EL ESTADO DE LA ECONOMÍA Y LA MONEDA EN COLOMBIA Bogotá, Noviembre de 2006 Carlos Gustavo Cano...
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EL ESTADO DE LA EL ESTADO DE LA ECONOMÍA Y LA MONEDA ECONOMÍA Y LA MONEDA
EN COLOMBIAEN COLOMBIA
Bogotá, Noviembre de 2006
Carlos Gustavo Cano Codirector
Opiniones personales que no necesariamente reflejan los puntos de vista de otros miembros de la Junta Directiva del Banco.
Contenido
1. El crecimiento
2. ¿Porqué y hasta cuándo la revaluación?
3. El comportamiento de la inflación
4. Respuesta del BR y agenda pendiente
1.1. EL CRECIMIENTOEL CRECIMIENTO
El PIB crecería 6% en 2006 jalonado por la inversión y la demanda interna,
desde 2005 más que el promedio de América Latina
AÑO AÑO 2006-I 2006-II 2006-III 2006-IV AÑOConsumo final 4.8% 4.8% 4.7% 4.4% 5.3% 5.5% 5.0% Hogares 6.0% 4.7% 5.3% 5.3% 5.5% 5.7% 5.4% Gobierno 1.1% 4.8% 2.9% 1.5% 4.6% 5.0% 3.5%
Formación bruta de capital 15.6% 25.6% 27.4% 31.7% 29.3% 15.8% 25.8% Formación Bruta de Capital Fijo 15.0% 18.8% 16.0% 22.9% 11.8% 11.8% 15.4% FBKF sin Obras Civiles 22.0% 16.7% 15.5% 20.7% 13.4% 14.1% 15.9% Obras civiles -7.9% 28.2% 17.7% 33.6% 6.0% 3.5% 13.8% Variación de Existencias 28.0% 156.0% 372.8% 121.3% 129.2% 46.6% 118.7%
Demanda interna 6.6% 8.5% 8.9% 9.9% 10.8% 7.8% 9.3%
Exportaciones totales 10.0% 5.5% 7.1% 0.8% 11.2% 8.0% 6.7%Importaciones totales 19.8% 21.7% 23.1% 18.8% 27.3% 16.0% 21.3%
PRODUCTO INTERNO BRUTO 4.9% 5.2% 5.5% 6.0% 6.7% 5.8% 6.0%Fuente: DANE, Cálculos Banco de la República
Crecimiento del PIB por Tipo de Gasto2004 2005 2006
Así crecerían los sectores en 2006. Líderes: construcción, comercio,
transporte, comunicaciones e industria. Agro, rezagado
en buena parte por cuenta de la revaluación AÑO AÑO 2006-I 2006-II 2006-III 2006-IV AÑO
Agropecuario, silvicultura, caza y pesca 2.0% 3.1% 1.5% 0.5% 3.3% 1.2% 1.6%Explotación de minas y canteras 2.7% 2.4% 0.5% -4.4% 3.5% 2.7% 0.5%Electricidad, gas y agua 2.8% 3.2% 2.9% 0.8% 4.1% 3.4% 2.8%Industria manufacturera 7.2% 3.9% 7.5% 6.0% 10.7% 7.9% 8.0%Construcción 12.4% 12.1% 6.8% 28.2% 6.1% 9.2% 12.2% Edificaciones 29.4% 3.6% -0.1% 25.2% 6.1% 13.5% 11.1% Obras Civiles -10.0% 28.2% 17.7% 33.6% 6.0% 3.5% 13.8%Comercio, reparación, restaurantes y hoteles 7.6% 9.4% 8.9% 9.0% 12.0% 9.4% 9.8%Transporte, almacenamiento y comunicación 6.2% 5.0% 10.6% 9.9% 9.2% 8.1% 9.5%Estab. Finan, segur, inmueb y serv a las empresas 4.8% 3.6% 6.5% -7.0% 1.0% 2.9% 0.7%Servicios sociales, comunales y personales 1.4% 4.0% 2.8% 2.1% 3.2% 3.5% 2.9%
Intermediación financiera medidos indirectamente 10.3% 8.4% 12.5% -39.1% -3.6% 3.0% -8.4%
Subtotal Valor agregado 4.5% 4.7% 5.2% 5.5% 6.2% 5.3% 5.5%
PRODUCTO INTERNO BRUTO 4.9% 5.2% 5.5% 6.0% 6.7% 5.8% 6.0%
Impuestos menos subsidios 10.6% 12.8% 9.9% 11.2% 13.5% 11.8% 11.7%Servicios financieros netos de SIFMI 3.1% 2.0% 4.7% 5.2% 2.6% 2.9% 3.8%
Transables 5.0% 4.0% 4.7% 5.0% 7.6% 5.4% 5.7%No transables 4.8% 6.0% 6.0% 6.6% 6.2% 6.0% 6.2%Fuente: DANE, Cálculos Banco de la República
Producto Interno Bruto Sectorial2004 2005 2006
PIB por el lado del Gasto 2007 2007Base-Inv Base-Ah
Consumo privado 4.3 5.7PIB 4.3 5.7Consumo público 4.2 4.2Inversión total 7.1 16.6Inversión privada 4.5 18.6Exportaciones 5.8 4.8Exportaciones no tradicionales 8.7 7.3Importaciones 8.1 12.5
PIB sectorialBase-Inv Base-Ah
Agropecuario 2.3 2.0Minería 1.8 2.0Industria 5.4 6.4Servicios 4.1 5.6
PreciosBase-Inv Base-Ah
ITCR-IPC -1.6 -3.6
Cambios en Balances ahorro-inversión (% del PIB)Base-Inv Base-Ah
Ahorro externo 0.4 1.3Balance Público -0.1 0.3Balance Privado -0.3 -1.6Balance Total -0.4 -1.3
Variación % real anual
Probable crecimiento del PIB 2007: 4.3% - 5.7%, dependiendo de la
inversión privada
Cuatro riesgos y medidas para prevenirlos
1. A revaluación excesiva y prolongada: intervención cambiaria del BR, ajuste fiscal, y ciertas medidas de regulación prudencial.
2. A choques externos, contagios y pánicos financieros: acumulación de reservas int.
3. A inflación por exceso de demanda sobre PIB potencial: aumentos en inversión y productividad, y manejo adecuado de las tasas de interés de intervención del BR.
4. A inestabilidad financiera: medición apropiada del riesgo de mercado de TES y diversificación del portafolio de inversiones de la banca y los fondos de pensiones.
2. ¿PORQUÉ Y HASTA CUÁNDO LA
REVALUACIÓN?
Las exportaciones no tradicionales crecerán 15% en 2006, pero después de
haber llegado a 35% en los dos años anteriores
Exportaciones No Tradicionales(Últimos 12 Meses)
5000
6000
7000
8000
9000
10000
11000
12000
13000
Dec
-00
Mar
-01
Jun
-01
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-01
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-01
Mar
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Jun
-02
Sep
-02
Dec
-02
Mar
-03
Jun
-03
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-03
Dec
-03
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-04
Jun
-04
Sep
-04
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-04
Mar
-05
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-05
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-05
Dec
-05
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-06
Jun
-06
Sep
-06
Dec
-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-15.0
-10.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
30.0
35.0
40.0
Crecimiento
Exportaciones CrecimientoArtesanal
.
Se destacan entre las exportaciones no tradicionales el
gran dinamismo de las destinadas a Venezuela…(pero el
estancamiento hacia Ecuador)Exportaciones No Tradicionales a Venezuela
(Últimos 12 Meses)
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
Dec
-00
Mar
-01
Jun-
01Se
p-01
Dec
-01
Mar
-02
Jun-
02Se
p-02
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-02
Mar
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03Se
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-03
Mar
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04Se
p-04
Dec
-04
Mar
-05
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05Se
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-05
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06Se
p-06
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-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-100%
-50%
0%
50%
100%
150%Crecimiento
Exportaciones Crecimiento
Exportaciones No Tradicionales a Ecuador(Últimos 12 Meses)
200
400
600
800
1000
1200
1400
Dec
-00
Mar
-01
Jun-
01Se
p-01
Dec
-01
Mar
-02
Jun-
02Se
p-02
Dec
-02
Mar
-03
Jun-
03Se
p-03
Dec
-03
Mar
-04
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04Se
p-04
Dec
-04
Mar
-05
Jun-
05Se
p-05
Dec
-05
Mar
-06
Jun-
06Se
p-06
Dec
-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-20%-10%
0%10%20%30%
40%50%60%
70%80%
CrecimientoExportaciones Crecimiento
…y también el dinamismo (aunque declinante) hacia EU, y al resto del
mundo
Exportaciones No Tradicionales a los Estados Unidos (Últimos 12 Meses)
1750
1950
2150
2350
2550
2750
2950
3150
3350
Dec
-00
Mar
-01
Jun-
01S
ep-0
1D
ec-0
1M
ar-0
2Ju
n-02
Sep
-02
Dec
-02
Mar
-03
Jun-
03S
ep-0
3D
ec-0
3M
ar-0
4Ju
n-04
Sep
-04
Dec
-04
Mar
-05
Jun-
05S
ep-0
5D
ec-0
5M
ar-0
6Ju
n-06
Sep
-06
Dec
-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%Crecimiento
Exportaciones
Crecimiento
Exportaciones No Tradicionales al Resto de Economía (Últimos 12 Meses)
1750
2250
2750
3250
3750
4250
4750
5250
5750
Dec
-00
Mar
-01
Jun-
01S
ep-0
1D
ec-0
1M
ar-0
2Ju
n-02
Sep
-02
Dec
-02
Mar
-03
Jun-
03S
ep-0
3D
ec-0
3M
ar-0
4Ju
n-04
Sep
-04
Dec
-04
Mar
-05
Jun-
05S
ep-0
5D
ec-0
5M
ar-0
6Ju
n-06
Sep
-06
Dec
-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%Crecimiento
Exportaciones
Crecimiento
Crecimiento del PIB mundial
5.1
4.5
5.4
6.9
4.1
5.3
4.9
5.1*
1
2
3
4
5
6
7
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
Source: WEO*Forecast
Promedio 90-97 3.2%
Source: WTO
100%
27%
13% 13%
-2%
Contribución de las grandes economías al crecimiento de las
importaciones mundiales
Contribución por región de su crecimiento del comercio con
relación a su participación en el comercio mundial
Contribución del mundo al comercio 2002-2005
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
China Europe US Japan-50%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
350%
400%
450%
China RoW Europe US Japan
-2%7%Japan13%18%Europe
13%23%US27%7%China
% World Imports Growth
% World Imports
70
80
90
100
110
120
130
140
150
1997
.II
1998
.I
1998
.IV
1999
.III
2000
.II
2001
.I
2001
.IV
2002
.III
2003
.II
2004
.I
2004
.IV
2005
.III
2006
.II
Por país (2002.I - 2006,II)
56.5%
34.1%*
-1% 10% 21% 32% 43% 54% 65% 76% 87% 98%
Brazil
Mexico
Argentina
Colombia
Peru
Chile
Venezuela 110%
Los términos de intercambio
de América Latina se dispararonLAC-7
(1997.II = 100)
122
148
Promedio 91-97:
95
*Excluye Venezuela
70
90
110
130
150
170
190
210
230
250
270
19
90
19
92
19
94
19
96
19
98
20
00
20
02
20
04
20
06
231%
Prom. 90-97
50
75
100
125
150
175
200
225
250
275
300
325
350
375
400
19
90
19
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19
94
19
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98
20
00
20
02
20
04
20
06
288%
Prom. 90-97
Precios de los productos básicos(promedio = 100)
Alimentos
MetalesPetróleo
45%
Prom. 90-97
70
75
80
85
90
95
100
105
110
115
120
125
19
90
19
92
19
94
19
96
19
98
20
00
20
02
20
04
20
06
381
265
112
Los shocks del petróleo 1900-2006Los shocks del petróleo 1900-2006
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
19
00
19
05
19
10
19
15
19
20
19
25
19
30
19
35
19
40
19
45
19
50
19
55
19
60
19
65
19
70
19
75
19
80
19
85
19
90
19
95
20
00
20
05
Nominal (US$/b) Real (at 2005 prices)
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
19
00
19
05
19
10
19
15
19
20
19
25
19
30
19
35
19
40
19
45
19
50
19
55
19
60
19
65
19
70
19
75
19
80
19
85
19
90
19
95
20
00
20
05
Nominal (US$/b) Real (at 2005 prices)
US-Dominated Market (-’34)
7 Sisters Agreement
(’34-’73))
Arab Oil
Embargo (‘74)
Iranian Crisis (’79-’81)
Kuwait Invasion (’90)
Upswing (2000-)
Source: Bloomberg, IADB
Precios promedio anual en US $ por barril Precios promedio anual en US $ por barril
A partir de 2002 la tendencia al alza A partir de 2002 la tendencia al alza del precio del petróleo había sido del precio del petróleo había sido
persistentepersistente
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Nominal price (US$/b)
Trend (52 week moving average)
Iraq's Invasion of Kuwait
Iranian Revolution
Yom-Kippur War and OPEC oil embargo 10
11
3
Nº months to peakEpisode*
Oil Price Variation (month zero to peak)
317%
152%
103%
Starting date
End date
Apr-73
Jan-79
Jan-75
Jun-80
Aug-90 Dec-90
22
18
5
Current Shock 29115% Dec-03 n.a. 29
Source: Bloomberg, Latin Macro Watch, 2006, IADB.
Un modelo citado por Christopher Gilbert indica que el precio podría estar dirigiéndose en el corto plazo hacia los US $50 por barril
0
20
40
60
80
100
120
($/b
l, 20
05 v
alue
s)
ActualMedian Forecast5% - 95% Band25% - 75% Band
Sin embargo, hay gran incertidumbre: el 90% de la banda para 2010 indica US$30/bl - $100/bl y el 50% indica US$42- US $67/bl.
Pero …
Aunque por lo pronto los precios del petróleo han dejado de caer
Precio del Petróleo WTI Bolsa de Nueva York
(Dólares / Barril)
39
44
49
54
59
64
69
74
79
Nov
-04
Ene
-05
Mar
-05
May
-05
Jul-
05
Sep-
05
Nov
-05
Ene
-06
Mar
-06
May
-06
Jul-
06
Sep-
06
Nov
-06
Fuente: Bloomberg
Adicionalmente, se espera que los precios de los commodities caigan más
rápidamente en 2007 y 2008
Indice de Precios del total de Commodities sin petróleo(WCF)
70
90
110
130
150
Dic
-95
Se
p-9
6
Jun
-97
Ma
r-9
8
Dic
-98
Se
p-9
9
Jun
-00
Ma
r-0
1
Dic
-01
Se
p-0
2
Jun
-03
Ma
r-0
4
Dic
-04
Se
p-0
5
Jun
-06
Ma
r-0
7
Dic
-07
Se
p-0
8
Fuente: EIU
Pronóstico septiembre 2006 Pronóstico julio 2006
Trayectoria reciente y pronóstico para 2007
Proyección Actual 1/
Proyección Anterior 2/
Proyección Actual 1/
Proyección Anterior 2/
2003 2004 2005 2006 2006 2007 2007Café (Ex-Dock) (Dólares por libra) 0.7 0.8 1.1 1.2 1.2 1.0 1.0Petróleo (Dólares por barril) 29.0 37.3 49.8 56.7 59.0 51.6 61.8Carbón (Dólares por tonelada) 28.2 36.1 47.9 47.9 47.9 46.1 50.2Ferroníquel (Dólares por libra) 1.4 2.3 2.4 3.1 2.4 2.6 2.2Oro (Dólares por onza Troy) 362.5 409.3 445.0 610.2 560.2 670.3 590.2
1/ Balanza de Pagos estimada en septiembre 2006.
2/Balanza de Pagos estimada en julio 2006.
Precios Internacionales
DescripciónPromedio
De otra parte, la economía de EU se desacelera, aunque otras (nunca tan
relevantes para Colombia) mantienen su crecimiento
Observado Oct-06 Nov-06 Oct-06 Nov-062005 2006 2006 2007 2007
Principales sociosEstados Unidos 3.2 3.5 3.4 2.6 2.6Ecuador 3.9 3.6 3.6 3.4 3.4Venezuela 9.4 8.7 8.8 6.2 6.3
Otros socios Zona del Euro 1.4 2.2 2.2 2.1 2.1Japón 2.7 2.8 2.8 2.2 2.2China 9.3 10.4 10.4 9.1 9.1Perú 6.1 6.3 6.5 5.3 5.5México 3.1 4.5 4.5 3.4 3.4Chile 5.9 5.0 4.8 5.3 5.2Argentina 8.9 7.8 8.1 5.9 6.2Brasil 2.5 3.2 3.1 3.5 3.5Bolivia 3.7 3.4 3.3 3.1 3.1
Países desarrollados 3.1 3.2 3.2 2.5 2.5Países en desarrollo 6.3 6.2 6.2 5.0 4.9Total socios comerciales 4.9 5.0 4.9 3.8 3.9
EVOLUCIÓN DE LOS PRONÓSTICOS DE CRECIMIENTO DE NUESTROS SOCIOS COMERCIALES*
*Calculo Balanza de Pagos según exportaciones no tradicionalesFuente: DATASTREAM - Consensus
En tanto que las importaciones crecerán 23.2% en 2006 y sus giros al exterior ya doblan los reintegros por
exportaciones Importaciones totales
(Últimos 12 Meses)
11000
13000
15000
17000
19000
21000
23000
25000
27000
Dec
-00
Mar
-01
Jun
-01
Sep
-01
Dec
-01
Mar
-02
Jun
-02
Sep
-02
Dec
-02
Mar
-03
Jun
-03
Sep
-03
Dec
-03
Mar
-04
Jun
-04
Sep
-04
Dec
-04
Mar
-05
Jun
-05
Sep
-05
Dec
-05
Mar
-06
Jun
-06
Sep
-06
Dec
-06
Fuente: DANE
Millones de U$
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%Crecimiento
Importaciones
Crecimiento
Artesanal
Y, por ende, la cuenta corriente arrojaría un déficit de 1.6% en 2006 y
de 3.0% en 2007
El déficit sería 2.8% del PIB entre 2008 y 2011
CUENTA CORRIENTE DE LA BALANZA DE PAGOS 2008 - 2011 2008 - 2011Millones de dólares 2006 2007 promedio 2006 2007 promedio
CUENTA CORRIENTE -2.154 -4.255 -4.204 -1.589 -3.481 -4.359% del PIB -1,6% -3,0% -2,8% -1,2% -2,4% -2,6%1. Bienes -237 -2.518 -2.374 1.050 -1.056 -1.461
a. Comercio general -374 -2.686 -2.738 897 -1.236 -1.811i. Exportaciones 23.564 24.603 29.070 23.516 25.642 32.847
Café 1.474 1.310 1.133 1.453 1.310 1.133Petróleo y derivados 6.503 5.922 6.079 6.741 6.540 6.887Carbón 2.839 2.966 2.924 2.839 3.230 3.796Ferroníquel 950 800 550 725 675 487No tradicionales 11.798 13.605 18.384 11.758 13.887 20.544
(Var %) 15,0% 15,6% 12,2% 11,8% 18,9% 16,0%ii Importaciones FOB 23.939 27.288 31.808 22.618 26.878 34.659
b. Operac. especiales comercio exterior 137 167 363 153 180 3502. Servicios no factoriales -1.937 -2.218 -2.568 -1.818 -2.130 -2.8393. Renta de los Factores -4.732 -4.545 -4.650 -5.181 -4.896 -4.9534. Transferencias corrientes 4.750 5.027 5.388 4.360 4.601 4.895
PROYECCIÓN ACTUAL PROYECCIÓN JULIOESCENARIO BASE
PIB mundial
LAC-7
-6.5%
La eventual “desenrollada” de los
desequilibrios globales: implicaciones para América
LatinaRecesión en EU
Precios commodities
(Impacto en % del crecimiento anual del PIB
Condiciones financieras externas
=
Shock petrolero
-7%
-6%
-5%
-4%
-3%
-2%
-1%
0%
LAC-7 Exportadores
Precios commodities=
-2.1%
-0.4%
= PIB mundial
Condiciones financieras externas
=
Precios commodities sin petróleo
PIB mundial
Condiciones financieras externas
Sudden Stop
Imporadores
-2.7%
LAC crecimiento promedio: -1.4%
Como si fuera poco, por la cuenta de capitales también nos han entrado dólares en sumas sin precedentes
Tras haberse diezmado los rendimientos reales en el mundo rico (0 o negativos), aumentó el apetito por el riesgo en LatAm: inversión en títulos de deuda pública, IED, portafolio y créditos. Ello, a pesar de las alzas de las tasas de interés de la FED, que ya se detuvieron o están en pausa.
Tasas de interés del G - 7
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
EU
Correlación: 83%
G-6
G-6 promedio 90-97: 5.2%
EU promedio 90-97: 4.0%
Resultado: el fenómeno del carry trade (compra-venta de liquidez)
Con tasas externas más bajas que las internas (las reales estuvieron cerca de 0), la búsqueda de rendimientos incentivaría el carry trade, o sea endeudamiento barato en US $ o euros para préstamos de corto plazo e inversiones en papeles y/o TES. Por tanto, no se debe forzar la ’normalización’ de la política monetaria, a fin de evitar mayores entradas de capital que conduzcan a una mayor revaluación, al menos
mientras la FED no vuelva a subir sus tasas.
Además, un ‘chorro’ de IED: ¡ en lo posible, aplazar su monetización !
• Telecom: US$378 m
• Propal Monómeros Colombo Venezolanos: US$33 m.
• Promigas US$350 m.
• Acerías Paz del Río: US$120 m.
• OLA, Superview, DHL: US$445 m.
• Refinería de Cartagena: US$650 m para 5 años (en 2006 US$88 m).
• Aeropuerto El Dorado: US$270 m ( en 2006 US$20).
• Bavaria: US$680 m ( en 2006 US$280 m de los cuales la OPA US$105 m).
• Otras: Kimberly, Nestle, Éxito, entre otras.
• Ecogas: US$200 m en 2007.
• GranBanco (Bancafé) US$974 millones
Resultado: la revaluación
Tasa Representativa de Mercado Promedio Mensual - US$ por peso
1.8002.0002.2002.4002.6002.8003.0003.200
l Pero revaluación en toda la región, con excepción de Venezuela y Argentina (revaluación verde,
devaluación amarillo)Devaluación Tipos de Cambio Nov. 14/06
LATAM Devaluaciones
dia semana mesaño corrido
año comple
toDos años
atrásTres años
atrás
Colombia -0,04% -0,22% -3,41% -0,31% -0,40% -10,33% -19,67%
Brasil -0,23% 0,80% -0,04% -7,25% -0,29% -23,73% -25,31%
México -0,02% 0,32% -0,18% 2,02% 1,77% -4,97% -0,63%
Argentina -0,06% 0,00% -0,95% 1,59% 3,47% 3,52% 7,97%
Venezuela 0,04% 0,22% 1,04% 4,24% 4,24% 16,70% 40,07%
Perú 0,14% 0,33% -0,62% -5,91% -3,95% -2,46% -7,34%
Uruguay -0,32% -0,32% -0,22% 0,35% 0,97% -11,72% -17,06%
Chile 0,11% 0,70% -0,94% 2,61% 0,05% -12,58% -14,56%
Fuente: Bloomberg
Aunque la mayoría de las monedas latinoamericanas tienden a
estabilizarse
Tasa de Cambio Nominal (Indice) (15 febrero 2006=100)
Mar
-06
Abr
-06
May
-06
Jun-
06
Jul-
06
Ago
-06
Sep
-06
Oct
-06
Nov
-06
Fuente: Datastream
93
103
113
COLOMBIA BRASIL CHILE ARGENTINA
Resulta muy difícil aumentar el empleo de forma duradera con
semejante revaluación. Pero también con alta inflación • Correlación inversa entre TCR y
desempleo, con rezago de 2 o 3 años.
• Efecto negativo sobre la cuenta comercial de los bienes transables.
• Revaluación tan excesiva podría causar devaluación abrupta y también excesiva. Y por tanto poner en riesgo el enfoque de inflation targeting.
Estragos al sector real y al exportador
• Textiles, confecciones, calzado, manufacturas de cuero, productos químicos y artes gráficas, con grandes dificultades. Agravadas por la competencia de China e India; contrabando; y lavado de activos.
• Y las exportaciones del agro - café, banano, flores, azúcar, aceite, frutas, acuicultura -, también muy afectadas.
Y estragos a la mayoría del resto del agro
Además, casi todos los precios internos del resto del agro están atados al dólar: se han impuesto los pactos de precios entre productores e industrias denominados en US $: maíz, soya, sorgo, yuca industrial, algodón, frutas, trigo, cebada.
3. EL COMPORTAMIENTO 3. EL COMPORTAMIENTO DE LA INFLACIÓNDE LA INFLACIÓN
Dos vehículos y dos herramientas de nuestra política monetaria
Los vehículos: estrategia INFLACIÓN OBJETIVO, y FLOTACIÓN ADMINISTRADA de la tasa de cambio.
Y las herramientas:
1. Tasas de interés de corto plazo en operaciones de expansión y contracción (TASAS REPOS), compra-venta de TES.
2. Intervenciones en el mercado cambiario: compra y venta de divisas (RESERVAS).
¿Cómo va nuestra tarea prioritaria? En el 4.2% a octubre, 1.1 puntos
menos que hace un año: ¡ por debajo del punto medio del rango meta !
Oct 06 = 4.19%
Sep 06 = 4.58%
Ago 06 = 4.72%
Jun 06 = 3.94%
Inflación Total al Consumidor
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
6,0
6,5
7,0
7,5
8,0
8,5
Oct
-02
Ene
-03
Abr
-03
Jul-0
3
Oct
-03
Ene
-04
Abr
-04
Jul-0
4
Oct
-04
Ene
-05
Abr
-05
Jul-0
5
Oct
-05
Ene
-06
Abr
-06
Jul-0
6
Oct
-06
Premisa básica: combinación ideal para sostenibilidad del desarrollo a largo
plazoCrecimiento del PIB e inflación
(promedio móvil de orden 4)
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
Jun-7
9
Jun-8
0
Jun-8
1
Jun-8
2
Jun-8
3
Jun-8
4
Jun-8
5
Jun-8
6
Jun-8
7
Jun-8
8
Jun-8
9
Jun-9
0
Jun-9
1
Jun-9
2
Jun-9
3
Jun-9
4
Jun-9
5
Jun-9
6
Jun-9
7
Jun-9
8
Jun-9
9
Jun-0
0
Jun-0
1
Jun-0
2
Jun-0
3
Jun-0
4
Jun-0
5
Jun-0
6
Fuente: DANE y Banco de la República
PIB
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
Inflación
PIB
Inflación
El promedio de los 3 indicadores de inflación básica tradicionales también
se redujo
IPC sin alimentos = 3.69% Núcleo 20 = 4.5%
IPC sin alimentos primarios, combustibles y ss. públicos = 4.26%
IPC sin alimentos = 3.69% Núcleo 20 = 4.5%
IPC sin alimentos primarios, combustibles y ss. públicos = 4.26%
Promedio:Oct 06 = 4.15%Sep 06 = 4.23%Ago 06 = 4.23%Jun 06 = 3.65%
Indicadores de Inflación Básica
3
4
5
6
7
8
9
Oc
t-0
2
En
e-0
3
Ab
r-0
3
Ju
l-0
3
Oc
t-0
3
En
e-0
4
Ab
r-0
4
Ju
l-0
4
Oc
t-0
4
En
e-0
5
Ab
r-0
5
Ju
l-0
5
Oc
t-0
5
En
e-0
6
Ab
r-0
6
Ju
l-0
6
Oc
t-0
6
Núcleo 20Sin alimentosSin alimentos primarios, combustibles y servicios públicosSin Alimentos ni Regulados
La inflación de no transables sin alimentos ni regulados (el mejor
indicador de presiones inflacionarias de demanda) observa una ligera tendencia
decreciente
No transables
Oct 06 = 4.20%
Sep 06 = 4.19%
Ago 06 = 4.35%
Jun 06 = 4. 59%
Transables
Oct 06 = 1.81%
Sep 06 = 2.53%
Ago 06 = 2.54%
Jun 06 = 2.21%
Inflación Transable y No Transable sin alimentos ni regulados
1,5
2,5
3,5
4,5
5,5
6,5
7,5
8,5
9,5
Oct
-02
Ene
-03
Abr
-03
Jul-0
3
Oct
-03
Ene
-04
Abr
-04
Jul-0
4
Oct
-04
Ene
-05
Abr
-05
Jul-0
5
Oct
-05
Ene
-06
Abr
-06
Jul-0
6
Oct
-06
Inflación Transable sin alimentos ni reguladosInflación No Transable sin alimentos ni regulados
Oct 06 = 5.31%
Sep 06 = 6.02%
Ago 06 = 6.42%
Jun 06= 4.72%
Inflación de alimentos se redujo tanto en septiembre como en octubre. ¡ La
inflación en julio y agosto se había elevado sólo por transitorios choques de oferta: petróleo y la devaluación
del segundo trimestre ! Inflación Alimentos
4
4,5
5
5,5
6
6,5
7
7,5
8
Oc
t-0
3
En
e-0
4
Ab
r-0
4
Ju
l-0
4
Oc
t-0
4
En
e-0
5
Ab
r-0
5
Ju
l-0
5
Oc
t-0
5
En
e-0
6
Ab
r-0
6
Ju
l-0
6
Oc
t-0
6
De otra parte, las expectativas sobre la inflación continuaron reduciéndose…
VARIACION PRONOSTICOS DE INFLACION A DICIEMBRE DE CADA AÑO BANCOS Y COMISIONISTAS DE BOLSA
4.00%
4.50%
5.00%
5.50%
6.00%
6.50%
7.00%
Nov
-03
Ene
-04
Mar
-04
May
-04
Jul-0
4
Sep
-04
Nov
-04
Ene
-05
Mar
-05
May
-05
Jul-0
5
Sep
-05
Nov
-05
Ene
-06
Mar
-06
May
-06
Jul-0
6
Sep
-06
Nov
-06
VARIACION PRONOSTICO DE INFLACION ANUAL DE CADA MES BANCOS Y COMISIONISTAS DE BOLSA
4.00%
4.50%
5.00%
5.50%
6.00%
6.50%
Nov
-03
Ene
-04
Mar
-04
May
-04
Jul-0
4
Sep
-04
Nov
-04
Ene
-05
Mar
-05
May
-05
Jul-0
5
Sep
-05
Nov
-05
Ene
-06
Mar
-06
May
-06
Jul-0
6
Sep
-06
Nov
-06
…en tanto que la credibilidad en el cumplimiento de la meta se halla en
su máximo históricoGráfico 1
Porcentaje de credibilidad en la meta de inflación
(Encuesta realizada en octubre de cada año)de los años 2001 a 2006
71.2
8.6
72.8
87.391.4
67.9
0.0
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
90.0
100.0
Oct-01 Oct-02 Oct-03 Oct-04 Oct-05 Oct-06
6,0% 5,0%-6,0% 4,5%-5,5% 4,0%-5,0%Meta: 8,0%
Fuente: SGEE, Departamento Técnico y de Información Económica, Sección de Estadística.
La empresa enfrentaría dificultades para suplir demanda inesperada
18
23
28
33
38
43
48
Oct
-05
No
v-0
5
Dic
-05
En
e-0
6
Fe
b-0
6
Ma
r-0
6
Ab
r-0
6
Ma
y-0
6
Jun
-06
Jul-
06
Ag
o-0
6
Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Dificultad
No es evidente la presencia de cuellos de botella para atender aumentos de la
demanda…
Dificultades para suplir un aumento inesperado de la demanda o de la venta de productos
(nov/05-ago/06)
0
10
20
30
40
50
60
AGRO INDU CONSTR COMER TRANSP &COM
La empresa enfrenta cuellos de botella de mano de obra
18
20
22
24
26
28
30
Oct
-05
No
v-0
5
Dic
-05
En
e-0
6
Fe
b-0
6
Ma
r-0
6
Ab
r-0
6
Ma
y-0
6
Jun
-06
Jul-
06
Ag
o-0
6
Se
p-0
6Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Si
Cuellos de Botella por la dificultad de conseguir mano de obra para suplir la demanda de productos
(ene06-sep06)
0
5
10
15
20
25
30
35
AGRO INDU CONSTR COMER TRANSP &COM
…ni tampoco para enganchar mano de obra adicional…
Inversión en el próximo año Vs. El último año
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
Oct
-05
No
v-0
5
Dic
-05
En
e-0
6
Fe
b-0
6
Ma
r-0
6
Ab
r-0
6
Ma
y-0
6
Jun
-06
Jul-
06
Ag
o-0
6
Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Balance
Además, se prevé una aceleración adicional de la inversión,
especialmente en transporte y comunicaciones
Nivel de inversión en maquinaria y equipo de los próximos 12 meses comparado con el del año pasado
(nov/05-ago/06)
-20
-10
0
10
20
30
40
50
AGRO INDU CONSTR COMER TRANSP &COM
-10.0%
-8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
-10.0%
-8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
Brecha anual
Brecha del Producto 2001-2006según otra metodología
Fuente: DANE, cálculos Departamento de Modelos Macroeconómicos
-4
-3.5
-3
-2.5
-2
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
2001Q1
2001Q2
2001Q3
2001Q4
2002Q1
2002Q2
2002Q3
2002Q4
2003Q1
2003Q2
2003Q3
2003Q4
2004Q1
2004Q2
2004Q3
2004Q4
2005Q1
2005Q2
2005Q3
2005Q4
2006Q1
2006Q2
Fan-Chart : ¿probable presión inflacionaria
en 2007?
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
2003 T4 2004 T4 2005 T4 2006 T4 2007 T4
Fan-Chart : ¿probable estabilización de precios hacia 2008 ?
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
6.5
7.0
2004
T4
2005
T1
2005
T2
2005
T3
2005
T4
2006
T1
2006
T2
2006
T3
2006
T4
2007
T1
2007
T2
2007
T3
2007
T4
2008
T1
2008
T2
2008
T3
(%)
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
6.5
7.0
(%)
El dilema de hoy
Apretar la política monetaria elevando en exceso la tasa de interés nominal de intervención del Banco cuando el PIB y el empleo están creciendo y, simultáneamente, la inflación está bajando y su meta cumpliéndose holgadamente, podría arruinar un proceso sano de expansión de la economía. Pero, por otro lado, no anticiparse a eventuales presiones inflacionarias de demanda futuras (año 2007) podría colocar en riesgo la sostenibilidad del crecimiento.
La postura de Greenspan en EU en 1997: ¿aplicable a las circunstancias de
Colombia?• ¿ Porqué la inflación ha podido caer a
pesar de que la tasa de desempleo ha bajado y la de crecimiento del PIB ha subido a niveles que ya deberían haber ‘recalentado’ la economía ?
• “¡ Es la productividad, estúpido !”
• Es decir, los aumentos en productividad reducen la NAIRU.
Inversión en Colombia: 25.9%/PIB, record histórico, especialmente en
maquinaria y equipo, con gran impacto en productividad
Inversión Total como % del PIB
25.7 25.9
0
5
10
15
20
25
30
19
77
19
78
19
79
19
80
19
81
19
82
19
83
19
84
19
85
19
86
19
87
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
Fuente: DNP y DANE. Cálculos Banco de la República
% d
el P
IB
Promedio 77-05:17,6%
Producto Urbano por Hora Trabajada(pesos de 1994)
37,000
38,000
39,000
40,000
41,000
42,000
43,000
01S1 01S2 02S1 02S2 03S1 03S2 04S1 04S2 05S1 05S2 06S1Fuente: Cálculos SGEE - Banco de la Repúblca * PIB excluyendo los servicios del gobierno, agricultura y minería
4.4%
5.7%
Crecimiento 2006 S1 Producto = 7.9% Horas = 3.4%
Producto por hora trabajada = Y / (h*L)
La estimación anterior era 2.5%
Alto crecimiento de la
productividad del trabajo
Luego…
El comportamiento de la inflación de no transables sin alimentos ni regulados, y los notables aumentos de la inversión y la productividad, sugieren una significativa expansión del producto potencial, y, por tanto, una brecha del producto aún negativa que permitiría la continuación del crecimiento de le economía sin generar presiones inflacionarias de demanda. Adicionalmente, la mayor apertura comercial, al haber expuesto la economía a un más alto grado de competencia, también podría estar contribuyendo al control de la inflación.
4. RESPUESTA DEL BANCO 4. RESPUESTA DEL BANCO Y AGENDA PENDIENTEY AGENDA PENDIENTE
Por ello, la Junta del BR hasta hoy ha aplicado una política monetaria
expansiva1. Brindándole al mercado la liquidez que demande a la tasa de interés del BR, mediante intervenciones cambiarias discrecionales, y aligerando de ese modo las fuertes presiones revaluacionistas.
2. Apoyando al Gobierno en la sustitución de su deuda externa por deuda interna.
3. Manteniendo tasa interés de intervención aún baja, no obstante los últimos incrementos para corregir expectativas de inflación y ‘disparada’ de los agregados.
El excedente de divisas en 2004 y 2005: su absorción y la intervención del BR
• El exceso de divisas en 2004 fue de US $3.281 mll, y en 2005 de US $4.249 mll.
• 2004: intervención de US $2.904 mll, y venta al Gobierno de US $500 mll para pago deuda.
• 2005: intervención de US $4.658 mll, (la mayor de la historia); venta al Gobierno de US $1.250 mll para pago deuda BID, y de US $ 3.000 mll más. Y entre enero-marzo 2006 intervención de US $1.196 mll adicionales.
• Algunos analistas calculan que sin semejante intervención la TRM habría llegado a $1.500.
En términos netos, más el mecanismo de opciones Put y Call durante 2006
Concepto 2004 2005 2006 (Sept.)
Compras 2,904.9 4,658.4 1,590.5
- Opciones Put 1,579.6 0.0 393.8
- Interv. Discr. 1,325.3 4,658.4 1,196.7
Ventas 500.0 3,250.0 1,944.3
- Opciones Call 0.0 0.0 944.3
- Gobierno Nal. 500.0 3,250.0 1,000.0
Compras Netas
2,404.9 1,408.4 -353.8
Sin embargo, la efectividad del manejo cambiario ha estado limitada por:
• (a) operaciones de crédito e inversión de corto plazo con recursos externos, atraídas por el diferencial entre nuestras tasas de int. y las externas
• (b) lavado de activos originado en narcotráfico, contrabando, sobre y sub facturación de exportaciones e importaciones, y arbitraje de divisas
Por tanto, la Junta del BR en sep. de 2005 adoptó dos decisiones. En tanto
que durante 2006 redujo el impulso monetario• Reducción de 50 puntos base de la tasa de interés
de intervención (1/2 punto %).
• Venta al Gobierno de US $3.000 millones más para pago oportuno y anticipado de deuda. ¡Ojalá se repita y terminen las monetizaciones!
• Reajuste en cinco pasos de 125 puntos base de la tasa de intervención (+1.25%) para desalentar ‘disparada’ de agregados: ¡ cartera 32% (de consumo 49%) y efectivo 28% !
El crecimiento de los agregados monetarios sigue alto, aunque se ha
moderado
AGREGADOS MONETARIOS
5
10
15
20
25
30
Oct
-02
Ab
r-0
3
Oct
-03
Ab
r-0
4
Oct
-04
Ab
r-0
5
Oct
-05
Ab
r-0
6
Oct
-06
CR
EC
IMIE
NT
O A
NU
AL
%
BASE M1 M3
En tanto que la cartera sigue acelerándose
CARTERA BRUTA M/L
-20
-10
0
10
20
30
40
50
Oct
-02
Ab
r-03
Oct
-03
Ab
r-04
Oct
-04
Ab
r-05
Oct
-05
Ab
r-06
Oct
-06
CR
EC
IMIE
NT
O A
NU
AL
%
Total Comercial sin IFI Consumo y micro Hipot. Ajustada
Pero las tasas de captación de largo plazo ya han comenzado a
aumentar…TASAS DE INTERES PASIVAS
CDT
4
5
6
7
8
9
10
Oct
-02
Ene
-03
Abr
-03
Jul-0
3
Oct
-03
Ene
-04
Abr
-04
Jul-0
4
Oct
-04
Ene
-05
Abr
-05
Jul-0
5
Oct
-05
Ene
-06
Abr
-06
Jul-0
6
Oct
-06
% ENTRE 61 Y 89 DÍAS A 90 DÍAS ENTRE 91 Y 119 DÍAS
TASAS DE INTERES PASIVASCDT
6
7
8
9
10
Oct
-02
Ene
-03
Abr
-03
Jul-0
3
Oct
-03
Ene
-04
Abr
-04
Jul-0
4
Oct
-04
Ene
-05
Abr
-05
Jul-0
5
Oct
-05
Ene
-06
Abr
-06
Jul-0
6
Oct
-06
%
ENTRE 121 Y 179 DÍAS A 180 DÍAS (*) ENTRE 181 Y 359 DÍAS
…lo mismo que las tasas reales de colocación como consecuencia de la
reducción de la inflación.TASAS DE INTERÉS REALES DE COLOCACIÓN
0
3
6
9
12
15
May
-02
Nov
-02
May
-03
Nov
-03
May
-04
Nov
-04
May
-05
Nov
-05
May
-06
%ORDINARIA PREFERENCIAL TESORERIA
TASAS DE INTERÉS REALES DE COLOCACIÓN
12
15
18
21
24
May
-02
Nov
-02
May
-03
Nov
-03
May
-04
Nov
-04
May
-05
Nov
-05
May
-06
%
CONSUMO TARJETA
Adicionalmente, el ajuste fiscal resulta indispensable y apremiante
El desequilibrio fiscal es una de las más poderosas fuentes de presión al alza sobre las tasas de interés internas, que atraen flujos de capital de corto plazo.
2 3
9
5
7
9
1 1
1 3
1 5
1 7
1 9
2 1
2 3
2 5
19
60
19
62
19
64
19
66
19
68
19
70
19
72
19
74
19
76
19
78
19
80
19
82
19
84
19
86
19
88
19
90
19
92
19
94
19
96
19
98
20
00
20
02
Fuente: Banco Mundial, WDI (gobierno general
% gasto público/PIB bajando. Pero recorte adicional drástico no podrá ser
inmediato. Luego urgen mayores ingresos tributarios
Corea
Europa
América Latina
Colombia
China
Sobre las inversiones de los fondos de pensiones
• Su MAYOR DIVERSIFICACIÓN Y MÁS ALTA EXPOSICIÓN EXTERNA contribuirían a controlar la volatilidad de la tasa de cambio y a detener o revertir la revaluación. Y a acercar las tasas de interés real internas LP a las externas.
• Para CONTRARRESTAR SU CARÁCTER PROCÍCLICO, se debería limitar la velocidad con que puedan modificar sus portafolios externos.
Y sobre la regulación prudencial de la banca
• MEDIR más apropiadamente los riesgos de tenencia de TES en los balances de la banca para la fijación de su patrimonio técnico.
• DESALENTAR los descalces cambiarios de las empresas del sector no financiero.
• CONTROLAR el mercado de nuevos derivados financieros emisores de dinero, como las cuentas de margen de los comisionistas de bolsa.
• PROPICIAR mayor competencia en pos de mecanismos de transmisión más eficaces para reducir aún más las tasas de interés, los costos de servicios financieros y demás márgenes operativos.
• SUSTITUIR el actual sistema de encajes por requerimientos mínimos de liquidez en dólares.
Reflexión final: no se deben confundir los fines con los medios
“La gente piensa que sólo se trata de una inflación baja. No es así. La inflación baja es realmente un medio frente al objetivo de un crecimiento estable.”
(Eddie George, Gobernador del Banco de Inglaterra, Financial Times, Mayo 7 de 2002)
• Luego no debe haber conflicto entre inflación baja y estable, y crecimiento sostenible del producto y el empleo.
GRACIASGRACIAS