual. La opción de compra es útil para forzar la conversión de
bonos convertibles cuando el precio de conversión del título esté por debajo del precio del
mercado.
Cupones de compra
Los “warrants” o cupones de compra forman parte de los bonos como garantía adicional,
para hacerlos más atractivos para compradores en perspectiva. Un cupón de compra es
un certificado que da a su tenedor el derecho a comprar cierto número de bonos
comunes a un precio estipulado.
7.1.3. Valores y rendimientos de bonos
A medida que el tiempo pasa las tasas de interés
cambian en el mercado. Sin embargo los flujos de
efectivo de un bono se mantienen iguales, y como
resultado el valor de un bono fluctuará. Cuando suben
las tasas de interés, el valor presente de los flujos de
efectivo restantes del bono baja y el bono vale menos.
Cuando las tasas de interés bajan, el bono vale más,
(Ross. 2010: 191)
CUPÓN
Es el pago de interés establecido
que se hace sobre un bono
TASA DE CUPÓN
Es el cupón anual dividido entre el
valor nominal de un bono.
Rendimiento de
Vencimiento
Tasa requerida en el
mercado sobre un bono.
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MSc. Juan D. Martínez G. 60 UISRAEL
7.1.4. Calificación de los bonos
La calificación de los bonos, no es más que la calificación crediticia del emisor de los
bonos, existen empresas calificadoras de bonos, las mismas que se basan en las
probabilidades que exista en que una empresa incumpla con su obligación de pago, es
decir con su obligación del pago del interés, pero también exista un riesgo en el cambio
del valor del VAN que resulta del cambio de las tasas de interés sin embargo las
calificadoras no tienen en cuenta este aspecto. Normalmente, los bonos se califican en
alta calidad como son los tripe A, doble A, A y triple B, y baja calidad, de especulación y/o
chatarra como los doble BB, B, triple C, doble CC, C y D.
El desarrollo de éste tema permitirá que el estudiante conozca la calificación de los bonos
sobre las fluctuaciones, en el valor de un bono, resultante del cambio en las tasas de
interés, y conocer algunos tipos de bonos, para ello debe remitirse a las páginas 206 –
207 del texto básico para el desarrollo de la cátedra.
7.1.5. Algunos tipos diferentes de Bonos
Hasta ahora se han estudiado bonos corporativos, a continuación se enunciarán algunos
bonos diferentes, cuyo estudio se amplía en el texto de Ross, pp.207-208, a saber:
Bonos del gobierno
Bonos cupón cero
Bonos de tasa flotante
7.1.6. Mercados de bonos
Cómo se compran y venden bonos
La mayor parte de la negociación de bonos se realiza en mercados no organizados como
son las bolsas de valores, esto quiere no existe un lugar particular donde se realice la
compraventa. Por lo general, los intermediarios se comunican en forma electrónica.
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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Todos los días se compran y se venden bonos en grandes cantidades, es importante el
volumen de negociación de bonos por lo que se requiere estudiar el lugar en donde se
realizan estas transacciones, los Mercados de Bonos, en las páginas 212 a la 217 del
texto de estudio.
7.1.7. Inflación y tasas de interés
Inflación
Del latín inflatĭo, el término inflación hace referencia a la acción y
efecto de inflar. La inflación es, en este caso, la elevación
sostenida de los precios que tiene efectos negativos para la
economía de un país. Esto quiere decir que, con la inflación,
suben los precios de los bienes y servicios, lo que genera una caída del poder
adquisitivo.
Tasas de Interés
La tasa de interés es el precio del dinero que se paga o se cobra para pedirlo o cederlo en
préstamo en un momento determinado, lo que genera una caída del poder adquisitivo.
INFLACIÓN Y TASAS DE INTERÉS REAL
1 + tasa de interés nominal Tasa de rendimiento real = ------------------------------------------ - 1 1 + tasa de inflación Equivale a: tasa de interés nominal - tasa de inflación Tasa real = -------------------------------------------------------------------- 1 + tasa de inflación
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ACTIVIDAD
UNIDAD VIII FINANZAS CORPORATIVAS INTERNACIONALES
8. Los Mercados de Valores
8.1. Mercado de Divisas
El Mercado de Divisas es sin duda el mercado financiero más grande, el lugar en
donde la moneda de un país se cambia por otra, la mayoría de cambios se llevan a cabo
en pocas monedas: dólar estadounidense ($), libra esterlina (£), el yen japonés (¥), y el
euro (€).
Los numerosos tipos de participantes en el mercado incluyen los siguientes:
Importadores que pagan en moneda extranjera
Exportadores que reciben divisas y necesitan convertirlas en moneda nacional.
Administradores de portafolios que compran y venden acciones y bonos.
Corredores de divisas que coordinan las órdenes de compra – venta.
Negociantes que hacen un mercado en divisas.
Especuladores que tratan de lucrar del tipo de cambio.
Investigar la inflación y las tasas de interés a la fecha en el país.
Financiamiento de los planes de expansión de S&S AIR con la emisión
de bonos, (Ross, 2010:230)
MERCADO PRIMARIO
Mercado en el que se vende
originalmente valores nuevos a
inversionistas.
MERCADO SECUNDARIO
Mercado en el que valores
emitidos con anterioridad se
negocian entre inversionistas
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MSc. Juan D. Martínez G. 63 UISRAEL
8.2. Tipos de Cambios
Es el precio de la moneda de un país expresado en función de la moneda de otro.
Ejercicios de tipos de cambios
Realizar los ejercicios sobre los diversos tipos de cambios que se pueden dar, para ello
apoyarse en las actividades propuestas en el libro básico de estudio en las páginas 684 a
la 688.
8.3. Paridad del poder de compra (PPA)
Una vez que se ha explicado las cotizaciones y el tipo de cambio, se está en condiciones
de responder la pregunta obvia: ¿Qué determina el nivel del tipo de cambio spot?
Además, debido a que se sabe que los tipos de cambios varían con el tiempo se plantea
la pregunta relacionada. a. ¿Qué determina la tasa de cambio de los tipos de cambio? Por
lo menos parte de la respuesta en ambos casos se llama PARIDAD DEL PODER DE
COMPRA, la idea de que el tipo de cambio de ajusta para mantener constante el poder de
compra entre las monedas. Como se analiza enseguida, hay varias formas de la PPA:
Paridad absoluta del poder de compra
Paridad relativa del poder de compra
8.4. Paridad de las tasas de interés
El siguiente tema que se aborda es la relación entre los tipos de cambio spot, los tipos de
cambios forward y las tasas de interés, a fin de comenzar, se necesita cierta notación
adicional. Para el estudio de la paridad de las tasas de interés realizar es estudio en el
texto Fundamentos de Finanzas Corporativos desde las páginas 692 a la 694.
“Es la idea en que el tipo de cambio se ajusta para mantenerse constante
el poder de compra entre las monedas” (ROSS, 2010, p.688)
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MSc. Juan D. Martínez G. 64 UISRAEL
ACTIVIDAD
8.5. Tipos de cambio forward y tipos spot futuros
8.5.1. Tipos de cambio forward no sesgado
Condición que establece en que el tipo de cambio de forward, actual es un pronosticador
no sesgado del tipo de cambio spot al futuro, para complementar el estudio acudir al texto
básico pp.694 a la 695.
ACTIVIDAD
Ejercicio de aplicación Tipos de cambio (ROSS: 684-688)
Análisis de caso S&S se convierte en una empresa internacional (ROSS-708)
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
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ANEXOS
LECTURAS COMPLEMENTARIAS
EJERCICIOS
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MSc. Juan D. Martínez G. 66 UISRAEL
ANEXOS
LECTURAS COMPLEMENTARIAS
LECTURA N° 1
CRISIS ABIERTA EN MERCK POR LA POLÉMICA RETIRADA DE VIOXX DEL MERCADO
Michael Useem, profesor de Gestión y director del Center for Leadership and Change
Management de Wharton, señala que una de las consignas clave en la gestión de crisis
corporativas es: “No escondas nada, cuéntalo todo”.
Semanas después de que Merck retirase voluntariamente el Vioxx, su exitoso
medicamento contra la artritis como consecuencia de un extenso estudio clínico que
relacionaba el medicamento con ataques de corazón y apoplejías, aún no está muy claro
si el gigante farmacéutico siguió dicha consigna. Profesores de Wharton analizan la
respuesta de Merck ante la crisis y el impacto de la retirada del medicamento.
A medida que los titulares señalaron el 30 de septiembre como fecha de la retirada -y se
empezó a especular sobre una posible demanda judicial, las responsabilidades de la
empresa y las implicaciones financieras de haber tomado un medicamento que utilizan
más de 20 millones de personas fuera del mercado-, la atención se volcó hacia las
sospechas iniciales sobre el Vioxx, las advertencias de FDA sobre las posibles
complicaciones cardiovasculares del medicamento y los propios esfuerzos de la compañía
para informar al público de sus posibles riesgos desde que el Vioxx se introdujo en 1999.
“¿Qué sabían los ejecutivos de Merck y cuándo lo supieron?”, se pregunta el profesor de
Finanzas de Wharton Andrew Metrick. “¿Han sido advertidos y conscientes de esto?
¿Hicieron todo lo posible para ocultar las malas noticias? Esos son los temas cruciales. Y
esto se resolverá en los tribunales”.
La decisión de Merck de retirar inmediatamente el Vioxx se basaba en los nuevos datos
obtenidos durante tres años gracias a una prueba a la que la compañía llamó “estudio
clínico prospectivo, aleatorio y controlado por el efecto placebo”, cuyo objetivo era evaluar
la eficacia del Vioxx en la prevención de la recurrencia de pólipos colorrectales en los
pacientes con historial de haberlos sufrido. Durante las pruebas, Merck también recogió
resultados cardiovasculares de los 2.600 pacientes que participaron; la mitad tomaron 25
miligramos de Vioxx al día, y la otra mitad tomaron un placebo. Después de 18 meses, los
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 67 UISRAEL
pacientes que tomaron Vioxx mostraron un incremento del riesgo de sufrir ataques de
corazón y apoplejías. En los primeros 18 meses no se observó que el riesgo aumentase –
informaba la compañía-, señalando que estos resultados “eran similares a los resultados
de los dos estudios con control del efecto placebo descritos en la ficha técnica actual del
Vioxx”.
En opinión de Robert E. Mittelstaedt, decano de la W.P. Carey School of Business de la
Universidad de Arizona y antiguo vicedecano del centro de educación de ejecutivos de
Wharton, “uno de los factores clave en las compañías que tienen éxito en la gestión de
crisis en comparación con las que no lo tienen” es que comprenden que “posiblemente la
información que tengan que presentar no sea de su agrado ... Merck podía haber
intentado racionalizar los datos de un modo diferente para que el resultado fuese otro,
pero la compañía prefirió asumirlo y tomar cartas en el asunto”, dice Mittelstaedt, autor de
un nuevo libro sobre gestión de crisis titulado Will Your Next Mistake Be Fatal? Avoiding
the Chain of Mistakes That Can Destroy your Organization (¿Su próximo error será fatal?
Cómo evitar una cadena de errores que puede destruir su organización). “Y esa es
precisamente la diferencia. La diferencia es el punto de partida”.
Se izan las banderas rojas
Para muchos, el tema clave tal vez sea definir ese “punto de partida”, el momento en el
que se izaron las banderas rojas para el Vioxx. Incluso desde que la FDA aprobó por
primera vez el uso del Vioxx en los casos de artritis y el alivio del dolor hace cinco años,
los investigadores habían advertido que los pacientes que toman un tipo de
medicamentos clasificados como COX-2 antiinflamatorios, o los inhibidores COX-2 –Vioxx
se encontraría en este segundo caso–, tenían un mayor riesgo de sufrir ataques de
corazón y apoplejías. Un estudio publicado en la prensa y dirigido por el director del
Departamento de Farmacología de la Universidad de Pennsylvania, Garret A. Fitzgerald,
fue el primero en advertir que los inhibidores COX-2 parecían suprimir las defensas del
cuerpo contra los coágulos de sangre, aumentando la posibilidad de sufrir ataques de
corazón y apoplejías.
En la época en la que el Vioxx se aprobó, Merck advirtió a los pacientes con problemas de
corazón de estas posibles complicaciones. Cuando la FDA aprobó el Vioxx para el
tratamiento de la artritis reumatoide en 2002, un nuevo prospecto de advertencia señalaba
que el Vioxx estaba asociado con una mayor tasa de ataques al corazón en comparación
con inhibidores COX-2 como Celebrex o Bextra. En agosto de 2004, el mismo año que la
FDA aprobaba el Vioxx para aliviar el dolor de cabeza y en niños mayores de 2 años de
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 68 UISRAEL
edad, un estudio elaborado por la FDA y Kaiser anunciaba que los pacientes que tomaban
elevadas dosis de Vioxx tenían el triple de posibilidades de tener problemas de corazón
que los no consumidores del Vioxx. Mencionando la falta de pruebas clínicas controladas,
Merck mostró su profundo desacuerdo con los resultados de dicho estudio. Sin embargo,
en menos de un mes Merck había retirado el Vioxx del mercado, alegando que los
estudios hechos por la propia compañía revelaban la existencia de datos preocupantes.
“Desde un punto de vista ético, todo radica en el motivo por el que lo hicieron”, afirma
Thomas Donaldson, profesor de Derecho y Ética. “A menudo aparece oculto a los ojos de
la opinión pública. En otras palabras, siempre es muy difícil desentrañar las verdaderas
intenciones”.
Thomas W. Dunfee, profesor de Responsabilidad Social en Wharton, está de acuerdo.
“Simplemente retrocediendo y observando sus acciones, parece ser que en Merck no se
sabía muy bien qué hacer. No hace mucho tiempo que salió apoyando el producto. No
hay duda de que se produjeron algunos debates sobre el tema dentro de la empresa.
Desde una perspectiva más amplia”, añade Dunfee, una manera de evaluar este debate
consistiría en cuestionarse su relación con el largo proceso de aprobación del
medicamento por parte de la FDA y la existencia de más estudios una vez que el
medicamento había sido aprobado.
Metrick considera muy meritorio que Merck llevase a cabo un estudio que, a pesar de
haber sido diseñado para investigar su eficacia en casos de cáncer de colon, también
registró los datos sobre sus efectos cardiovasculares. El hecho de que estos estudios se
realizasen “a la luz del día y no en secreto” contribuye a que el caso del Vioxx no se meta
en el mismo saco de otros escándalos corporativos, dice. “No creo que en todo esto haya
nada escandaloso. Estos temas no se desconocían. Algunas personas importantes
habían dicho que el Vioxx tenía ciertos problemas. La información no se mantuvo a
puertas cerradas. El estudio de Merck no estaba diseñado para estudiar temas cardiacos,
pero sin embargo recogió dichos datos. Si realmente no quieres que el tema se convierta
en un problema, harías lo mínimo al respecto. Y la compañía no hizo eso. Diseñó un
estudio para ver si el Vioxx protegía contra los pólipos pero al mismo tiempo observó los
problemas cardiacos. La compañía estaba prestando atención al tema”.
Compara esta respuesta con el caso de Firestone, añade Metrick refiriéndose a la masiva
retirada de neumáticos Firestone en 2000. “En este caso Firestone conocía algunos de los
problemas de sus neumáticos, y lo mantuvo en secreto. Hasta que los problemas no se
hicieron evidentes la compañía no anunció la retirada de los neumáticos”. En el caso de
Merck, “no hay atisbo alguno de fraude. La compañía no dificultó las investigaciones. Sin
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 69 UISRAEL
lugar a dudas su comportamiento fue ejemplar. Cuando su propio personal dijo que había
un problema, la compañía retiró el medicamento del mercado. El debate del que debemos
ocuparnos en los próximos años es: ¿debería haber tratado la empresa el problema con
más determinación desde el principio? ¿Deberían haber diseñado otro tipo de estudio?
Una crisis financiera
En opinión del vicedecano y profesor de Marketing de Wharton David C. Schmittlein, la
crisis generada alrededor de Merck no está necesariamente relacionada con la ética
corporativa. Las ventas del Vioxx alcanzaron los 2.500 millones de dólares tan sólo el año
pasado, y Schmittlein cree que Merck está haciendo frente a “una crisis financiera:
pérdida de ingresos, pérdida de confianza en los nuevos productos, pérdida de la
capacidad de la compañía para desarrollar productos. La línea de productos de Merck ya
no se percibe tan fuerte como hace algunos años”, afirma añadiendo que la patente de
otro popular producto de Merck, el medicamento reductor de colesterol Zocar, expira en
2006. “Pero cualquiera que crea que se trata de una crisis de confianza de los
consumidores se equivoca. Es una crisis de confianza financiera. Los inversores, socios
empresariales, proveedores, directiva y empleados, ¿seguirán siendo fieles a la
empresa?”.
Después de la decisión de Merck de retirar el Vioxx del mercado, su cotización cayó en un
sólo día de 45,07 dólares el 30 de septiembre a 33 dólares, y desde entonces se ha
mantenido en ese precio. El periódico The Wall Street Journal ya recogía las
especulaciones de los analistas sobre los pagos por responsabilidades que la demanda
judicial del Vioxx podía suponer para la compañía, del orden de 10.000 millones de
dólares, aunque otros analistas predecían una cifra mucho menor. Casi todos parecen
estar de acuerdo en que los temas legales de responsabilidad del Vioxx probablemente
no alcanzarán las dimensiones de otros pleitos relacionados con el fracaso de la
combinación de medicamentos dietéticos, conocida como fen-phen, que fue origen de
100.000 pleitos contra Wyeth y generó pagos hasta la fecha por valor de 16.000 millones
de dólares.
Patricia M. Danzon, profesora de Gestión de Sistemas Sanitarios, Seguros y Riesgos de
Wharton, señala que cuando se refiere a responsabilidades, “los medicamentos son
diferentes a otros productos, ya que son regulados por la FDA y las compañías tan sólo
pueden comercializar medicamentos que se hayan aprobado y por tanto se consideren
seguros y efectivos. Hasta cierto punto, las compañías farmacéuticas deberían estar
inmunizadas frente a responsabilidades porque es una agencia del gobierno la que ha
certificado los datos y los conocimientos disponibles. Cuando la gente toma
medicamentos hay ciertos riesgos, pero los beneficios probados superan a los riesgos.
Sin embargo, lo que ocurra en los tribunales “nadie lo puede saber”. El respetable historial
de Merck a la hora de tener en cuenta seriamente los intereses de sus clientes en temas
de salud debería obrar en su favor durante los tiempos de crisis, sugiere Schmittlein. “Si
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 70 UISRAEL
observas la decisión de Merck, contrasta significativamente con lo que hicieron empresas
que comercializaban medicamentos sustitutivos de hormonas, empresas que han
mantenido sus productos en el mercado y que están dispuestas a defenderlos incluso
después de hallar evidencias de que aumenta el riesgo de sufrir ataques de corazón. Así
pues, Merck ha adoptado claramente una actitud conservadora. Y puesto que la gente
suele ser muy crítica con respecto al modo en que las compañías gestionan las crisis,
Merck al menos ha manifestado históricamente su buena voluntad ante pacientes,
farmacéuticos y médicos. Si crees que está en juego la marca de la compañía, tan sólo es
en el caso de los inversores”.
Donaldson señala como Merck se convirtió prácticamente “en una celebridad gracias a la
creación y distribución gratuita de Mectizan, un medicamento que cura un tipo de ceguera
que se manifiesta en las partes más pobres del mundo”. La cultura corporativa de Merck
“efectivamente siempre ha enfatizado que la compañía antepone la salud de los clientes,
y si hacemos esto ganaremos dinero. Si alguna vez damos prioridad a ganar dinero,
entonces perderemos nuestro negocio”, dice Donaldson. “Puedes cuestionar hasta qué
punto Merck practica esta filosofía, pero ésta no se manifiesta sólo de vez en cuando. Se
manifiesta repetidamente y de manera consistente”.
De hecho, después de retirar el Vioxx del mercado, la página web de la compañía
publicaba un comunicado de prensa en el que se anunciaba la decisión de la compañía,
destacando una cita del consejero delegado Raymond V.Gilmartin: “Hemos decidido llevar
a cabo esta acción porque creemos que es la que mejor satisface los intereses de los
pacientes”. Otros cuatro artículos de la página web buscaban posicionar claramente al
gigante farmacéutico como una compañía capaz de capear la crisis y mantener la lealtad
y confianza de sus consumidores: el artículo “Estudios clínicos” (explicando la posición de
Merck sobre los estudios clínicos), “Retirada voluntaria del Vioxx” (con información para
los residentes de Estados Unidos), “Nuestros valores y normas” (la base de nuestro éxito
son nuestros valores y normas), y “Prácticas empresariales éticas” (nuestra creencia de
que conceder importancia a la ética beneficia a nuestros negocios). Algunos se preguntan
si Merck pasará a formar parte de un debate político de mayor envergadura sobre si las
compañías farmacéuticas están ganando demasiado dinero, cobrando demasiado por lo
que produce o “no publicando los resultados que le son desfavorables”, explica
Donaldson. “El caso Merck está situado en el centro de un huracán, pero la tormenta está
repleta de otras nubes grises a punto de estallar. Debido a todas esas fuertes corrientes
de intereses que están dando vueltas alrededor de la decisión sobre el Vioxx, en mi
opinión durante algún tiempo va a ser muy difícil averiguar qué es lo que ocurrió
exactamente”.
Publicado el: 03/11/2004
Guía Didáctica FINANZAS CORPORATIVAS
MSc. Juan D. Martínez G. 71 UISRAEL
LECTURA N° 2
http://www.wharton.universia.net/index.cfm?fa=viewArticle&id=1030&language=spanish
LA REHABILITACIÓN DE UNA MARCA TRAS UN ESCÁNDALO EMPRESARIAL
Tras sufrir algún escándalo corporativo, lo mejor que pueden hacer los directores de las
empresas afectadas, en opinión de varios profesores de Wharton y expertos en marcas,
para reparar sus desprestigiadas reputaciones, redimir su marca o imagen corporativa es
reconocer la existencia de problemas y poner en marcha un programa de comunicación.
Martha Steward, la firma auditora KPMG, la correduría de seguros Marsh & McLennan o
Merck, fabricante de su controvertido antiinflamatorio Vioxx, son algunos de los ejemplos
más recientes de empresas que deben enfrentarse al reto de restaurar una reputación
dañada. En opinión de la profesora de Marketing de Wharton Barbara Kahn, con el objeto
de rehabilitar su marca las empresas podrían, dependiendo de la naturaleza del
escándalo, adoptar un enfoque lento y constante o bien una drástica “solución mágica”.
Por ejemplo, en respuesta a las acusaciones que relacionan la comida rápida con la
creciente obesidad observada en Estados Unidos, McDonald’s podría intentar cambiar
lentamente su imagen. “Lo ideal sería empezar a asociar McDonald’s con productos más
nutritivos y poco a poco su imagen experimentaría un cambio irreconocible”.
Por ejemplo, la empresa podría empezar a emitir o publicar anuncios en los que destacara
la alta calidad de la ternera empleada en sus hamburguesas y después podría empezar a
promocionar sus ensaladas. “Cada pequeña cosa que hagas amplía el significado de su
marca, pero son cosas suficientemente pequeñas como para que los consumidores estén
dispuestos a aceptar los cambios. Esto podría llevar mucho tiempo”, dice Kahn,
añadiendo que el gigante de comida rápida actuó demasiado deprisa cuando, en 1991,
introducía su sándwich McLean. “No funcionó. No era creíble. Hay que hacerlo lentamente
y de un modo razonable que no haga que el sistema de creencias de los consumidores se
tambalee”.
La correduría de seguros Marsh & McLennan ha adoptado un enfoque de limpieza radical
y rápida con el objeto de recuperar su imagen corporativa después de haber sido acusada
de malas prácticas por el fiscal general de Nueva York Elliot Spitzer. En enero, la empresa
accedía a pagar una multa de 850 millones de dólares por haber recomendado a sus
clientes las aseguradoras que cobraban mayores comisiones. Mientras, la empresa ha
nombrado consejero delegado a Michael Cherkasky, máximo responsable de Kroll, una
unidad del grupo Marsh que se dedica a la investigación. Ahora Cherkasky está
reestructurando la empresa para que su negocio asegurador pierda peso y asimismo se
impulse el resto de divisiones, como por ejemplo Mercer Consulting y Kroll. Después de
incorporar “una persona con la imagen adecuada, el mensaje que se lanza es Ahora
tenemos nueva directiva. Somos una nueva empresa”, dice Bruce T. Blythe, consejero
delegado de Crisis Management International en Atlanta y autor de Blindsided: A
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Manager's Guide to Catastrophic Incidents in the Workplace. (Ángulo muerto: Guía para
directivos ante sucesos catastróficos en el trabajo)
Permanecer “por debajo del radar”
En opinión de Kahn, si queremos resolver abiertamente un problema corporativo sin
asumir las culpas es obligatorio estudiar la rápida respuesta dada por Johnson & Johnson
ante los incidentes relacionados con el Tylenol. “J&J hizo declaraciones subrayando lo
mucho que le preocupan sus clientes. Eso es lo que tienes que hacer. No debes adoptar
una postura de autodefensa. Debes destacar los valores fundamentales de tu empresa”,
dice Kahn, añadiendo que esta situación es diferente al problema de Merck con su
antiiflamatorio Vioxx, ya que J&J estaba reaccionando ante un problema generado
externamente. En caso de que Merck diese demasiadas explicaciones sobre por qué
ocultó información relevante, podría estar causándose grave perjuicio para las demandas
judiciales pendientes. Por todo ello, Kahn sostiene que es muy probable que Merck opte
por no hacer declaraciones públicas sobre el Vioxx en los medios de comunicación, y por
ponerse en contacto con los médicos, que son el canal intermedio en la comercialización
de los medicamentos con receta. Por ejemplo, cuando empezaron a surgir cuestiones
relacionadas con la seguridad, la farmacéutica Wyeth decidía hacer publicidad de sus
terapias hormonales sustitutorias a través de los médicos. “La buena noticia sobre las
marcas es que la gente las conoce. La mala noticia es que, si algo sale mal, todo el
mundo lo sabe”.
Kahn recuerda el pánico que se desató en 1994 alrededor del insignificante error de
cálculo de un chip Pentium, fallo que no hubiese captado tanta atención de no ser porque
su fabricante, Intel, normalmente tenía un enorme éxito comercializando sus chips. Para
evitar este tipo de problemas, explica Kahn, algunos fondos de alto riesgo y empresas de
servicios financieros prefieren seguir siendo prácticamente desconocidos entre los medios
de información de masas. “Quieren permanecer por debajo del radar” para así no ser
detectados.
La profesora de Gestión de Wharton Katherine Klein sugiere que para diseñar una
estrategia de rehabilitación de la marca, los ejecutivos corporativos deberían, en primer
lugar, considerar la naturaleza y gravedad del delito. Cuando la gente piensa en una crisis
o escándalo corporativo posiblemente se hagan dos preguntas, explica. La primera es:
¿Cuál es la naturaleza del escándalo? Concretamente, ¿A quién se ha perjudicado y en
qué grado? La segunda pregunta es: ¿Quién es el culpable y por qué lo hizo?
“Si la respuesta del público a la primera pregunta es que muy poca gente ha resultado
dañada, que el daño no ha sido severo, o que la gente a la que se ha perjudicado tiene
muchos medios, entonces el potencial daño causado a la marca es relativamente
pequeño”, dice Klein. En su opinión, Martha Steward, que en los anuncios de televisión
menciona específicamente su pasado –como por ejemplo, cómo aprendió a hacer crema
brulé en el microondas de la cárcel-, representa un ejemplo de marca que posiblemente
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no sufra en exceso después de que su fundadora ingresara en la cárcel por el uso de
información privilegiada.
En lo que respecta a la segunda cuestión, si tan sólo es culpa de una o unas pocas
personas, el potencial daño a la marca es limitado y puede remediarse despidiendo a la
persona o personas responsables, sostiene Klein. “El caso de KPMG podría incluirse
dentro de esta categoría”. Ocho ex directivos de KPGM y un abogado que trabajó con la
empresa han sido acusados de ayudar a sus clientes más ricos a evadir al menos 2.500
millones de dólares en impuestos. Se esperan más acusaciones. No obstante, el pasado
mes la empresa alcanzaba un acuerdo con un juez federal por el que se comprometía a
pagar una multa de 456 millones de dólares a cambio de que no se iniciase un juicio penal
contra la empresa.
Sin embargo, si los culpables implicados en un escándalo corporativo son numerosos
porque la empresa no hace buenas contrataciones, no forma bien a su personal o bien
opera de un modo demasiado codicioso, entonces en este caso existe un problema más
genérico que no puede solucionarse con unos cuantos despidos estratégicos, dice Klein.
“El peor daño que se puede causar a una marca se produce cuando la gente llega a la
conclusión de que muchas personas indefensas han salido, o podrían haber salido,
perjudicadas y cree que hay bastantes empleados culpables dentro de la organización, ya
que tanto ellos como la empresa en general son incompetentes o inmorales”.
En opinión del profesor de Marketing de Wharton Josh Eliashberg, la farmacéutica Merck
podría estar en esta situación con Vioxx, el antiinflamatorio recetado contra la artritis que
se ha vinculado con ataques al corazón. “Básicamente Merck instruyó a sus comerciales
para no revelar toda la información que tenían sobre la eficacia y seguridad del Vioxx”,
dice Eliashberg, sugiriendo que Merck debería iniciar el proceso de restauración de su
marca llegando a acuerdos con las personas que tomaron el medicamento en los casos
pendientes de juicio.
La situación de la empresa es complicada porque deber comunicarse con dos audiencias
clave: los médicos que recetan los medicamentos y los pacientes que frecuentemente
demandan tratamientos que conocen a través de la publicidad. Es más, los problemas de
Merck con el antiinflamatorio Vioxx podrían ir mucho más lejos y acabar dañando no sólo
la imagen de la marca sino la de toda la empresa, sostiene Eliashberg. “La imagen que
nos creamos de una empresa farmacéutica empieza con la imagen de un medicamento
específico... El problema de la empresa es que ahora puede ser percibida por parte de los
consumidores y médicos como irresponsable, imagen que podría trasladarse desde el
Vioxx hacia otros medicamentos que vende. Merck necesita reflexionar seriamente sobre
cómo demostrar su responsabilidad social”.
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Dejar que las cosas se calmen
Bernd Schmitt, director ejecutivo del Centro sobre Liderazgo de las Marcas Globales,
perteneciente a la Universidad de Columbia, afirma que toda crisis puede transformarse
en una oportunidad para la marca. “Después del escándalo, los clientes y los medios
reconocerán la marca; eso puede hacer que las cosas sean mucho más sencillas”,
sugiere. “Mientras ésta siga estando en el punto de mira y capte la atención, la empresa
tiene la oportunidad de concentrarse en la marca”. La publicidad posterior y la
comunicación con los consumidores deberían borrar toda asociación de la marca con el
escándalo e introducir nuevas imágenes e ideas acerca de la misma.
Si la empresa gestiona mal la crisis inicial y tiene que soportar durante semanas o meses
titulares de prensa negativos, posiblemente desee retirarse durante algún tiempo antes de
volver a la vida pública, añade Schmitt. “Posiblemente dejarías que las cosas se
calmasen. Dependiendo de la empresa, podríamos estar hablando de un mes o de un
año. Luego empezarías el proceso de restauración de la marca”.
En opinión de Schmitt, cuando un escándalo afecta a una corporación en su totalidad, no
sólo a la marca de uno de sus productos, la empresa, en lugar de centrarse en la venta de
sus productos, debería hacer comunicados para resaltar sus valores fundamentales. No
obstante, si el escándalo está relacionado con una única marca, los directivos tienen que
resolver el problema. Si son incapaces deberían considerar la posibilidad de hacer
desaparecer dicha marca. “Si la cartera de la empresa es amplia, si se trata de una marca
secundaria o de una nueva marca podría promocionar otras marcas. Luego poco a poco
la marca problemática iría desapareciendo”.
Si el escándalo afecta a una de las principales marcas de la empresa, como por ejemplo
Perrier, el proceso de restauración de la marca debería incluir una gestión inmediata e
intensa de la crisis y un elaborado plan de redefinición de la marca, para el cual es
necesario prestar atención a intricados detalles estratégicos, señala Schmitt añadiendo
que los altos directores corporativos conocedores de los objetivos y estrategias generales
de la empresa deberían participar en este proceso. “Crear una marca es algo que hacen
normalmente los expertos en marketing, pero a menos que la empresa haya formado y
creado equipos inter-funcionales para hacer frente a situaciones como ésta, las cosas se
les van a ir de las manos”.
Lou Rubin, director general de Dprime Consulting, una división de Omnicom Group, firma
de marketing, afirma que para que la restauración de una marca tenga éxito es
imprescindible que haya transparencia y sinceridad. “La primera regla es que no puedes
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ocultar información. Debes reconocer el problema. La gente quiere perdonar, y el
arrepentimiento es algo aceptado en nuestra cultura. Sin embargo la mentira no”.
Reconocer el problema no sólo es fundamental para lograr la posterior aceptación de
agentes externos, sino también la clave de la moral de los trabajadores, que son el último
eslabón de la relación entre la empresa y el público. Rubin sugiere que es importante que
los altos directivos consideren el “factor madre”, esto es, cómo se debe sentir un
trabajador cuando su madre lee algo sobre la empresa donde trabaja”.
Rubin, al igual que Schmitt, sugieren que tras un escándalo las empresas deberían
centrarse en transmitir cuales son sus valores fundamentales. Así, en el caso de Tyco su
actual consejero delegado Edward Breen puso en marcha un agresivo programa de
comunicación para mejorar la imagen de la empresa después de que su ex consejero
delegado, Dennis Kozlowski, y su ex director financiero, Mark Swartz, fuesen declarados
culpables este verano del robo de millones de dólares de la empresa. “Se aseguró que la
gente supiese que Tyco forma una parte crucial de su mundo, que Tyco produce cosas
que hacen que el mundo funcione”, explica Rubin. Así fue como Breen unificó las
distanciadas unidades de negocio de la empresa, ayudándoles a recuperarse. “Kozlowski
gastó bastante dinero en conseguir transmitir dicho mensaje”.
Batido por los blogs
Otra de las empresas que Rubin considera que ha sabido capear con eficiencia los
escándalos es Boeing. Durante el pasado año, el director financiero de la empresa fue
condenado a prisión por haber contratado los servicios de un oficial del Pentágono
responsable de los contratos Air Force, valorados en miles de millones de dólares, y su
consejero delegado fue destituido por haber tenido una aventura con otro ejecutivo de
Boeing. “La empresa nunca ha dejado de explicar a la gente lo que hace, que es inventar
los aviones más increíbles del mundo”, dice Rubin. Las empresas que cuando se desata
el escándalo ya estaban transmitiendo un mensaje sólido no deberían retirarse, añade
Rubin. “Sigue igual. No des pasos hacia atrás. Si te retiras será como decir que antes en
el fondo no creías en lo que decías”.
Existe una gran variedad de modos de comunicar, pero en opinión de Rubin los medios
tradicionales, como el periódico y la televisión, son los mejores para “lavar tu imagen”
después de un escándalo. “Los medios de comunicación tradicionales suelen cubrir un
mayor espectro del que normalmente utilizas, pero ese es un modo de garantizar que
estás reconociendo el problema en lugar de servir a los intereses particulares”, dice. “No
quieres que parezca que únicamente estás comunicándote con los grupos de interés”.
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En caso de optar por utilizar la plataforma Internet en tus comunicaciones, deberás
enfrentarte a una serie de nuevos problemas, añade Blythe. “Los blogs pueden acabar
contigo. Antes, cuando teníamos un problema se informaba a los medios de
comunicación. Ahora Internet es muchísimo más rápido, más intransigente y está fuera de
control”. La empresa de Blythe está ayudando a muchas empresas a ejercer tareas de
control sobre la información publicada sobre ellas en Internet y a generar sus propios
blog. No obstante, la innovación más importante en gestión de escándalos es la
aprobación de la Ley Sarbanes-Oxley, que hace personalmente responsables a los
ejecutivos de las irregularidades contables y que posiblemente consiga prevenir los
escándalos antes de que ocurran, señala Blythe. “Ahora ya no hay excusas para los
comportamientos poco éticos. Las consecuencias son graves. Los directivos senior están
muy preocupados y se aseguran de que estar haciendo lo correcto”.
Publicado el: 05/10/2005
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ANEXOS
EJERCICIOS DE APLICACIÓN
TIPOS DE CAMBIOS Y RIESGO DE CAMBIO
1º. Si el 24 de agosto de 2000, el dólar americano cotizaba en Frankfurt a 1,05 €, en Zurich a 1,6 SFr y en Tokio a 125 ¥. Calcular: a) La cotización en euros del franco suizo y del yen. b) La cotización en francos suizos del euro y del yen c) La cotización en yenes del franco suizo y del euro 2º) Calcular los tipos a plazo, en su forma indirecta con respecto al euro para los plazos de tres y seis meses, del dólar, franco suizo y yen sabiendo que el tipo de interés en la Eurozona es del 4,75% y que los tipos de cambio de contado y los tipos de interés nominales anuales respectivos son los siguientes: a) Dólar americano: 0,925 $/€ y el tipo de interés en los EEUU es del 6,7%. b) Franco suizo: 1,52 SFr/€ y el tipo de interés en Suiza es del 3%. c) Yen japonés: 103,120 ¥/€ y el tipo de interés en Japón es del 0,50% 3º) Si el tipo de cambio al contado euro-dólar es 1,05 €/$ y el tipo de cambio a un plazo de 6 meses es de 1,03 €/$. ¿Cuál es la relación entre las tasas de inflación esperadas entre la Eurozona y los Estados Unidos para el año próximo? 4º) En enero del año pasado los índices generales de precios de los países A y B
eran, respectivamente, de 125 y 120. A final de año habían alcanzado los valores de 137 y 155 respectivamente. Si la teoría de la paridad del poder adquisitivo se cumpliera, ¿cuál debería ser el tipo de cambio entre las divisas de ambos países a finales de dicho año, si el valor del mismo en enero era de 3,41 unidades de B por cada unidad de A?.
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EL RIESGO ECONÓMICO Y EL RIESGO FINANCIERO
1º. La compañía Amaltea tiene un beneficio operativo anual esperado calculado antes de detraerle los intereses y los impuestos de 65 millones de euros con una desviación típica asociada igual a 15 millones. El valor de mercado de sus Acciones es igual a 200 millones de euros, mientras que el de sus obligaciones alcanza los 85 millones (éstas tienen un coste asociado antes de impuestos del 12%). Calcule los rendimientos económico y financiero de Amaltea junto con sus riesgos económico y financiero antes y después de impuestos sabiendo que el tipo impositivo es el 35%. Si Amaltea emitiese otros 85 millones de euros de deuda a un coste del 14% antes de impuestos y recomprase la misma cantidad de acciones ordinarias dejando, por tanto, inalterado el valor de mercado de su estructura de capital, ¿variarían los resultados que se han obtenido con respecto a los datos iniciales?. 2°. El beneficio antes de intereses e impuestos de los últimos diez años de Trapsa ha sido el siguiente (en millones de euros):
El valor de mercado de sus fondos propios asciende a 232 millones de euros mientras que su valor contable es de 267 millones; por otra parte el valor de mercado de sus deudas asciende a 220 millones de euros (210 millones a valor contable). Los intereses anuales ascienden a 22,4 millones de euros. El tipo impositivo marginal es igual al 35%. Con arreglo a estos datos calcule:
a. El riesgo económico y el riesgo financiero de Trapsa después de impuestos
b. El rendimiento económico esperado y el rendimiento sobre el capital invertido (ROIC) esperado a finales de 2005 si se espera que el BAIT sea de 97 millones de euros.
c. El rendimiento financiero esperado y el rendimiento sobre acciones (ROE) esperado a finales de 2005 si los intereses a pagar coinciden con los del año anterior.
3°. El beneficio antes de intereses e impuestos de los últimos seis años de
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Alegría.com ha sido el siguiente (en millones de euros):
El valor de mercado de sus fondos propios asciende a 3,5 millones de eurosmientras que su valor contable es de 5 millones; por otra parte el valor de mercado de sus deudas asciende a 20 millones de euros (22 millones a valor contable). Los intereses anuales ascienden a 3 millones de euros. El tipo impositivo marginal es igual al 35%. Con arreglo a estos datos calcule:
a. El riesgo económico y el riesgo financiero de Alegría.com después de impuestos.
b. El rendimiento económico esperado y el rendimiento esperado sobre el capital invertido (ROIC) a finales de 2005 suponiendo un BAIT esperado de 10 millones de euros.
c. El rendimiento financiero esperado y el rendimiento esperado sobre acciones (ROE) a finales de 2005 (los intereses de las deudas se suponen invariables).
d. Tomando como base la tabla 4.3, diga cuál debería ser la calificación del riesgo de insolvencia de Alegría.com y el diferencial de riesgo correspondiente.
4°. Drexel, es una compañía editora de libros para niños, cuyo beneficio antes de intereses e impuestos estimado para este año es de 15 millones de euros, estimación sujeta a un error medido por la desviación típica igual a 7 millones de euros. El valor de mercado de sus acciones se estima en 96 millones de euros y el de la deuda en 20 millones (el uso de ésta implica un pago de intereses de 1,6 millones de euros). Primeramente, estime los rendimientos económico y financiero, y sus riesgos respectivos con arreglo a los datos anteriores sabiendo que el tipo marginal sobre el beneficio de las empresas es del 35%. Utilizando los datos de la tabla 3 deduzca cuál puede ser el tipo de interés sin riesgo a largo plazo en ese instante. Ahora suponga que hay un cambio en la estrategia de la empresa que implica aumentar la volatilidad del beneficio antes de intereses e impuestos hasta los 12 millones de euros de desviación típica y, simultáneamente, se reducen los fondos propios (que ahora toman un valor de 40 millones de euros) y se aumenta la deuda hasta alcanzar los 76 millones de euros (los intereses ascienden a 9
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millones de euros). Vuelva a calcular las mismas variables que en el punto anterior y suponiendo que el tipo de interés sin riesgo sea el calculado anteriormente comente si los intereses de 9 millones de euros le parecen pocos o muchos y cuál es, por tanto, la calificación del riesgo de insolvencia que el mercado asigna a Drexel.
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RIESGO DE INTERÉS
1º. Un bono tiene un plazo de 9 años, paga un 6% de interés nominal anual y su rendimiento hasta el vencimiento es igual al 5,5%. Obtenga el valor de su duración modificada. Si el rendimiento del mercado aumenta 50 puntos básicos, ¿cuál será el porcentaje de cambio en el precio del bono? 2º. Imagine un bono que paga unos cupones de 50 euros anuales, su principal es de 1.000 euros. Su plazo es de cinco años. Suponiendo que su rendimiento hasta el vencimiento es del 7% anual, ¿cuál sería la duración modificada del bono?, ¿cuál sería su convexidad?, por último, ¿cuál sería el cambio esperado en el precio del bono para una variación de ±300 puntos básicos en su rendimiento hasta el vencimiento?. 3°. A continuación se muestran los flujos de caja esperados de un proyecto de inversión; flujos que se suponen independientes de los tipos de interés y que están expresados en millones de euros.
Sabiendo que la tasa de interés sin riesgo es en la actualidad del 4%, que la prima de riesgo del mercado es igual al 5,5% y que la beta del proyecto es igual a 1,05 obtenga el valor de la duración modificada y la convexidad del mismo. ¿Cuánto aumentará el valor del proyecto si la tasa de descuento sin riesgo desciende 50 puntos básicos? 4º. Alfonso quiere disponer de un capital de 100.000 euros dentro de cinco años. Sabe que el rendimiento actual que proporciona una emisión de bonos sin riesgo a dicho plazo es del 5% nominal anual. Pero Alfonso se plantea invertir su capital actual equivalente (78.352,62 euros) de tres posibles formas:
1º. Comprar bonos del Estado que pagan un 5% de interés nominal anual. 2º. Adquirir consecutivamente cinco Letras del Tesoro de un año de plazo 3º. Adquirir un bono cupón cero a cinco años de plazo que paga un 5% de
interés nominal anual. Muestre que capital obtendrá dentro de cinco años por cada uno de los tres procedimientos sugeridos si los tipos de interés anuales que regirán en el mercado a lo largo de los cinco años siguientes son: 5%, 4,85%, 4,75%, 4,65%, 4,5%, respectivamente para los años uno, dos, tres, cuatro y cinco.
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5º. Sol Meliá acaba de repartir 5 euros por acción en concepto de dividendos. Los analistas consideran que la tasa de crecimiento anual y acumulativa media de dichos dividendos es del 3%. La tasa de rendimiento mínima exigida a dichas acciones es del 9,75%. Aplique el modelo de Gordon-Shapiro para obtener el valor intrínseco o teórico de las acciones y calcule su duración modificada.