U LO

Introducción

Los mercados de futuros y opciones han cobrado en los últimos años una importancia crecien-h: en el mundo de las finanzas y la inversión. Hemos alcanzado un punto donde es absoluta-mente esencial que los profesionales de las finanzas entiendan cómo funcionan estos merC<l-

cómo pueden ser utilizados y qué determina sus precios. Este libro está dedicado a todas estas cuestiones.

En este capítulo introductorio ofreceremos una primera visión de los mercados de futuros y opciones. Hablaremos de su historia y describiremos, en términos generales, su utilización en operaciones de cobertura, especulación y En capítulos posteriores, desarrol1are-diOS con mayor detalle los diferentes puntos que ahora introducimos.

e CONTRATOS DE FUTUROS ...

Un contrato de futuros es un acuerdo para comprar o vender un activo en una fecha futura a un precio determinado. Hay muchos mercados organizados de futuros en diferentes lugares del mundo. En los Estados Unidos los dos mayores son el 'Chicago Board of Trade' (www.cbot.com) y el 'Chicago Mercantile Exchange' (www.cme.com). Los mayores en Europa son el 'London Intemational Financial Futures and Option Exchange' (www.liffe.com) y el 'Eurex' (www.eurexchange.com). Otros mercados importantes son la 'Bolsa de Mercadorías y Futuros' (www.bmf.com.br) en Sao Paulo, el 'Tokio Intemational Financial Futures Exchange' (www.tiffe.or.jp), el 'Singapore Intemational Monetary Exchange' (www.simex.com.sg), y el 'Sydney Futures Exchange' (www.sfe.com.au). El lector puede encontrar una lista completa en la tabla que está al final de este libro.

Ilustraremos aquí cómo se realiza un contrato de futuros tomando como ejemplo los con-t!. atos de futuros del maíz negociados en el 'Chicago Board of Trade'. Supongamos que un

=ADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

inversor de Nueva York llama a su agente en el mes de marzo y le da instrucciones para que compre 5.000 bushels1 de maíz con entrega en el mes de julio. El agente traslada inmediata-mente esas instrucciones a un operador del 'Chicago Board of Trade'. Aproximadamente al mis-mo tiell1po, otro inVersor de Kansas podría dar instrucciones a Sü agente para qüe vendieSe 5.000 bushels de maíz con entrega en el mes de julio. Estas instrucciones serían también tras-feridas a un operador del 'Chícago Board of Trade'. Si estos dos operadores se encuentran y acuerdan un precio sobre el maíz a entregar en julio, el trato estaría ya concluido 2

•

El inversor de Nueva York que ha aceptado la compra se encuentra en lo que se llama una posición larga en futuros; el inversor de Kansas que ha aceptado vender está en lo que se denomina una posición corta en futuros. El precio acordado entre ambos operadores recibe el nombre de precio del futuro. Supongamos que ese precio es de 170 centavos por busheL Este precio está determinado esencialmente por las leyes de la oferta y la demanda que rigen el """'I"',n rl", I"'11",ln111"''' ntrn ",.nrl111"'tn pn 11n mnmpntn rl",rln h",,, nnp,.",rln,.p," ·(1111" rlp,"p<>n y"-VV.4Y ..... "".L ,","'.I..'-J """' ... -"-............ .1..&.1.....,&&.1._ ..... " ...... ..... - ...... ...... ""'J .......... _ .. .1 ,.....Y_ ... ___ .I._iu "'1-- __ .. .7 __ ......

vender maíz en julio que comprar, su precio bajará. Esto posibilitará la entrada en el mercado de más compradores a fin de mantener un equilibrio entre compradores y vendedores. Por ra-zones similares, si existen más operadores que desean comprar maíz en julio que venderlo, su precio aumentará.

Aspectos tales como pueden ser los requisitos de garantías, los procedimientos de pago diarios, las prácticas de venta, las comisiones, las diferencias entre precios ofertado y deman-dado (bid-offer spreads) y el papel desempeñado por la Cámara de Compensación entre otros, serán tratados en el Capítulo 2. Podemos considerar de momento que el resultado final del proceso anterior es que el inversor de Nueva York ha acordado comprar 5.000 bushe]s de maíz a 170 centavos cada bushe] en julio, y que el inversor de Kansas ha convenido vender ".000 bushels de maíz a 170 centavos cada bushel en julio. Ambas partes han adquirido un compromiso contractual.

Los orígenes de los mercados de futuros podrían situarse en la Edad Media. Fueron creados )riginalmente para satisfacer las demandas de agricultores y comerciantes. Consideremos la

situación de un agricultor en el mes de abril de un cierto año. Va a cosechar su cereal en junio y desconoce el precio al que se pagará su cosecha. En años de escasez, será posible obtener nrecios relativamente altos para ese cereal, particularmente si el agricultor no tiene prisa por vender. Por otra pa¡te, en años de abundancia puede suceder que el cerea] tenga qUe VenderSe a precios mucho menores. El agricultor y su familia están claramente expuestos a situaciones de alto riesgo.

Consideremos ahora una empresa que compre cereal de forma habitual: tambíén estará ex-puesta a riesgos de predo. En algunos años. la situación de exceso de oferta puede que le aporte precios favorables, en otros, la escasez puede generar unos precios exorbitantes. Parece claro que el agricultor y la empresa deberían ponerse de acuerdo en abril (o antes) y acordar I1n nredo mml el cereal (me el af1ricultor nreVea se cosechará en iunÍo. En otras oalabras. oare-r----- -- - -- ---- -- -'--',--- r-""- - -.- --,7 . - - -.- .- . - - . -, ..... 1." - . '1.

ce sensato que ambas pmies negocien un contrato de futuros. Dicho contrato hará que se eli-mine para ambas partes el riesgo que supone el precio futuro incierto del cereal.

1 N. del T.: Bushel: medida de áridos = 35,23 lítros .. 2 Como veremos más adelante, las transacciones tienden a hacerse cada vez más de forma electrónic;;¡, sin en.

cuentros físicos entre agentes.

Introducción 3

Nos podernos preguntar qué hará la empresa durante el resto del año para tener cubiertas sus necesidades de abastecimiento. Una vez terminado el período de cosecha, el cereal debe ser almacenado hasta la temporada siguiente. Si la empresa se hace cargo de dicho almacena-miento no tendrá ningún riesgo de precio aunque tendrá que costear el precio de almacenaje. Si el agricultor u otra persona se hace cargo del almacenamiento de cereal, ambos, empresa y almacenista, se enfrentarán a los riesgos asociados con el precio futuro y aparecerá de nuevo con claridad la necesidad de establecer un contrato de futuros.

Chicago Board of Trade El 'Chicago Board ofTrade' fue fundado en 1848 a fin de servir de enlace entre agricultores y comerciantes. Su tarea principal fue en su inicio, la de estandarizar cantidades y calidades de cereales que se comercializaban. Al cabo de pocos años, se producía el primer tipo de contrato de futuros. Fue llamado contrato to-arrive3 • Los especuladores pronto se interesaron en ese contrato y descubrieron que comerciar con el propio contrato era una alternativa atractiva frente al comercio de grano. El 'Chicago Board of Trade' ofrece hoy en día, contratos de futu-ros para muchos actl vos subyacentes, incluyendo maíz, avena, soja, harina de soja, aceite de soja, trigo, plata, bonos del Tesoro y Letras del Tesoro.

Chicago Mercantile Exchange El 'Chicago Produce Exchange' fue fundado en 1874 proporcionando un mercado para la mantequilla, huevos, aves y otros productos agrícolas perecederos. En 1898, los tratantes de mantequilla y huevos se retiraron de este mercado para formar el Butter and Egg Board que en 1919 cambió su nombre por el de Chicago Mercantile Exchange (CME) que se reorganizó para negociar futuros. Desde esa fecha, la InstÍíución ha aportado mercados de futuros para muchos productos incluyendo entre otros, panceta de cerdo (1961), vacuno vivo (1964), porci-no vivo (1966) y vacuno para el consumo (1971). En 1982 introdujo un contrato de futuros sobre el S&P 500 Stock Index.

El 'Chicago Mercantile Exchange' comenzó a procesar contratos de futuros en divisas en 1972. Hoy los futuros en divisas incluyen la libra esterlina, el dólar canadiense, el yen japonés, el franco suizo, el marco alemán, el dólar australiano, el peso mejicano, el real brasileño, el rand sudafricano, el dólar de Nueva Zelanda, el rublo ruso y el euro. El 'Chicago Mercantile Exchan-ge' también procesa un muy conocido contrato de futuros sobre eurodólares.

Contratación electrónica Tradicionalmente, los contratos de futuros se realizaban a través del equivalente a un sistema de corros (open-outcry system). Esto supone que los agentes se encuentran físicamente sobre el parqué usando un complicado sistema de señales manuales para indicar las operaciones que desean realizar. Este sistema aún se utiliza en el 'Chicago Board of Exchange' y en el 'Chica-go Mercantile Exchange' en horas de contratación normales. En años recientes, otros merca-,,,,, han reemplazado el sistema de corros por un sistema de transacciones electrónico (elec-

,wllic trading). Esto supone que los agentes introducen las operaciones que desean realizar a través de un teclado y un ordenador busca las coincidencias entre oferentes y demandantes.

¡v. de! T.: To-a..rrive: para el futuro.

;,CADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

Ambos sistemas, el de corros y el electrónico tienen sus defensores, aunque no hay dudas acerca de que a la larga todos los mercados organizados funcionarán con el sistema de tran-sacciones electrónico.

No todas las transacciones se realizan en los mercados organizados. Lo que se conoce como el mercado over-the-counter4 es una alternativa importante a los mercados organizados. Consiste en una red telefónica e informática de agentes (dealers) sin presencia física de los mismos. Las operaciones se realizan por teléfono y son entre instituciones financieras o entre institu-ciones financieras y alguno de sus clientes corporativos. Las instituciones financieras actúan frecuentemente COlTIO creadores de mercado (m(zrket-nzakers) de los instiumentos süjetos a intercambio. Esto significa que están siempre dispuestas a registrar (quo/e) un precio de com-pra (bid price) y un precio de venta (offer price).

Las conversaciones teléfonicas en el mercado over-the-counter nonnalmente son grabadas. Si se presenta algún conflicto sobre lo que se acordó, ias cintas se vueiven a pasar para resoi-ver la discrepancia. Las transacciones en el mercado over-the-counter son normalmente de mucha mayor envergadura que en el mercado organizado. La ventaja clave del mercado over-the-counter es que el objeto y ténninos de la contratación no tienen porqué ser los que es-pecifica el mercado organizado. Los participantes en el mercado son libres para decidir sobre cualquier acuerdo que les resulte mutuamente atractivo. Una desventaja que presenta es que en las transacciones over-the-counter normalmente se dará cierto riesgo de crédito (es decir, hay un pequeño riesgo de que el contrato no sea satisfecho por alguna de las dos partes). Tal como veremos en el próximo capítulo, los mercados organizados han eliminado virtualmente todo rieSQO de crédito. - - - .. -

'" CPf'ltRATOS A PLAZ,O (FORWARD CONrRJjCTSj:::;::?!!:=::< , " c, , e , ' >;1 0' '"

Los contratos a plazo se parecen a los contratos de futuros en que son un acuerdo para com-prar o vender un activo en cierta fecha futura a un precio determinado. Sin embargo, mientras los contratos de futuros se realizan en mercados organizados, los contratos a plazo se realizan en mercados over-the-counter.

Los contratos a plazo sobre divisas son muy utilizados. La mayoría de los grandes bancos disponen de una ventanilla para operaciones a plazo (forward desk) en su sección de operaciones con divisas. La Tabla 1.1 nos facilita los tipos de cambio registrados entre la libra esterlina (GBP) y el dólar USA (USD) que podrían ser implementados por un gran banco i.nternacional el 19 de junio del 2000. La cotización registra el número de USD pOi GB.P. La primera cotización indica que el banco está dispuesto a comprar GBP en el mercado al con-tado (spot market) (es decir para una entrega virtualmente inmediata) a un tipo de cambio igual a 1,5118 USD por GBP. La segunda cotización indica que el banco está dispuesto a comprar iibras esteriinas en el plazo de un mes a 1,5127 USD por GBP y vender libras ester-linas a un mes por 1,5132 USD por GBP; la tercera cotización indica que está dispuesto a comprar libras estrlinas en tres meses a 1,5144 USD por GBP y vender libras esterlinas en tres meses a 1,5149 USD por GBP, etc.

4 N. áei l.: over-the-counter literalmente, sobre el mostrador. Suele traducirse como extrabursátiL

Introducción 5

Tabla 1.1. Cotizaciones de contado y a plazo (forward) para el tipo de cambio USDjGBP, 19 de junio del 2000 (GBP = Libra esterlina USD = Dólar USA).

L

Al contado A plazo 1 mes I A plazo 3 meses

I A plazo 6 meses

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1,5118 1,5127 L5J44 1 "17'") J ,..J.l I ¿..,

1,5122 1 "1'2'") .1 ,..J 1 _}k

1,5149 1,5178

I

Las cotizaciones corresponden a operaciones de gran envergadura. Cualquiera que haya viajado al extranjero sabe que íos clientes particulares (retail customers) normalmente encuen-tran precios con diferencias (spreads) mucho mayores entre tipos de compra y de venta que las que se muestran en la Tabla 1 .1. Tras examinar la Tabla 1.1, una gran empresa podría estar de acuerdo en la venta al banco de 100 millones de GBP a seis meses por 151,72 mi!1ones de USD como parte de su programa de cobertura.

Proporcionaremos más información sobre mercados a plazo y los determinantes de sus precios en los Capítulos 2 y 3.

Existen básicamente dos tipos de opciones: de compra y de venta (call y put). Una opción de rompía da a su titular el derecho a comprar un activo a un precio determinado en una fecha establecida. Una opción de venta da a su titular el derecho a vender un activo a un precio conocido en una fecha determinada. El precio contractual se llama precio de ejercicio (strike price o exercise price) y la fecha de finalización del contrato, fecha de vencimiento (expira-tion date, exercise date o maturity). Una opción Europea sólo puede ser ejercida en la fecha de vencimiento, mientras que una opción Americana, puede ser ejercida en cualquier momen-to hasta su fecha de vencimiento inclusive.

Debemos subrayar el hecho de que una opción otorga a su titular el derecho a hacer algo, in estar obligado a ello. Es en este punto donde se diferencian las opciones de los contratos

lutUroS. El titular de una posición larga en fütüíOS se compromete a comprar un activo, a un cierto precio y en una fecha dada. En cambio, el titular de una opción de compra, tiene la posibilidad-opción de decidir sobre la compra de un activo a un cierto precio, en una fecha dada, caso de ser la opción Europea (yen cualquier momento hasta esa fecha si la opción es Americana). Entrar en un contrato de futuros no cuesta nada (salvo requisitos de garantías -margin requirements- de los que se hablará en el Capítulo 2). Sin embargo, el inversor deberá abonar un precio -prima- para conseguir -comprar- una opción sea ésta de com-pra o de venta.

El mayor mercado organizado de opciones sobre acciones es el 'Chicago Board Options Exchange' (CBOE; www.cboe.com). La Tabla 1.2 nos proporciona los precios de algunas op-ciones Americanas sobre Cisco el día 8 de mayo del año 2000, tal y como aparecieron en el Wall Street Joumal del día siguiente. Los precios de ejercicio de la opción son 50 USD, 65 USD y 80 USD. Los vencimientos son julio del 2000 y octubre del 2000. A las opciones de julio leS queda una vida de dos meses y a ¡as de octubre de cinco. El precio de las acciones de

)()5 DE FUTUROS Y OPCIONES

Tabla 1.2. Precios de opciones sobre Cisco, 8 de mayo del 2000. Precio de la acción = 62

50 65 SO 5

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2 11 16

S} 17 !

,....,.. 11. 11 ti 1 't "1 _ .... \.,.....I"'\. "1 r __ 'l'¡;;; ... LISCO at CIerre el oe mayo oel LVVV era oe OL -. ()upongamos que un lllversor ordena a su agente comprar un contrato de opción de compra de acciones de Cisco con un precio de ejer-cicio de 65 dólares y con vencimiento en julio. El agente pasará estas instrucciones al opera-dor del CBOE quien, a su vez, buscará a otro operador que quiera vender una opción de com-pra de Cisco con vencimiento en julio a un precio de ejercicio de 65 dólares. Se acordará un precio por la opción y el tnÚo se considerará cerrado. Supongamos que el precio acordado es de 7 dólares, como se indica en la Tabla 1.2. Éste es el precio de una opción que da derecho a

mprar una acción. En los Estados Unidos un contrato de opción sobre acciones es un contra-to que da derecho a comprar o vender 100 acciones. Por lo tanto, un inversor deberá transferir 700 dólares al m.ercado organizado de opciones a través de Sü agente y, a sü vez, el mercado organizado de opciones traspasará dicha cantidad a la otra parte contratante.

En nuestro ejemplo, el inversor ha obtenido por 700 dólares el derecho a comprar 100 ac-ciones de Cisco a 65 dólares cada una. En esta transacción, la otra parte ha recibido 700 dóla-

y ha acordado vender 100 acciones a 65 dólares cada acción si el inversor decide ejercer la opción. Si el precio de Cisco no sube por encima de los 65 dólares en los dos meses siguientes ésta no se ejercerá y el inversor perderá 700 dólares. Pero si las acciones de Cisco suben y la opción se ejerce cuando Cisco cotiza a 90 dólares, el inversor podrá comprar cien acciones a 65 dólares por acción cuando su valor es de 90 dólares cada una. Esto lleva a un beneficio de

,.)00 dólares o de 1.S00 cuando el coste inicial de la opción se considera. En capítulos posteriores daremos más detalles sobre el modo de operar de los mercados de

opciones y en qué forma se determinan sus precios, como por ejemplo los que aparecen en la )la 1.2. En este punto debemos señalar que existen cuatro tipos de participantes en los mer-

cados de opciones:

1. Compradores de opciones de compra. 2. Vendedores (emisores) de opciones de compra. 3. Compradores de opciones de venta. 4. Vendedores (emisores) de opciones de venta.

Se considera que los compradores tienen «posiciones largas» (long positions) y los vendedores «posiciones cortas» (short positions). La venta de una opción también puede llamarse «emi-

i) de la opción» (writing the option).

5 Nótese que en los Estados Unidos los decimales se introdujeron en los precios de las acciones y en los de las opciones sobre acciones en la segunda mitad dei año 2000. Véase la Tabla 7.3 para cotizaciones decimaies.

Introducción 7

Las primeras compraventas de opciones se iniciaron en Europa y los Estados Unidos en el siglo XVIII. En sus principios, no gozaron de buena reputación debido a ciertas prácticas frau· dulentas. Una de eUas consistía en regalar a algunos agentes opciones sobre acciones de cier-tas empresas para incentivarles a recomendar la compra de esas acciones a sus clientes.

Asociación de Agentes A principios del siglo XX se fundó la 'Put and Call Brokers and Dealers Association' (Asocia-ción de Agentes y Dealers de Opciones de Compra y de Venta), cuyo objetivo era propor-. ionar un sistema para reunir a vendedores y compradores. Cuando alguien quería comprar una opción contactaba con una de ias empresas asociadas que, a su vez, hacía lo posible para hallar un vendedor o emisor de la opción entre sus clientes o entre las otras empresas también asociadas. Si no se encontraba vendedor, la propia asociación emitía la opción cobrando un precio previamente asignado como adecuado.

El mercado de opciones de la 'Put and Call Brokers and Dealers Association' presentaba dos defectos: primero, no disponer de un mercado secundario puesto que el comprador de una opción no tenía derecho a venderla a un tercero antes de su fecha de vencimiento. En segundo

,gar, no existía un mecanismo que garantizase que el emisor de la opción respetaría su parte del contrato: de no cumplirse, el comprador se veía forzado a demandar judicialmente al emi-sor, lo cual resultaba económicamente muy costoso.

Formación de los mercados organizados de opciones r\n abrii de i 973, ei 'Chicago Board of Trade' abrió un nuevo mercado organizado, el 'Chica-go Board Options Exchange', con la finalidad concreta de negociar opciones sobre acciones de empresas que cotizasen en bolsa. Desde esa fecha los mercados de opciones han sido obje-to de gran interés para los inversores. El 'American Stock Exchange' (www.amex.com) y el 'Philadelphia Stock Exchange' (www.phlx.com). comenzaron a negociar opciones en 1975. El ¡'acific Stock Exchange' (www.pacifex.com) comenzó en 1976. A principios de los ochenta,

el volumen de negociación había crecido tan rápidamente que el número de acciones subya-centes en contratos de opciones vendidas a diario excedía al volumen de acciones negociadas

1 el 'New York Stock Exchange'. Ell los afios ochenta Se desarrollaron los meicados sobre opciones en divisas, opciones sobre

índices bursátiles y opciones sobre contratos de futuros. El 'Philadelphia Stock Exchange' es el principal mercado de opciones sobre divisas. El 'Chicago Board Options Exchange' negocia dones sobre los índices bursátiles S&P 100 y S&P 500, el índice Nasdaq 100 (NDX) y el Dow Jones Industrial Average. La mayoría de mercados que ofrecen contratos de futuros hoy en día también ofrecen opciones sobre esos contratos de futuros. De este modo, el 'Chicago Board of Trade' ofrece opciones sobre contratos de futuros para el maíz, el 'Chicago Mercantile Exchan-ge' ofrece opciones sobre contratos de futuros sobre ganado vivo, etc. Hoy existen mercados organizados de opciones en todo el mundo. (Véase la tabla que aparece al final de este libro.)

El mercado over-the-counter para opciones rl mercado over-the-counter para opciones ha crecido muy rápidamente desde el comienzo de los años ochenta y hoyes mayor qUe el mercado organizado. Una de las ventajas de las

ADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

opciones intercambiadas en el mercado over-the-counter es que pueden ser diseñadas para sa-tisfacer las necesidades concretas del tesorero de una empresa o de un gestor de fondos. Por ejemplo, el tesorero de una empresa que quiere una opción Europea de compra para adquirir 1,6 millones de libras esteriinas a un tipo de cambio de 1,5125 no encontrará exactamente ei producto que busca en el mercado organizado. Sin embargo, es probable que muchos bancos ue inversión estuviesen encantados de poder proporcionar una anotación (quote) para un con-trato over-the-counter que satisfaga las necesidades concretas del tesorero.

'O';]nto los mercados de futuros como los de contratos a plazo y los de opciones han tenido un notable éxito. Uno de los motivos paía ello es que atraen a operadores muy diversos y mantie-nen un elevado grado de liquidez. Cuando un inversor quiere tornar un lado del contrato no es difícil encontrar a alguien dispuesto a tomar el otro lado.

Se pueden identificar tres categorías: aquéllos que hacen operaciones de cobertura o co-berturistas (hedgers), especuladores y arbitrajistas (arbitrageurs). Los coberturistas usan los futuros, contratos a plazo y' opciones para reducir el riesgo que afrontan ante movimientos potenciales en un mercado variable. Los especuladores los utilizan para apostar acerca de la 1irección futura del mercado y los arbitrajistas tornan posiciones compensadoras en dos o más

1l1strumentos asegurándose un beneficio. Hablaremos de todos ellos con mayor detalle en las \,ecciones próximas.

DI1 esta sección ilustrarnos cómo los coberturistas pueden reducir sus riesgos con contratos a plazo y opciones.

Eiemplo de cobertura utilizando contratos de futuros Supongamos que estamos a 19 de julio del 2000 y que la empresa ImportCo, con sede en los Estados Unidos, sabe que el 19 de septiembre del 2000 tendrá que pagar diez millones de "11[as esterlinas por mercancías compradas a un proveedor inglés. Suponernos que los tipos de

USDjG.BP (Dólar/Libra est.) registrados por una institución financiera son :108 qüe se muestran en la Tabla 1.1. La empresa ImportCo podría cubrir su riesgo de tipo de cambio comprando libras (GBP) de la institución financiera en el mercado a plazo de tres meses a

El la suma a pagar al exportador británico en dólares. bsta suma seria de

Ahora supongamos que el 19 de junio del 2000 otra empresa de los Estados Unidos yex-portadora al Reino Unido a la que llamaremos ExportCo supiese que en un plazo de tres me-ses exactos recibirá 30 millones de libras esterlinas. ExportCo puede cubrir su riesgo de tipo de cambio vendiendo 30 millones de libras en el mercado a plazo a un tipo de cambio de 1,5144. El efecto final sería que quedaría fijada la cantidad de dólares por la que se cambia-rían las libras a cobrar en 45.432.000 USD.

La Tabla 1.3 resume las estrategias de cobertura para las empresas ImportCo y ExportCo. el y que tener en cuenta que si las empresas no utilizan cobertura podtían obtener mayor be-

neficio cuando la utilizan, aunque también pueda suceder lo contrario.

Introducción 9

i Fuente: Mesa del operador- 19 de junio del 2000 La empresa ImportCo debe pagar 10 millones de libras el 19 de septiembre del 2000 por

compras efectuadas en Gran Bretaña. ExportCo recibirá 30 millones de libras el 19 de sep-tiembre del 2000 de un cliente en Inglatena. Las cotizaciones de la Tabla 1.1 indican que I tres meses pueden venderse a 1,5144 USD por GBP y comprarse a 1,5149 USD

1 , Estrategia de cobertura para ImportCo I Compra 10 millones de libras en el mercado a plazo a tres meses fijando el tipo de cam-I bio a pagar en 1,5149.

Estrategia de cobertura ExportCo Vende 30 millones de libras esterlinas en el mercado a plazo a tres meses fijando el tipo

de cambio en 1,5144 por las libras que recibirá.

La Tabla 1.3 resume las estrategias de cobertura para ImportCo y ExportCo. Nótese que si las empresas deciden no cubrirse podrían tenninar mejor que si optan por la cobertura. Tam-,lién podrían terminar peor. Consideremos ImportCo. Si el tipo de cambio el 19 de septiembre terminase siendo 1,5000 Y la empresa no se hubiese cubierto los 10 millones de libras a pagar costarían 15 millones de dólares, cantidad inferior a i 5.149.000 USD. Por otro lado, si el tipo de cambio fuera 1,6000, los 10 millones de libras costarán 16 millones de dólares -iY la empresa se lamentará de no haberse cubierto! La situación de ExportCo si no se cubre será la contraria. Si el tipo de cambio en septiembre resulta ser inferior a 1,5144, la empresa lamentará no haber

la cobertura, si el cambio resulta superior a 1,5144 le ocurrirá lo contrario. Este punto ilustra una cuestión vital sobre el tema de las coberturas. El coste o precio reci-

hido por la mercancía subyacente estará asegurado. Sin embargo, no existe seguridad sobre qüe el íesültado final con cobertura sea mejor que sin cobertura.

Un ejemplo de cobertura utilizando opciones

- as opciones también pueden ser utilizadas para la cobertura. Pensemos en un inversor que en mayo del 2000 es propietario de 1.000 acciones de Microsoft. El precio actual de cada acción es de 73 dólares. Al inversor le preocupa que los procesos judiciales en los que está inmersa Microsoft puedan llevar a una brusca bajada de su cotización en los próximos dos meses y está interesado en protegerse. El inversor podría comprar en el 'Chicago Board Options Exchange' opciones de venta con vencimiento ei 10 de juiio (iQ july Put) sobre 1.000 accio-nes para a un precio de ejercicio de 65 dólares. Si el precio de las opciones es de 2,5 dólares, cada contrato de opciones le costará 100 x 2,5 USD = 250 USD y el coste total de la estrate-gia de cohertura será de 10 x 250 = 2.500 USD.

En la Tabla 1.4 se resume esta estrategia. El coste de la misma es de 2.500 dólares pero garantiza que las acciones pueden ser vendidas a un precio mínimo de 65 dólares mientras la opción esté vigente. Si el precio de mercado de las acciones de Microsoft cae por debajo de los 65 dólares, las opciones pueden ejercerse obteniendo en total 65.000 dólares. Cuando se

-:ne en cuenta el coste de las opciones, la cantidad neta es de 62.500 dólares. Si el precio de mercado se mantiene por encima de 65 dólareS, las opciones no se ejercen y vencerán sin

· J<CADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

Fuente: Mesa del operador- mayo del 2000 Un inversor es propietario de 100 de acciones de Microsoft y desea protegerse de una

posible caída del precio de las acciones durante los próximos 2 meses. Conocemos las si-guientes cotizaciones:

Precio actual de las acciones de Microsoft: 73 USD Precio de la opción de venta de Microsoft con vencimiento en julio y precio de ejercicio

¡:., 1 .. 1" ¡:.¡;; .. +\. " ¡;;f\ T TC'T'\ V.J VYI.'''''V.:JVJ' JU'Y V.J PUL). "-,JV U>..JLJ

Estrategia del inversor El inversor compra 10 contratos de opción de venta por un total de 10 x 100 x 2,5

i USD = 2.500 USD.

I El resultado

I El inversor tiene derecho a vender las acciones por, al menos, USD en cualauier momento de los oróximos dos meses6 . I .

1.000 x 65 USD = 65.000

valor. No obstante en ese caso el valor del conjunto (acciones + opciones de venta) permane-siempre por encima de 65.000 dólares (o por encima de 62.500 dólares cuando se tiene en

cuenta el coste de las opciones).

Una comparación Una comparación entre las Tablas 1.3 y 1.4 revela una diferencia fundamental entre el uso de ,l/Hratos a plazo y de opciones para coberturas. Los contratos a plazo están diseñados para

neutralizar el riesgo al fijar el precio a pagar o recibir por el activo subyacente en operaciones de cobertura. Por contraste, los contratos de opciones proveen un seguro, una manera de pro-teger a los inversores contra los futuros movimientos de precio adversos, aunque pennitiendo un beneficio si hay movimientos favorables de precio. A diferencia de los contratos a plazo, :os contratos de opciones implican el pago de una prima (un precio por la opción).

Pasaremos ahora a considerar como los mercados de futuros y opciones pueden ser utilizados para la especulación. Las operaciones de cobertura pretenden evitar la exposición a movi-mientos adversos de precios. Los especuladores, en cambio, actúan tomando posiciones en el mercado. Tales posiciones suponen una apuesta, bien de que el precio irá al alza o bien de que irá a la baja.

Un eiemplo de especulación utilizando contratos de futuros

Supongamos que en febrero un especulador en los Estados Unidos piensa que en los próximos dos meses habrá una apreciación de la libra esterlina frente al dólar americano y está dispuesto

) N. del T.: Las opciones sobre acciones son americanas.

Introducción 11

a posicionarse con una inversión de 250.000 libras. Una de sus alternativas consistiría en com-prar libras esperando poder venderlas más adelante obteniendo un beneficio. Las libras esterli-nas adquiridas las depositaría en una cuenta que le pagase intereses. Otra posibilidad sería la .tia. Q'-.... 111"\t:l ln-rrrl"l can +ntl1 .......... C" onh .... o I""': ..... ot .... 1'"'Io. {""''''lJlT::;' .0.'1"\ .... nCl .a.C'lta. ..... t:"t"'\ .... Cl __ n ... n n ......... :1 u\,..< vLJ\.UU1\ ...... \.;\..I.l uuu. pV ... ..,l'"-'lVl.l .l'"Ó" \,.<'11 ':>VUJ.\,..;- \,..rUUUV '-....-..lY.J.J...J v..,1.\.d . .llJ1U" pala aUl11.

(Cada contrato de futuros es para la entrega de 62.500 libras.) La Tabla 1.5 resume las dos alternativas suponiendo que el tipo de cambio actual es de 1,6470 y que el precio del futuro de abril es de 1,6410. Si el tipo de cambio en abril resulta ser 1,7000, la posibilidad de establecer un contrato de futuros permite al especulador comprar en abril por 1,6410 dólares un activo valorado en 1,7000 dólares, con lo cual obtiene un beneficio de (1,700 - 1,6410) x 250.000 = $14.750. La vía del mercado al contado (spot), hace que la compra por 1,6470 en febrero y la venta por 1,7000 en abril causen (l,7000 - 1,6470) x 250.000=$13.250 de be-neficio. Si el tipo de cambio cae hasta 1,6000, los contratos de futuros darán lugar a (1,6410 - 1,6000) x 250.000 = 10.250 dólares de pérdidas, mientras que la alternativa de mercado al contado da lugar a (1,6470 - 1,6000) x 250.000 = $11.750 de pérdidas. Aparen-temente ambas vías dan lugar a beneficios y pérdidas muy similares. Pero estos cálculos no reflejan los intereses pagados. En el Capítulo 3 demostramos que cuando se toma en conside-ración el interés que se gana en libras esterlinas y el que se paga en dólares, el beneficio o pérdida de las dos alternativas es el mismo.

¿Cuál es pues la diferencia entre las dos alternativas? La compra de libras requiere una :nversión de 411.750 dólares. En cambio, la segunda alternativa sólo requiere una pequeña garantía -quizás 25.000 dólares- que debe depositar el especulador. En efecto, el mercado de futuros permite que el especulador se beneficie de un efecto palanca o apalancamiento. Con un ilesembolso inicial relativamente pequeño podrá tomar una posición especuladora de

¡crta magnitud.

Tabla 1.5. Especulación utili7iando ,é -> + JM w,

I Fuente: Mesa del operador-febrero I Un inversor prevé que la libra esterlina se apreciará en alza en los próximos 2 meses frente al dólar americano y desea obtener un beneficio especulativo. Sabemos que están vigentes las siguientes cotizaciones:

Valor actual de tipo de cambio: 1,6470 Precio de los futuros de abril: 1,6410

Estrategias alternativas 1. Comprar 250.000 libras por 411.750 dólares, depositar las libras esterlinas en una

cuenta que abona intereses durante dos meses y confiar en que puedan ser vendidas COll un beneficio al concluir los dos meses.

2. Tomar una posición larga en 4 contratos de futuros para abril. Con ese objeto el inver-sor deberá comprar 250.000 libras por 410.250 dólares en abril. Si el tipo de cambio en ese mes está por encima de 1,6410, el inversor habrá obtenido un beneficio.

Resultados posibles 1. El tipo de cambio es 1,7000 al cabo de dos meses. El inversor gana 13.250 dólares

utilizando la primera estrategia y 14.750 dólares con la segunda. 2. El tipo de cambio es 1,6000 al cabo de dos meses. El inversor ha perdido 11.750

dólares al utilizar la primera estrategia y 10.250 dólares con la segunda.

,(ADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

Un eiemplo de especulación utilizando opciones

C'onsideraremos ahora un ejemplo sobre cómo podría utilizar un especulador los contratos de opción. Supongamos que estamos en octubre y que un especulador considera que es probable que el valor de Amazon.com suba durante los próximos dos meses. El precio de las acciones es actuaLmente de 40 dólares y la correspondiente opción de compra con vencimiento en dos meses con un precio de ejercicio de 45 dólares se está vendiendo hoya 2 dólares. La Tabia 1.6 refleja dos posibles alternativas abiertas al especulador para una inversión de 4.000 dóla-res. La primera alternativa se refiere a una compra normal de 100 acciones. La segunda a una ':m1pra de 2.000 opciones de compra (es decir, 20 contratos de opciones).

Supongamos que la intuición del especulador es correcta y que el precio de las acciones de \ mazon.com sube a 70 dólares en o antes de diciembre. La primera alternativa, compra de

acciones, resultará en un beneficio de:

100 x ($70 - $40) = $3.000

No obstante, la segunda alternativa es mucho más rentable. Una opción de compra sobre Amazon.com con un precio de ejercicio de 45 dólares proporciona un beneficio bruto (payoff) Je 25 dólares puesto que la opción permite comprar por 45 dólares algo que vale 70. El bene-ficio bruto considerando todas las opciones compradas será:

2.000 x $25 = $50.000

Rf'stando el coste original de las opciones, el beneficio neto será

$50.000 - $4.000 = $46.000

Tablfl Especulación qtílizando opciones.

r ;uente: del operador- octuhre : Un especulador, que dispone de 4.000 dólares para invertir piensa que el precio de Ama-í ,,, 1 ". 1 "1' '11.,.... ro • " ..

I aumentara en lOS proXl1TIOS oos meses y OIspone oe la SigUIente mrormaclOn sonre cotlzaClOnes:

Precio actual de la acción: 40 USD Opción de compra para diciembre de Amazon.com con precio de ejercicio 45 dólares: 2 USD

Estrategias alternativas 1. Comprar 100 acciones de Amazon.com 2. Comprar 2.000 opciones de compra para diciembre (20 contratos de diciembre) so-

bre Amazon.com con un precio de ejercicio de 45 dólares. El coste de ambas alternativas es de 4.000 dólares.

Resultados posibles

I 1. Amazon.coID sube hasta 70 dólares en diciembre. El inversor obtiene un beneficio de 3.000 dólares utilizando la plimera estrategia y 46.000 dólares utilizando la se-gunda estrategia.

2. Exxon baja a 30 dólares en diciembre. El inversor pierde 1.000 dólares con la prime-ra estrategia y 4.000 dólares con la segunda.

Introducción 1 3

Tabla 1.7. Comparación de beneficios y pérdidas de dos estrategias alternativas en la inversión de 4.000 dólares especulando con Amazon.com en octubre.

inversor

I Compra acciones Compra opciones

I

. .' .. " . . . "1 ó " " , ', .', .,: :K

" Precio; de aéciones en' diciembre' ,

($1.000) ($4.000)

$70

$3.000 $46.000

La estrategia de opciones es por lo tanto 15 veces más rentable que la estrategia de compra de acciones.

Por supuesto las opciones también dan origen a un mayor potencial de pérdida. Suponga-mos que el precio de las acciones baja a 30 dólares en diciembre, la primera alternativa de compra de acciones resultará en una pérdida de:

100 x ($40 - $30) = $1.000

Dado que las opciones vencen sin haber sido ejercidas, la estrategia en opciones supondría la pérdida de 4.000 dólares, SUlna originalmente pagada por ellas. Estos resultados se resu-

men en la Tabla 1.7. De la Tabla 1.7 se deduce claíamente que tanto opciones como futuros proporcionan una

forma de apalancamiento. Para una inversión determinada, la utilización de opciones magnifi-'-.( las consecuencias financieras. Los resultados buenos son óptimos, los malos, pésimos.

Una comparación

Jos contratos de futuros y de opciones son instrumentos similares para los especuladores puesto que ambos aportan una vía para obtener cierto apalancamiento. Existe sin embargo una diferencia primordial entre ambos. En el ejemplo de futuros de la Tabla 1.5, la pérdida poten-"':lal que pudiese sufrir el especulador es muy imp0/1ante como también lo es el potencial de ganancia. En el ejemplo de opción de la Tabla 1.6, por muy mal que vayan las cosas, las pér-didas del especulador están limitadas a los 4.000 dólares pagados por las opciones.

El arbitraje eS el objeto de un tercer grupo importante de participantes en los mercados a plazo (jorward), de futuros y de opciones. El arbitraje supone la obtención de un beneficio libre de riesgo por medio de transacciones en dos o más mercados. Demostraremos en capítulos poste-riores que a veces es posible el arbitraje cuando el precio de los contratos de futuros de 'un activo se aparta de su precio al contado. De igual forma, mostraremos cómo puede utilizarse el arbitraje en mercados de opciones. En esta sección vamos a ilustrar el concepto de arbitraje con un ejemplo muy sencillo.

Consideremos las acciones de una empresa que cotiza tanto en la Bolsa de Nueva York ('New York Stock Exchange') (www.nyse.com) como en la de Londres ('London Stock

(\V\V\v.stockex.co.uk). Supongamos que el precio de la acción es de 172 dólares en

·:<cADOS DE FUTUROS Y OPCIONES

Ar1::ütráje .

. uente: Mesa del operador

I Las acciones de una empresa cotizan tanto en la Bolsa de Nueva York como en la de , Londres. Se han dado últimamente las siguientes cotizaciones:

I New York Stock Exchange: $172 por acción

I London Stock Excha.l1ge: f 1 00 por acción Valor de i1: $1,7500

, estrategia de arbitraje

1. Comprar 100 acciones en Nueva York. 2. Vender las acciones en Londres. 3. Convertir las libras esterlinas de la venta en dólares americaIlos.

Reneficio 100 x (1,75 x 100 - 172) = $300

Nueva York y de 100 libras en Londres y que el tipo de cambio es de 1,7500 dólares por cada libra esterlina. En una operación de arbitraje se podrían comprar simultáneamente 100 accio-

. en el lnercado de Nueva York y venderlas en Londres para obtener un ben.eficio libre de riesgo de

11'\1'\ v fl "7t:: v 11)1'\ <1'1"7"''' lVV " \l,/J " I.VV - 4)1 I.L.)

. ¡ 300 dólares en ausencia de costes de transacción. La estrategia se resume en la Tabla 1.8. Los costes de transacción posiblemente eliminarían el beneficio para el caso de un pequeño

¡versor. Sin embargo, un gran inversor tendría costes de transacción muy reducidos, tanto en el mercado bursátil como en el de cambio de divisas. Este inversor encontraría la oportunidad de arbitraje muy atractiva e intentaría sacar de ella el mayor provecho posible.

Oportunidades de arbitraje como la que acabamos de describir no pueden durar mucho tiempo. A medida que los operadores compran acciones en Nueva York, las fuerzas de la ofer-a y la demanda harán subir el precio en dólares. Del mismo modo, a medida que se venden

acciones en Londres, el precio en libras se verá forzado a la baja. Rápidamente, ambos pre-cios, evaluados al tipo de cambio, terminarán siendo equivalentes. En efecto, la existencia de

bitrajistas (arbitrageurs) hambrientos de ganancias hace que sea improbable que pueda exis-tir una gran disparidad entre el precio en libras esterlinas y ei precio en dólares. Generalizando a partir de este ejemplo podemos decir que la existencia misma de operadores especializados en arbitrajes implica que, en la práctica, sólo se observen oportunidades de arbitraje muy pe-queñas en los precios ofrecidos en la mayoría de mercados bursátiles. En este libro, la mayor parte de la explicaciones referentes a precios sobre contratos de futuros y valoración de con-tratos de opciones se basan en el supuesto de que no existen las oportunidades de arbitraje.

En este capítulo hemos realizado una primera aproximación a los mercados de futuros y de opciones y a plazo. Un contrato a plazo y un contrato de futuros suponen la obligación de ,)iUprar o vender ün activo en üna fecha futura deteuuinada a ün precio determinado. Los

Introducción 1 5

contratos de futuros se negocian en mercados organizados mientras que los contratos a plazo se negocian de forma extrabursátil (over-the-counter). Existen dos tipos de opciones: de venta ("lItS) y de compra (calls). La opción de compra da al titular la opción de comprar un activo en una cierta fecha a un precio determinado. Una opción de venta da al titülar el derecho a vender un activo en una cierta fecha a un precio también determinado. Las opciones se nego-cian tanto en mercados organizados como over-the-counter.

Los mercados de opciones y de futuros han resultado ser innovaciones de gran éxito. Se pueden identificar tres tipos principales de participación: cobertura, especulación y arbitraje. En las operaciones de cobertura se hace frente al riesgo asociado al precio de un activo, utili->',mdo los mercados de futuros o de opciones para reducir o eliminar dicho riesgo. El deseo de los especuladores es apostar sobre movimientos futuros en los precios. Los contratos de futu-ros y de opciones les aportan mayor apalancamiento, es decir pueden aumentar los beneficios -y también las pérdidas- potenciales en un movimiento especulativo determinado. Los arbi-trajistas participan en el mercado para beneficiarse de las posibles discrepancias de precios

dos mercados distintos. Si, por ejemplo, ven que el precio del futuro de un determinado ;¡divo se desvía de su precio al contado (spot), tomarán posiciones opuestas en ambos merca-dos para asegurarse un beneficio.

lest (Soluciones al final del libro)

1.1.

1.2.

1.3.

1.4.

1.7.

Explique la diferencia entre una posición larga en futuros y una posición corta en futu-ros. Explique detalladamente la diferencia entre (a) cobertura, (b) especulación y (c) arbi-traje. Explique la diferencia entre (a) un contrato de futuros cuando su precio es de 50 dóla-res y (b) adoptar una posición larga en una opción de venta con un precio de ejercicio de 50 dólares. Un inversor toma una posición corta en futuros para la venta de 100.000 libras esterli-nas a 1,5000 dólares la libra. ¿Cuánto pierde o gana el inversor si el tipo de cambio al final del contrato fuese (a) 1,4900 o (b) 1,5200? Suponga que usted emite una opción de venta sobre AOL con un precio de ejercicio de 40 dólares que vence dentro de tres meses. El precio actual de las acciones AOL Time Warner es de 41 dólares. ¿A qué le comprometerá la opción? ¿Cuánto calcula que po-dlia usted ganar o perder? Suponga que usted desea especular al alza sobre las acciones de una empresa. El pre-cio actual es de 29 dólares y una opción de compra con precio de ejercicio de 30 dóla-res y vencimiento en 3 meses le costara 2,90 dólares. Dispone de 5.800 dólares para invertir. Identifique dos estrategias alternativas. Describa brevemente las ventajas y desventajas de cada una. Suponga que usted fuese propietario de 5.000 acciones valoradas a 25 dólares cada una. ¿Cómo pueden utilizarse las opciones de venta para que le aporten un seguro con-tra ia reducción en el valor de sus acciones düfante los próximos cuatro meses?

Preguntas y problemas (respuestas en el manual de soluciones)

1.8. Las emisiones de acciones no liberadas aportan fondos a una empresa. ¿Se puede decir ]o mismo de una opción sobre acciones de la empresa? Explicar.

',)S DE FUTUROS Y OPCIONES

1.9. Explique por qué un contrato de futuros puede ser utilizado indistintamente para espe-culación y cobertura.

1.10. Un ganadero porcino espera disponer para la venta dentro de tres meses de ganado vi-vo con un peso total de 120.000 libras. El contrato de futuros estándar sobre este gana-do en el 'Chicago Mercantile Exchange' es para la entrega con un peso de 40.000 li-bras de ganado. ¿Cómo puede utilizarlo el ganadero para que le sirva de cobertura? Desde el punto de vista del ganadero, ¿cuáles son los pros y contras de la cobertura?

1.11. Suponga que estamos a julio de 1993. Una compañía minera acaba de descubrir un pequeño yacimiento de oro. Se tardará seis meses en constíüir la mina. El oro será entonces extraído durante un periodo de un año y de forma más o menos continua. Hay contratos de futuros disponibles en el 'New York Commodity Exchange'. Los meses de entrega van de agosto de 2001 a diciembre del 2002, en intervalos de dos meses. Cada contrato cubre una entrega de 100 onzas. Explique cómo podría la empresa mi-nera utilizar los mercados de futuros para su cobertura.

1.12. Supongamos que una opción de compra de vencimiento en marzo con un precio ejerci-cio de 50 dólares cuesta 2,50 dólares y su propietario la conserva hasta su vencimiento en marzo. ¿Bajo qué circunstancias podrá obtener ganancias el propietario de la op-ción? ¿En qué circunstancias será ejercida la opción?

1.13. Supongamos que una opción de compra de vencimiento en junio con un precio de ejer-cIcio de 60 dólares que cuesta 4 dólares. Su propietario la conSCíva hasta jünio. ¿Bajo qué circunstancias podrá el titular de la opción ganar un beneficio? ¿Bajo qué circuns-tru.das podrá ejercerse la opción?

1.14. Un inversor suscribe una opción de compra con un precio de ejercicio de 20 dólares. Estamos en mayo las acciones cuestan 18 dólares y el precio de la opción es de 2 dóla-res. Describa el flujo de caja del inversor si la opción se conserva hasta septiembre y el precio de las acciones es de 25 dólares en esa fecha.

1.15. Un inversor emite una opción de compra para diciembre con un precio de ejercicio de 30 dólares. El precio de la opción es de 4 dólares. ¿Bajo qué circunstancias obtendrá este inversor ganancias netas?

1.16. Explique cómo las opciones sobre divisas pueden ser utilizadas para la cobertura en una situación como la descrita en la Tabla 1.3 de forma que (a) ImportCo garantice que su tipo de cambio sea menor que 1,5300, Y (b) ExportCo garantice que su tipo de cambio sea como mínimo 1,4900.

1,,17. El 'Chicago Board of Trade' ofrece un contrato de futuros sobre bonos del Tesoro a iargo piazo. Describa al tipo de inversor que probabiemente utilizaría este contrato.

1.18. Un ejecutivo de una compañía aérea ha declarado: «No tiene objeto que nosotros utili-cemos contratos de futuros sobre petróleo. Hay tantas probabilidades de que el precio del crudo en el futuro sea inferior al precio del contrato de futuros como de que sea superior a este precio». Discuta ese punto de vista.

1.19. «Los contratos de opciones y de futuros son juegos de suma cero». ¿Cuál es el signifi-cado de esta frase?

Preguntas de repaso

1.20. El precio del oro está actualmente en 500 dólares la onza. Hay disponibles contratos a plazo con un precio de 700 dólares la onza para entrega dentro de un año. Un operador que realizase un arbitraje podría pedir un préstamo al 10 por ciento anual. ¡,Qué debe-ría hacer el operador? Suponga que el coste de almacenaje del oro es cero:

Introducción 1 7

1.21. El precio actual de una acción es de 94 dólares y una opción de compra a tres meses con un precio de ejercicio de 95 dólares se está vendiendo en este momento por 4,70 dólares. Un inversor que piensa que el precio de las acciones aumentará está intentan-do decidir si compra 100 acciones o compra 2.000 opciones de compra (= 20 contra-tos). Ambas estrategias suponen una inversión de 9.400 dólares. ¿Qué consejo le daría usted? ¿Cuánto debe aumentar el precio de la acción para que la estrategia con opcio-nes sea más rentable?

1.22. Un inversor es propietario el 8 de mayo del 2000 de 100 acciones de Cisco. Como se indica en la Tabla 1.2 el precio de la acción de Cisco es 62! y una opción de venta con vencimiento en octubre con un precio de ejercicio de 50 cuesta 4 i. El inversor está comparando dos alternativas para limitar el riesgo de bajada. La primera supone com-prm una opción de venta con vencimiento en octubre con un precio de ejercicio de 50. La segunda consiste en dar instrucciones a sü agente para vender j üü acciones en el momento en que el precio de Cisco sea 50. Discuta las ventajas e inconvenientes de las

estrategias.