El sistema bancario y los efectos redistributivos de la política … · 2009-11-19 · 2 Contenido...

El sistema bancario y los efectos redistributivos de la política monetaria

Luis R. Morales La Paz

Fundación economía, gestión y sociedadCaracas, 2003

L. Morales La Paz / Forum de Economía y Sociedad (2003)

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El Sistema Bancario y los Efectos Redistributivos de la Política

Monetaria: Caso Venezuela∗

Luis R. Morales La Paz

Universidad Católica Andrés Bello, Universidad Alejandro de Humboldt, Caracas,

Venezuela

Resumen

En el presente documento de trabajo pretendemos analizar el sentido en que ladistribución del ingreso se ve afectada por cambios en la política monetaria, con el uso delas tasas de interés como variable instrumental, y cuáles son los mecanismos que permitenel desarrollo de tal efecto, así como las observaciones empíricas que respaldan estahipótesis. Para ello partimos de la base teórica propuesta por Shah (1992) para fundamentarlas conclusiones obtenidas en el caso Venezuela durante el período 1980-2002, encontrandouna interconexión a nivel meso entre las variables macroeconómicas y microeconómicas,que viene dada por las variables políticas e institucionales que afectan directamente a losgrupos sociales. Se confirma también que el uso de políticas monetarias que promueven lafijación de tasas de interés y el crédito dirigido, contraen la intermediación financiera ygeneran racionamiento de crédito, además de provocar una mayor segmentación en lastasas de interés pasivas de acuerdo a los saldos mantenidos en depósitos, generando unaredistribución del ahorro de carácter regresivo, concluyendo que el creciente número dedisposiciones regulatorias afectan la capacidad de planificación de las institucionesfinancieras a mediano y largo plazo.

∗ Agradezco los comentarios de Milton Guzmán, Ramiro Molina, Ernesto Moreno y Kamal Romero. Eldiseño de la portada estuvo a cargo de Inés Fasanaro, a quien también extiendo mi agradecimiento. Lasfotografía del Banco Central de Venezuela corresponde a su imagen institucional, tomada de su página webhttp://www.bcv.org.ve/c4/fotosoficiales.asp, y las otras (vistas de arriba hacia abajo) son autoría de PauloPérez Zambrano, Jorge Santos, y Alejandro Van Schermbeek, todos del Diario El Universal. Las ideascontenidas en el trabajo son responsabilidad única del autor.


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Contenido

I. Introducción 3

II. Política Monetaria y Distribución Del Ingreso 5

III. Distribución del Ingreso 12

IV. Los Mercados Financieros 17

V. Un Modelo de Racionamiento de Crédito 27

VI. El Mercado Bancario Venezolano 35

VII. Efectos Redistributivos en Venezuela 40

VIII. Conclusiones 60

IX. Bibliografía 63


3

I. Introducción

El criterio generalmente tomado como objetivo verdadero de cualquier política

económica, es la maximización de la utilidad de la sociedad. De allí el interés en los

últimos años por conectar la conducta de los individuos como consumidores, que viene

siendo analizada por Irving Fisher desde 1930 en su teoría del ahorro y el interés,

demostrando que los agentes económicos pueden nivelar su consumo solicitando

préstamos.

El estudio de la política monetaria constituye en la actualidad uno de los temas

preponderantes en el diseño de políticas económicas. Una creciente literatura ha surgido a

partir de la década de los ochenta, donde se demuestra el tipo de relación entre el desarrollo

de mercados financieros (intermediación) y el crecimiento económico. Estudios empíricos

demuestran la relación positiva entre tales variables1.

Este es el lado de la política monetaria comúnmente estudiado. Pero las políticas

económicas inciden de una manera u otra en la distribución del ingreso, y la política

monetaria no es la excepción. Estudiar el papel del dinero sobre el ingreso relativo no es un

interés exclusivo de las teorías de distribución. Los agentes económicos se ven afectados

ante variaciones en el nivel de liquidez y restricciones en el mercado crediticio cuando las

corrientes de información son imperfectas, bien a través de la tasa de interés o de otros

mecanismos típicos del circuito de la actividad financiera. De manera pues, que los efectos

redistributivos de la política en cuestión son observables en los mercados financieros.

1 - Véase los trabajos de Greenwood y Jovanovic (1990), Roubini y Sala i Martín (1992), King y Levine(1993), Gomme (1993), Arestis y Demetraides (1997) y Agénor y Montiel (2000).


4

Starrett (1972) ya reconocía que la distribución del dinero tenía efectos sobre la

redistribución de la riqueza2.

La distribución del ingreso en Venezuela es uno de los problemas relevantes de su

economía y su sociedad, que ha “retado con éxito”, parafraseando a Valecillos (1989), a los

responsables de formular y ejecutar la política económica. Las políticas monetarias

aplicadas entre 1980 y 2001 (período de estudio seleccionado para el análisis) no tomaron

en cuenta que las necesidades perentorias de los sectores prioritarios, sólo intentaron

cubrirlas otorgando más crédito barato, como se ha venido haciendo, con mayor énfasis en

el último periodo de gobierno, donde se retomaron las políticas de crédito dirigido,

mediante la creación de instituciones financieras especializadas o a través de las carteras

obligatorias para las instituciones financieras. El sistema financiero se utilizó entonces para

la reasignación de recursos hacia proyectos de elevada rentabilidad social. La cuestión

estriba en si verdaderamente terminaron beneficiando a los que se pretendía originalmente.

En este sentido, cabe destacar que la regulación del sistema financiero venezolano

ha mejorado desde la perspectiva del control interno de las instituciones, poniendo mayor

atención a los niveles de liquidez y solvencia de la banca, más aún en un mercado abierto,

con competidores extranjeros desde 1996. Este tipo de regulación es justificable como un

bien público que no puede ser suministrado por el mercado, dada la existencia de fallos de

mercado, como las externalidades o la información asimétrica entre los agentes

económicos, y la necesidad de mantener la confianza en el sistema financiero. Desde esta

perspectiva, es importante controlar la administración de riesgos de las instituciones

financieras, cuestión muy distinta a decidir hacia dónde deben estas instituciones canalizar

los recursos de los depositantes, que es la situación que se presenta cuando se imponen 2 - Starrett, David (1972): "Fundamental Non-convexities in the Theory of Externalities". Journal ofEconomic Theory, pp. 180-199.


5

carteras obligatorias que buscan subsidiar a ciertos sectores económicos, como se hizo en

los años ochenta y parte de los noventa en Venezuela, y como se está haciendo nuevamente

en fechas recientes, con el regreso de la cartera agrícola y la cartera obligatoria para

microempresas, así como la regulación de tasas de interés para las pequeñas y medianas

empresas.

El objetivo de esta investigación es examinar de manera exhaustiva cómo los

mercados financieros constituyen mecanismos de redistribución directa de la política

monetaria, y cómo la tasa de interés es el instrumento que señaliza el modo en que se

asignan los recursos, partiendo de que, cambios en la política económica de un país afectan

de forma distinta a los diferentes grupos sociales, entendidos en función de su ubicación en

la distribución del ingreso. No se trata de usar a la política monetaria como una política de

ingresos, como bien apunta Molina (1994), sino de reconocer el contenido redistributivo

que la misma posee, y las posibles soluciones a esta problemática desde una perspectiva

institucional.

II. Política Monetaria y Distribución del Ingreso

La política monetaria, al igual que el resto de las políticas económicas, posee

efectos redistributivos que pueden ser significativos para cualquier sistema económico.

Varios autores se han dedicado al estudio de tales relaciones; Koray (1989) estudia los

efectos reales de las perturbaciones monetarias sobre los salarios y los beneficios

empresariales. Este autor plantea que un shock de oferta de dinero positivo tiene incidencia

favorable sobre dichas variables; tales afirmaciones las justifica por la existencia de

contratos salariales nominales. Por otra parte, Bourguignon et. al. (1992), consideran que el


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ingreso real de los individuos es vulnerable a cambios en los rendimientos de los activos

financieros. Galli y van der Hoeven (2001), plantean que los efectos que la política

monetaria pueda tener sobre la distribución del ingreso, dependen de la tasa de inflación

inicial.

Siguiendo a Brunner y Meltzer (1993), los impulsos monetarios son transmitidos al

mercado de bienes a través de los precios de los activos financieros, las tasas de interés y la

riqueza, entendiendo por ésta a los ingresos salariales más el stock de bienes duraderos. Las

tasas de interés representan la variable de conexión preeminente entre los mercados

financieros y los mercados de bienes (afectan el ahorro y la inversión), de manera que son

determinantes para observar los efectos del dinero en la economía real3. Los mercados

financieros por su parte, constituyen el mecanismo canalizador de los efectos de la política

monetaria: cualquier variable instrumental que utilice el Banco Central repercutirá en el

sistema financiero, especialmente en el mercado monetario (bancos comerciales, bancos de

inversión, entre otros). Por ejemplo, para Nóbrega (1985) y Morris (1990), las reservas

requeridas son un instrumento de política monetaria empleado para garantizar una posición

de reserva y asegurar niveles de liquidez en el sistema financiero, como un impuesto a la

intermediación y en algunos casos para financiar actividades de crédito de instituciones

financieras especializadas.

Cuando los precios se alteran, la oferta de dinero se ve afectada en términos reales.

Si los precios aumentan, la oferta monetaria real se reduce y se produce un exceso de

demanda de dinero; partiendo del análisis hicksiano, con dos tipos de bienes, esto implica

un exceso de oferta de bonos, por lo que disminuye el precio de estos últimos y la tasa de

3- Harris (1985), pág. 367.


7

interés se incrementa. Este efecto se puede determinar mediante la ya conocida ecuación de

la curva LM:

)/()/1()/( PMhYhki S∗−∗=

Dadas la elasticidad interés (h) y la elasticidad ingreso (k) de la demanda de dinero

(L) y, la oferta nominal de dinero (Ms), en el equilibrio (cuando L=Ms/P) un aumento de

los precios reduce la oferta monetaria real, lo que hace más pequeño el sustraendo de la

ecuación; en consecuencia la tasa de interés aumenta. En este caso la curva LM se desplaza

a la izquierda (LM'), pero no paralelamente, por el cambio en la pendiente que generó la

variación de P. En la figura 1 se observa que el nuevo punto de equilibrio es b, con un

nivel de Producto (Y) menor. Este aumento de los precios provoca una redistribución

intersectorial del ingreso y la riqueza en términos reales, dado el efecto que tiene la

variación de precios sobre el valor de los activos financieros y su rendimiento (Moore,

1971).

Figura 1. Efectos del nivel de precios sobre la Oferta Monetaria

LM`

LM

IS

i

Y

ab


8

Los mercados financieros en general funcionan de manera imperfecta debido a la

existencia de elementos distorsionantes, como información asimétrica, incompletitud de los

mercados (número limitado de activos y restricciones en los mercados financieros), rigidez

en las fluctuaciones de las tasas de interés y subsidios a través de las mismas. La

incertidumbre que genera este tipo de mercados limita la capacidad de endeudamiento de

los agentes económicos a su nivel de activos, obligándoles a optimizar la información

disponible, y conduciendo a la contracción de la intermediación financiera4, porque se

restringe el crédito para éstos, aumentando las tasas de interés de modo que solamente se

puedan financiar aquellos proyectos cuya tasa de rentabilidad sea mayor a la tasa real de

equilibrio que tome en cuenta el costo de la incertidumbre.

Siguiendo a Papademos y Modigliani (1993), en economías con sendas instituciones

financieras y una gran variedad de activos financieros, las autoridades monetarias pueden

sentir preferencia a controlar el ingreso nominal a través del crédito, por constituir este un

instrumento financiero que cumple funciones de medio de cambio. En algunos casos, las

tasas de interés son objeto de controles por parte de las autoridades monetarias (estas son el

instrumento predilecto de los gobiernos de países en desarrollo para controlar los agregados

monetarios), imponiendo topes máximos ó diferentes niveles de acuerdo a la actividad

económica que se quiera estimular5. Aunque esta medida parezca muy benévola, en

realidad afecta en forma perjudicial la oferta de préstamos.

Tipos de interés menores (establecidos deliberadamente) para algunas actividades

productivas6, incrementan la demanda de fondos prestables; el exceso de demanda no

4- Moore (1971). Para más detalles consultar Pierce y Shaw (1977) y Rivero (1989), pág. 93.5 - Banco Mundial (1989).6- Para Morris (1990), existen tres argumentos que tratan de justificar los créditos dirigidos: (i) si no seaplicase esta política, habría sectores que no se beneficiarían de los créditos ó por lo menos no lo harían en laproporción que les corresponde, dada su importancia "estratégica" (comillas nuestras); (ii) la imperfección del


9

puede ser eliminado con una elevación de las tasas por la existencia de topes máximos.

Solo queda la vía del racionamiento crediticio, que tampoco elimina el exceso de demanda,

sino que lo traslada a mercados financieros informales, y además le permite a los

intermediarios financieros adecuar su estructura de costos a la regulación de las tasas7.

Desde esta perspectiva, los bancos solamente disponen de los fondos que logren atraer, y el

mercado de crédito depende así, sólo de las condiciones de oferta, es decir, siempre

tendremos un exceso de demanda de crédito8. En un escenario teórico como este, la política

monetaria es muy eficaz, porque puede afectar la demanda de crédito utilizando la oferta

monetaria y la tasa de interés. De acuerdo al siguiente gráfico, OF y DF representan la

demanda y oferta de fondos prestables respectivamente. La imposición de un techo a las

tasas de interés trae como consecuencia un exceso de demanda de la magnitud ab.

Figura 2. Límites discrecionales a los tipos de interés.

DF

OF

i

Fondos Prestables

i max.

i eq.

ba

El racionamiento crediticio entonces puede definirse, de acuerdo con Mata (1994),

como aquella situación donde resulta imposible satisfacer las pretensiones de todos los

agentes económicos. El racionamiento de crédito se entiende como la negación de un mercado financiero y (iii) la distribución equitativa del ingreso. Como veremos luego, en muchas ocasiones,medidas de esta naturaleza tienen efectos contrarios a tales argumentos.7 - Nóbrega (1985).8 - Freixas y Rochet (1997), pág. 169 y sig.


10

préstamo a un agente económico, aún cuando este último esté dispuesto a aceptar y pagar

todos los elementos constitutivos del contrato de préstamo9. Consiste en la asignación de

préstamos de acuerdo a los costos de transacción y a los niveles de riesgo de

incumplimiento, analizando el valor presente de los activos de los prestatarios, según Shah

(1992), y favoreciendo a los clientes tradicionales que menos necesitan esos recursos

financieros, en perjuicio de la productividad esperada de los proyectos de inversión10. En

este sentido, los topes máximos de tasas de interés generan perturbaciones en las carteras

financieras, aumentando en la mayoría de los casos la cartera de inversiones a expensas de

la reducción de la cartera crediticia. Tanto el ahorro como la inversión se encuentran

reprimidos, debido a que en estos sólo se destina un monto b.

En un escenario como el anterior, una política monetaria expansiva, como el

aumento en la oferta de dinero a través de la compra de bonos, puede afectar la oferta de

préstamos. Esta operación causa una reducción en el rendimiento de los bonos, que están en

manos de sectores privados (supongamos que sólo de los bancos)11, de modo que se

desincentiva la inversión en valores y se eleva la demanda de fondos prestables, aun cuando

la tasa de interés activa no disminuya. Por otra parte, el aumento de la base monetaria

genera una mayor disponibilidad de fondos para los intermediarios financieros, que pueden

utilizar para el aumento de sus activos (reales o financieros). De acuerdo a la figura 3, un

aumento de la cantidad de dinero en circulación elimina, por lo menos parcialmente, el

exceso de demanda de préstamos.

9 - Freixas y Rochet (1997), pág. 170.10 - Banco Mundial (1989).11- La ampliación de los sectores privados no afecta la veracidad del análisis. Para ampliar el punto, véasePierce y Shaw, Op. Cit., pág. 38.


11

Figura 3. Expansión de Base Monetaria y Mercado de Créditos

a b

c

i

i eq.

i max.

E

Fondos Prestables

OF

OF`

DF

Para Fry (1990), el funcionamiento de políticas selectivas de crédito está supeditado

a la represión financiera y a la segmentación, puesto que, de otro modo, los recursos

destinados a las áreas denominadas "prioritarias" podrían ser desviados a usos que generen

un rendimiento mayor (con un nivel de riesgo superior). Por tal motivo, este régimen de

crédito obliga a los intermediarios financieros a mantener un porcentaje de su cartera

crediticia en préstamos a dichos sectores12.

Analizando la situación desde el punto de vista opuesto, una política monetaria que

regule las tasas de interés tendrá efectos perversos para los oferentes de fondos: los

depositantes. Si los bancos están impedidos de incrementar las tasas de interés activas, las

tasas pasivas tampoco se elevarán. Como lo mencionamos anteriormente, las instituciones

financieras buscarán mantener constante su nivel de rentabilidad financiera; dado el

racionamiento crediticio aplicado, no pueden incrementar sus egresos financieros. Por el

12 - Las instituciones financieras también pueden utilizar mecanismos de selección de clientes mediante ladiferenciación del producto, de modo que se ofrecen productos de crédito distintos para cada tipo de cliente,asumiendo la existencia de prestatarios heterogéneos. Ver Freixas y Rochet (1997), pág. 178.


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contrario, puede ser que las tasas pasivas se reduzcan o se estratifiquen de acuerdo a los

saldos de ahorro mantenidos, perjudicando a los pequeños ahorristas.

III. Distribución del Ingreso

La idea de la equidad ha estado presente en el hombre desde hace mucho tiempo.

Existe una vertiente ideológica que mantiene la tesis de ingresos similares para todos los

individuos (igualitarismo), para así lograr iguales niveles de bienestar. El utilitarismo

clásico también reclama iguales ponderaciones sobre las utilidades de todos los individuos.

El conflicto con estas corrientes de pensamiento pasa a escena cuando se observa la

heterogeneidad de los agentes económicos, una realidad no prevista en la principal

corriente de pensamiento económico, la dogmática neoclásica. Esto sin duda conduce a

evaluar la equidad tomando en cuenta otros factores.

Siguiendo a Sen (1995), el ignorar las diferencias interpersonales puede resultar

perjudicial en términos de equidad para algunos individuos. Para este autor, se podría

definir la igualdad como un mecanismo no sólo para comparar ciertas características

particulares entre las personas, tales como: ingreso, riqueza, derechos, libertad, felicidad,

etc. La distribución del ingreso constituye un punto álgido de la teoría económica, puesto

que esta depende de muchos factores, entre ellos las instituciones de la comunidad y los

criterios éticos y políticos (además de los económicos)13. No obstante, ocupa un puesto

relevante en el estudio de la economía (Baptista, 1980). Marglin (1984), opina que la

distribución debe ser vista como un problema de determinación de salarios y beneficios. De

acuerdo con Arias (1988) y Molina (1994), cualquier política económica afecta la forma en

13 - Véase Ortiz (1994).


13

que se reparte el ingreso producido, generando una mayor concentración del mismo o

viceversa. Los últimos trabajos de Ríos-Rull (2002) también dan cuenta de los efectos de la

política monetaria sobre la distribución del ingreso y de la riqueza, mediante el uso de

modelos de equilibrio general dinámicos estocásticos.

Adelman y Robinson (1989) están persuadidos que el uso de diferentes conceptos de

“distribución del ingreso” es responsable de las divergencias teóricas sobre los factores que

inciden en la dinámica distributiva. Por tal motivo es necesario entonces dejar claras

algunas definiciones. Siguiendo a estos autores, se distinguen tres conceptos principales de

distribución del ingreso:

a) La Escuela Neoclásica, que mantiene la tesis de que el ingreso que cada uno recibe va a

estar de acuerdo a los recursos que este posea y a los precios que reciba por tales recursos.

Esta concepción es una derivación de la teoría de precios14. Para Marglin (1984), en los

modelos neoclásicos la unidad social fundamental es el hogar, y el criterio de justicia

admitido es la justicia commutativa.

b) La Teoría Keynesiana, según la cual, un cambio en la distribución del ingreso puede

generar los recursos necesarios para impulsar la inversión y el crecimiento económico,

siempre que los salarios monetarios no reaccionen a la misma velocidad que los precios15.

Siguiendo a Adelman y Robinson (1988), variaciones en los salarios reales pueden generar

una recomposición del ingreso entre los ahorristas. Es lo que estos autores denominan

Efecto Potencial Kaldoriano, donde el ajuste a choques externos se hace a través de

cambios en la distribución funcional del ingreso16. 14- Véase Villanueva (1981), pág. 54.15- Véase Kaldor (1956) y Villanueva (1981), pág. 56.16 -El modelo de Kaldor es considerado un modelo híbrido por Marglin (1984), porque combina la función deahorro de Cambridge (neo-marxista) con el pleno empleo (neoclásico).


14

c) Los modelos Neo-Marxistas, que tienen como punto de partida la existencia de una

diferenciación de clases, donde la clase poderosa fija el salario real y a partir de allí, la tasa

de beneficio, mediante la Relación Social de Producción, que Marglin (1984) define como

la determinación de la estructura institucional. Según este autor, la unidad básica social no

son los hogares, sino las clases definidas en términos de producción; por eso la pugna de

clases es un componente preeminente de la visión marxista. La relación social de

producción conduce a que los capitalistas tengan una propensión al ahorro mayor que los

trabajadores.

Es importante también dar cuenta de la visión estructuralista acerca del problema de

la distribución del ingreso, y de las implicaciones que tiene el ahorro sobre los niveles de

consumo de los distintos estratos socioeconómicos. Esto es lo que se conoce como la

Paradoja del Ahorro, y es una visión relacionada con Taylor (1988), donde la idea es que

las decisiones de consumo de los agentes económicos de ingresos elevados afectarán los

niveles de precios y la distribución del ingreso en perjuicio de los individuos de menores

rentas (asumiendo salarios indexados parcialmente). De modo que, quienes más consumen

(menos ahorran) reciben mayores ingresos. Esta paradoja se relaciona con el concepto de

Ahorro Forzado, que nos dice que el ahorro de la economía aumenta cuando los precios

aumentan; dado que los salarios no están totalmente indexados, los beneficios se elevan con

relación a los pagos de salarios, de modo que los empresarios disponen de mayores

recursos para invertir, incrementando la demanda agregada.

Para algunos individuos, la distribución del ingreso es un problema que debe ser

resuelto por el Estado; de allí la alta relación de éste fenómeno con la política fiscal. Por


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supuesto, esta percepción está ligada al entorno socio-cultural de las naciones17. En este

sentido, la discusión del tema ha trascendido las fronteras de la teoría económica, entre

otras cosas porque resulta difícil realizar un análisis completo de los problemas de

distribución solamente con el instrumental macroeconómico o microeconómico, más aún

cuando entre las dos ramas de la economía quedan puntos no tomados en consideración que

pueden contribuir a la explicación de los problemas de inequidad.

La fisura entre la macroeconomía y la microeconomía viene a ser cubierta por la

Mesoeconomía, que es un nivel intermedio compuesto por los mercados donde actúan los

individuos y las estructuras socio-económicas que los mismos utilizan, tales como el

mercado laboral, los mercados de crédito, de productos, de salud y de educación. Para

Demery et. al. (1993), las variables mesoeconómicas fundamentales son los precios que se

forman en estos mercados.

Los modelos neo-keynesianos, que entremezclan la teoría de Marx con los modelos

de Kaldor y Kalecki, intentan vincular el entorno macroeconómico a los problemas

distributivos de la economía. Según Taylor (1988), los modelos macroeconómicos deben

incorporar mecanismos que permitan determinar cómo se está distribuyendo el ingreso.

Demery et. al. (1993) destacan la importancia del impacto social de los programas de

ajuste, señalando también lo difícil que resulta vincularlos con las condiciones sociales de

los individuos. Para Bourguignon et. al. (1992), tanto la distribución del ingreso como la

riqueza de los hogares están afectadas por variables macroeconómicas y microeconómicas.

Ellos construyen un modelo que relaciona los efectos de políticas macroeconómicas en el

corto y mediano plazo con la distribución del ingreso; los vínculos se pueden dar a través

17- Por ejemplo, una publicación de la revista American Enterprise en 1990, indica que sólo el 29% de losciudadanos de los Estados Unidos cree que es trabajo del gobierno reducir las diferencias en el ingreso.Citado en "Inequality", artículo publicado en la revista The Economist. Noviembre de 1994, pág. 19.


16

de la tasa de interés, la inflación o el nivel de precios. Raut (1990) por su parte, ha realizado

estudios mesoeconómicos tomando en cuenta, además del ingreso de los hogares, la

población, clasificación y composición de la fuerza laboral, movilidad social, inversión en

capital humano, fertilidad, etc.

Con respecto a la política monetaria, esta viene a redistribuir lo que el sistema

económico ya había distribuido; la orientación que se le dé a este proceso redistributivo va

a depender de la concepción económica de la autoridad respectiva (ortodoxa o

estructuralista). El sistema financiero es el mecanismo utilizado por la política monetaria

para tal redistribución y ello es evidente, aunque algunas corrientes académicas le resten

importancia a los procesos financieros, suponiendo que los créditos son sustitutos perfectos

de los bonos y que los precios se ajustan de forma inmediata ante variaciones de la cantidad

nominal de dinero en poder del público, cuando hoy es reconocido el papel de la

información imperfecta y de las regulaciones a que están sometidos los bancos dentro de la

teoría microeconómica bancaria, además de que no todas las empresas cuentan con los

niveles mínimos de capital exigidos para emitir deuda de forma directa, ni con la reputación

necesaria para el éxito de tales emisiones, de modo que no les queda otra alternativa que

recurrir a los intermediarios financieros, formales o informales, asumiendo, por supuesto,

los costos asociados a esta alternativa, pero ello tiene sentido cuando es menester resolver

problemas de financiamiento e incluso de liquidez18.

Para Ortiz (1994), este nivel meso es el modo en que se distribuye el gasto total

entre los grupos sociales y la forma como se asigna el mismo para los diferentes sectores

económicos. Siguiendo a Molina Ríos (1994), cambios en este nivel mesoeconómico

incidirán sobre los ingresos de los agentes económicos y su posición de activos, afectando

18 - Véase Freixas y Rochet (1997), pág. 203.


17

la restricción intertemporal de consumo de los mismos. De acuerdo con Demery et. al.

(1993), tales cambios pueden ser analizados por dos vertientes: El análisis macro-meso ó el

análisis micro-meso. El análisis macro-meso estudia las variables económicas agregadas y

los objetivos alcanzados por el sector social en las áreas de producción, consumo, etc. El

análisis micro-meso, por su parte, estudia los flujos de ingresos, las decisiones de gastos,

los niveles de precios y las características de las familias. En estas categorías encaja

perfectamente el análisis de tasas de interés, tasa de encaje legal y racionamiento crediticio

desarrollados con anterioridad, colocando al sistema financiero como el nivel meso entre la

política monetaria y los flujos de ingresos.

IV. Los Mercados Financieros

La mayor parte de los economistas de la vertiente monetarista, según Brainard y

Tobin (1968), consideran al sistema financiero un conglomerado de mercados

interrelacionados de activos y pasivos. Los mercados financieros constituyen el "puente

rentable", como los denomina Mata (1994), entre la teoría microeconómica del portafolio y

las restricciones macroeconómicas, de manera que no se desarrollan en un mundo

desconocido y aislado; por el contrario, están fuertemente moldeados por la riqueza. La

política monetaria, de acuerdo con el Banco Mundial (1989), está influenciada por la

estructura de los mercados financieros y por su grado de integración, y estos mercados son

mucho más importantes de lo que se piensa en áreas como la redistribución del ingreso. Su

mayor aporte, sin duda, es que constituyen un medio de intercambio a una fracción

importante del sistema económico. Decimos "fracción" porque un componente considerable

de las inversiones es financiado directamente por los hogares y empresas. El

autofinanciamiento, al unificar el ahorro y la inversión, absorbe los costos de información,

transacción y supervisión de los préstamos. Su desventaja radica en la limitación de


18

oportunidades de desarrollar proyectos rentables para los que no se cuenta con recursos

suficientes. Según el Banco Mundial (1989):

"Los sistemas financieros proveen servicios de pagos y permitenmovilizar el ahorro y asignar el crédito, además de limitar, valorar, aunare intercambiar los riesgos resultantes de esas actividades. [...] Gracias alos servicios financieros se reducen el costo y el riesgo del intercambio debienes y servicios y de las actividades relacionadas con la obtención y elotorgamiento de préstamos. [...] Cuando los recursos ahorrados por ungrupo se ponen a disposición de otros grupos que los destinarán a usosmás productivos, se elevan los ingresos tanto del grupo que ahorra comodel grupo prestatario, pero si no hay un sistema financiero eficiente elotorgamiento de préstamos puede resultar costoso y arriesgado" (pág. 28).

Esta cita toca un punto álgido de los mercados financieros: La eficiencia en el

otorgamiento de préstamos. Ni estos mercados ni los canales de información son perfectos.

La escasez de conocimientos sobre los demandantes de préstamos por parte de las

instituciones financieras, de acuerdo con Stiglitz y Weiss (1981), Cho (1984) y Shah

(1992), entre otros, puede generar una discriminación entre los prestatarios que podría

culminar en efectos perversos sobre la distribución del ingreso. Para Wijnbergen (1983), en

los países en desarrollo las empresas financian con préstamos la mayor parte de su capital

de trabajo, de modo que las instituciones financieras son vitales en estas naciones19.

Otro aspecto relevante de los mercados financieros, es que en ellos se maneja una

porción considerable de la oferta de dinero y constituyen un instrumento habitual de

aplicación de la política monetaria (Banco Mundial, 1989). En el caso de la economía

venezolana, el nivel de monetización, medido como la relación entre liquidez monetaria

(M2) y Producto Interno Bruto (PIB), está por debajo del 20%; y antes de 1986,

19 - Wijnbergen, S. V. (1983): “Interest rate management in less developed countries”. Journal of MonetaryEconomics, volumen 12, núm. 3, pp. 433-452. Wijnbergen, S. V. (1983): “Credit policy, inflation and growthin a financially repressed economy”. Journal of Development Economics, volumen 13, núm. 1-2, agosto-octubre, pp. 45-65. Citados en Fry (1990).


19

representaba más del 40%, por encima del promedio para el período 1980-2002. Ello se

refleja en el gráfico 1.

Gráfico 1. Monetización de la economía venezolana

Fuente: BCV; Cálculos Propios

Por otra parte, el PIB del sector financiero en términos reales ha seguido la

tendencia del PIB total, manteniendo una proporción poco volátil durante el período 1980-

1993, para luego tener un declive significativo, llegando a 1.1%, de modo que el sistema se

está achicando respecto a la economía en general, siguiendo la tendencia de la oferta

monetaria con respecto al PIB. Ello se explica, en parte, por los efectos de la crisis

financiera durante el período 1993-1994.

15%20%25%30%35%40%45%50%

1970

1973

1976

1979

1982

1985

1988

1991

1994

1997

2000

M2/PIB

Promedio


20

Gráfico 2. Participación del Sector Financiero en la economía


Retomando el tema relativo al papel de los mercados financieros y de sus

instituciones como canales redistributivos de la política monetaria, un estudio de la

Comisión Económica para América Latina (CEPAL)20, afirma que la remuneración de las

organizaciones financieras a los ahorristas, sólo llega a aquellos de mayor "productividad

monetaria" y mejores clientes. De acuerdo con Adelman y Robinson (1989), el rumbo que

siga la distribución del ingreso estará influenciado por elementos como la distribución de

activos, la estructura institucional de la economía y los cambios tecnológicos. Una posición

discordante mantiene Raut (1990), afirmando que bajo mercados financieros perfectos, los

niveles de inequidad son menores que en mercados imperfectos, aunque no nulos, de

manera que el papel de agentes redistributivos de estos mercados pareciera no estar sujeto

a su imperfección.

20 - CEPAL (1977): “La Intermediación Financiera”. Boletín Económico de América Latina, volumen 16,núm. 2. Citado en Mata (1994), pág. 39.

0,9%

1,1%

1,3%

1,5%

1,7%

1,9%

2,1%

2,3%

2,5%

2,7%

2,9%

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000


21

Las familias pueden aumentar su bienestar a través de los activos financieros debido

a que estos les permiten obtener un ingreso adicional mediante el cual pueden aumentar su

utilidad, es decir, los mercados financieros le brindan oportunidades a los agentes

económicos de transformar su consumo futuro en consumo presente, bien a través de la

inversión en instrumentos financieros, o mediante préstamos solicitados a las instituciones

financieras. Los cambios en la tasa de interés afectan la riqueza y por ende la distribución

intertemporal del consumo. Tales efectos se pueden ilustrar en dos situaciones:

a- Deudor Neto: Un individuo enfrenta una restricción presupuestaria cuya pendiente

denota la tasa de interés. En un principio, el nivel de consumo está dado en el punto A de la

figura 4, y la dotación de recursos en el punto E. Si aumenta la tasa de interés, la pendiente

de la restricción presupuestaria cambia, el nuevo nivel de consumo se ubica en el punto A’,

disminuyendo el consumo presente C1 a C1’ y aumentando el consumo futuro a C2’. Los

agentes económicos preferirán adquirir activos financieros antes que destinar esos recursos

al consumo de bienes perecederos. El efecto sustitución viene representado por el

movimiento a lo largo de la curva de indiferencia desde el punto A hasta el punto B, y el

efecto ingreso es negativo porque hay una reducción en el consumo presente y por ende un

aumento del ahorro. La figura siguiente intenta ilustrar la situación.


22

Figura 4. Deudor Neto

Período 2

B

C2’ A’

Q2 E

C2 A

C1’ Q1 C1 Período 1

b- Acreedor Neto: En este caso, el alza en la tasa de interés produce un incremento del

consumo y en consecuencia una disminución del ahorro. La situación del individuo le

permite tomar esta decisión sin afectar su nivel de riqueza. Aquí el efecto renta es positivo

porque hay una elevación del consumo presente, como lo evidencia la figura 5.

Figura 5. Acreedor Neto

Período 2

C2’ A

C2 A’

Q2 E

C1 C1’ Q1 Período 1

El efecto sustitución en ambos casos es negativo, es decir, siempre conduce a un

descenso del consumo presente. El efecto ingreso, en cambio, suele ser ambiguo, o sea,

puede hacer aumentar o reducir el ahorro. Ese efecto mide el enriquecimiento o


23

empobrecimiento que tiene un individuo cuando varían las tasas de interés. Si la persona es

un acreedor neto se enriquecerá y si es un deudor neto se empobrecerá.

Adicionalmente, los problemas de asimetría de la información pueden afectar el

acceso al crédito de algunos individuos, quienes dependerían entonces de su ingreso actual

y no de su ingreso futuro. Esto trae como consecuencia la aparición de una nueva

restricción, llamada por Sachs y Larraín (1994), la restricción de liquidez: los agentes

económicos no pueden tener un nivel de gasto mayor al ingreso del período,

estableciéndose un límite para la cantidad de activos que se puede poseer, pudiendo ser

negativos (en el caso de tener sólo deudas). Hörngren (1985), también coincide en que la

restricción de liquidez tiene un efecto negativo sobre el consumo. De acuerdo con Fry

(1990), la mayoría de los países en desarrollo aplican políticas de crédito conjuntamente

con planificación de programas de desarrollo sectorial. El instrumento por excelencia para

la ejecución de tales políticas es la tasa de interés, que es sometida a los topes máximos con

las consecuencias vistas anteriormente21.

Otro problema que puede generar una restricción de liquidez es el stock inicial de

activos, debido a que las instituciones financieras usualmente otorgan préstamos con

garantías colaterales y no de acuerdo a los ingresos esperados, lo que implica un acceso

asimétrico a los mercados financieros, favoreciendo a los prestatarios de mayores recursos

financieros, obviando la función económica que desempeñan22. Marglin (1984), por su

parte, considera importante diferenciar entre los préstamos de los hogares y las empresas;

estas últimas parecieran tener acceso privilegiado al crédito bancario, puesto que pueden

21 - La aplicación de este tipo de políticas no es una novedad ni son exclusivas de los países en desarrollo.Según el Banco Mundial (1989), después de la Segunda Guerra Mundial, Gran Bretaña estableció límites alcrédito y políticas de crédito selectivo. Japón por su parte, estableció controles a la tasa de interés, a laapertura de sucursales y políticas de crédito dirigido.22 - Banco Mundial (1989).


24

pedir préstamos de acuerdo a su nivel de activos o de la proyección que tienen de los

mismos. Los trabajadores en la mayoría de los casos solicitan préstamos para hipotecas

residenciales o para financiar la compra de un vehículo u otro bien durable. Ortiz (1994)

plantea esta situación para el acceso a la vivienda en particular.

Dado el supuesto de información asimétrica, consecuente con el planteamiento de

Stiglitz y Weiss (1981), las expectativas de los prestatarios y los prestamistas con respecto

al futuro difieren. Este fenómeno es la causa, según estos autores, del racionamiento

crediticio; pero semejante consecuencia no choca con el equilibrio de mercado. En ello

coincide Fry (1990), cuando observa el racionamiento como un resultado de costos de

información elevados. Esto diferencia esta concepción de la planteada por McKinnon

(1974) y Shaw (1973) en sus modelos de represión financiera, quienes lo consideran un

fenómeno de desequilibrio que contribuye a una “deficiencia” distributiva del crédito, pues

incrementa los costos de intermediación financiera y genera desestímulo al ahorro.

Las instituciones financieras pueden entonces considerarse, según Moore (1971),

como organizaciones capaces de segmentar clientes y mercados con el objeto de

discriminar precios. Esta idea es implícitamente compartida por Nóbrega (1985) cuando

alega que el racionamiento generado por restricciones a la tasa de interés, tan solo regula el

precio, mientras el monto de préstamos concedidos queda a discreción de la banca. Una

economía que adolece de represión financiera presentará diferencias de costos entre los

sectores según el acceso que tengan al mercado de crédito. Para Cho (1984), hay diferentes

segmentos del mercado financiero con niveles de tasas de interés diferentes para cada uno;

aquellos sectores con acceso difícil a este mercado, frecuentemente optan por acudir a los

mercados financieros informales.


25

El racionamiento crediticio puede provocar un problema de selección adversa, es

decir, si el crédito se raciona aumentando la tasa de interés, los agentes económicos

demandantes de préstamos pueden representar mayores riesgos y menores probabilidades

de repago; además aumentaría la penetración financiera (si aumenta también la tasa pasiva),

es decir, los individuos recomponen su portafolio, cambiando activos reales por activos

financieros (generalmente de renta fija, que tienen pago seguro); en esta idea convergen

Stiglitz y Weiss (1981) y Blinder (1987)23. Además de eso, se puede presentar un problema

de riesgo moral (moral hazard), cuando los individuos soliciten préstamos para la ejecución

de proyectos de inversión más riesgosos, es decir, los prestatarios ejercen acciones que

contravienen los intereses de las instituciones financieras. Para evitar este tipo de

inconvenientes, los bancos mantienen sus carteras sesgadas hacia clientes conocidos,

privilegiados por poseer garantías reales y porque las instituciones tienen información

privilegiada de sus proyectos y de su situación financiera (Nóbrega, 1985).

No obstante, es menester tomar en consideración factores institucionales, como la

confiabilidad del sistema jurídico, y la reputación en la escala de utilidades de los agentes

económicos, puesto que el sistema financiero puede penalizar a aquellos agentes que

incumplan sus pagos, restringiendo el acceso al sistema financiero vía ulteriores solicitudes

de préstamo. Mientras mayor sea la probabilidad de castigo para quienes incumplan un

contrato de crédito, menor será la utilidad que le reporta a los prestatarios el

incumplimiento de sus deudas.

Los conflictos distributivos del racionamiento crediticio son evidentes. Los

resultados obtenidos por Cho (1984) en su estudio de la economía coreana y por Tybout

23 - Ver también el informe del Banco Mundial (1989).


26

(1983) para Colombia son concluyentes24. Una importante porción de la riqueza financiera

va a dar a manos de los grandes prestatarios en desmedro de los pequeños ahorristas

(prestamistas), porque los empréstitos se concentran en muy pocos clientes de cierta

envergadura económica. El crédito dirigido en muchas oportunidades no logra sus objetivos

de favorecer a los agentes económicos de menos recursos financieros, de modo que ha sido

un instrumento ineficiente para redistribuir el ingreso25. La política del crédito dirigido

utilizada como instrumento de política monetaria afecta el nivel de inversión de la

economía y la disponibilidad de crédito, según Stiglitz y Weiss (1981). En este sentido,

políticas del Banco Central sí pueden perturbar la actividad económica real con el

racionamiento crediticio como mecanismo operativo causado por este tipo de estrategias

cuasi-fiscales o por fijación de techos a las tasas de interés, al igual que lo puede hacer de

forma directa la política fiscal o las legislaciones y regulaciones financiera que obligan al

mantenimiento de gavetas sectoriales de crédito (Blinder, 1987). Un punto relevante es el

efecto que tienen políticas de esta naturaleza sobre el capital de trabajo de las empresas.

Además del impacto limitante sobre los nuevos proyectos de inversión, las empresas en

marcha pueden verse afectadas perversamente por semejantes fenómenos, reduciendo así la

oferta agregada. Para autores como Blinder (1987), este tipo de mecanismos de política

monetaria tiene mayores efectos reales sobre la economía. Como apuntan Stiglitz y Weiss

(1981), el resultado continúa siendo monetarista, pero el mecanismo de transmisión difiere

de la literatura monetaria ortodoxa.

24 - Cho, Yoon-Je (1984): On the liberalization of the financial system and efficiency of capital accumulationunder uncertainty. Tesis doctoral, Universidad de Stanford, California. Tybout, James R. (1983): “Creditrationing and investment behavior in a developing country”. Review of Economics and Statistics, volumen 65,núm. 4, noviembre, pp. 598-607. Citados en Fry (1990).25 - Banco Mundial (1989).


27

V. Un Modelo de Racionamiento de Crédito

El modelo de Shah (1992) es una ampliación del modelo de Jaffee y Russell

(1976)26, quienes intentaban demostrar que el mercado financiero alcanza su equilibrio en

el largo plazo, y que en el corto plazo, los prestamistas pueden obtener beneficios

extraordinarios. Además, el nivel de equilibrio gravita en un punto de racionamiento, donde

la demanda de fondos prestables excede a la oferta. La diferencia radica en que el análisis

de Jaffee y Russell se hace en dos períodos, mientras que Shah se extiende a un modelo

multiperíodos. Al igual que en el modelo de Koray (1989), que relaciona aspectos

institucionales con los agregados monetarios y crediticios, este modelo intenta analizar los

mecanismos de transmisión monetarios desde una óptica no convencional.

Shah, siguiendo la literatura de función de consumo, considera que una buena

fracción de los individuos no se comporta de acuerdo a la teoría del ciclo de vida por la

existencia de restricciones de liquidez, puesto que la teoría del ciclo vital asume mercados

completos, donde el consumo personal no va a fluctuar con el ingreso personal sino con el

consumo agregado. Esta conclusión fue demostrada por Deaton (1991) en un modelo que

concluye que, ante restricciones de crédito, el consumo sigue al ingreso personal en

condiciones de incertidumbre. Shah en su modelo, se analiza la conducta de los agentes

económicos en los mercados financieros en un plano intertemporal, así como sus efectos

redistributivos, es decir, las personas pueden pedir prestado en un período y pagar en otro,

que no necesariamente debe ser el que le sigue inmediatamente. Según Marshall et. al.

(1987), en la distribución de la riqueza está la clave para la eficiencia de los modelos

intertemporales e intra-generacionales.

26 - Jaffe, Dwight M. and Thomas Russell (1976): "Imperfect Information, Uncertaintyand Credit Rationing". Quarterly Journal of Economics, 90, pp. 651-666. Citado en Shah (1992).


28

La idea básica del modelo de Shah es que los individuos no pueden tomar préstamos

libremente, por el hecho de estar sometidos a una restricción presupuestaria, una restricción

crediticia y, desenvolverse en un mercado imperfecto. Dicho modelo está enmarcado dentro

de una economía Arrow-Debreu, que es un modelo de equilibrio general en condiciones de

incertidumbre, donde la eficiencia depende de la forma en que estén distribuidos los

riesgos27. La razón esgrimida para ello es el carácter intertemporal del problema crediticio y

la imperfección de los mercados financieros. Bliss (1975)28, plantea que en los mercados

perfectos los agentes económicos son anónimos, a nadie le importa quiénes sean ellos, qué

planean hacer con lo que compran o cómo fabrican sus productos. Evidentemente, este no

es el caso del mercado de crédito, que es considerado un mercado imperfecto, tal como lo

plantean Cho (1984), Blinder (1987) y Mansell (1995).

Por otra parte, tal idea no resulta extemporánea; Marshall, Sonstelie y Gilles (1987),

opinan que el modelo Arrow-Debreu ofrece una estructura útil para explicar el papel del

dinero. Otros autores, como Niculescu (1992), plantean que la economía va por un camino

distinto a una senda de equilibrio intertemporal, como afirma el modelo Arrow-Debreu.

Para desarrollar el modelo, Shah clasifica a los prestatarios potenciales en dos tipos:

individuos totalmente honestos e individuos cuasi-honestos, es decir, que podrían delinquir

cuando les interese. Como los mercados financieros son imperfectos, tienen funciones de

oferta de préstamos diferenciadas de acuerdo a la probabilidad de "falta de pago" de los

individuos, de modo que, dado el mismo valor de la deuda:

27 - Tradicionalmente se supone que, en un modelo de equilibrio general, los beneficios de las institucionesfinancieras se anulan en el equilibrio, y que sus decisiones no van a afectar al resto de los agentes económicosparticipantes de ese mercado; en este sentido, la decisión de las empresas y de las familias de tener undepósito o un título, por el lado de sus activos, o de contraer una deuda mediante un crédito o con emisión detítulos, es totalmente independiente de la posición de los bancos.28 - Bliss, C. J. (1975): Capital theory and the distribution of income. North-Holland, Amsterdam. Citado enShah (1992).


29

λh(Rh , Lh) < λl(Rl , Ll) (1)

donde: R L R Lh h l l=

L: Monto del préstamo tomado por los individuos

R = (1+r) donde r es la tasa de interés del período

Ri Li: Monto a rembolsar por los prestamistas

λ(R,L): Probabilidad de reembolso por parte de los individuos

h: Subíndice que denota a los individuos de alto riesgo

l: Subíndice que denota a los individuos de bajo riesgo.

Las funciones de oferta estarían definidas entonces por:

λh h h h h hR L R L IL( ) = (2)

λ l l l l l lR L R L IL( ) = (3)

donde I i= +1

i: Tasa de interés constante en el período, sin otros costos.

Ambas funciones están definidas por las condiciones de beneficio cero que se

pueden escribir:

(λRL)RL – I (4)

Con las ecuaciones (2) y (3), se puede demostrar que los montos de préstamo para

los diferentes tipos de individuos son desiguales en el equilibrio, dada la información de la

ecuación (1), es decir, que Lh < Ll, y las tasas de reembolso difieren29, Rh < Rl, generando

29 - Los demandantes de fondos prestables que podrían verse más afectados por un racionamiento crediticioson aquellos que tienen pocas garantías que ofrecer y que poseen niveles ínfimos de tasas de ahorro, segúnGreenwood y Jovanovic (1990).


30

el spread financiero, entendido como la diferencia relativa de las tasas de interés. La

demanda de préstamos es similar para todos los prestatarios:

L C R Y Y Y L R Y Yi i i i i i= − →+ +( , , ) ( , , )1 1 donde: ∂L/∂R<0 (5)

Ci: Consumo de los individuos en el período i

Yi : Ingresos del período i, que son exógenamente determinados

Yi+1: Ingresos del período i+1, también exógenos.

En la función de demanda de préstamos se incluye esta última variable porque los

ingresos constituyen un determinante de la capacidad de repago de los individuos. Los

mercados financieros entonces, no operan en un vacío, por el contrario, están fuertemente

moldeados por la distribución del ingreso y la riqueza. Por otra parte, un aumento en el

nivel de precios va a afectar el ingreso y por ende al consumo. Esto puede provocar

reducciones en el crédito real. Siguiendo a Blinder (1987), menos créditos conducirían a los

demandantes de fondos (en su mayoría empresas) a establecer precios mayores y esto

nuevamente repercute sobre el crédito, de modo que el proceso es pro-cíclico.

El nivel de equilibrio del mercado crediticio difiere del punto de equilibrio

tradicional, que en este caso sería el punto A de la figura 6. Las curvas de isoutilidad de los

prestatarios crecen hasta alcanzar la curva de demanda de préstamos y luego declinan. La

función de oferta de préstamos depende de λ, es decir, de la probabilidad de “falta de pago”

de los prestatarios. Si no hay morosos λ=1 y R=I, por lo que la curva en un principio es

plana. Si λ≠1, la pendiente de la función de oferta es positiva. La probabilidad de

reembolso de préstamos se ve alterada por el hecho de que, el costo de entrar en el régimen

de morosidad puede ser menor que el costo de pagar el préstamo.


31

Figura 6. Equilibrio del mercado de créditos

R

R = Y / λRL

A

A`

L(R)

L

Shah plantea el nivel de equilibrio en el punto A`, donde la curva de oferta es

tangente a la curva de isoutilidad. La razón esgrimida para ello es la condición de beneficio

cero en el corto plazo, proveniente del modelo Jaffee y Russell. Con respecto a las tasas de

interés, estas actúan como variables que señalizan el proceso redistributivo, siempre que

estén expresadas en términos reales, de modo que deben relacionarse con la oferta y

demanda de fondos financieros a niveles estratificados. Dependiendo del nivel de activos

iniciales, la restricción crediticia variará, pues mayores activos iniciales serán asociados

con mayores valores presentes de los beneficios (pues el contrato colateral condiciona la

restricción crediticia), lo que implica que el valor neto de los activos:

Ao+0

T

∫ e-rt Y(t)dt - e-rtAT donde: 0 < t < T (6)

aumenta cuando Ao es mayor.

A0: Nivel de activos iniciales

e-rt: Factor de descuento


32

r: Tasa de interés del período t

Y(t): Nivel de ingresos en el momento t

AT: Nivel de activos finales.

Desde esta perspectiva, los patrones de propiedad actuales pueden ser los causantes

de una mayor desigualdad en el futuro (Parikh, 1991). Como se puede observar en la

ecuación (6), el período de estudio es el intervalo [0,T]. Se supone que T es conocido con

certeza. El problema del planeador central es resuelto entonces maximizando su función de

utilidad sujeta a una restricción continua en el tiempo, es decir, una ecuación diferencial:

Max. e U c t dtt

T−∫ ρ

0

( ( )) (7)

sujeto a:

&

&

&

A r A Y C

A r A Y C

A Y C

= + −

= + −

= −

1

2 si AAA

><=

000

( )( )( )

8910

donde:

e-ρt: Factor de descuento de la función de utilidad

r1: Tasa de interés pasiva promedio

r2: Tasa de interés activa promedio

ρ: Valor o tasa de descuento en el tiempo

Y: Ingreso salarial en el momento t

A: Nivel o stock de activos iniciales

C: Consumo del individuo

U: Función de utilidad

&A: ∂A/∂t.


33

Se supone que la función de utilidad es continua y estrictamente cóncava, es decir,

su primera derivada es mayor que cero y su segunda derivada es menor que cero. Por otra

parte, también se asume que dicha función es aditivamente separable, por lo que la misma

se puede expresar para un intervalo de tiempo, en este caso (0,T), como la integral de la

función. Se debe maximizar la función sujeta a cada una de las restricciones

separadamente30. Las ecuaciones presentadas conforman un modelo de optimización

dinámica, una herramienta poco novedosa dentro del análisis económico contemporáneo.

Según Adelman y Robinson (1989), la escuela de Chicago expone un modelo de

optimización dinámica de acumulación intra e inter-generacional, el cual es utilizado para

explicar el comportamiento de la inversión en el tiempo.

La variable de control es la variable de decisión en el problema, en este caso es el

consumo c(t), porque de él depende la utilidad. La variable de estado es la variable de

transición ó de cambio de un estado a otro; en este caso es el nivel o stock de activos del

período A. La variable de co-estado es el multiplicador λ(t), el cual, a diferencia del

multiplicador de Lagrange, es una función en el tiempo, no una variable en un momento

determinado, y es interpretado como el valor marginal de la variable de estado en t. El

Hamiltoniano para cada una de las situaciones sería:

H e U c t t r A Y C

H e U c t t r A Y C

H e U c t t Y C

t

t

t

= + + −

= + + −

= + −

−

−

−

ρ

ρ

ρ

λ

λ

λ

( ( )) ( )

( ( )) ( )

( ( )) ( )

1

2

( )( )( )

111213

Las condiciones de primer orden son: 30 - En realidad es una misma restricción aplicada a diferentes situaciones en las que puede estar un individuo:prestamista (cuando sus activos son mayores que cero); prestatario (cuando sus activos son menores que cero)y cuando no lo afecta la tasa de interés (podría ser el caso donde el individuo ni pide ni otorga préstamos).


34

∂H/∂C=0 ; -∂H/∂A= &λ ; ∂H/∂λ= &A

Expresándolo en forma matricial:

−−

−+−

−−=

)()(

*)(

1)/()(0

**

1

11

e

e

e

e

AACC

AAYr

AAr

AC ρσ

&&

La solución para un sistema de ecuaciones diferenciales es de la forma:

C a e a e

A a e a e

t t

t t

= +

= +11 12

21 22

1 2

1 2

θ θ

θ θ

donde θ son las raíces características. El resultado es similar para la ecuación (12) con la

diferencia de la tasa de interés (r2 en lugar de r1). El procedimiento también se aplica a la

ecuación (13), pero el resultado variará un poco porque en este caso A = 0.

Podemos decir entonces que existen entornos en los cuales los bancos discriminan

sus tasas de interés activas de acuerdo a la probabilidad de impago de los prestatarios y al

tamaño del activo inicial, que suele tomarse como garantía. Por otro lado, se reconoce el

hecho de los agentes económicos no poseen una dotación homogénea de capital, de modo

que reciben rentas diferenciadas de capital, y en consecuencia, la distribución de la renta

generada por ese capital se ve afectada en niveles, porque la forma de la distribución no

cambia.


35

VI. El Mercado Bancario Venezolano

El sistema financiero venezolano es considerado relativamente pequeño por algunos

autores, más aún después del achicamiento que ha venido experimentando en los últimos

años producto de las fusiones y adquisiciones realizadas por los operadores financieros.

Para Mata (1994), ello es consecuencia de la alta concentración de riquezas en ciertos

estratos. Este sistema consta principalmente de los siguientes mercados: Banca Comercial

(préstamos a corto plazo), Banca de Inversión (préstamos a mediano plazo), Bancos

Hipotecarios, Arrendadoras, Entidades de Ahorro y Préstamo, Fondos de Activos Líquidos,

Bancos de Inversión, Casas de Cambio, etc. Desde finales de la década de los noventa han

comenzado a operar los Bancos Universales, que pueden prestar una gama de servicios que

engloba a buena parte de las instituciones especializadas. El total de instituciones es de 64

para el año 2002 (después de estar en 116 para 1996); posee 2.844 oficinas, 12.712.284

depositantes y 54.453 empleados. La banca comercial y universal representa 96,9% del

activo del sistema financiero31.

Es difícil ubicar el mercado de operaciones de una institución financiera, puesto que

a veces sus activos se clasifican en un mercado y sus pasivos en otro32. Para Nóbrega

(1985), el mercado monetario es el principal canalizador de fondos del sistema financiero y

la banca comercial y universal es el epicentro del mismo. Sobre el marco jurídico, el

Sistema Financiero venezolano se rige principalmente por la Ley General de Bancos y

Otras Instituciones Financieras, recientemente aprobada33. También existe la Ley del 31 - Superintendencia de Bancos: Anuario Estadístico y Boletines Periódicos. Varios años.32 - Este es el caso de las arrendadoras y los bancos hipotecarios, los cuales participan en el mercado decapitales por el lado de los pasivos y en algunos casos en el mercado monetario por el lado de los activos. verAguirre (1994).33 - Decreto Ley número 1.526 del 3 de noviembre de 2001. Gaceta Oficial de la República Bolivariana deVenezuela número 5.555 Extraordinario del 13 de noviembre de 2001. Buena parte del análisis de este trabajose desarrolla en un período para el que estaba vigente la Ley General de Bancos y Otras InstitucionesFinancieras de 1993, Decreto Ley número 3228, Gaceta Oficial de la República de Venezuela número 4649


36

Sistema Nacional de Ahorro y Préstamo y la Ley de Empresas de Seguros y Reaseguros.

Algunos bancos fueron creados por Ley Especial (como el Banco de los Trabajadores de

Venezuela, el Banco del Pueblo, y el Banco de la Mujer). El Banco Central de Venezuela

también cuenta con su propia Ley34.

En cuanto a la actividad supervisora, existe la Superintendencia de Bancos y Otras

Instituciones Financieras (Sudeban), cuyas atribuciones se especifican en la legislación

bancaria. Por otra parte, en 1985 se crea el Fondo de Garantía de Depósitos Bancarios

(Fogade), instituto autónomo adscrito al Ministerio de Finanzas. Es un seguro de

suscripción obligatoria para los bancos, que busca consolidar una base financiera que

garantice los depósitos del público. Su creación es consecuencia de la intervención del

Banco de Comercio en junio de ese año, y obtiene sus ingresos de los aportes que deben

realizar las instituciones financieras, y de la administración y liquidación de activos

recuperados o dados en garantía por alguna institución financiera intervenida. En este

sentido, Fogade también es competente para prestar auxilio financiero a instituciones con

problemas de liquidez y solvencia, así como para ejercer la función de liquidador en los

casos pertinentes.

En 1995 la Ley de Emergencia Financiera crea la Junta de Emergencia Financiera,

adscrita al Ministerio de Hacienda (hoy de Finanzas) y quien rige el sistema bancario desde

el momento en que se declara la situación de emergencia en el mismo. Esta Junta está

compuesta por el Ministro de Hacienda (hoy de Finanzas), el Presidente del BCV y tres

personas designadas por el Presidente de la República. Esta Junta tenía facultades en Extraordinario del 19 de noviembre de 1993. Es importante destacar este hecho porque es bajo esta Leycuando se desencadena la crisis financiera en Venezuela y los efectos redistributivos aquí presentados, la cualtuvo que ser complementada, por cierto, con la Ley Especial de Protección a los Depositantes y de Regulaciónde Emergencias de las Instituciones Financieras, promulgada en 1994 para enfrentar la debacle bancaria.34 - En este momento se discute en la Asamblea Nacional un nuevo proyecto de Ley para la autoridadmonetaria.


37

materia de liquidación, otorgamiento de auxilios financieros y establecimiento de medidas

correctivas a una entidad bancaria (que en condiciones normales es competencia de

Sudeban y Fogade). La nueva Ley General de Bancos deroga la Ley de Emergencia

Financiera y recoge todo lo que ésta contemplaba, agrupándose en un solo texto jurídico.

A finales del año 1993 y durante 1994, se desarrolló una crisis financiera sin

precedentes en Venezuela y que todavía está dejando secuelas, dado que su extensión real

comprometió la estabilidad del sistema financiero y la capacidad de las instituciones

financieras de responder frente a sus obligaciones con los depositantes de forma

independiente y autosuficiente, es decir, se comprometió el funcionamiento del sistema de

pagos, y en consecuencia, sus efectos fueron trasvasados al resto de la economía del país.

Esta se inició con la intervención del Banco Latino, para el momento el segundo banco más

grande del país, y terminó afectando a 17 instituciones financieras (sin incluir las empresas

relacionadas) equivalentes al 35% del mercado venezolano y 17,2% del PIB. La

intervención de estas empresas implicó el cierre de 972 oficinas y 6.189.734 cuentas35.

Fogade, tratando de solventar la crisis y de evitar su expansión, otorgó auxilios financieros

por 11.094 millones de dólares (2.206.000 millones de bolívares), lo que representa el

19,2% del PIB36. Todo esto trajo como consecuencia que el Estado se convirtiera en el

principal banquero del país para ese momento, iniciando posteriormente un proceso de

privatización de algunas entidades financieras intervenidas y de liquidación de otras.

De acuerdo a Faraco y Suprani (1995), los orígenes de la crisis financiera se

remontan a los años ochenta, cuando a finales de esta década empiezan a observarse, en

algunas instituciones financieras, niveles de riesgo de liquidez fuera del patrón común. Las

35 - Ortega y Nóbrega. Aspectos Estructurales del Sistema Bancario. Mimeo, 1996.36 - Ídem.


38

políticas de represión financiera37 a las que fue sometida la banca en esta época tuvieron un

impacto notable sobre la economía global. El uso de las tasas de interés como instrumento

de política constituye una de las causas genéticas del proceso de insolvencia bancaria (no

por utilizarlas, sino por la forma en que se hizo). Tipos de interés reales negativos

condujeron a estas organizaciones a tomar posiciones que agravaron el problema de

selección adversa y de riesgo moral, e hicieron de la inestabilidad una variable incierta.

Por otra parte, la ausencia de estabilidad macroeconómica a finales de los años

ochenta e inicios de los noventa, acentúa el proceso de insolvencia bancaria. La política

monetaria astringente aplicada a partir de 1989 generó problemas de iliquidez; la cartera de

crédito en términos reales de los bancos comenzó a deteriorarse y reducirse respecto al PIB,

con cierto rezago, a partir de 199338, manteniéndose por debajo del promedio del período

1980-2002, como se observa en el gráfico 3.

Gráfico 3. Evolución de la Cartera de Créditos en términos reales. Banca Comercial y Universal

Fuente: BCV, Sudeban; Cálculos Propios

37- El Banco Central de Venezuela fijaba administrativamente las tasas de interés, con un breve paréntesis enlos años 1981-84.38- Se captaban recursos a tasas muy elevadas y en consecuencia la tasa activa también ascendía. Sólo losdemandantes de préstamos que no habían tenido éxito en sus solicitudes en otras instituciones financieras(quizás por estar en la clasificación: “clientes malos”) eran capaces de tomar préstamos a tales tasas.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

1980

I III

1983

I III

1986

I III

1989

I III

1992

I III

1995

I III

1998

I III

2001

I

Créditos/PI

Promedi


39

Comentamos este episodio crítico para el sistema financiero venezolano porque,

tanto sus antecedentes como sus consecuencias, generaron efectos redistributivos

canalizados a través del mercado financiero. Para Nóbrega (1994), una política monetaria

restrictiva aplicada durante un período muy extenso puede generar distorsiones perversas

para la economía, pues las elevadas tasas de interés afectan tanto el nivel de demanda

agregada como su composición, es decir, se menoscaba la inversión reproductiva. Esto fue

lo que sucedió a partir de 1989, cuando la tasa activa promedio para el período 89-94 se

ubicó en 43,6%, llegando a niveles de 68,8% en diciembre de 1993. Un dato importante,

que debe alertarnos sobre la situación actual y futura del sistema bancario, son los niveles

de tasas de interés alcanzados durante el año 1998 y los valores del primer trimestre del año

2002, como lo muestra el gráfico 4, y sus efectos redistributivos, como veremos en el

siguiente capítulo, pues no todos los clientes de la banca recibieron esta remuneración

promedio, o pagaron esta tasa de interés activa promedio.

Gráfico 4. Tasas de Interés Nominales en Venezuela


0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

70,0

80,0

Ene-80 Ene-83 Ene-86 Ene-89 Ene-92 Ene-95 Ene-98 Ene-01

Activas

Pasivas

Activa Prom. 89-94


40

No obstante, el sistema financiero ha pasado las pruebas de los indicadores de

alarma temprana, como el “credit crunch”, el cual define un umbral a partir del cual la

situación puede considerarse preocupante. Ciertamente, durante el primer trimestre de

2002, el sistema financiero se ubicó en niveles cercanos al umbral, pero para el segundo

trimestre ya se posicionaba en un valor que descartaba cualquier tipo de problema.

Evidentemente, la coyuntura cambiaria del primer trimestre, con la consecuente salida de

capitales del sistema financiero (15% de los depósitos), activó la alarma y se tomaron las

medidas necesarias en términos de liquidez.

VII. Efectos Redistributivos en Venezuela

Es indiscutible que todas las políticas económicas poseen efectos redistributivos; en

economías relativamente pequeñas como la venezolana estos pueden tener cierto impacto

significativo en el corto plazo. A partir del marco teórico presentado en los capítulos

anteriores, trataremos de realizar un análisis empírico sobre los efectos redistributivos de la

política monetaria en Venezuela. Dado que la política monetaria tiene efectos sobre la

distribución del ingreso menos evidentes que la política fiscal, el objetivo es hacer una

evaluación de la incidencia de la primera sobre los participantes del mercado financiero,

específicamente, sobre los ingresos que ellos perciben a través del sistema y su impacto en

el bienestar de la colectividad en general. Para Adelman y Robinson (1989), el nivel de

tolerancia social de la desigualdad viene determinado por las expectativas favorables que

tienen los individuos de la política económica que se está aplicando o se piensa ejecutar.


41

En Venezuela se han realizado varios estudios sobre la distribución del ingreso. La

CEPAL en 1970, publicó un informe sobre la distribución del ingreso en nuestro país,

concluyendo que la mitad más pobre de la población percibía una fracción del ingreso total

que resultaba ser menor que la recibida por este mismo estrato en otros países

latinoamericanos. Pero, por otro lado, la porción del ingreso percibida por el grupo más rico

también era menor con respecto a grupos similares en otros países, de modo que a pesar de

comprobarse una desigualdad global, la causa de la misma no era una excesiva

concentración del ingreso en los estratos superiores. Bourguignon (1990), en un estudio

realizado para el período 1968-1976, encuentra que hubo una disminución significativa de

la concentración del ingreso y considera que ese fenómeno no es coyuntural, sino que

constituye una “tendencia de la economía venezolana”. Lamentablemente para la mayoría,

la conclusión de este autor se revirtió y los niveles de desigualdad se han acrecentado,

como se observa en el gráfico 5, que revela los niveles de concentración del ingreso para

1980 y 1996.

Analizando la distribución del ingreso por el lado de la medición de la pobreza, nos

encontramos con que los niveles de pobreza se han acrecentado en los últimos años,

destacándose una reducción de la misma durante el período 1990-1994, coincidiendo con la

Concentración del Ingreso en Venezuela

0153045607590

0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110% de lo s Hogares

Fuente: OCEI; Cálculo s P ro pio s

19961980


42

etapa de crecimiento económico, descendiendo de 70% a 60% aproximadamente, para

luego continuar su carrera ascendente, donde las estratos sociales D y E constituyen el

56,4% de las familias venezolanas.

Tabla 1. Estratificación Social de Venezuela 2000

Estrato Social Participación en la Riqueza

A 2,0%

B 11,1%

C 30,6%

D 42,5%

E 13,9%

Fuente: España (2002), pág. 3.

El análisis de problemas redistributivos a través del sistema financiero no carece de

validez. Para Sen (1995), la selección de cualquier espacio para evaluar la igualdad resulta

indiferente. Shah (1992), considera que la distribución de la riqueza permite identificar a

los agentes económicos que resultan afectados por restricciones crediticias. Con la

información estadística disponible podremos observar cómo la política monetaria puede

desviarse de su ruta original si los instrumentos para su aplicación no están bien definidos,

si son destinados a atacar segmentos donde no poseen efectividad ó si atacan áreas sobre las

que se desatan otros procesos redistributivos.

En adelante haremos referencia a los bancos comerciales y universales, que son las

principales instituciones financieras del mercado monetario. Esta aseveración es valedera

no solamente para Venezuela; en la mayoría de los países en desarrollo estas

organizaciones abarcan entre cincuenta y noventa por ciento de los activos financieros


43

(Banco Mundial, 1989)39. Según Brunner y Meltzer (1993), ellos actúan de acuerdo a la

distribución de los depósitos según su tipo y tamaño; por tal motivo, constituyen los canales

redistributivos por excelencia de los flujos de ingresos generados por la política monetaria

(Molina, 1994). Para Blinder (1987), aunque los mercados financieros sean competitivos,

por la existencia de varios compradores y vendedores, los intermediarios financieros

considerarán a los demandantes de fondos como sustitutos imperfectos, y basándose en esto

definirán su estrategia de negocio. En algunas ocasiones las autoridades intervienen en la

fijación de esa estrategia a través de políticas de crédito dirigido o de una política fiscal que

busque financiar el gasto del gobierno, lo que podría neutralizar parcialmente los objetivos

monetarios. Papademos y Modigliani (1993), coinciden en que los efectos de la política

monetaria sobre los mercados financieros están supeditados a la política fiscal.

La distribución de los activos financieros entre depósitos a la vista (cuentas

corrientes), depósitos a plazo y depósitos de ahorros, afecta el stock monetario y crediticio,

y en consecuencia las tasas de interés y los precios de los activos financieros (Brunner y

Meltzer, 1993). El presente análisis se centra sobre los depósitos en cuentas de ahorro y

cuentas a plazo, de modo que se trata de un estudio agregado. Esto no desvirtúa las

conclusiones, puesto que según sean las comparaciones, éstas pueden hacerse en el ámbito

agregado aún cuando exista incomparabilidad interpersonal de las variables en cuestión40.

Los depósitos a la vista, aunque una fracción de los mismos es remunerada, no se toman en

cuenta por ser considerados de mayor volatilidad, como lo apuntan Brainard y Tobin

(1968). Midiendo la volatilidad de estos depósitos a través del coeficiente de variación,

podemos observar que su variabilidad se ha incrementado significativamente, para

descender durante el período de diciembre de 1998 y mayo del año 2002, como se muestra

en la tabla 2. 39 - En el caso venezolano la cifra sobrepasa el 96%.40 - Sen (1995).


44

Tabla 2. Coeficiente de Variación de los Depósitos a la Vista. Banca Comercial y Universal

PeríodoCoeficiente de

Variación

Ene-1980 : Feb-1983 6,5%

Mar-1983 : Dic-1988 37,8%

Dic-1988 : Dic-1993 41,6%

Ene-1994 : Nov-1998 68,1%

Dic-1998 : May-2002 21,8%

Fuente: Cálculos Propios

Uno de los caminos del sistema financiero para canalizar los flujos de ingresos a los

agentes económicos, es a través de los depósitos remunerados; éstos son afectados de forma

directa por la política monetaria vía tasas de interés y las nuevas expectativas de los agentes

económicos generadas como consecuencia de la crisis financiera. Los depósitos a plazo

mayores a noventa días se han reducido; en esto ha influido la volatilidad de las tasas de

interés y las expectativas de los agentes económicos generadas como consecuencia de la

crisis financiera. A partir del último trimestre del año 2000 comienzan a recuperarse,

alcanzando un 12,1% del total de depósitos a plazo para el primer trimestre del año 2002

(ver gráfico 6).


45

Gráfico 6. Depósitos a Plazo a más de 90 días. Banca Comercial y Universal


Pero los depósitos remunerados representan un porcentaje importante de los

depósitos totales, más de la mitad desde enero de 1982, con un altibajo en el período

noviembre de 1987 y febrero de 1989, como se observa en el gráfico 7. Esta relación se

volvió más relevante aún a partir de 1994, producto de la crisis financiera, encontrándose

en 66,3% a mayo de 2002.

Gráfico 7. Depósitos remunerados y no remunerados. Banca Comercial y Universal

Fuente: BCV, Sudeban, Cálculos Propios

0%5%

10%15%20%25%30%35%40%45%

1980

1983

1986

1989

1992

1995

:1

1995

:4

1996

:3

1997

:2

1998

:1

1998

:4

1999

:3

2000

:2

2001

:1

2001

:4

Más de 90 días/Dep. Plazo Totales

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

Ene-80

Ene-82

Ene-84

Ene-86

Ene-88

Ene-90

Ene-92

Ene-94

Ene-96

Ene-98

Ene-00

Ene-02

Remunerados

No Remunerados


46

El destino de los flujos de fondos es evidente. Los egresos financieros de la banca

comercial van dirigidos a la remuneración de estos depósitos, llegando a representar 59,6%

para 1988 y 95,2% en 1996, como lo muestra el gráfico 8.

Gráfico 8. Remuneración a los sectores excedentes de fondos. Banca Comercial y Universal

Fuente: Sudeban, Cálculos Propios

Con respecto al origen de los fondos, es de hacer notar que en los últimos años

ocurrió una variación de las fuentes de ingresos financieros de los bancos. Los activos

productivos41 han sufrido una recomposición, aumentando con celeridad la proporción de

inversiones en valores públicos, llegando a niveles de 58,1% para 1994 y luego

descendiendo a niveles de 30% para el cierre de 1997, siendo el promedio desde esa fecha

hasta el primer trimestre de 2002 de 31,8%. En conclusión, en principio los bancos

redujeron el nivel de intermediación crediticia, entre otras razones por el descenso de la

actividad económica real, por las altas tasas de interés producto de la política monetaria

astringente aplicada a partir de 1989 y por las señales contrarias recibidas de las políticas

fiscal y cambiaria. Altas tasas de interés pueden involucrar una contracción del PIB y una 41 - Los activos productivos están constituidos por la cartera de crédito y las inversiones en valores.

50%

60%

70%

80%

90%

100%

110%

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

Dic-95

Dic-96

Dic-97

Dic-98

Dic-99

Dic-00

Dic-01

Gastos por Captaciones/Gastos Fin.


47

inflación de costos, puesto que al reducirse la intermediación, el costo del capital de trabajo

aumenta (Taylor, 1988). En el último trimestre del año 1996 ocurre una ligera recuperación

del crédito por la reactivación de la demanda agregada luego del programa de ajuste

aplicado en mayo de ese año, y en presencia de niveles reales negativos de tasas de interés,

que volcaron nuevamente los activos productivos hacia la actividad tradicional de

intermediación. La situación es ilustrada en el gráfico 9, con la evolución de la cartera de

crédito y las inversiones en valores como proporción de los activos productivos.

Gráfico 9. Activos Productivos de la Banca Comercial y Universal

Fuente: BCV, Sudeban, Cálculos Propios

Cuando el Estado cancela los intereses devengados por los títulos que emite, está

haciendo desembolsos significativos para remunerar el ahorro, puesto que el sistema

financiero es el poseedor de esos instrumentos; tan sólo en 1994 más de la mitad de los

ingresos financieros de la banca se originaban en las inversiones en valores, de los cuales

los títulos públicos representan una fracción nada desestimable, 93,7% para este año.

Aceptando que más del cincuenta por ciento de la cartera de crédito de las instituciones

financieras para el período estudiado, está concentrada en los sectores comercio, industria y

servicios, que afectan directamente a la sociedad (ver gráfico 10), el incremento del costo

0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

1980

1983

1986

1989

1992

1995

:119

95:4

1996

:319

97:2

1998

:119

98:4

1999

:320

00:2

2001

:120

01:4

Créditos

Inversiones


48

del crédito es trasladado a los consumidores vía precios, de modo que la situación puede

volverse tan regresiva como el proceso inflacionario. Además, la política monetaria de

contención de demanda coadyuva al racionamiento del crédito, es decir, los bancos

preferirán clientes que puedan ofrecer garantías por los préstamos otorgados, más aún en un

ambiente macroeconómico inestable, generando un problema de selección adversa.

Gráfico 10. Intermediación Financiera y Actividad Económica

Fuente: Sudeban; Cálculos Propios

La metodología utilizada por el Banco Central de Venezuela para recoger el “exceso

de dinero” que está en manos del público durante el período 1989-1997, las Operaciones de

Mercado Abierto, fue aprovechada por las instituciones financieras para compensar la caída

de la demanda de crédito y continuar cumpliendo con las remuneraciones al ahorro, sobre

todo en el período 1990-1994. La política monetaria que en un principio pretendía ser

restrictiva utilizando las operaciones de mercado abierto como variable instrumental para

reducir la oferta de dinero, termina en el largo plazo generando efectos contrarios a los

esperados, al punto que las autoridades regulatorias (monetaria y fiscal) sustituyeron las

0%

10%

20%

30%

40%

50%60%

70%

80%

90%

100%

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1995

:2

1995

:4

1996

:2

1996

:4

1997

:2

1997

:4

1998

:2

1998

:4

1999

:2

1999

:4

2000

:2

2000

:4

Com., Industria y Serv.

Sector PrimarioConstrucción


49

emisiones de Títulos de Estabilización Monetaria (TEM) por Bonos de la República (Deuda

Pública Nacional), tratando de reducir el costo financiero de la política monetaria. Un

beneficio adicional para la banca, lo constituye el hecho de que los ingresos obtenidos por

los títulos públicos están exentos del pago de impuesto sobre la renta. El gráfico 11 nos

muestra la trayectoria de los ingresos derivados de operaciones con activos productivos,

observándose cómo en el período 1994-96, los ingresos generados por las inversiones en

valores superan a los ingresos generados por la actividad de intermediación crediticia.

Gráfico 11. Ingresos Financieros. Banca Comercial y Universal


Diversos autores coinciden en que la intervención de los gobiernos para promover el

desarrollo mediante controles de tipos de interés u orientación del crédito no ha cosechado

los frutos esperados. Según el Banco Mundial (1989), los programas de crédito dirigido han

sido utilizados como canales redistributivos a los sectores prioritarios, tratando de

compensar las imperfecciones de los mercados financieros; los efectos globales de este tipo

de medidas redistributivas no son fáciles de evaluar. No obstante, existe el reconocimiento

0%

10%20%

30%

40%50%

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1980

1982

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1986

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1990

1992

1994

Dic-95

Dic-96

Dic-97

Dic-98

Dic-99

Dic-00

Dic-01

Créditos

Inv. Valores


50

de que estas políticas no aseguran el uso eficiente de los recursos. Papanek y Kyn (1986),

demuestran empíricamente que esta modalidad de intervención termina beneficiando a una

elite política, militar, empresarial o sindical.

En Venezuela, a lo largo de su historia financiera han coexistido una serie de

instituciones financieras42 públicas especializadas en algún sector en particular; entre ellas

se encuentran el Fondo de Crédito Agropecuario (FCA), el Fondo de Crédito Industrial

(Foncrei), el Fondo de Financiamiento a las Exportaciones (Finexpo), el Fondo de

Financiamiento a la Pequeña y Mediana Industria, Banco del Pueblo, Banco de la Mujer,

Fondo de Desarrollo de Microempresas (Fondemi), entre otros. Todas estas conforman lo

que en algún momento se denominó Programas Especiales de Financiamiento, y con ese

nombre se registraba en los estados financieros de los bancos; nosotros llamamos a estas

instituciones Vehículos Redistributivos Tradicionales. Si comparamos las cifras manejadas

por dichas organizaciones en el otorgamiento de créditos con la fracción que las inversiones

en valores representan de la cartera de créditos, observamos que existen períodos donde los

valores emitidos por la nación superan con creces a la cartera de créditos, en particular el

año 1995, donde aún se dejaban sentir los efectos de la crisis financiera de 1993-94;

mientras que los programas especiales de financiamiento resultan un porcentaje ínfimo

durante el período observado. Constatamos entonces que un instrumento de política

monetaria puede convertirse en un canal redistributivo “innovador” -para diferenciarlo de

los tradicionales-. El punto central ahora, es saber la forma en que se redistribuyen esos

flujos, como veremos próximamente.

42 -Siguiendo la definición de Aguirre (1994).


51

Gráfico 12. Canales Redistributivos de la Política Monetaria


Continuando el análisis con la evaluación de las tasas de interés, seguimos a

Brunner y Meltzer (1993), para quienes la tasa de interés tiene una capacidad de respuesta

mayor en el mercado de crédito que en el mercado monetario. Sobre la base de este

argumento, los autores tratan de demostrar que la tasa de interés se determina en el mercado

crediticio y los precios de los activos en el mercado monetario. Pierce y Shaw (1977)

coinciden en este argumento, alegando que las tasas de interés constituyen una variable que

puede ser fácilmente controlada por las autoridades (particularmente las de corto plazo).

Trataremos de esbozar algunos elementos que nos permitan analizar la tasa de interés como

la señal del proceso redistributivo del sistema financiero, enfocándonos un poco en el

proceso de liberalización de tasas que se vivió entre 1989 y 1993, período de mayor

significación que la liberación en abril de 1996, dado el empeño de los hacedores de

política económica de mantener tipos de interés reales positivos en el primer período,

mientras que en el segundo ello no es una prioridad, como se observa en el gráfico 13. En

un escenario de altas tasas de interés es evidente que ocurren transferencias de riqueza, lo

que no es tan obvio es el resultado neto entre los grupos sociales.

0%

50%

100%

150%

200%

250%

1980

1983

1986

1989

1992

1995

:119

95:4

1996

:319

97:2

1998

:119

98:4

1999

:320

00:2

2001

:120

01:4

0%

1%

1%

2%

2%

3%

3%

4%

Inv. Valores/Cartera de Créditos

Prog. Esp. Financ./Créditos


52

Gráfico 13. Tasas de interés reales en Venezuela


Políticas monetarias que buscan controlar la oferta monetaria deben conducir a

mayores tasas de interés, como vimos en la primera parte, haciendo más atractivos los

activos financieros, desestimulando el consumo de la sociedad y las presiones inflacionarias

provenientes del mercado de bienes. Esto no necesariamente es cierto, puesto que las

instituciones financieras acuden a la segmentación de las tasas de interés para reducir

costos financieros y estimular el ahorro en bolívares de aquellos agentes considerados de

menor riesgo, dados sus flujos de ingresos ordinarios. En este sentido, la banca opera como

una entidad que gerencia y minimiza riesgos. Ello se observa al decantar empíricamente los

flujos de ingresos y egresos financieros del sistema, particularmente de la banca comercial.

Si observamos la composición del número de ahorristas de la banca comercial por escala de

montos, notamos que más del 70,0% de los depositantes en cuentas de ahorro posee saldos

menores a Bs. 250.000 hasta el año 2000. De 1992 a 1994 el 75,5% posee un saldo entre

-90

-70

-50

-30

-10

10

30

50

Feb-

80

Feb-

82

Feb-

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Feb-

86

Feb-

88

Feb-

90

Feb-

92

Feb-

94

Feb-

96

Feb-

98

Feb-

00

Pasivas

Activas


53

Bs. 10.000 y Bs. 20.000, y desde 1995 hasta el año 2000, en promedio el 87,1% mantiene

su saldo hasta Bs. 250.000.

Gráfico 14. Estratificación de los Clientes de Cuentas de Ahorro en términos reales


Una situación inversa a la anterior se presenta en el gráfico 15, donde observamos la

concentración de los depósitos, medidos en bolívares, a partir de la escala de Bs. 250.000 a

Bs. 500.000 hasta el año 1993; entre 1995 y 1996, en promedio, el 65,8% de los montos de

ahorros están en la escala de Bs. 1.000.000 a más de Bs. 10.000.000. A partir de 1997. el

72,4% se concentra entre las mismas escalas anteriores. En este escenario, las instituciones

financieras se preocupan más por incentivar el mantenimiento de los mayores saldos,

posibles, en moneda nacional, de modo que el crecimiento de estas instituciones vía

intermediación financiera, no se vea afectado por un déficit en el origen de los fondos.

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

1980

1982

1984

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1992

199419

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1996

:219

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1997:4

1998

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1999

:219

99:4

2000

:220

00:4

Hasta Bs. 1.000

Hasta Bs. 20.000

Hasta Bs. 250.000


54

Gráfico 15. Estratificación de las Cuentas de Ahorro por montos


Con respecto a las remuneraciones de los depósitos, la situación se torna aún más

perversa a partir de 1989 con la liberalización de los tipos de interés, cuando estos se

convierten en una herramienta agresiva de incentivo al ahorro, segmentando estas de

acuerdo a los saldos. Esta medida está fundamentada en la racionalización de costos,

debido a que menores montos en cuentas implican un mayor costo de transacción para las

instituciones financieras43. Adicionalmente, en este periodo el margen financiero se hacía

cada vez menor, presionando por ende a los bancos a racionalizar sus gastos; en el gráfico

16 se observa que desde el año 1990 hasta 1992 los gastos financieros están por encima del

90% de los ingresos financieros por operaciones de cartera de crédito; entre 1993 y el

primer semestre de 1996 los egresos financieros superan a los ingresos por operaciones de

cartera, siendo compensados con los ingresos por los ingresos por operaciones de cartera de

inversiones. La consecuencia de todo esto es que la mayoría de los agentes económicos

43 - En el período 1981-1984 se presentó una situación similar. Lamentablemente fue imposible acceder adatos de tasas de interés por escala de saldos para estos años.

10%

20%

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40%

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1980

1982

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1986

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1990

1992

199419

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95:419

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97:419

98:219

98:419

99:219

99:420

00:220

00:4

De Bs. 250 a 500 mil

De Bs. 1 a más de 10 millones


55

perciben ingresos financieros promedio muy bajos (como veremos más adelante), de modo

que no pueden generar las presiones que pregona el análisis monetario ortodoxo.

Gráfico 16. Ingresos y Gastos Financieros


Las presiones inflacionarias podrían venir de los grandes ahorristas, que son una

minoría pero que pueden hacer cumplir la Paradoja del Ahorro que comentábamos supra,

afectando en definitiva a la colectividad en general. Aunque las tasas de interés reales sean

negativas para todos, los ahorristas con saldos mayores salen menos perjudicados. Incluso

en el período 1991-93, que fueron positivas en promedio, para los ahorristas de menores

montos todavía eran negativas. La afirmación anterior se comprueba observando las tasas

de interés por escala de montos de los principales bancos comerciales a partir de 1989

(gráfico 17). Estas tasas fueron calculadas ponderando cada tasa publicada por el período

de duración de la misma. No es un indicador perfecto por cambios en la escala de

publicación (por tomar sólo los bancos principales) y por la volatilidad de las tasas (hubo

casos en que el tipo de interés permanecía vigente un día), de modo que si las

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

Dic-95

Dic-96

Dic-97

Dic-98

Dic-99

Dic-00

Dic-01

Gastos Fin./Ingresos Fin.


56

multiplicamos por los saldos de cada año, el total de remuneraciones podría no coincidir

con el total de egresos financieros publicados por la Superintendencia de Bancos; sin

embargo es una buena aproximación para efectos de nuestro análisis.

Gráfico 17. Tasas de interés nominales por escala de saldos en cuenta

El segmento de ahorristas con saldos mayores a medio millón de bolívares captura

la mayor parte de lo que pagan las instituciones financieras. En contraposición, los agentes

económicos con montos menores participan marginalmente en la repartición de la torta,

llegando a una situación en 1993, donde la tasa de interés promedio llega a 10,6% para los

depósitos con saldo hasta veinte mil bolívares.

Veamos la regresividad de la repartición de los egresos financieros por montos de

escala (gráfico 18). Comprobamos que, con una remuneración promedio anual en la

economía venezolana de Bs. 512 para 1990 (por tomar cualquier año) en la escala hasta

veinte mil bolívares, nadie puede ejercer presiones inflacionarias vía bienes durables, etc.

1989

1990

1991

1992

1993

1994

I-19

95

8.00%

13.00%

18.00%

23.00%

28.00%

33.00%

38.00%

43.00%

1989

1990

1991

1992

1993

1994

I-19

95

Tasas de Interés por Escala de Montos

0-20000

20001-50000

50001-100000

100001-500000

500001-1000000

MAS DE 1000000

Fuente: Prensa*; Cálculos Propios*: Se refiere a las publicaciones de tasas de interés de los principales bancos en los diarios de circulación nacional


57

Por otra parte, si los individuos hubiesen preferido volcar ese stock de capital al mercado de

bienes, realmente muy poco sería lo que podrían adquirir individualmente.

Gráfico 18. Intereses pagados en función del saldo promedio

Adicionalmente, la porción que posee más de un millón de bolívares obtiene un

ingreso promedio anual de Bs. 607.173 aproximadamente para el mismo año. El número de

ahorristas en esta escala representa el 0,1% de la población total y el 0,32% de la población

ocupada. Si comparamos esta cifra con los sueldos nominales promedio mensuales por

actividad económica, vemos que ningún empleado gana Bs. 50.597 mensuales para el año

noventa (en promedio). Esto sin contar el impacto que los choques de oferta tienen sobre

los salarios y los beneficios totales (Koray, 1989). En este sentido, las políticas monetarias

que pretenden remunerar el ahorro en términos reales, en un escenario de tasas de inflación

elevadas, terminan perjudicando a los ahorristas de menores saldos, a quienes, en principio,

también se pretende beneficiar.

0 -

2000

0

2000

1 -

5000

0

5000

1 -

1000

00

1000

01 -

5000

00

5000

01 -

1000

000

MA

S D

E10

0000

0 0100002000030000400005000060000700008000090000100000

0 -

2000

0

2000

1 -

5000

0

5000

1 -

1000

00

1000

01 -

5000

00

5000

01 -

1000

000

MA

S D

E10

0000

0Remuneraciones por Escala de Montos (MM. de Bs.)

1989

1990

1991

1992

1993

1994

Fuente: Superintendencia de Bancos, Prensa*, Cálculos Propios

*: Se refiere a las publicaciones de tasas de interés de los principales bancos


58

Analizando el período 1997-2001 encontramos una situación similar. La

remuneración promedio percibida por un ahorrista con un saldo que no supere Bs. 250.000

en cuenta de ahorros, es de Bs. 4.980 para el último trimestre del año 2000, siendo el

promedio para ese año de Bs. 3.164. Para los ahorristas con un saldo superior a los Bs.

10.000.000, la remuneración para el último trimestre de 2000 es de Bs. 5.596.873, y la

remuneración promedio para ese año en esta escala es de Bs. 5.543.906; las tasas de interés

pagadas a éstos últimos es 2,4 veces mayor que la tasa pasiva pagada a los depositantes con

saldo inferior a Bs. 250.000, los cuales constituyen el 77,7% del total de depositantes de ese

tipo de instrumento financiero para el último trimestre del año 2000, y el 81,8% en

promedio para todo ese año, mientras que los depositantes en la escala de saldos superiores

a Bs. 10.000.000 representa el 0,6% para el último trimestre de 2000 y el 0,5% para todo el

año. El gráfico 19 muestra la situación para estas dos escalas en el período 1997-2000.

Gráfico 19. Remuneración promedio por escala de saldos mantenidos en cuentas de ahorro

Fuente: BCV, Sudeban, Soft-Line Consultores; Cálculos Propios

-

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

1997

:419

98:1

1998

:219

98:3

1998

:419

99:1

1999

:219

99:3

1999

:420

00:1

2000

:220

00:3

2000

:4

-

1.000.000

2.000.000

3.000.000

4.000.000

5.000.000

6.000.000

7.000.000

8.000.000

9.000.000

10.000.000

Hasta 250 mil (promedio 2000: 24.207)

Más de 10 millones (promedio 2000: 159.668)


59

En el caso de los depósitos a plazo, la situación es diferente, puesto que las

remuneraciones promedio de los depositantes son más o menos similares durante el período

1994-2000, independientemente de la cantidad ahorrada bajo ese instrumento. Por ejemplo,

la remuneración promedio de un depósito con saldo menor a Bs. 250.000 es de Bs. 70.238

para el último trimestre del año 2000, y para los depósitos con saldos promedio superiores a

los Bs. 10.000.000 es de Bs. 90.002 en ese mismo período. Las tasas de interés pagadas a

los depósitos con mayores saldos son apenas dos puntos superiores a las de menor escala, y

el número de depositantes es 3,9 veces mayor en la escala de depósitos superiores a los Bs.

10.000.000 que en la de Bs. 250.000 desde 1998 hasta el año 2000, generando así una

estructura de remuneración paralela, con una diferencia de un 28,1%, como se muestra en

el gráfico 20. No obstante, las remuneraciones anuales totales por cada escala sí difieren.

En la escala de saldos hasta Bs. 250.000, la remuneración total es de Bs. 418 millones,

mientras que en la escala de saldos superiores a los Bs. 10 millones, la remuneración total

alcanza los Bs. 2.103 millones, por razones lógicas.

Gráfico 20. Remuneración promedio por cuenta según escalas. Depósitos a Plazo

Fuente: BCV, Sudeban, Soft-Line Consultores; Cálculos Propios

-

50.000

100.000

150.000

200.000

250.000

300.000

350.000

400.000

450.000

500.000

1997

:419

98:1

1998

:219

98:3

1998

:419

99:1

1999

:219

99:3

1999

:420

00:1

2000

:220

00:3

2000

:4

Hasta Bs. 250.000

Más de Bs. 10.000.000


60

La conclusión evidente de todo lo anterior pareciera ser que los mercados

financieros en Venezuela no han sido los canales redistributivos más eficientes. La

pregunta es si deben serlo o bajo qué condiciones (tal vez en términos regresivos sí). Hay

que ser cauteloso a la hora de establecer responsabilidades, pues debemos tener presente

que los bancos trabajan con el dinero de los individuos, de tal manera que no deben correr

grandes riesgos. Si bien es cierto que los modelos de asignación de préstamos mantienen

cierto sesgo hacia agentes económicos de cierta tradición, no es menos cierto que no

pueden ser de otra forma, y en ello coinciden Shah (1992) y Minsky (1986)44. Esa es la

naturaleza de las instituciones financieras; por diseño funcional no pueden adoptar otra

posición. La tasa de interés no es un instrumento eficaz para controlar la expansión de la

oferta monetaria si hay inestabilidad de precios en otros mercados, de manera que el anclaje

de la misma a instrumentos del Banco Central (como los Bonos Cero Cupón o los Títulos

de Estabilización Monetaria en Venezuela) no garantiza el éxito de una política de

contención de demanda. La autoridad monetaria estuvo consciente de ello y por tal motivo

trató de desvincular su comportamiento (de las tasas) del rendimiento de los títulos. Sin

embargo, los bancos continuaron percibiendo a este último como un indicador de las

primeras.

VIII. Conclusiones

Las políticas económicas tienen consecuencias en cualquier campo; las variables

macroeconómicas y microeconómicas están interconectadas por variables políticas e

institucionales que afectan directamente a los grupos sociales. En el caso de la política

44 - Minsky, Hyman (1986): Stabilizing and Unstable Economy. Yale University Press. Citado en Molina(1994).


61

monetaria, existe el reconocimiento en economía, que el dinero en el corto plazo no es

neutral.

En cuanto a la distribución del ingreso y la riqueza, en el caso venezolano, se

paralizó su proceso de mejoría en la distribución a partir de la década de los ochenta,

experimentándose un cambio de signo encaminado a una mayor concentración de la riqueza

en sectores reducidos de la población. Esta excesiva polarización de la sociedad entorpece

cualquier proceso redistributivo que se intente emprender. Para la política monetaria en

particular, se reducen los grados de libertad en virtud de la naturaleza funcional de los

canales redistributivos de la misma: las instituciones financieras. En este sentido, la política

monetaria está afectada por el nivel de integración de los mercados financieros.

Una política monetaria que utilice la tasa de encaje legal como variable instrumental

gozará de resultados inciertos, por las alternativas que posee el sistema financiero para

acomodarse a la misma. Por otra parte, puede dar origen a conductas de racionamiento

crediticio. Asimismo, La fijación de topes a las tasas de interés también contrae la

intermediación financiera y promueven políticas de crédito selectivo, entorpeciendo

finalmente el uso efectivo de la política monetaria. En cuanto a las políticas de crédito

dirigido, que intentan promover el crecimiento de sectores prioritarios, no son el

mecanismo redistributivo más eficiente. Este tipo de programas, más que instrumentos de

política monetaria, son considerados por monetaristas ortodoxos, como McCallum, por

ejemplo, políticas de tipo cuasi-fiscal.

Los agentes económicos se enfrentan a una restricción para el acceso al mercado de

crédito. Esta restricción viene dada por el stock de activos iniciales de los individuos y por

el flujo de fondos que generen. Cuanto menor sea el nivel de riqueza inicial, las personas se


62

enfrentarán a una restricción crediticia más fuerte, en consecuencia, pagarán más por

intercambiar consumo futuro por consumo corriente que aquellos agentes poseedores de un

nivel mayor de activos iniciales, y tendrán menos acceso al mercado financiero por esa vía.

Por otro lado, en presencia de una política monetaria astringente, los tipos de interés

tienden a elevarse para mantener sus niveles en términos reales. No obstante, en algunos

casos estas permanecen inmóviles en términos nominales y en consecuencia se rezagan en

términos reales. En ambos casos, esto obliga a las instituciones financieras a segmentar las

tasas de acuerdo a los saldos mantenidos por los depositantes para reducir los costos de

transacción, generando una redistribución de las remuneraciones al ahorro de carácter

regresivo.

La liberalización de tasas de interés supone una recomposición de la riqueza y de los

ingresos. Tasas de interés mayores parecieran conducir a que los acreedores salen ganando

y los deudores perdiendo. Al desagregar un poco la información, vemos que en Venezuela,

sobre todo a partir de 1989, esto no se cumple. Por el contrario, la mayoría de los ahorristas

logra captar sólo un 9% en promedio de las remuneraciones totales. El ahorrista promedio,

a quien se pretende beneficiar con estas políticas, es el que recibe la mayor penalización.

Cuando hay distorsiones en los precios relativos, la liberalización financiera difícilmente

mejora la asignación de los recursos. En este sentido, la tasa de interés no es un instrumento

eficaz para controlar la expansión de la oferta monetaria si hay inestabilidad de precios en

otros mercados, de manera que el anclaje de la misma a instrumentos del Banco Central no

garantiza el éxito de una política de contención de demanda.

La política monetaria en Venezuela ha estado supeditada a la política fiscal. El

financiamiento del gasto público mediante la monetización ha sido una conducta vista con


63

regularidad en nuestro sistema económico. Bajo estas condiciones, el diseño fiscal se

constituye en una variable altamente significativa y condicionante del éxito de la política

monetaria. Es necesaria una coordinación entre ambas políticas (y con la política

cambiaria), dado el efecto de todas estas sobre la distribución del ingreso.

Las instituciones financieras son las encargadas de asignar el crédito. Para cumplir

su cometido de intermediario entre el ahorro y la inversión, éstas deben desarrollar

condiciones que permitan estimular el ahorro para financiar inversión productiva, con

instrumentos que suministren liquidez, remuneración y seguridad a los depositantes, por un

lado, y disponibilidad, costo de crédito accesible y plazos para los inversionistas o

prestatarios, por el otro, de manera que los recursos financieros excedentarios sean

asignados a sectores productivos y eficientes. Ello ocurrirá en la medida en que las

instituciones tengan más libertad dentro del sistema financiero. Generalmente existe un

sesgo en el destino del crédito, pero no puede ser de otra forma por la naturaleza de estas

organizaciones. Los niveles de apalancamiento del sistema financiero no le permiten

mantener paralelamente carteras de activos de riesgo real en su mayoría, dadas las

restricciones institucionales del sector financiero, que vienen dadas por la normativa

regulatoria nacional e internacional. El creciente número de disposiciones regulatorias

afectan la capacidad de planificación de las instituciones financieras a mediano y largo

plazo.

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3 Williamson, Oliver E. (1989): Las Instituciones Económicas del Capitalismo.Fondo de Cultura Económica (traducción de Eduardo L. Suárez), México.

El sistema bancario y los efectos redistributivos de la política … · 2009-11-19 · 2 Contenido...

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